Reactie Deloitte Op Aanvullendevragen Ps Inzake Voorgenomen Verkoop Van Essent

Verkoop Essent PLB.

Opmerkingen bij Memorie van Antwoord (P0020009D.doc),

onderdeel B. „Noodzaak schaalgrootte‟ en „Sheets noodzaak

schaalgrootte 17 april 2009.pdf‟ en verdere vragen zoals verwoord in

een email van de heer A.J. Brul d.d. 20 april 2009

23 april 2009

©Deloitte

Inhoudsopgave

1. Woord vooraf 3

2. Noodzaak schaalgrootte, Opmerkingen bij Memorie van Antwoord (P0020009D.doc) 4

3. Waardering Essent PLB, Opmerkingen bij Powerpoint Slide van Lazard 10

4. Effecten splitsing op credit rating, Opmerkingen bij Powerpoint Slide 11

5. Financiering, Opmerkingen bij vraag vanuit PS 13

6. Effecten van Ontbundeling Energiebedrijven, 15

Opmerkingen bij positiememorandum van Prof. dr. Hans Schenk MBA

2

©Deloitte

1. Woord vooraf

Op 24 april 2009 behandelen de Provinciale Staten van Noord-Brabant (“PS”) in een plenaire openbare vergadering het

Statenvoorstel met betrekking tot de door Gedeputeerde Staten (“GS”) voorgenomen verkoop aan RWE van het

aandelenbelang in het productie- en leveringsbedrijf van Essent.

De voorgenomen verkoop is het uitvloeisel van een besluit tot het zoeken van een strategische partner dat in juni 2008 door

GS en PS in gezamenlijkheid is genomen. In zekere zin is het ook het sluitstuk van een jarenlang zorgvuldig door de

onderneming ten uitvoer gebrachte strategie, waarbij expansie centraal stond.

Sinds het besluit van GS en PS in juni 2008 is de wereld ingrijpend veranderd en voltrekt zich een verschuiving met

betrekking tot het maatschappelijk denken over de rollen van markt en overheid binnen de (economische) samenleving. In

zekere zin hebben deze ontwikkelingen de vorig jaar in gang gezette zoektocht naar een strategische partner voor Essent

ingehaald. Dit heeft er toe geleid dat PS thans sterk verdeeld is met betrekking tot de wenselijkheid van de doorgang van de

verkoop van Essent aan RWE. Mogelijk zou het besluit van juni 2008 niet op dezelfde wijze genomen zijn, wanneer men

toen geweten had wat men nu wel weet (kredietcrisis, geen Europese splitsingsverordening, faillissementen door te dure

overnames).

Ofschoon de discussies van PS rondom de wenselijkheid van de verkoop van Essent in het huidige economische en

maatschappelijke klimaat valide zijn, vragen wij ons af of het tegengaan van de verkoop aan RWE voor Essent en haar

aandeelhouders de beste beslissing zal zijn. Het volstaat naar onze mening namelijk niet om de klok slechts één jaar terug

te zetten. Er zal in die situatie een hele nieuwe toekomststrategie voor de onderneming ontwikkeld moeten worden; Essent

zal zichzelf opnieuw moeten „uitvinden‟, met alle (grote) onzekerheden van dien voor alle belanghebbenden, waaronder de

aandeelhouders. Succes is daarbij niet verzekerd. Bovendien zullen de vereisten uit hoofde van de Splitsingswet vooralsnog

onverminderd van kracht blijven, Enexis zal dus nog steeds uiterlijk per 1 januari 2011 moeten zijn afgesplitst.

3

©Deloitte

2. „Noodzaak schaalgrootte‟Opmerkingen bij Memorie van Antwoord (P0020009D.doc)

Memorie van Antwoord (P0020009D.doc), onderdeel B Opmerkingen Deloitte

Naar aanleiding van de discussie in de vergadering van de

Commissie voor Bestuur en Middelen op 10 april jl. merken wij het

volgende op. Wij begrijpen de vraag van de staten rond

schaalgrootte (“kan Essent niet stand alone verder”) gezien de

maatschappelijke en politieke discussie nationaal en binnen Europa.

Verkoop is niet zo maar iets. Er bestaat geen absolute wijsheid,

niemand heeft een glazen bol. Daarom hebben we gekeken naar

feitelijke ontwikkelingen en geluisterd naar specialisten. Naast de

mening van Essent hebben onze eigen financiële adviseurs, uw

adviseurs en de adviseurs van Provinciale Staten Limburg feitelijk

aangegeven niet te twijfelen over de noodzaak tot schaalvergroting.

In juni 2008 hebben GS en PS gekozen voor een toekomststrategie

voor Essent die uitgaat van het zoeken naar een strategische

partner. In het betreffende Statenvoorstel 36/08 Toekomststrategie

en aandeelhouderschap Essent d.d. 27 mei 2008 is over de

noodzaak tot schaalvergroting het volgende toegelicht:

“Het Essent productie- en leveringsbedrijf opereert in een vrije,

concurrerende markt. Een versterking van de marktmacht van dit

bedrijf geeft een goede concurrentiepositie op de Nederlandse en

Europese energiemarkt. Prijsstabiliteit en leveringszekerheid,

gegeven de schaarste van grondstoffen en productievolumes, zijn

namelijk alleen te verzekeren bij voldoende omzetvolume. Dit is óók

van belang voor de winstgevendheid en waardering en uiteindelijk

ook voor het financiële belang van de aandeelhouders en de

werkgelegenheid. Het is wenselijk dat het Essent productie- en

leveringsbedrijf op termijn aansluit bij of samengaat met een

strategische partner. In die situatie verwatert ons aandeel of

begeven we ons op het speelveld van een bedrijf met een sterk

internationaal karakter. Onze beïnvloedingsmogelijkheden nemen

dan nog verder af, het risicoprofiel van het bedrijf neemt nog verder

toe.

• Ter voorkoming van verwarring, met “uw adviseurs” kan geen

Deloitte bedoeld worden, Deloitte heeft een dergelijke uitspraak

niet gedaan, ook niet in het kader van het eerder in opdracht van

PS verrichte onderzoek.

• Het woord “noodzaak” zal gëinterpreteerd moeten worden binnen

de context van de (huidige) strategie van Essent, de markt en de

eisen die de markt(ontwikkelingen) stellen aan ondernemingen

die er op actief zijn.

• Het woord “beter” is genuanceerder dan “alleen”.

• Dat de beïnvloedingsmogelijkheden zullen afnemen is realistisch;

het risicoprofiel van het bedrijf zal afhangen van diverse factoren.

4

©Deloitte



Teneinde een dergelijke situatie te vermijden, vereist het Noord-

Brabantse (financiële) belang vervreemding van de aandelen in dit

commerciële bedrijf op een voor het bedrijf en voor ons goed

gekozen moment.”

…

“Door de liberalisering van de Europese energiemarkt ondervindt

Essent PLB in Nederland veel concurrentie: eind juni 2007 waren 39

leveranciers in het bezit van een leveringsvergunning voor

elektriciteit en 31 voor gas. Hieronder bevinden zich zowel

toetreders uit het buitenland als nieuwe onafhankelijke spelers. Dit

leidt ertoe dat eindafnemers, zowel consumenten als bedrijven,

meer keuzemogelijkheden hebben. Er is voldoende concurrentie

tussen aanbieders, door marktwerking worden de prijzen in toom

gehouden en blijven de serviceniveaus op peil. Duurzaamheid wordt

via (inter)nationale wet- en regelgeving verplicht en gestimuleerd

met subsidies. De mate van inzet op duurzaamheid van een bedrijf

wordt ook mede op bedrijfseconomische gronden bepaald.

Daarnaast heeft Essent PLB te maken met toegenomen

concurrentie om brandstoffen op internationale markten, schaarste

van toeleveranciers, integratie van nationale markten door middel

van fysieke verbindingen en internationale fusies, hoge benodigde

investeringen in (duurzame) opwekkingscapaciteit en voortdurend

hoge kosten van energie als gevolg van milieu-toeslagen. Door deze

specifieke sectortrends, maar ook door de toegenomen

commerciële marktrisico’s als gevolg van liberalisering trekt er een

consolidatie-golf door de Europese energiesector. Hierbij ontstaan

veelal grote energie-bedrijven in vergelijking waarmee de

Nederlandse energiebedrijven zoals Essent PLB een zeer

bescheiden omvang hebben.

• Slechts minimumniveaus worden verplicht via (inter)nationale

wet- en regelgeving. In de praktijk reiken de publieke ambities op

dit vlak veelal verder dan vereist door wet- en regelgeving. Om te

zorgen dat zulke ambities toch worden gerealiseerd zullen

aanvullende --rechtens afdwingbare-- afspraken gemaakt dienen

te worden.

• Deze observatie is juist.

5

©Deloitte



Verwacht wordt dat uiteindelijk alleen Europese energiebedrijven

met een aanzienlijke marktwaarde (minstens € 50 miljard)

concurrerend kunnen optreden. Deze verwachting wordt zowel door

Essent als onze adviseurs uitgesproken. Handhaving van de status

quo voor het commerciële bedrijf is volgens hen op termijn geen

alternatief gezien de kleine schaal van Essent op de Europese

energiemarkt (o.a. inkoopkracht), het stijgende risicoprofiel van het

commerciële bedrijf en de grote investeringen die Essent moet doen

om de toekomst van het bedrijf zeker te stellen.”

Door de splitsing is er geen sprake meer van één geïntegreerd

bedrijf, maar van twee aparte bedrijven. De schaalgrootte van

Essent is in Europees perspectief op termijn in afnemende mate

concurrerend. Om effectief te kunnen handelen op de energiehandel

is massa nodig voor massieve inkoop. Daarnaast is schaalgrootte

van belang voor het doen van benodigde grootschalige

investeringen in onder meer duurzame productiecapaciteit en

duurzame technologie. Een bedrijf zonder massa is niet

concurrerend en kwetsbaar.

In het rapport voor de Provinciale Staten van Limburg d.d. 7 april jl.

verwoordt internationaal strategisch adviesbureau Arthur D. Little de

noodzaak tot schaalgrootte op de volgende manier:

“De belangrijkste drijfveer voor (internationale) consolidatie is het

realiseren van schaalgrootte om:

• marges te verbeteren door (inkoop)kosten synergieën, klantprofiel

optimalisatie en hedging mogelijkheden

• een machtsblok te creëren in de waardeketen voor het verkrijgen

van de noodzakelijke brandstoffen (voornamelijk gas) en het

realiseren van productievermogen (centrale leveranciers)

• kapitaalkracht te verzamelen voor het investeren in nieuwe

(duurzame) technologieën

• Aan deze stelling zullen aanvullende veronderstellingen ten

grondslag liggen, die van invloed zullen zijn op of deze stelling

ook voor een onderneming als Essent van toepassing is. Of het

getal van € 50 miljard aannemelijk/verdedigbaar is kunnen wij

niet beoordelen.

• Deze stelling is juist gegeven het business model van Essent.

Essent heeft een aanbod van produkten en diensten die

transparant van aard en beperkt/nauwelijks onderscheidend zijn,

waarbij klanten bovendien relatief eenvoudig van leverancier

kunnen wisselen. In zulk geval zal concurrentie in belangrijke

mate op prijs moeten plaatsvinden. Hiertoe is een zo efficiënt

mogelijke kostenstructuur (zowel qua inkoop als qua

bedrijfsvoering) wenselijk. Schaalvergroting is een beproefd

instrument om zulke (verdere) efficiëntie in de kostenstructuur te

bereiken.

6

©Deloitte



Daarnaast zijn er de eerste tekenen van schaalvergroting op het

gebied van duurzaamheid zichtbaar door de

investeringsprogramma‟s van de grote multinationals die nu

ontstaan (...). Door deze schaalvergroting zal het naar verwachting

mogelijk worden een belangrijke verschuiving in de energiemix te

realiseren.

(...)

Naast volumevoordelen is een ander belangrijk aspect van

schaalvoordeel bij de inkoop van gas en elektriciteit het

afnamepatroon van de klantenbasis (profiel), de ontwikkeling van de

vraag over tijd inclusief de dagelijkse of langere termijn fluctuaties in

de vorm van pieken en dalen. Omdat elektriciteit niet opgeslagen

kan worden moet de energielevering (eigen productie of inkoop)

exact overeenkomen met de klantenvraag. De leverancier met eigen

productiecapaciteit zal daartoe slechts een klein gedeelte van de tijd

zijn capaciteit volledig kunnen benutten en daardoor een beperkte

loadfactor kunnen realiseren. Bovendien hebben niet alle klanten

eenzelfde afnamepatroon (load diversity). Hoe meer gevarieerde

klanten een onderneming heeft, hoe meer de onderneming in staat

is om de variaties in klantenvraag binnen een dag en over dagen

heen te balanceren. Dit leidt uiteindelijk tot een hogere loadfactor en

een afname profiel dat gemakkelijker én goedkoper kan worden

beheerd. Ook kan een grotere onderneming zich doorgaans meer

vrijheid veroorloven in handelsactiviteiten waarmee het

leveringspatroon nog verder kan worden geëgaliseerd en waarmee

long of short posities (meer/minder produceren en inkopen dan

geleverd moet worden aan eigen klanten) kunnen worden

ingenomen die een kleinere onderneming zich niet kan permitteren.

• Dit is juist, maar dan wel in situaties waarin de overheid daar de

randvoorwaarden voor schept. Denk bijvoorbeeld aan het

voornemen in de UK tot realisatie van „wind op zee‟. Daarvoor

kwalificeren zich slechts de grote utilities met sterke balansen.

Het succes hiervan staat of valt met overheidsturing

• Dit is juist.

7

©Deloitte



Professioneel portfolio management is dan ook het terrein van de

grotere ondernemingen. Kleinere ondernemingen riskeren een

slechtere onderhandelingspositie. Het is niet onwaarschijnlijk dat

ondernemingen met de omvang van een Europese top-5 speler 1%

tot 3% besparen op hun inkoop ten opzichte van kleinere

ondernemingen als Essent PLB. Echter, indien Essent PLB niet het

optimale onderhandelingsresultaat zou hebben gehaald, of indien

Essent PLB niet op het goede moment zou hebben gehandeld zou

het verschil omvangrijker kunnen zijn.

Het belang van kapitaalkracht komt voornamelijk tot uiting in de

investeringsplannen van een energieonderneming. Essent PLB

heeft in zijn strategie tot aan 2013 enkele speerpunten gedefinieerd

die van belang zijn om in de nabije toekomst succesvol te zijn.

Onderdeel van dit strategisch plan is een investeringsprogramma

dat voorziet in noodzakelijke uitbreiding en vervanging van

bestaande centrales en in verduurzaming van de energiemix van

Essent PLB. (...) Een berekening op hoofdlijnen leert dat externe

financiering plus een toekomstige verhoging van het eigen

vermogen naar alle waarschijnlijkheid onvoldoende zullen zijn om

het strategisch plan van Essent PLB te financieren.”

• Deze cijfers kunnen wij bevestigen, noch ontkennen.

8

©Deloitte



Concluderend: Op basis van bovenstaande en een afweging

van de onzekerheden zijn wij van mening dat het handhaven

van de status quo geen goed alternatief is gegeven de kleine

schaal van Essent in de Europese energiemarkt, het stijgende

risicoprofiel van de commerciële activiteiten en de zeer grote

investeringen in de productiecapaciteit die Essent moet doen

om haar positie en groei zeker te stellen. Verzwakking van

Essent’s concurrentie-positie als kleine speler op een bredere

Noordwest-Europese markt zal haar winstgevendheid nadelig

beïnvloeden. Dit kan op haar beurt een impact hebben op de

kwaliteit van de dienstverlening aan klanten, prijsniveau, lagere

investeringen in innovatie, werkgelegenheid en vernieuwing,

duurzame energie, etc. Wij onderschrijven daarom opnieuw de

noodzaak tot het creëren van schaalgrootte voor Essent. Wij

zijn van mening dat de argumenten voor het besluit van 27 juni

2008 nog steeds valide zijn.

• Deze stelling is juist gegeven het business model van Essent.

Essent heeft een aanbod van produkten en diensten die

transparant van aard en slechts beperkt/nauwelijks

onderscheidend zijn, waarbij klanten bovendien relatief

eenvoudig van leverancier kunnen wisselen. In zulk geval zal

concurrentie in belangrijke mate op prijs moeten plaatsvinden.

Hiertoe is een zo efficiënt mogelijke kostenstructuur (zowel qua

inkoop als qua bedrijfsvoering) wenselijk. Schaalvergroting is een

beproefd instrument om zulke (verdere) efficiëntie in de

kostenstructuur te bereiken. In het recente verleden is reeds

tevergeefs geprobeerd om zulke schaalvergroting binnen

Nederland te bewerkstellingen (beoogde fusie met Nuon),

verdere schaalvergroting binnen Noordwest-Europees verband

ligt daarom voor de hand.

• In theorie laat het zich ook voorstellen dat Essent zich zou

kunnen positioneren als een meer „onderscheidende‟ (niche)

speler, waardoor het in een andere relatie zou komen te staan tot

haar klanten en overige „stakeholders‟. Het valt niet uit te sluiten

dat in zulk hypothetisch geval de noodzaak tot schaalvergroting

minder nadrukkelijk aanwezig zou zijn, niet alle energiebedrijven

zoeken immers hun toevlucht tot schaalvergroting. Dit zou echter

een zeer ingrijpende strategiewijziging en herpositionering van

de onderneming vergen, waarbij het is twijfelachtig is of deze

succesvol zal zijn. Ook zullen de aandeelhouders in zulk geval

hele duidelijke keuzes moeten maken met betrekking tot wat zij

écht belangrijk vinden en wat zij van en met hun

aandeelhouderschap verwachten. Temeer daar het aannemelijk

is dat de onzekerheden die gepaard zullen gaan met de

strategiewijziging en herpositionering op de korte tot middellange

termijn een waardedrukkend effect zullen hebben op de

onderneming.

9

©Deloitte

3. Waardering Essent PLBOpmerkingen bij Powerpoint Slide van Lazard

Waarderingsanalyse slide Lazard Opmerkingen Deloitte

• De business plannen waar aan gerefereerd wordt hebben wij niet

geanalyseerd, noch in bezit.

• Dientengevolge hebben wij de door Lazard voor de berekeningen

gehanteerde veronderstellingen niet kunnen toetsen. Wij kunnen

daarom ook geen uitspraak doen over de uitkomsten van de

berekeningen van Lazard (106 respectievelijk 70).

• Wij achten het wel aannemelijk dat, uitgaande van „ongewijzigd

beleid‟, er sprake is van een grote kans op een

waardevermindering van de onderneming op de korte tot

middellange termijn, zeker wanneer de thans door RWE

geboden prijs als maatstaf wordt gehanteerd.

• De omvang van zulke waardevermindering valt nu niet in

redelijkheid te becijferen zonder eerst een zeer grondige analyse

te maken van het huidige business plan van Essent, alsmede

van een in detail uitgewerkt „stand alone‟ scenario.

• Zo toch besloten zou worden tot afzien van „verkoop‟ dan is het

ons inziens eigenlijk niet reëel om nog langer „ongewijzigd beleid‟

te veronderstellen. In werkelijkheid zullen de onderneming,

aandeelhouders en verdere stakeholders onmiddellijk een

antwoord gaan ontwikkelen op de dan ontstane nieuwe situatie.

Of er in zulke nieuwe situatie alsnog sprake zal kunnen zijn van

waardecreatie zal sterk afhankelijk zijn van de strategie die de

onderneming dan samen met haar stakeholders zal ontwikkelen

en de mate waarin zulke strategie succesvol kan worden

geïmplementeerd (zie ook onze eerdere opmerkingen in dit

verband). Als er al sprake zou kunnen zijn van waardecreatie,

dan verwachten wij dat die pas op langere termijn zichtbaar zal

zijn; op de korte tot middellange termijn voorzien wij eerder een

waardedaling als gevolg van de onzekerheden die gepaard

zullen gaan met de strategieverandering en herpositionering van

de onderneming.

10

©Deloitte

4. Effecten splitsing op credit ratingOpmerkingen bij Powerpoint Slide

Credit rating slide Opmerkingen Deloitte

• Het is correct dat de aanstaande eigendomssplitsing voor rating

agents aanleiding is geweest om de energiebedrijven op

„negative credit watch‟ te zetten. De recent gepubliceerde ratings

van Alliander en Nuon Power Generation (deze ratings gaan uit

van de situatie ná splitsing) zijn ook beiden van een lager niveau

dan de rating van het ongesplitste bedrijf.

• De range van mogelijke rating uitkomsten die geïndiceerd wordt

(BBB+ tot A-) lijkt niet onwaarschijnlijk. Het is correct dat de

hoogte van de rating gevolgen heeft voor:

• de compliance onder CBL contracten en de mate waarin

financiële borgstellingen onder zulke contracten verstrekt

moeten worden (hoe lager de rating, des te groter de

borgstellingen);

• de mate waarin financiële borgstellingen verstrekt moeten

worden voor contracten binnen de groothandelsmarkt (hoe

lager de rating, des te groter de borgstellingen).

Het verlagen van de creditrating kan tot een omvangrijk

vermogensbeslag binnen de onderneming leiden. De exacte

omvang van zulk vermogensbeslag hangt af van de hoogte van

de rating, alsmede de contractuele afspraken die in dit verband

zijn gemaakt met tegenpartijen. De concurrentiepositie van

Essent is gebaat bij een zo laag mogelijk vermogensbeslag.

• Het is correct dat de waarde van een onderneming in belangrijke

mate wordt (mede)bepaald door het winstniveau en de

verwachte groei daarvan in de toekomst. De powerpoint slide

maakt echter niet duidelijk welke mate van kwantitatieve relatie

bestaat tussen de hoogte van de rating en de hoogte van het

winstniveau en de verwachte groei daarvan in de toekomst.

11

©Deloitte

4. Effecten splitsing op credit ratingOpmerkingen bij Powerpoint Slide

Credit rating slide Opmerkingen Deloitte

• Het is correct dat de waarde mede bepaald wordt door

(vervangings-)investeringen. De vraag is bovendien of in een

stand alone scenario de huidige aandeelhouders bereid en in

staat zullen zijn om zulke investeringen te helpen financieren,

bijvoorbeeld door verstrekking van additioneel kapitaal, of door

(deels) af te zien van dividenduitkeringen.

12

©Deloitte

5. „Financiering‟Opmerkingen bij vraag vanuit PS

Vraag vanuit PS Opmerkingen Deloitte

“Aan het begin van het proces, toen dhr Boersma aan de hand van

sheets uitleg gaf, heeft de SP-fractie, maar ook anderen, gevraagd

naar zaken als credit rating, externe financiering en de mogelijkheid

om ten tijde van de kredietcris kapitaal aan te trekken voor de

overname. Op al deze vragen heeft dhr Boersma gereageerd met

het verhaal over "de oorlogskas van RWE". De overname van

Essent zou niet gebeuren via externe financiering, was eigenlijk de

boodschap. Tijdens onze behandeling in de commissie van

afgelopen vrijdag bleek echter dat de overname wel degelijk met

vreemd kapitaal gefinancierd zou worden. Dit kan naar mijn idee

grote gevolgen hebben, gevolgen waarvan ik denk dat het goed zou

zijn om die eens voor te leggen aan onze externe adviseurs. Graag

wil ik hier nog eens schilderen wat naar mijn mening de gevolgen

kunnen zijn van externe financiering voor het bedrijf Essent in de

toekomst. Stel dat RWE het complete bedrag van 9 miljard gaat

lenen. Afhankelijk van de credit rating moet RWE natuurlijk een

rentepercentage over deze lening betalen. Stel dat eens op 5

procent, dan gaat het dus om een jaarlijkse rentelast van 450

miljoen Euro. Feit is, en dat is legitiem, dat deze rentelast in zijn

geheel mag worden afgeboekt op de winst van Essent, die in

recente jaren zo'n 700 tot 800 miljoen euro betrof. Een flink deel van

deze winst kon geïnvesteerd worden in innovatie en duurzaamheid,

een ander deel werd uitgekeerd in de vorm van dividend. Allereerst

moet je je dan afvragen of de verkoop ons dan nog wel zoveel

oplevert. Namelijk over de afgeboekte rente van 450 miljoen hoeft

RWE geen vennootschapsbelasting te betalen, wat een feitelijke

inkomstenderving van jaarlijks ruim 100 miljoen euro betekent voor

de rijksoverheid. Maar het is niet ondenkbaar dat de winst van

Essent in bijvoorbeeld 2010 lager zal zijn, gezien de economische

ontwikkelingen. Wat kunnen dan de gevolgen zijn?

• Dat de overname grotendeels met vreemd kapitaal

ge(her)financierd wordt verbaast Deloitte niet. Dat is namelijk de

gangbare praktijk bij dergelijke overnames. Het hebben van een

„oorlogskas‟ hoeft naar de mening van Deloitte ook niet te

betekenen dat er geen vreemd vermogen te pas zal komen aan

een overname waarvoor uit die oorlogskas geput wordt. Veel

meer wordt onder het hebben van een oorlogskas verstaan dat

er toegang bestaat tot op afroep beschikbare financiële

middelen, welke snel en flexibel als overbrugging kunnen worden

ingezet. Zulke financiële middelen kunnen bestaan uit credit

gelden (eigen geld geplaatst bij een bank), maar ook uit

zogenaamde „stand-by‟ kredietlijnen, waaronder direct getrokken

kan worden. Na de totstandkoming van de transactie is het

gebruikelijk dat de overnemende partij de

overbruggingsfinanciering herfinanciert, om zo te zorgen dat het

„flexibele‟ geld van de oorlogskas niet langjarig besloten ligt in de

ene overname, maar zodat het weer beschikbaar is voor nieuwe

transacties.

• Wij zijn niet bekend met de wijze van fiscale structurering van de

financiering door RWE van de voorgenomen overname. Wij

kunnen daarom geen inhoudelijke reactie geven op de

gesuggereerde inkomstenderving voor de Rijksoverheid.

13

©Deloitte

5. „Financiering‟Opmerkingen bij vraag vanuit PS

Vraag vanuit PS Opmerkingen Deloitte

Stel dat de winst uitkomt op slecht 600 miljoen euro. Dan gaat daar

de rentelast van 450 miljoen euro af. Resteert nog een bedrag van

150 miljoen. Maar, zoals uit antwoord van Essent op gestelde

vragen blijkt, de aandeelhouders van RWE hebben een

dividendgarantie. M.a.w. blijft er voor het bedrijf Essent geen enkele

investeringsruimte over, niet voor geplande investeringen in

duurzaamheid, vernieuwing of innovatie. Naar mijn mening is het feit

dat RWE uiteindelijk de overname toch middels externe financiering

gaat doen, een nieuw feit. Een feit dat naar mijn idee grote gevolgen

kan hebben en waarvan ik denk dat het goed is om onze externe

adviseurs ook hier nog eens naar te laten kijken.”

• Zoals op de vorige slide reeds is aangegeven, verbaast het

Deloitte niet dat RWE een externe financiering aantrekt voor de

overname. Het is duidelijk dat zulke externe financiering leidt tot

additionele financieringslasten voor de RWE groep, inclusief

Essent. Dit hoeft niet bij voorbaat negatief te zijn, omdat het

namelijk tevens veel „duurder‟ eigen vermogen vrijmaakt. De

aandeelhouders profiteren hiervan in de zin dat de

beschikbaarheid van externe financiering RWE in staat stelt om

een veel hoger bod uit te brengen dan wanneer zij slechts eigen

middelen had kunnen/mogen aanwenden. Belangrijk is echter

dat de externe financiering niet excessief is en voldoende ruimte

laat aan de debiteur (RWE) om nog te blijven voldoen aan de

financieringsvoorwaarden, ook in tijden van economische

tegenwind. Het feit dat RWE deze financiering in februari van dit

jaar heeft kunnen verkrijgen tekent het vertrouwen dat financiers

ondanks de kredietcrisis hebben in het welslagen van de

strategie van RWE met betrekking tot de overname van Essent

14

©Deloitte

6. „Effecten van Ontbundeling Energiebedrijven‟Opmerkingen bij positiememorandum van Prof. dr. Hans Schenk MBA

Vraag aan Deloitte Opmerkingen Deloitte

Deloitte is gevraagd om haar mening te geven over het

Positiememorandum “Effecten van Ontbundeling Energiebedrijven

op Overnamerisico‟s in de Elektriciteitssector”, van Prof. dr. Hans

Schenk MBA.

Er is door de opdrachtgever niet nader gespecificeerd welke

onderdelen en/of stellingen uit het Positiememorandum exact van

commentaar dienen te worden voorzien.

• Het hiernaast genoemde Positiememorandum is reeds diverse

malen in discussies aangehaald, met name voor wat betreft de

stelling in het memorandum dat 65-85% van de fusies niet lijken

te resulteren in het scheppen van economische meerwaarde. In

het rapport wordt echter ook de belangrijke nuancering

aangebracht dat 15-35% van de fusies wel leiden tot

economische meerwaarde.

• Succesvolle fusies en overnames kenmerken zich in de ervaring

van Deloitte door een goede transactie rationale, een goede

transactie structuur en een zorgvuldig uitgevoerd „post merger

integration‟ process. Daar waar fusies niet de oorspronkelijk

beoogde economische meerwaarde genereren, houdt dit vaak

verband met een suboptimale operationele en strategische

integratie van de fuserende ondernemingen.

• Het Positiememorandum van Prof. Schenk is een

wetenschappelijk onderbouwd, maar evenzeer opiniërend stuk.

Er moet ons inziens voor gewaakt worden om (te) selectief

conclusies uit het Positiememorandum te projecteren op de

onderhavige casus, temeer daar het Positiememorandum meer

in algemene zin voor de Nederlandse markt lijkt te zijn

geschreven, en zich niet specifiek op de onderhavige Essent-

RWE casus richt.

15

©Deloitte

Deloitte refers to one or more of Deloitte Touche Tohmatsu, a Swiss Verein, its

member firms, and their respective subsidiaries and affiliates. As a Swiss Verein

(association), neither Deloitte Touche Tohmatsu nor any of its member firms has

any liability for each other‟s acts or omissions. Each of the member firms is a

separate and independent legal entity operating under the names “Deloitte,”

“Deloitte & Touche,” “Deloitte Touche Tohmatsu,” or other related names.

Services are provided by the member firms or their subsidiaries or affiliates and

not by Deloitte Touche Tohmatsu Verein.

© 2009 Deloitte Touche TohmatsuAll rights reserved.

Reactie Deloitte Op Aanvullendevragen Ps Inzake Voorgenomen Verkoop Van Essent

Technology

Transcript of Reactie Deloitte Op Aanvullendevragen Ps Inzake Voorgenomen Verkoop Van Essent