1/10

Inleiding

VS op volle kracht vooruit

Steeds rijker

Lage inkomens achterop

Eurozone: wisselende signalen, maar balans positief

Duits importwonder

Nederlandse economie herstelt – en dit keer echt

Olieprijs in beweging

Uitgelicht!

Een maandelijkse visie voor de cliënten van SNS Securities

Inleiding

De Amerikaanse economie gaat op volle kracht vooruit. Een hoog tempo van banencreatie en

een verbeterde vermogenspositie geeft veel extra bestedingskracht hetgeen de basis legt voor

een verdere expansie. Voor Euroland is het conjunctuurbeeld heel wat twijfelachtiger. De balans

slaat nog steeds naar de goede kant door, maar wat sterkere macrocijfers zijn zeer gewenst.

Kijkend naar specifiek Nederland zien we dat de werkloosheid daalt en die daling lijkt dit keer -

erg hoopgevend – geen incident.

We zoomen ook in op de olieprijs. Die steeg verleden maand plotseling flink, maar een blijvend

hoge prijs is onwaarschijnlijk.

Uitgelicht!

In Uitgelicht! zetten we grote vraagtekens bij de rust die er op het ogenblik heerst op het

rentefront.

Met vriendelijke groet,

SNS Securities NV

Sep Van de Voort Cees Rijsdijk

Macro-econoom en strateeg Macro-econoom en strateeg

p1

p2

p2

p3

p3

p4

p5

p6

p7

Juli 2014 34e editie De Wereld in Perspectief

2/10

VS op volle kracht vooruit

De Amerikaanse economie verbetert over een breed front. Een

bijzonder sterk signaal komt van de arbeidsmarkt. De banenmotor

draait op volle toeren. Al vijf maanden lang neemt het aantal banen

met meer dan 200.000 banen toe en de laatste keer dat we iets

dergelijks zagen was eind jaren ‘90 toen de opkomst van internet tot

een ongekend optimisme leidde. Terwijl hier in de Eurozone het aantal

banen nog altijd een kleine 4% onder het niveau van voor de grote recessie ligt, is in de VS het

banenverlies alweer meer dan goed gemaakt. En dikke kans ook dat de banengroei doorzet. Al

een tijd lang ontstaan de meeste banen bij de kleinere bedrijven en volgens een peiling van hun

vereniging zijn die ondernemers recent nog een stuk optimistischer geworden. Een ruime

meerderheid is van plan meer mensen aan te gaan nemen. Ze zullen hun personeel vermoedelijk

ook meer moeten betalen. Uit de genoemde peiling blijkt namelijk ook dat het steeds moeilijker

wordt om personeel te werven. Vervelend voor de ondernemers, maar juist leuk voor

werknemers. De gemiddelde loonstijging is nu slechts 2%, maar een versnelling is waarschijnlijk.

Na de koude winter zijn de consumentenbestedingen de laatste maanden flink opgeveerd en met

de combinatie van meer banen en hogere lonen is de kans op een terugval miniem. Een verdere

toename van de bestedingen is veel aannemelijker en omdat de particuliere consumptie

verreweg de belangrijkste vraagcomponent is, zal daarmee de carrousel van hogere consumptie,

meer productie, meer banen en meer bestedingen voorlopig nog wel even in beweging blijven.

Steeds rijker

Een andere stuwfactor voor de

bestedingen betreft de

vermogensontwikkeling.

Amerikanen hebben de afgelopen

jaren hun hypotheekschulden

weten terug te brengen (zoals in

het onderste deel van de grafiek te

zien is) en hun financiële activa

aanzienlijk zien groeien (bovenste

deel). Dat geeft extra

bestedingskracht. Daarnaast is de

waarde van de eigen woning

gestegen. Die vermogens-

component kan natuurlijk niet direct

voor bestedingen worden aangewend, maar het is wel een belangrijke ‘feel good’ factor. Met een

totaal netto vermogen van $ 80 biljoen zijn Amerikanen rijker dat ooit en als percentage van het

beschikbaar inkomen benadert het vermogen de top van 2007.

3/10

Lage inkomens achterop

Bij dit laatste past overigens wel enige nuancering. Het vermogen als factor voor consumptie is

vooral relevant voor de hogere inkomens. Het is dan ook niet toevallig dat juist het vertrouwen

onder de hogere inkomensgroepen is gestegen. Het consumentenvertrouwen onder de lagere

inkomens is daarbij behoorlijk achter gebleven. (Wie zei hier Piketty?). Pas als ook zij het weer

helemaal zien zitten, kunnen we er gerust op zijn dat de Amerikaanse economie definitief is

hersteld.

Eurozone: wisselende signalen, maar balans positief

De economie van de Eurozone doet het beduidend minder goed dan de Amerikaanse, maar de

richting is vooralsnog goed. Bemoedigend is dat de investeringsgroei van de grond komt. Dit zal

op zijn minst voor een deel een inhaaleffect betreffen na een lange periode van verminderde

investeringsactiviteit, maar toch. Lichtpunt is voorts dat de krimp in de werkgelegenheid over is

gegaan in een (minieme) stijging. Het consumentenvertrouwen vertoont sinds begin 2012 een

duidelijk opgaande lijn en samenhangend hiermee beginnen ook de detailhandelsbestedingen

iets aan te trekken.

We moeten wel oppassen. Een aantal leidende indicatoren buigen recent namelijk naar beneden

af (waarbij de nadruk op Frankrijk ligt). Het suggereert dat het economisch herstel iets aan

momentum gaat verliezen. Het gaat hierbij vooral om indicatoren uit de industrie waar

economische weersomslagen veelal als eerste gevoeld worden. Ondernemers uit diezelfde

industrie zien echter ook dat zich een gunstige ontwikkeling van de orders aftekent (grafiek). Per

4/10

saldo verwachten we nog steeds dat het herstel zal doorzetten, maar wat overtuigender

macrocijfers zijn erg gewenst.

Duits importwonder

Binnen de Eurozone economie is die van Duitsland al langere tijd verreweg de sterkste. Het land

heeft veel bedrijven met een hoog concurrerend vermogen, bijvoorbeeld in de autoindustrie, de

machinebouw en de chemie. Dit betaalt zich uit in indrukwekkende exportprestaties. En hier

begint de veelal gehoorde kritiek uit andere Eurozone landen. Duitsers slijten ook aan hen graag

producten, maar omgekeerd kopen de Duitsers weinig van die landen. Er zou dus sprake zijn van

een soort economische ‘alleingang’, waar andere landen weinig aan hebben. Duitsland heeft

zeker een groot handelsoverschot met veel andere landen in de zone, maar hierin komt de

laatste tijd wel verandering. In

tegenstelling tot het herstel direct na

de recessie wordt de Duitse

economische groei nu ook gedreven

door de binnenlandse vraag.

Investeringen trekken fors aan terwijl

de verbeterende arbeidsmarkt en de

hogere loongroei in toenemende

mate een stuwfactor voor de

consumptie vormen. Dit alles is een

plus voor buitenlandse

toeleveranciers en inderdaad zien we

dat de Duitse import een stijging

inzet. Het bekende Duitse IFO

5/10

instituut rekent voor dit jaar op een groei van de import van ruim 6% en voor volgend jaar op een

nog hoger percentage. Daarmee wordt Duitsland veel meer dan voorheen een trekker voor

andere landen. Ten einde optimaal te kunnen profiteren van de extra vraag is het voor landen als

Frankrijk en Italië zaak hun concurrentievermogen te verbeteren. Dat wordt nog een hele

uitdaging, maar de kansen zijn er.

Nederlandse economie herstelt – en dit keer echt

En wat te denken van de Nederlandse economie? Het gaat langzamerhand

wat beter, waarbij zich het merkwaardige fenomeen voordoet dat de

investeringen als eerste aantrekken en niet zoals normaal de export. De echt

grote spelbreker is tot nog toe de consumptie. Die is in de afgelopen jaren

vrijwel voortdurende gedaald en lag in het eerste kwartaal meer dan 6%

onder het niveau van vlak voor de kredietcrisis van 2008. De

detailhandelscijfers veerden recent echter op en dat zou wel eens op een

trendomslag kunnen duiden. Belangrijk is hier het beginnende herstel van de

huizenmarkt omdat het consumenten vertrouwen inboezemt. Uiteindelijk is het bestedingsgedrag

echter in hoge mate afhankelijk van de gang van zaken op de arbeidsmarkt en we zien dat de

werkloosheid nu al drie maanden achter elkaar gedaald is. De laatste keer dat dit gebeurde was

in 2010, maar toen gooide het uitbreken van de eurocrisis roet in het eten. Bemoedigend is

voorts dat de werkloosheidsdaling in april en mei een gevolg is geweest van banengroei en niet

van een krimp van de beroepsbevolking (zoals in de tweede helft van vorig jaar). En vermoedelijk

zit er wat dit betreft meer in het vat, want we zien als leidende indicatoren ook het aantal nieuwe

en uitstaande vacatures toenemen. Indien de banengroei inderdaad doorzet zijn we definitief uit

het dal. Laten we daar maar van uit gaan.

6/10

Olieprijs in beweging

We zijn redelijk positief over de conjunctuurvooruitzichten, maar de olieprijs vormt een duidelijk

risicofactor. De prijs van het zwarte goud had zich sinds vorig najaar erg rustig gehouden, maar

steeg vorige maand plotseling fors. De reden was de opmars van ISIS in Irak en het gevaar van

het ontstaan van een burgeroorlog. Op de achtergrond speelt de angst voor nog grootschaliger

conflict waarbij ook het olierijke Saoedi Arabië betrokken raakt. Een blijvend hoge olieprijs zou de

koopkracht van consumenten aantasten en het moreel van ondernemers ondermijnen. De

verdere geopolitieke ontwikkelingen zijn voor ons niet in te schatten, maar het lijkt er in elk geval

wel op dat vraag/aanbodverhoudingen voorlopig ruim zullen blijven. De stijging van de mondiale

vraag naar olie is beperkt, mede omdat de energie-intensieve Chinese economie wat aan vaart

verloren heeft. Aan de aanbodkant zien we de productie van Opec-landen afnemen (bijvoorbeeld

in Libië als gevolg van het verzet tegen de regering), maar dat wordt meer dan gecompenseerd

door de productie van landen die niet in het oliekartel zitten. Vooral in de VS is de

productiestijging spectaculair dankzij de winning van schalieolie (zie grafiek). Met de ruime

marktverhoudingen gaan we er in onze scenario’s van uit dat de beweging van de olieprijs niet

meer is dan een oprisping, maar een verhoogde dijkbewaking is wel op zijn plaats.

7/10

Renterust geen blijvertje

Het is nu vijf jaar na het einde van de recessie en heel langzaam laat de Federal Reserve het

monetaire gaspedaal los. Tot nog toe betreft het alleen het ongedaan maken van noodsteun. De

Fed drukt al heel lang de lange rentes door staatsobligaties en hypotheek gerelateerde obligaties

te kopen, maar nu wordt het opkooptempo teruggeschroefd. Beleggers maken zich niet ongerust.

Het gaat namelijk allemaal op rustige en voorspelbare wijze. Vorig jaar lag het tempo op een

aankoopbedrag van $ 85 mrd per maand en dat wordt conform het door de Fed aangegeven

schema verminderd tot nul aan het einde van dit jaar. Uiteindelijk zal de Fed ook de normale

steun verminderen. Het Fed funds tarief staat al sinds december 2008 op 0-0,25% en wanneer

de economie op het herstelpad blijft dat de Fed voorziet, valt zo’n bodemniveau niet meer te

rechtvaardigen vanwege het gevaar van inflatie.

Ook over een Fed fundsverhoging

maken beleggers zich geen zorgen.

Het zal namelijk nog wel even duren

voordat de eerste renteverhoging

wordt doorgevoerd. De Fed zelf

spreekt over een ‘considerable time’

(aanzienlijke tijd) na beëindiging van

het opkoopprogramma. Hier hebben

we echter wel te maken met een

klein probleem. Het is eigenlijk niet

duidelijk wat nou onder een

‘aanzienlijke tijd’ wordt verstaan. In

bijgaande grafiek geeft de blauwe

lijn aan wat de verwachting van de

markt is voor het toekomstige

verloop van het Fed fundstarief. De

verwachtingen wijken slechts weinig af van die van eind vorig jaar (groene lijn). De 16 leden van

het Fed beleidscomité moeten eens per kwartaal aangeven hoe ze zelf de rente (steeds per

jaarultimo) inschatten. Dat hebben we ook in de grafiek weergegeven (d.w.z. de middelste van

die 16 puntschattingen (‘dots’), rode lijn) en het is duidelijk dat die schatting nogal afwijkt van wat

de markt denkt.

8/10

Het gevaar is dan ook reëel dat de markt er wat al te gemakkelijk van uitgaat dat de rente nog

lang laag blijft. Zeker nu we zien dat de inflatie een stijging heeft ingezet en de economische

groei aan het versnellen is, zou het ons niet verbazen als beleggers hun renteverwachtingen

opwaarts moeten gaan aanpassen. (Iets vergelijkbaars zien we de laatste dagen in het Verenigd

Koninkrijk met daar al een opmerkelijk stijging van de lange rente.) Daarmee zou dan een einde

komen aan de renterust die in zo’n hoge mate heeft bijgedragen aan de sfeer van zelfvoldaan-

heid (‘complacency’ in marktjargon) op de financiële markten.

9/10

COLOFON SNS Securities NV Nieuwezijds Voorburgwal 162 1012 SJ Amsterdam Postbus 235 1000 AE Amsterdam T +31 (0)20 550 85 13 E info@snssecurities.nl snssecurities.nl Editie 34, juli 2014

Bron: Economist Intelligence Unit

Disclaimer

De in dit document aangeboden informatie is opgesteld door

SNS Securities NV (SNS Securities). De in dit document

aangeboden informatie is bedoeld als informatie in algemene

zin en is niet toegespitst op uw persoonlijke situatie. De

informatie mag daarom nadrukkelijk niet beschouwd worden

als een advies of als een voorstel of aanbod tot 1) het

aankopen of verhandelen van financiële instrumenten en/of

2) het afnemen van beleggingsdiensten noch als een

beleggingsadvies. Beslissingen op basis van de informatie uit

dit document zijn voor uw eigen rekening en risico. De

informatie en de voorwaarden die van toepassing zijn op

beleggingsdiensten verleend door SNS Securities kunt u

vinden in de Voorwaarden Effectendienstverlening SNS Bank

N.V.

Hoewel SNS Securities tracht juiste, volledige en actuele

informatie uit betrouwbaar geachte bronnen aan te bieden,

verstrekt SNS Securities expliciet noch impliciet enige

garantie dat de aangeboden informatie in dit document juist,

volledig of actueel is. SNS Securities aanvaardt geen

aansprakelijkheid voor druk- en zetfouten.

De in dit document opgenomen informatie kan worden

gewijzigd zonder voorafgaand bericht. SNS Securities is niet

verplicht de hierin opgenomen informatie te actualiseren of te

wijzigen. SNS Securities aanvaardt geen enkele

aansprakelijkheid ten aanzien van enige schade (met

inbegrip van gederfde winst), die op enigerlei wijze voortvloeit

uit de informatie die u in dit document wordt aangeboden of

het gebruik daarvan. SNS Securities, of de rechthebbende,

behoudt alle rechten (waaronder auteursrechten,

merkrechten, octrooien en andere intellectuele

eigendomsrechten) met betrekking tot alle in dit document

aangeboden informatie (waaronder alle teksten, grafisch

materiaal en logo’s). Het is toegestaan de informatie uit dit

document te kopiëren of op enigerlei wijze openbaar te

maken, te verspreiden of te vermenigvuldigen mits daarbij de

bron (SNS Securities) wordt vermeld.