fonds•nl > 76

Ze zijn alleen bekend bij de kenners: Juno Investment Partners en Monolith Investment Management. De specialiteit van

beide vermogensbeheerders is het identificeren van kansrijke beleggingen in het Europese small- en mid-capsegment,

jachtgebieden waar slimme beleggers nog informatie kunnen ontsluiten die niet algemeen bekend is. En Juno en Monolith

blijken al jarenlang bestierd te worden door slimme beleggers. Een gesprek met Daan van Vlaardingen, oprichter en directeur van Monolith, en Frans Jurgens en Lennart

Smits, oprichters en directieleden van Juno.

Vermogensbeheer voor echte liefhebbers

ONDER DE RADAR

Tekst Paul van Engen | Fotografie Ruud Binnekamp

Lennart Smits Frans Jurgens

fonds•nl > 98

HET BEGINVan Vlaardingen: ‘Ik werkte bij Kempen & Co en

was eindverantwoordelijk voor onder meer het

beheer van het Hidden Value Fund, een beleg-

gingsfonds met een activistische aanpak. Het

fonds had aansprekende resultaten, maar op een

gegeven moment had ik het er wel gezien. Alex

Otto van Delta lloyd en Bert Heida van Dura

Participaties zeiden dat zij mij wel wilden steunen

wanneer ik voor mezelf zou beginnen. Zo zijn

we in 2006 begonnen, met een paar klanten en

10 miljoen euro.'

Smits: ‘Frans en ik waren collega’s bij Teslin, een

vermogensbeheerder die zich richt op kleinere

en middelgrote bedrijven en ik had het gevoel dat

we samen succesvoller konden zijn als we focus

konden aanbrengen en meer vrijheid hadden om

de portefeuille in te richten.’

Jurgens: ‘Toen we in 2008 begonnen met het

Juno Selection Fund kregen we al snel te maken

met een sterke daling van de beurskoersen. Dat

was een spannende periode. Maar we hebben

onze beleggers toen laten weten dat we niet in

banken zaten en onze bedrijven nagenoeg geen

vreemd vermogen op hun balans hadden.

Daardoor konden we de uitgestippelde koers blij-

ven volgen. Er was toen één belegger die precies

op het dieptepunt van het markt, op 1 maart 2009,

heeft bijgestort. Die is nu heel tevreden over zijn

totale rendement.’

DE STRATEGIEJurgens: ‘We zoeken naar bedrijven die het fantas-

tisch doen en die dat volgens ons nog minstens

vijf tot tien jaar kunnen blijven doen. Dat zijn veel-

al familiebedrijven met een duidelijke strategie en

een aversie tegen vreemd vermogen, die aan ons

een meedenkende en stabiele aandeelhouder

hebben. Een mooi voorbeeld is het Belgische

familiebedrijf Van de Velde, dat sinds veertien jaar

lingeriewinkels in Europa en Noord-Amerika

exploiteert, terwijl ze hun producten tevens via

derden blijven verkopen. De expertise voor het

runnen van deze winkels werd deels ingekocht

via acquisities. Maar die overnames en het ope-

nen van winkels hebben lange tijd een drukkend

effect gehad op het rendement van kapitaal. We

hebben daar regelmatig met het management

over gesproken en ook gezegd dat wij ten aanzien

van geografische uitrol en positionering dingen

anders zagen. Van de Velde heeft dit zelf ook inge-

zien en past zaken aan waardoor de dingen lang-

zaam maar zeker op zijn plek lijken te vallen. De

meeste beleggers zien Van de Velde als een rusti-

ge groeier met een mooi dividend, maar wij den-

ken dat de onderliggende winstgroei kan versnel-

len. Het is een langdurig proces geweest, maar het

is mooi om als investeerder mee te groeien met

een bedrijf dat goed geleid wordt, op een transpa-

rante manier opereert en zeer efficiënt met haar

kapitaal omgaat.’

Van Vlaardingen: ‘Onze filosofie en stijl lijken op

die van een private equity maatschappij. We selec-

teren niet alleen streng om tot een investering te

komen, we werken ook actief aan het verhogen en

ontsluiten van de deelnemingen die uiteindelijk in

de portefeuille zijn opgenomen. Dat zijn er zeven

tot tien. We kijken vooral naar bedrijven die veran-

deringen overwegen of doorvoeren en om uiteen-

lopende redenen een beurskoers hebben die sub-

stantieel lager is dan de door ons ingeschatte

waarde. In 2006 bijvoorbeeld, stapten we in

Amsterdam Commodities, dat toen actief was in

specerijen en de rubberhandel. Gaandeweg zijn

de rubberactiviteiten verkocht en de voedings-

activiteiten verbreed naar hoger renderende

activiteiten, zoals de handel in thee, zaden en voe-

dingsingrediënten. Het was destijds een van onze

eerste investeringen, maar we zien nog steeds vol-

doende ontwikkelpotentieel.’

HET UNIVERSUMSmits: ‘Onze beleggingen bestaan uit beursgeno-

teerde Europese kleine en middelgrote familiebe-

drijven, met een marktwaarde tussen de 250 mil-

joen en 4 miljard euro op het moment van instap-

pen. Ze moeten liefst een dominante positie heb-

ben in hun markt en een uniek product met een

lage gevoeligheid voor economische cycli. In

totaal praat je dan over zo’n vijftienhonderd

bedrijven. Maar als je de financiële instellingen,

cyclische en kapitaalintensieve bedrijven eruit

haalt en je laat er de criteria op los die wij relevant

vinden, dan houd je uiteindelijk circa veertig

bedrijven over waarin we wel aandeelhouder wil-

len zijn. Mits de prijs ons voldoende compenseert

voor de risico’s.’

Van Vlaardingen: ‘We kijken naar bedrijven met

een marktkapitalisatie van maximaal 300 mil-

joen euro. In de praktijk volgen we er een stuk of

zestig intensief. Dat zijn niet allemaal acute pro-

bleemgevallen, maar soms doet zich een situatie

voor waardoor onze interesse sterk toeneemt. Zo

kregen we vorig jaar de kans om in Grontmij te

stappen toen ze een tweede kapitaalinjectie

nodig hadden. We volgden Grontmij al langer,

maar de gelegenheid om een serieus belang te

nemen was er niet. Nu wel. In de tussentijd spra-

ken we regelmatig met het management, andere

aandeelhouders, concurrenten en consultants

die de ingenieursmarkt goed kennen. Misschien

zijn we te vroeg ingestapt, want de koers heeft nog

weinig gedaan, maar het is geen wetenschap wat

we doen. Beleggen is een vak waar je moet wer-

ken met rationaliteit én een straathonden-gevoel.’

DE WERKWIJZEVan Vlaardingen: ‘De eerste indicatie dat er iets

mis is bij een bedrijf is een achterblijvende beurs-

koers in absolute of relatieve zin. Vervolgens gaan

we uitzoeken wat er aan de hand is. We doen dit

werk al vrij lang, dus we hebben een groot netwerk

dat we kunnen raadplegen. We doen eigenlijk

alleen dingen die we snappen. Dus geen farmacie

of biotechnologie. Gewoon 'oude economie'-

bedrijven. Maar er moet altijd sprake zijn van een

katalysator die de koers weer omhoog kan gaan til-

len. Dat kan een herstructurering zijn, een verbre-

ding van activiteiten, een gefragmenteerde sector

– dat soort dingen. Een mooi voorbeeld is

Masterflex, een Duitse producent van verbin-

dingssystemen voor diverse industrieën. Na een

mislukte diversificatie volgde er een herstructure-

ring en nu is het bedrijf weer aan het groeien.

Ondertussen was de beurskoers wel zo’n 75 pro-

cent gedaald en dat was voor ons een mooi

moment om in te stappen. We praten inmiddels

met het management en stimuleren hen om hun

afzetgebied stapsgewijs uit te bouwen. Toen we

instapten, deed Masterflex een omzet van 70 mil-

joen euro en wij denken dat ze over een jaar of vijf

250 miljoen euro doen. Nou, dan komt de her-

waardering van de beurskoers vanzelf. Is dat niet

het geval, dan zijn er andere exitmogelijkheden.

Sinds de start van het fonds zijn vier bedrijven

overgenomen.’

Jurgens: ‘Ons grote voordeel is dat we in buitenge-

woon sterke bedrijven zitten die elk jaar opnieuw

de winst laten groeien. De laatste zes jaar met zo’n

15 procent per jaar. Dus zelfs als koers-winstver-

houdingen gelijk zouden blijven en de bedrijven

in onze portefeuille de komende vijf jaar die 15

procent winstgroei kunnen volhouden, dan heb

je het over een koersverdubbeling. Maar als

beheerders proberen we natuurlijk extra waarde

toe te voegen door goedkoop in te stappen, bij-

voorbeeld door bedrijven te identificeren waarbij

we een versnelling van de onderliggende groei

verwachten die andere beleggers nog niet zien.’

Smits: ‘Dat laatste is vooral een kwestie van

geduld hebben. Soms kan het drie of vier jaar

duren voordat onze aannames over een bedrijf

eruit komen. Bij het Deense softwarebedrijf

Simcorp was er jarenlang sprake van een groeien-

de winst en een dalende koers-winstverhouding.

Nadat ze enkele grote contracten aankondigden,

trok de koers aan en kwam de waardering meer in

lijn te liggen met de waarde van het bedrijf. Als je

weet wat je koopt, is het niet erg om te wachten

totdat andere beleggers ook het licht zien.’

HET ONDERSCHEIDEND VERMOGENVan Vlaardingen: ‘Beleggers proberen relatieve

risico’s steeds verder in te dammen en zijn daar-

door allemaal index huggers geworden. Passief

beleggen is the name of the game geworden, met

een focus op bedrijven met grote marktkapitalisa-

ties en liquiditeit. Moeite doen om een infor-

onder de radar

Daan van Vlaardingen

>

‘Overnames en het openen van winkels hebben lange tijd een drukkend effect gehad op het rendement ’