3

Trends en scenario’s voor de Nederlandse financiële sector

Bijlage bij CPB Policy Brief 2016/16 ‘De toekomst van de Nederlandse financiële sector’

CPB Achtergronddocument

MichielBijlsmaWesleyvanOmmen

SandervanVeldhuizen

16december2016

4

1 Inleiding Definanciëlesectorverandertingrijpend.Zozijnnadeeurocrisisfinanciëleregelgevingentoezichtaangescherpt,enstappengezetrichtingmeercentraaltoezicht.TegelijkertijdlijktpolitiekesteunvoorEuropesebeleidscoördinatieonzekerderdoordeopkomstvaneuro‐sceptischebewegingenindiverselidstaten.Daarbovenopkomtconcurrentieintoenemendematevantechnologiebedrijvenvanbuitendetraditionelefinanciëlewereld;eentrenddiebekendstaatalsFinTech.Ontegenzeggelijkhebbendezeontwikkelingengevolgenvoordelangetermijnengaanzegepaardmetonzekerheden.Scenario’shelpenbeleidsmakersbijbeleidskeuzesdoordatzefundamenteleonzekerhedenblootleggen.BijlsmaenVanVeldhuizen(2016),tegelijkertijduitgebrachtmetditAchtergronddocument,beschrijvenscenario’svoordefinanciëlesectordieongeveer25jaarvooruitkijken.DitAchtergronddocumentbeschrijftdetrendsenscenario’sinmeerdetail.Derestvanditdocumentisalsvolgtopgebouwd.Inhoofdstuk2beschrijvenwedebelangrijkstetrendsendrijvendefactorenvandescenario’s.Hoofdstuk3totenmet6beschrijvendescenario’s.

2 Trends en drijvende factoren Welketrendsenfactorenhetmeestbepalendzullenzijnvoorhoedefinanciëlesectorzichontwikkeld,isnietvooraftebepalen.Bijhetuitwerkenvanscenario’sishetvanbelangomverschillendetypefactorenmeetenemen,waarvanvoorafkanwordeningeschatdatdezeindenabijetoekomsthetmeestkunnenveranderendanwelmeerrelevantzijn.Dezestudiegroepeertzeintweethema’s.Heteerstethemabetreftdegevolgenvantechnologischeontwikkelingen.Hieruitvolgtdescenario‐as‘verhandelbaarheidvanprivategegevens’.HettweedethemaisdematevanEuropesebeleidscoördinatieinfinanciëlemarkten,enisdetweedescenario‐as.

2.1 Gevolgen van technologische ontwikkelingen

DefinanciëlesectorkentdelaatstejareneensterkteopkomstvanICTeneensteedsverdergroeienderolvoordatabijfinanciëletransacties.Financiëleinstellingenbaserenintoenemendematefinanciëletransactiesopcontracteerbareprivateinformatiedieaanvullendisopdetraditioneleinformatiediewordtgebruiktbijkredietbeoordelingen.HetisdaarbijnogweldevraaginwelkematefinanciëleinstellingenenFinTech‐bedrijvengebruikzullenmakenvanhungegevensvanbedrijvenenconsumenten,eninwelkematezediekunnencombinerenmetanderebronnen,ofzelfsverkopenaananderebedrijven.Indeze

5

paragraafbeschrijvenweontwikkelingenindefinanciëlesectordiedesterkteopkomstvanICTeneensteedsverdergroeienderolvoordatabijfinanciëletransactiesillustreren.2.1.1 Fintech: technologie komt op in de financiële sector

Nieuwetechnologieeninnovatiehebbenaltijdeenbelangrijkerolgespeeldindefinanciëlesector.Voorheenvondeninnovatieveactiviteitenindefinanciëlesectorvooralbijbankenplaats.Echter,delaatstejarenbrengentech‐startupsvanbuitendetraditionelefinanciëlewereld,veelalICT‐bedrijven,intoenemendemateinnovatiesinfinanciëleproductentotstand.Dezetech‐startupsmakendaarbijgebruikvannieuweofopkomendetechnologieën.DetrendwaarbijICT‐bedrijvenvanbuitendetraditionelefinanciëlewereldzichmettechnologierichtenopfinanciëlediensten,maarookintegratievanvernieuwendeICTdiensten,bijvoorbeeldopbasisvanbig‐datatechnieken,doorbanken,wordtgeduidalsFinTech.FinTechgroeitsnel.Tweeindicatorenlatenditzien.TeneerstenemendeinvesteringeninFinTecheengrotevlucht.Schattingenoverdeomvangvandurfkapitaalinvesteringenvariërenvanbijnatienmiljardeuroin2014opbasisvanCBInsightstotachttienmiljardeuroin2014opbasisvanDowJonesVentureSource,ziefiguur1.Deverschillentussenbeidedatasetskunnenwordenverklaarduithetfeitdatdezedatasetstotstandkomenopbasisvanzelfrapportagedoordurfkapitalisten.Uitbeidedatasetsvolgtconsistenthetbeelddatdewereldwijdefintech‐investeringenin2014exponentieelgroeiden.Tegelijkertijdblijktuitverkennendonderzoekdatdestijgendelijndoorzet.1 Figuur 1: Durfkapitaalinvesteringen in FinTech

Bron: CPB, DowJones Venture Source, CB Insights.

DetweedeindicatorishetaantalFinTechpatenten.Figuur2laatziendatnahetleeglopenvandeinternetbubbelhetaantalFintechpatententoeneemt,envanaf2010zelfssterktoeneemt.DefiguurlaatookziendatdetoenamevooralistoeteschrijvenaanFinTechpatentenvanAmerikaansebanken.

1 Zie KPMG (2016)

0

2

4

6

8

10

12

14

16

18

20

2008 2009 2010 2011 2012 2013 2014

Dow Jones CB insights

miljard euro

6

Figuur 2: Aantal FinTech patenten in VS

Bron: USPTO, CPB, patenten met code G06Q20, G06Q30 en G06Q40.

2.1.2 Betalingsverkeer: in toenemende mate minder contant

BetalingeninNederlandwordenintoenemendematemindermetcontantgeldgedaan.In2015overtrofhetaantalaankopenmetdepinpashetaantalaankopenmetcontantgeld,ziefiguur3.In2015werdgemiddeld50%vandeaankopenmetdepinpasafgerekend,49,5%metcontantgelden0,5%metdecreditcard.Maardeontwikkelingenversnellen.Zobetalenconsumentensteedsvaker‘contact‐loos’.Bijdezevormvanbetalenhoudenconsumentenhunbetaalpas,entegenwoordigookhunmobieletelefoon,dichtbijdebetaalautomaat,waarnadebetaaltransactiewordtuitgevoerd.Ookbankzakenwordenintoenemendematedigitaalgedaan.Waarin200558%vandeNederlanderszijnbankzakenviainternetregelde,isdatvandaagdedaggestegentot86%.Maarookdezeontwikkelingenversnellen.Internetbankierenwordtinmiddelslangzamerhandvervangendoorgebruiksvriendelijkeapplicatiesoptabletensmartphone.Ookzijnbankennietlangerdeenigespelersinhetbetalingslandschap:innovatievespelersschietenalspaddenstoelenuitdegrond.Dezeveranderingenhebbennietzozeerimpactopdeuiteindelijkefunctievanhetbetalingsverkeer,maarwelopdeinrichtingvandeketen,despelersdiedaarineenrolvervullen,endetechnologiediezijinzetten.Naastdetechnologischeontwikkelingenzelfzijnernogtweeanderedrijvendefactorenvanditproces,namelijkveranderenderegelgevingenveranderendepreferentiesvanconsumenten.RecentgeïntroduceerdeEuropeseregelgevinggeeftexternepartijentoegangtotklantgegevensvanbanken,mitsklantendaargoedkeuringvoorgeven.DezeregelgevingisPSD‐2richtlijnensteltderden,zoalsGoogleenApple,instaatdebetaaldatavanbankklantenintezienentegebruiken.Consumentendienenweltoestemmingtegevenvoorhetgebruikvanhundata.PSD‐2stelttechnologiebedrijvendaarmeeinstaateigenbetaalapplicatiesbovenopdebestaandebetaalinfrastructuurvanbankentebouwen.

0

100

200

300

400

500

600

700

banken technologie bedrijven

aantal nieuwe patenten

7

Figuur 3: Aantal pintransacties blijft groeien

Bron: Betaalvereniging Nederland, De Nederlandsche Bank

Ookdemobieletelefoonbiedtmogelijkhedenomhetklantenbestandvoorbetaalverkeeruittebreiden.Mobielbetalenbeperkthetbetaalverkeernietlangertotbetaalkaarthouders.BedrijvenalsVodafoneinKenia(M‐Pesa),maarookApple,SamsungenGooglestellendesmartphoneinstaattefungerenalseenapparaatdatbetalingenafhandelt.Inlandenwaardefinanciëleinfrastructuurvoorbetalingenmetbetaalkaarten(pinpasofcreditcard)minderontwikkeldis,biedtdezetoepassingdemogelijkheidomeennieuwegroepklantenophetbetalingssysteemaantesluiten.Wereldwijdheeftslechts55%vandemenseneenrekeningbijeenbank.2Hetisdanooknietverrassendomteziendatde45%mensenzonderbankhetgrootstegebruikvanmobielebetalingenlaatzien,ziefiguur4.Depenetratiegraadvandemobieletelefoonisindielandenookrelatiefhoog.Figuur 4: Aandeel consumenten dat gebruik maakt van betalen via de mobiele telefoon

Bron: Innopay, CPB

2 Wereldbank (Nog even exacte referentie opzoeken)

0

0,5

1

1,5

2

2,5

3

3,5

4

4,5

5

2010 2011 2012 2013 2014 2015

Contant Pin Creditcard

miljard betalingen

0 20 40 60 80

ChinaIndia

Zuid AfrikaUAE

SingaporeBrazilië

Verenigde StatenZweden

ItaliëAustralië

DuitslandKenia

CanandaFrankrijk

Aandeel consumenten (%)

8

Indeontwikkeldeeconomieënmaakthetnietwezenlijkuitofjeeenbetalingmeteenbankkaartofmeteenmobieletelefoondoet.Zoneemtindeontwikkeldeeconomieënhettotaalaantalbetaalkaartennogsteedstoe.3Tegelijkertijdisdehuidigestaatvanmobielbetalennognietsuperieuraanhetbetalenmeteenbankkaart.Ditgeldtvooralophetgebiedvanveiligheidvanmobielebetalingenenmobieldataverkeer.

Sociaaleconomischeontwikkelingendragenookinbelangrijkematebijaandeontwikkelingvanhetbetalingsverkeer.Hierspelentweethema’s.Teneersteiserhetfundamenteleverschiltussenontwikkeldeenopkomendeeconomieëntenaanzienvanbetalingsmethodenenvoorkeurenvanconsumenten.Inwesterseeconomieënishetgebruiktvancredit‐enbankkaarteningesleten.Omdieredenishetnietvanzelfsprekenddatmobielebetaaltechnologieënmakkelijkvoetaandegrondkrijgen.Naastdatinveelwesterseeconomieënmensenvoordelen(zoalssparenvanpuntene.d.)krijgenbijhetgebruikvancreditkaarten,zorgtookeenhoogniveauvanconsumentenbeschermingbijdebetaalkaartdatwesterseconsumentennietsneloverstappennaarmobielbetalen.Inveelopkomendeeconomieënligtditanders.Daarontbrekenveelaleengoedebetaalinfrastructuureneffectievereguleringvoorbetaalkaarten,waardoormobielbetalennaarverwachtingveelsnellervoetaandegrondzalkrijgen.Hettweedethemaishetverschilinpreferentiestussengeneraties.OngeveerdehelftvandewereldbevolkingbehoorttotdegeneratiesY(Millennials)enZenvormendaarmeeeenbelangrijkedrijvendekrachtvoorveranderingeninhetbetalingsverkeer.ZoblijktdatongeveerdehelftvandeMillennialsbereidomzouzijnbetalingenviahunmobieletelefoontedoeninplaatsvanhunhuidigemaniervanbetalen.4EenaannemelijkeverklaringhiervoorisdatMillennialshunmobieletelefoonsalgebruikenvooranderecommerciëletransacties,zoalsmuziekaankopenviaiTunes.MobielebetalingenzijnvoorMillennialsduseennatuurlijkeuitbreidingvanhuidigegebruikvandemobieletelefoon.2.1.3 Financieringslandschap verandert: alternatieven voor banken komen op

InEuropaenNederlandspeelthettraditionelebankkanaaleensleutelrolindefinancieringvanhetbedrijfsleven(hetNederlandsemkbhangtvoor80%afvanbankfinanciering)envanparticulieren(hypothekenenconsumptiefkrediet).Kredietverlening door Nederlandse banken daalt nog steeds

Bancairkredietisdebelangrijkstefinancieringsbronvoorniet‐financiëlebedrijven.Vooralhetmkbisafhankelijkvanbancairkrediet.5Debancairekredietverleningnamtussen2015en2016metongeveer4%af,ziefiguur5.Deuitgiftevannieuweaandelenenobligatiesfluctueertsinds2006rondomnul.Dezefinancieringsvormenbiedendusgeenalternatiefvoordeafnemendekredietverlening.Overigenskunnenbedrijvenookinvesteringenfinancierendooringehoudenwinstenuithetverleden.Ondanksdalendekredietverleningenlageuitgiftevanaandelenenobligatieszijndeinvesteringenin2015tochgegroeid.Indit

3 Zie Philippon (2016). 4 Zie bijvoorbeeld Accenture (2014) 5 Zie Bijlsma e.a. (2016)

9

kaderwerktdeEuropeseCommissieaaneenkapitaalmarktunie,waarbijfinancieringbuitenhetbankwezen,viadekapitaalmarktenwordtgestimuleerd.Figuur 5: Financieringsbronnen voor niet-financiële bedrijven in Nederland

Bron: ECB.

Zowelgrotebedrijvenalsmkbgevennuaanmeerkredietaantewillengaan,ziefiguur6.Dekredietvraagvangrotebedrijvenneemtalsindsbegin2014toe,bijhetmkbisdekredietvraagindetweedehelftvan2015toegenomen.Tochblijftdekredietverleningafnemen.Debankenhebbenhunacceptatiecriteriavoordegrotebedrijvenminderstrenggemaaktinvooral2014,zezijnnualenigetijdconstant.Bankennoemendeconcurrentievananderebanken,overigefinanciëleinstellingenenmarktfinancieringenafgenomenrisicoperceptiealsredenenomdeacceptatiecriteriateversoepelenvoorgrotebedrijven.EenbelangrijkevraagblijftofhetNederlandsemkbvoldoendetoegangtotfinancieringheeft.Uitmicro‐onderzoekblijktdatvooralkleinebedrijvengetroffenzijndoordecrisisendateendeelvanhetmkberstructureelnietgoedvoorstaat.6Tegelijkertijdmaaktenbankendeacceptatiecriteriavoorhetmkbstrengerin2013,enhebbenzedaarnanietmeeraangepast.Bankennoemendetoegenomenrisicoperceptiealsbelangrijkstereden.7Deafhankelijkheidvanbankfinancieringkanwordendoorbrokendoordefiscalestimulansvoorschuldfinancieringteverminderen,zodatbedrijvenmeereigenvermogenopbouwen.Eenhogereigenvermogenvervangtdeprikkelsvoorprudentgedragvanbankmonitoringenfaciliteertopdiemaniereenoverschakelingvanbank‐naarmarktfinanciering.8

6 Zie Van Veldhuizen e.a. (2014). 7 Zie ECB (2016). 8 Zie Bijlsma e.a. (2016).

-30

-20

-10

0

10

20

30

40

50

2006 2007 2008 2009 2010 2011 2012 2013 2014 2015 2016

mld euro

uitgifte aandelentoename effecten excl. aandelen en derivatentoename netto bankkrediet

10

Figuur 6: Kredietvraag neemt toe (links), acceptatiecriteria al enige tijd niet aangepast (rechts) (saldo van percentage positieve en negatieve antwoorden)

Bron: ECB.

DerenteopNederlandsebankleningenmeteenkorterentevasteperiodeisdeafgelopenjarengedaaldenisnuongeveer1%voorleningenbovendeéénmiljoeneuro(figuur7).DitzoudedoorwerkingvandenegatievebeleidsrentevandeECBkunnenzijn,.Voorbankleningenonderdeéénmiljoeneuroisderentealeenaantaljarenstabielrondde3%.HetisniettezeggenhoehoogdezerentewasgeweestzonderinterventiesvandeECB.Welkunnenwevaststellendathetverschiltussenkleineengroteleningenrecentelijkverderoploopt.Figuur 7: Rente voor bankleningen aan Nederlandse bedrijven met korte vaste renteperiode

Bron: ECB.

Vermogensbeheer wordt toegankelijker voor minder vermogende particulieren

Vermogensbeheerderszijnbelangrijkekapitaalverschaffersvooroverhedenenondernemingen.Detotaleactivawaardedievermogensbeheerders(AssetsunderManagement,AuM)behereninEuropaneemttoe,zowelinabsolutewaardealsintermenvanbbp(figuur8).In2014groeidedeAuMinEuropametcirca15%totruim19.000miljardeuro.Ietsmeerdandehelft(52%)hiervanbestaatuitdiscretionairemandaten.Deoverige48%wordenbeheerdinbeleggingsfondsen.

-100

-80

-60

-40

-20

0

20

40

60

80

100

2006 2007 2008 2009 2010 2011 2012 2013 2014 2015 2016mkb grote bedrijven

%

-100

-80

-60

-40

-20

0

20

40

60

80

100

2006 2007 2008 2009 2010 2011 2012 2013 2014 2015 2016

%

mkb grote bedrijven

0

1

2

3

4

5

6

7

2006 2007 2008 2009 2010 2011 2012 2013 2014 2015 2016leningen tot 1 mln euro grotere leningen

Rente (%)

11

Figuur 8: Activawaarde onder beheer van vermogensbeheerders in Europa groeit sterk (bedragen in mld euro, AuM/gdp in procenten)

Bron: European Fund and Asset Management Association (link)

DegroeivandeAuMinEuropaisdeelstoeteschrijvenaanhettoegankelijkermakenvanvermogensbeheerdienstenvoormindervermogendeparticulieren.Totvoorkorthaddenvooralvermogendeparticulieren,bedrijvenenprofessionelebeleggerstoegangtotvermogensbeheerdiensten.DeopkomstvandeExchangeTradedFunds(ETF's)makenmethunlagekostenvergelijkbaredienstenbereikbaarvoormindervermogendeparticulieren,DeETF‐marktkendewereldwijdeensnellegroeisindshunintroductiein1993.Deverwachtingisdatdezegroeizichzalblijvenvoortzetten.DegemiddeldejaarlijksegroeivanETFswereldwijdisongeveer28procentperjaar,gemeteninvolumevanonderliggendeactivaovereenperiodevannegenjaar.Demondialemarktbereikteinaugustus2015eenniveauvan2.661miljarddollar,zieookfiguur9.Figuur 9: Mondiale ETF markt kende een snelle groei.

Bron: European Weekly ETF Market Review (26-08-2015)

0%

20%

40%

60%

80%

100%

120%

140%

0

2

4

6

8

10

12

14

16

18

20

2006 2007 2008 2009 2010 2011 2012 2013 2014

AuM (linker Y-as) AuM/GDP

Asset under Managment(biljoen euro)

AuM/bbp (%)

0

500

1000

1500

2000

2500

3000

3500

4000

0

500

1000

1500

2000

2500

3000

2003 2004 2005 2006 2007 2008 2009 2010 2011 2012 2013 2014

Bedragen (linker as) Aantal ETFs (rechter as)

miljard dollar

12

Opkomst P2P-lending en crowdfunding

Doorinnovatieinfinanciëletechnologieontstaanalternatievenvoordebankalsintermediairtussenspaardersenleners.Alternatievendiewerkenopintermediairfunctiezijnpeer‐to‐peer(P2P)platformenencrowdfundingplatformen.Hetkader‘verschilcrowdfundingenP2Plending’gaatdieperinopdeverschillentussenbeide.Beidetypeplatformenvoorziengeldvragersvanfinancieringenkendenbovendiendeafgelopenjareneensterkegroei.Figuur@laatziendatdehoeveelheidfinancieringviacrowdfundingenP2PlendinginNederlandverdubbelde.EenzelfdebeeldgeldtgrofwegookvoordeEuropesemarkt,ziefiguur10.InhetVerenigdKoninkrijkvertienvoudigdecrowdfundingintweejaartijd:van12miljoenin2012naar148miljoenin2014.IndeVSgroeidehetkredietvolumevandetweegrootsteplatformen,deLendingClubenProsper,van26miljoendollarin2009IVtot1,66miljarddollarin2014III.Datkomtovereenmeteensamengesteldejaarlijksegroeivan129%,zieookfiguur11.Figuur 10: Crowdfunding groeit snel in Nederland (links) en Europa (rechts)

Bron: Douw & Koren, UK Alternative Finance Benchmarking Report (2015). Figuur 11: P2P platformen kennen een enorme groei in kredietuitgiftes

Bron: Lending Club, Prosper, Goldman Sachs, CPB

0

10

20

30

40

50

60

70

2011 2012 2013 2014

miljoen euro

0

20

40

60

80

100

120

140

160

2012 2013 2014

NL VK DU FR SP

miljoen euro

0

0,2

0,4

0,6

0,8

1

1,2

1,4

1,6

1,8 kredietuitgifte (mld US dollar)

13

DeproductenvandeP2P‐kredietplatformenblijkenverrassendvergelijkbaarmetdeconsumptiefkredietproductenvanbanken.Hetzijnveelalkredietenzonderonderpandenwordendoorkredietnemersgrotendeelsgebruiktvoordeconsolidatieofherfinancieringvanschulden.Terillustratie,vandeuitstaandekredietenvandeLendingClubwordtcirca57%vandekredietengebruiktvoorherfinancieringvanschuldencirca21%vooraflossingenopeencreditcard.Ondanksdeovereenkomstenvandekredietproducten,hebbenP2P‐platformenintheoriedriecomparatievevoordelentenopzichtevantraditioneleconsumptiefkredietverstrekkers.Teneerstelijkenzekostenvoordelentehebben.TechnologieenICTzijnhierbelangrijkedrijvendefactorenvan.Systematischonderzoeknaardezekostenvoordelenis(nog)nietbeschikbaar,maarbeschikbaredatalatengeenenormekostenvoordelenzien.Figuur12vergelijktdekostenvanconsumentenleningenvandeLendingClubmetdievantraditionelegroteconsumptiefkredietverstrekkers.PerleninggemetenisdeLendingClubnietdemeestkostenefficiëntekredietverstrekker.Indetoekomstkanalsnogeenkostenvoordeeltenopzichtevanbankenontstaandoordeschaalbaarheidvankredietplatformen:demarginalekostenperleninglaagzijnlaag.

Verschil crowdfunding en P2P lending

De meest belangrijke overeenkomst tussen crowdfunding en P2P lending is dat er geen betrokkenheid is van de traditionele financiële instellingen. De kern van Peer-to-Peer (P2P) lending is dat een groep van investeerders geld leent aan één persoon of bedrijf zonder inmenging van een traditionele financiële intermediair, zoals een bank. In het algemeen zijn de investeerders personen die elkaar en de geldnemer niet kennen. Door het internet is deze vorm van financiering opgekomen: het is mogelijk om online een handelsplaats te creëren die deze leentransactie volledig faciliteert. Bedrijven die P2P lending aanbieden kunnen hun diensten steeds efficiënter aanbieden vanwege technologische vooruitgang en lagere overheadkosten. Hierdoor maken ze deze manier van kredietverstrekking interessant voor zowel geldverstrekkers als geldnemers. In Europa is Zopa (gevestigd en opererend vanuit het Verenigd Koninkrijk) een noemenswaardige speler in deze markt. De bekendste platformen uit de Verenigde Staten waren Lending Club en Prosper. Andere platformen zijn Funding Circle en OnDeck. Crowdfunding wordt gekarakteriseerd door het zelfde principe als P2P Lending, namelijk dat investeerders krediet verstrekken. Er zijn twee belangrijke verschillen tussen crowdfunding en P2P lending:

1. Crowdfunding wordt gewoonlijk gebruikt voor specifieke projecten en ideeën en niet voor persoonlijke leningen.

2. Investeerders ontvangen geen rente voor hun bijdrage. In plaats van rente ontvangen ze een beloning, speciale voordelen of een geschenk. Zo kan het bijvoorbeeld zijn dat investeerders het product als eerste ontvangen wanneer deze op de markt verschijnt.

Een nieuwe ontwikkeling in de crowdfunding-industrie is de zogenoemde “equity-based” crowdfunding. Hierbij krijgen investeerders aandelen van het bedrijf als beloning. Deze vorm van crowdfunding is al geruime tijd populair in Europa en Australië. In Europa is Seedrs een platform die equity-based crowdfunding aanbiedt. In de Verenigde Staten is equity-based crowdfunding alleen toegankelijk voor erkende investeerders. Echter, dit kan binnenkort veranderen vanwege de JOBS Act. Hierdoor krijgen startups en entrepreneurs dus meer mogelijkheden om kapitaal op te halen.

14

Figuur 12: Kosten per lening Lending Club en traditionele consumptief kredietverstrekkers in lijn met elkaar

Bron: Goldman Sachs Global Investment Research

TentweedeisopP2P‐platformenbankreguleringnietvantoepassing.InNederlandisopfinanciëleactiviteitendeWetophetfinancieeltoezicht(deWft)vantoepassing,hoewelhettoezichtrechtnognietvolledigisingerichtopP2P‐lending.9Ofbankreguleringvantoepassingis,hangtafvandepreciezeconstructievanhetplatform.BijdesuccesvolleAmerikaansekredietplatformenstaatveelaleenpartnerbankachterhetkredietplatformomdezeteisolerenvanspecifiekebankregulering.OpdiemanierhebbenP2P‐platformentemakenmetlichteretoezichtregimes.Figuur13illustreertdeLendingClubconstructie.

Figuur 13: Lending Club gebruikt een partnerbank om kredieten uit te geven, die de Lending Club

vervolgens terugkoopt

Bron: Lending Club, CPB

9 De Autoriteit Financiële Markten en de Nederlandsche Bank hebben wel interpretaties gegeven over crowdfunding (link),

0

2

4

6

8

10

12

14

16kostenniveau per lening (%)

15

TotslothebbenP2P‐platformenvoordelenvaneenlagerkapitaalbeslag.OmdatP2P‐platformengeenblootstellingopkredietrisicohebben,hoevenzeookgeenkapitaalaantehoudenvoordieleningen.HierdoorkunnenP2P‐platformeneenaanzienlijkgroteredebiteurenportefeuilleaanhoudentenopzichtevanhuneigenvermogen.Terillustratie,voordebeursganghaddeLendingClub1,7%vaneigenvermogentegenzijndebiteurenportefeuille.Ditissubstantieelminderdande14‐15%eigenvermogendietraditionelebankenaanhoudenvoorhunleningenportefeuille,ziefiguur14.DeLendingClubisinstaatomzoweinigkapitaalaantehoudenomdathetnietisblootgesteldaankredietrisico. Figuur 14: Lending Club heeft lagere kapitaalsvereisten dan traditionele banken

Bron: Goldman Sachs Global Investment Research

2.1.4 Prijsinformatie en monitoring

Financiëlesystemengenererentweesoorteninformatie.Teneerstecreërenzeinformatieoverrentesenaandelenprijzen(marktinformatie)diehuishoudensenbedrijvennodighebbenbijconsumptie‐,spaar‐eninvesteringsbeslissingen.Tentweedegenererenzeinformatieoverdekwaliteitvanmanagements‐eninvesteringsbeslissingenvanbedrijven(monitoring). Historischgezienhaddenconsumentenenmkb‐bedrijvenaltijdveelmindertoegangtotbepaaldefinanciëlemarkteninformatiedanprofessioneleinvesteerders.Deinformatiepositietussenkleineenprofessionelebeleggersverbeterdetoenviahetinternetgegevensvrij,engemakkelijketoegankelijkbeschikbaarwerdenvooriedereen.DezetrendkrijgteennieuweimpulsmetFinTech.Metmeerenmeeropen‐sourcetechnologie,krijgenniet‐professionelebeleggerstoegangtotrijkedatabronnen,enmetrobo‐adviesooktoegangtoteenbrederscalaaanfinanciëleadviesdiensten.Hoewelrobo‐adviseurseensnelgroeiendesectorzijn,overschaduwtdetotalehoeveelheidgeïnvesteerdeactivaviatraditionelefinancieeladviseursdehoeveelheidgeïnvesteerdeactivaviarobo‐adviseurs.Voorspellingenwijzenuitdathetgebruikvanrobo‐adviseursdekomende5jaarmeermainstreamzalworden,ziefiguur15.

0%

2%

4%

6%

8%

10%

12%

14%

16%

18%

DiscoverFinancialServices

Capital OneFinancial

SynchronyFinancial

AmericanExpress

Lending Club

Kapitaalratio (% van balansomvang)

16

Figuur 15: Voorspelde adoptie-rate van robo-adviseurs

Bron: A.T. Kearny.

Demarktvoorrobo‐adviesishetgrootstindeVS,waarbedrijvenalsBettermentenWealthfrontdemarktvoorrobo‐advieshebbenopengebroken,engevestigdenamenalsFidelityenCharlesSchwabactiefzijn.Sindsdeoprichtingin2010ishetbeheerdvermogenvanBettermentgegroeidtotongeveer2,2miljarddollar.Deruim90duizendklantenzijngemiddeld36jaaroud,hebbeneeninkomenvanmeerdan100.000dollareneenbelegbaarvermogenvan250.000dollar.OokdemarktinEuropaontwikkeltzich.NutmegInvestmentManagementwasdeeersteaanbiedersvanrobo‐adviesdiensteninhetVerenigdKoninkrijk.DemarktinhetVKbreidtzichuitzoalsblijktuitderecentedurfkapitaalinvesteringinnovember2015vanongeveer16miljoeneuroindeItaliaanserobo‐adviseurenvermogensbeheerderMoneyFarm,voorverdereuitbreidinginhetVerenigdKoninkrijk.OokinNederlandkomenrobo‐advisorsop.InoktoberkondigdedevermogensbeheerderFundixaanzichtetransformerennaarrobo‐adviseur.OnderdenaamPritlebeogenzijeeninnovatieveenlaagdrempeligeonlinevermogensbeheerdertezijn.AlmetalbreektFinTechdeinformatiemarktopen,hetgeendealledaagseinvesteerdermeertoeganggeefttotrelevanteenrijkerefinanciëlemarktengegevens.Ditmaakthetspeelveldtussenkleinebeleggersenprofessionalsgelijker.Voorheenhaddenalleenprofessionalstoegangtotrijkegegevens,veelalviaexclusievetoegangtotdezeerprijzigeenuitgebreidecomputersystemenensoftwareprogramma’szoalsBloomberg,ThomsonReuters,InfrontterminalenSIXfinanciëleinformatie.Demarktvoorfinanciëleinformatieiseensubstantiële.VandebeursdatasystemenBloombergenThomsonReuterszijnerongeveereenhalfmiljoeningebruik.Meteenjaarlijksekostprijsvancirca20duizenddollarperjaar,heeftdezemarktminstenseenomvangvan10miljarddollar.

0

1

2

3

4

5

6

2015 2016 2017 2018 2019 2020

Adoptierate (%)

17

2.1.5 Een groeiende rol voor data en privacywetgeving

Degedeeldenoemerisbovenstaandeontwikkelingeniseentoenemendbelangvanhetterugvinden,opslaaneninterpreterenvangrotehoeveelhedendataoverbedrijvenenpersonen.Inveelvandebeschreventrendsspeeltopdeachtergronddatfinanciëleinstellingen10openbaredatabronnen,zoalssocialemedia,combinerenmethuneigenklantgegevensomdekredietwaardigheidvanklanteninteschatten,ofomopbasisvanbankgegevensklant‐specifiekemarketinginspanningenmogelijktemaken.Hoefinanciëleinstellingendezemogelijkhedengaangebruiken,hangtondermeerafvandevormgevingvanprivacywetgeving.Hierbestaangroteinternationaleverschillen.Europaheeftalgemeengeldenderichtlijnen,waarbijconsumentenrechtencentraalstaan.11IndeVSbestaatgeengeneriekeprivacywetgeving,maarwelenkelesectorspecifiekeprivacywettendiedeFederalTradeCommission(FTC)handhaaft.Amerikaansebedrijvenkiezenveelalzelfhunprivacybeleidenvragenconsumentenexplicietintestemmenmethunbeleid.Alszedatdoen,isdataverzamelingenbewerkingtoegestaan.InChinaontbrekendefundamentenvangegevensbescherming,12hoewelhetstrafrechtenkelebepalingenkentoverdebeschermingvanpersoonsgegevens.HetChineseVolkscongresintroduceerdein2012eenstandaardvoordebeschermingvanpersoonsgegevensophetinternet.13Ookdeverwachtingenvanconsumentenoverdewijzewaaropbankenmethungegevensomgaan,bepalenhetgebruikvanpersoonsgebondendataindefinanciëlesector.In2014melddeINGplannenvooreenproefwaarbijdebankhetbetaalgedragvanklantenwildegaangebruikenomgerichteaanbiedingenvoorproductenvananderebedrijvenmogelijktemaken,mitsklantenhierexpliciettoestemmingvoorgaven.Nabreedprotestginghetplanindeijskast.DeplannenwarenechterbescheideninhetlichtvanwatGoogle,Facebook,ofappsdoenmetpersoonsgegevens.Hierspeelteenparadox.Aandeenekantgevenconsumentendesgevraagdaanzeeraanhunprivacytehechten,aandeanderekantzijnzevoorweiniggeldbereidpersoonsgegevensovertedragenofprijstegeven,ookalsdateenvoudigtevermijdenis.14

2.2 Europese beleidscoördinatie in financiële markten

Beleidscoördinatieinfinanciëlemarktennamnadeeurocrisistoe.Zozijnfinanciëleregelgevingentoezichtaangescherpt,enzijnerstappengezetrichtingEuropeesbankentoezicht.Dezevergaandebeleidscoördinatiewasmogelijkdoordegemeenschappelijkedreigingvanhetvoortbestaanvoordeeuroin2012.Nationalebelangenvormenaltijdeenbelemmeringvoorbeleidscoördinatie,maarwegenminderzwaarbijhetbestrijdenvangemeenschappelijkebedreigingen.15

10 Hiermee bedoelen we zowel banken als ICT-bedrijven die zich richten op financiële diensten. 11 Data Beschermingsrichtlijnen uit 1995 en het voorstel voor regulering van databescherming uit 2012. 12 Zoals eenduidige rechten over toegang tot informatie, een autoriteit gegevensbescherming en handhavingsinstrumenten. 13 Zie De Hert en Papakonstantinou (2015). 14 Zie Rose (2006), en Acquisti en Grossklags (2005). 15 Zie Darvas en Leandro (2015).

18

PolitiekesteunvoorEuropesebeleidscoördinatielijktdoordeopkomstvaneuro‐sceptischebewegingenenachterblijvendeeconomischegroeiindiverselidstatenonzekerderteworden.IndiverseEuropeselandenwinneneuro‐sceptischebewegingenterrein,getuigedeuitslagvanhetBritsereferendumoverhetBritseEU‐lidmaatschap,deverkiezingsuitslageninOostenrijkofItalië,maarookhetNederlandsereferendumoverhetOekraïne‐verdrag.Politiekesteunvoormeerbeleidscoördinatiehangtooksamenmeteconomischeontwikkelingen.Lageeconomischegroeileidttothogewerkeloosheid,toenemendedivergentietussenzuidelijkeennoordelijkelanden,enhogeschuldenbijbedrijvenoverhedenenconsumenten.16Ineendergelijkewereldgroeiendebelangentegenstellingentussenlandenengunnenpartijeninonderhandelingenovernieuwbeleidelkaarweinig.Hogereeconomischegroeicreëertdaarentegenmeerruimteommetlangzamestappenverdernaarelkaartoetegroeien.DefocusopnationalebelangeninEuropesebeleidscoördinatieincombinatiemetafkalvendepolitiekesteunvoorEuropesebeleidscoördinatiebrengtonzekerheidvoortoverdematewaarinEuropeestoezichtrisico‐zoekendgedragendetoo‐big‐to‐fail(TBTF)statusvanbankenkaninperken.Ditgeldtookvoordematewaarindelenvandefinanciëlesectorzichaantoezichtkunnenontworstelenviaschaduwbankieren.Hetbelangvanschaduwbankierenissindsdefinanciëlecrisisin2008nietafgenomen.17Eenoorzaakhiervooriseenafnamevanbeleidscoördinatie,bijvoorbeeldomdatlandenaantrekkelijkwillenzijnalsvestigingsplaatsvoorfinanciëleinstellingen.Datkanbijvoorbeelddoorminderingrijpendtoezicht.18Hierdoorkunnenverschilleninfinanciëlereguleringontstaan,watgecoördineerdingrijpenlastigermaakt,mochtdatnodigzijn.Eenandereoorzaakisdestrengeregelgevingindegereguleerdebankensector.19Paragraaf2.2.1gaatverderinopdestrengebancaireregelgeving.Paragraaf2.2.2gaatinophoestrengereregelgevingdehandelopfinanciëlemarktenverandert.2.2.1 Bankbalansen onder druk van regelgeving

InreactieopdekredietcrisisendeEuropeseschuldencrisisheeftEuropanaastaanscherpingvanbestaanderegelgeving,ooknieuweregelgevinggeïntroduceerd.EendeelvandedoorgevoerdehervormingenstreefternaardekansopfaillissementenvangrotebankentebeperkendoordeinvoeringvanEuropeestoezichteneenverhogingvandekapitaalseisen.Eenanderdeelvandehervormingenrichtzichophetinperkenvanderisico’svoordeeconomieinhetgevaleenfaillissementzichonverhoopttochvoordoet.Ditbeleidrichtzichophetverbeterenvandeafwikkelbaarheidvanbankendoormiddelvanresolutieplannen.Dedrukvandenieuweregelgevinggrijptzowelaandeactivazijdealsaandepassivazijdevandebankbalansaan.Aandeactivazijdespelenmeerderemaatregelen.TeneerstedeLiquidityCoverageRatio(LCR),diealsdoelheeftbankenopkortetermijnvoldoendeliquidetehouden.DeLCRgeeftaanhoeveelliquideactivavanhogekwaliteitaanwezigmoetenzijnomdenettouitgaandekasstromengedurendedertigdagentedekken.Activadiehiervoorin

16 Zie het delayed recovery scenario in CPB (2014). 17 Zie ECB (2015). 18 Denk aan lagere buffers, minder on-site controles, minder data-uitvragen, minder beperkingen op activiteiten, etc. 19 Zie Konzal en Stanley (2013).

19

aanmerkingkomenzijnliquidestaatsobligaties.Ditzijninhetalgemeenlaagrenderendeactiva.Tentweedezijntoezichthoudersvoornemensmaatregelenteintroducerenomdeverschilleninrisicowegingdiebankenhanterentebeperken.HetBazelscomitéwildatondermeerbereikendoorhetintroducerenvanminimumkapitaalvloerenbijdegebruikteinternerisicomodellenvanbanken.Doordezevoorstellenzullenderisicowegingendiebankenhanterenomhooggaan,waardoorbankenmeerkapitaalzullenmoetenaanhouden.Dekapitaalvloerenwordenzowelbijhypothecairealszakelijkeleningengeïntroduceerd.Tenderdemoetenbankenoff‐balanceactiviteitenmeelatentellenindeleverageratio,waardooroff‐balancefinancieringnietlangeraantrekkelijkisvoorbanken.Aandepassivazijdespelenmaatregelenrondomdehoogtevanhetbankkapitaalendesamenstellingvanhetbankkapitaal.Hetdoelvanhogerekapitaaleisenishettotalerisico‐absorberendvermogentevergroten.Denieuwekapitaalseisenbestaanzoweluitaanzienlijkehogererisicogewogeneisenalseenongewogenleverageratiovan3%.InNederlandmoetenbankenvanaf2018aaneenongewogenleverageratiovan4%voldoen.Deeisenaandesamenstellingvanhetbankkapitaalhebbentotdoeldevariatietussenbankeninhunkwaliteitvanbankkapitaaltebeperken.Daarmeezijnkapitaalspositiestussenbankenmakkelijkertevergelijken.Maatregelentenaanzienvandesamenstellingvanbancairkapitaalbetreffendevereistenaandehoeveelhedenbail‐inkapitaalenratio’somdelooptijdmismatchniettegroottelatenworden(LCRenNSFR).2.2.2 Regelgeving en technologie veranderen handel op financiële markten

Veranderingeninregelgeving,technologischeinnovatieengroeiendeconcurrentievannieuwehandelsplatformenhervormdendeafgelopenjarendeEuropesefinanciëlemarkten.Achtereenvolgensbesprekenwehoeregelgevingheeftgezorgdvoormeerconcurrentietussenbeurzen,endaarnawatdeinvloedisgeweestvantechnologieophandelopfinanciëlemarkten. Regelgeving zorgt voor meer concurrentie tussen beurzen

DeinwerkingtredingvandeMarketsinFinancialInstrumentsDirective(MiFID)in2007doorbrakdemonopolievannationalebeurzen.DeMiFIDhadalsdoeldeEuropeseeffectenmarktenteintegrerentoteenEuropesemarkt,meteensterkeinternationaleconcurrentiepositie.DeMiFIDbiedthandelspartijenderuimteomzelfhandelsplatformenopterichtendieconcurrerenmetdenationalebeurzen.Insamenspelmettechnologiseringenautomatiseringvandehandel,zorgdedeMiFIDervoordatprijzenvoorhandelinfinanciëleinstrumenteninraptempodaalden,zieTabel2.

20

Tabel 1: Beleggingskosten zijn gedaald na invoering MiFID in 2007

Domicilie obligaties  Beleggingskosten (bp) in 2006 Beleggingskosten (bp) in 2009  Procentuele verandering

Alle financiële centra   

Gewogen gemiddelde  8,9 7  ‐21

Belangrijkste financiële centra   

Gewogen gemiddelde  9,4 7,6  ‐19

Frankrijk  11 9,1  ‐18

Duitsland  9,2 7,2  ‐21

Italië  8 4,1  ‐48

Spanje  9,2 6,9  ‐25

Zwitserland  8,2 7,4  ‐10

Verenigd Koninkrijk  9,3 8,1  ‐12

Secundaire financiële centra   

Gewogen gemiddelde  9,1 7,9  ‐13

Andere financiële centra   

Gewogen gemiddelde  10,9 8,8  ‐19

Bron: Oxera (2011)

MetdeinvoeringvandeMiFIDin2007vindtdehandelineffectengelijktijdigplaatsopmeerderehandelsplatformen.InmiddelszijninEuropaveelconcurrerendehandelsplatformenopgericht:naast102gereguleerdenationalebeurzenzijner149handelsplatformen.20 Hierdoorontstondentegelijkertijdooknieuwemarketmakingenarbitragemogelijkheden.Degeautomatiseerdehandelrichtzichvooralophetbenuttenvanarbitragemogelijkhedendoorgebruiktemakenvanlatency(wachttijd)verschillentussenbeurzenenhandelsplatformen.Hiermeewordtookvaakalsmarketmakeropgetredendoorhetstellenvanprijzenopeenbepaaldplatformvooreenfondsdatgenoteerdisopeenanderplatform.Hiertussenzitdaneenspreaddiedepremievoordemarketmakervormt.Gepaardmetdenieuwemarketmakingenarbitragemogelijkheden,versnipperdeookdehandelinfinanciëleinstrumentenoverlocatiesindeEU.Figuur16laatopwelkehandelsplatformenaandeAEXgenoteerdeaandelenwordenverhandeld.MeerdandehelftvandeinAmsterdamgenoteerdeaandelenwordtdaadwerkelijkverhandeldopdeAmsterdamsebeurs.Derestwordtopanderepubliekeenniet‐publiekehandelsplaatsenverhandeld.

20 Stand per oktober 2016 volgens de MiFID-database van de European Securities and Markets Authority’s (ESMA). [link]

21

Figuur 16: AEX aandelen worden niet langer alleen op de Amsterdamse beurs verhandeld (marktaandelen 2015 in procenten).

Bron: Fidessa

Technologie verandert handel op financiële markten

Technologiemaakthetmogelijkvollediggeautomatiseerdkorte‐termijnhandelsstrategieënuittevoeren.Concurrentietussenhandelarenhangtdaarmeeminderafvaninzicht,maarmeervandesnelheidwaarmeehard‐ensoftwareopkoersbewegingenkanreageren.

Highfrequencytrading(HFT)activiteitenhebbenzichinkortetijdverspreidoverdewereld.Figuur@laatdegroeivanHFTactiviteitenindeperiode2005‐2014zienvoordeVSendeEuropeseUnie..Uitfiguur17blijktdatHFTactiviteitopdeaandelenmarktenstabiliseert:voordeEUietsonder30%vantotaleomzet,voordeVSrondde50%vantotaleomzet.AnderestudieskomentotvergelijkbareomvangvanHFT‐omvang.ZoschatdeAFMhetmarktaandeelvanHFTopdeEuropesefinanciëlemarktenop30à40procent.21SchattinguitinternationaalonderzoekwijzeninderichtingdatHFTgoedisvoor40tot50%vandehandelsvolumes.22Indefutures‐marktenwordtHFTactiviteitnoghogergeschat,totongeveer60%.23.

21 Zie AFM (2010). 22 Kite (2010) vindt dat HFT goed is voor 45 procent van de totale handel in US Treasuries in 2010. Jiang et al. (2014) vinden dat HFT goed voor 40 procent van de transacties in 2011, en Licht (2014b) schat dat HFT goed voor meer dan 50 procent van de volumes in de Treasury markt. 23 Zie Tabb (2012) en CFTC (2013).

56%

24%

8%

6%3%1%

Amsterdam BATS Chi-X CXE TurquoiseLSE BATS Chi-X BXE ParisAquis Equiduct Deutsche BörseOther

22

Figuur 17: Omvang HFT-activiteiten op aandelenmarkten, gemeten in omzet

Bron: Kauffman et al (2015)

HFT‐ershebbenintussengrotendeelsdetraditionelespelersdieactiefwareninmarket‐makingactiviteiten,vervangen.Marketmakersvoorziendemarktvanliquiditeitdoorhetcoördinerenvanordersenhetovernemenvanderisico'svanhetkopenenverkopenvanaandelen,inruilvoordespread(verschilbiedenlaat‐koers).

Echter,HFT‐ersblijkenveelaleenminderconstantebronvanliquiditeit.Nieuwe,veelalgeautomatiseerde,market‐makerswerkenmetkleinerevoorraden.Ditbeperkthuncapaciteitommarktentijdensvolatieleperiodesteaccommoderen.24VolgenseenrecenteECB‐enquêtebleekdatmarket‐makersintijdenvanstresseenlagerebereidheidhaddenomliquiditeitteverschaffen(Figuur18).Ditisinlijnmetempirischbewijsdatgeautomatiseerdemarket‐makershunliquiditeitsprovisieaandemarktaanzienlijkterugschroevenalsvolatiliteithoogis.25Tevensblijkenniet‐bancaireliquiditeitsverschaffersweinigverplichtingenvoorliquiditeitsprovisieaantegaan.26Ookditislijnmeteerdereempirischebevindingen:HFT‐bedrijvenmetliquiditeitsverschaffingsstrategieënopdeCanadeseaandelenbeursverminderdenhunliquiditeitsprovisiemet42%inperiodenvanverhoogdemarktstress,terwijlindiezelfdeperiodedeliquiditeitsverschaffingdoordegecontracteerdemarketmakersnietwijzigde.27

24 Zie IMF (2015). 25 Zie Raman, Robe en Yadav (2014). 26 Zie ECB (2015). 27 Zie Korajczyk en Murphy (2015).

0%

10%

20%

30%

40%

50%

60%

70%

2005 2006 2007 2008 2009 2010 2011 2012 2013 2014

VS EU

23

Figuur 18: ECB enquête suggereert dat market making activiteiten dalen door kapitaalbeperkingen, de beschikbaarheid van hedging instrumenten, risico management en winstgevendheid

Bron: ECB, CPB.

-30

-20

-10

0

10

20

30

Beperkend Positief

(%)

24

3 Scenario’s

Dekernonzekerheden‘deverhandelbaarheidvanprivategegevens’en‘Europesebeleidscoördinatieinfinanciëlemakten’definiërendevierscenario’s.Deonzekerhedenendedaarmeeopgebouwdescenario’szijngetekendinfiguur19.Descenarionamensluitenaanbijhunmarkstructuur.Descenario’sverschillenoverigensnietalleeninmarktstructuur,maarookinhoezedereëleeconomiebedienenenhoesysteemrisico’sontstaan.Hierondervolgteenbeschrijvingvandescenario’s.Figuur 19: Toekomstbeelden financiële sector

Nationale Oligopolies• Oligopolistisch• Nationale banken• Economies of scope• Fintech geabsorbeerd• zwak toezicht door

Informatieasymmetrie en capture• Toetredingsdrempels door

economies of scope• Systeemrisico geconcentreerd

bij banken en vooral nationaal

FinTech• Concurrentie om de markt• Internationale financiele

dienstverleners• Specialisatie• Fintech vervangt banken• zwak toezicht door

beleidsconcurrentie• Systeemrisico in alle onderdelen

waardeketen en internationaal

Grote Europese banken• Oligopolistisch• Europese banken• Economies of scope• Fintech geabsorbeerd• Streng toezicht• Toetredingsdrempels door

streng toezicht en economies of scope

• Systeemrisico geconcentreerd bij banken en grensoverschrijdend.

TechGiants• Oligopolistisch• Europese financiele

dienstverleners• Beperkte specialisatie• Fintech integreert banken• Streng toezicht• Toetredingsdrempels door

streng toezicht• Systeemrisico vanuit niet-

bancaire activiteiten en internationaal

Meer nationale verschillen in toezicht, beleidsconcurrentie

tussen landen

Sterk Europees gecoördineerd financieel toezicht

Financiële transacties op basis van harde,

internationaal verhandelbare

informatie

Financiële transacties op basis van zachte,

lokale informatie

25

3.1 Nationale Oligopolies

‘NationaleOligopolies’beschrijfteentoekomstigefinanciëlesectordievoornamelijkuitnationalebankenbestaat.InditscenariozetEuropesebeleidscoördinatienietdoorenkeertmogelijkzelfsom.Hierdoorontstaanmeernationaleverschilleninfinancieeltoezicht.Tegelijkertijdrichtdeoverheidprivacywetgevingzoindatinformatieoverkarakteristiekenengedragvanindividuelebedrijvenenpersonennietvrijverhandelbaaris.Financiëletransactieskomeninditscenariodanookinsterkerematetotstandopbasisvanzachte,lokaleinformatie.Inditscenariobenuttenbankendussynergievoordelen,waardoorfinanciëledienstverleningzichbijbankenconcentreert.Marktstructuur

Demarktkarakteriseertzichalseenoligopolie.Ditiseenmarktsituatiewaarinslechtseenpaargrotenationalebankenfinanciëledienstverleningaanbieden.Oligopoliesontstaandoortoetredingsbarrières.Inditscenariospelenertwee.Deeerstebetreftdetoegangtotzachteklantinformatie,ofwelinformatieuitrelatiebankieren,endenoodzaakvaneenkantorennetwerk.Indehuidigesituatieheefthoofdzakelijkdenationalehuisbankinzichtinkrediethistorieenbetaalgedrag.Toetrederskunnendoorhetontbrekenvandezeinformatiemindergoedconcurrerenmetgevestigdenationalebanken.Daarnaastzullentoetredersookeeninfrastructuurmoetenopzettendieheninstaatsteltgebruiktemakenvanzachteinformatie.Ditvergtaanzienlijkeinvesteringen,deelsinfysiekelocaties,deelsinICTinfrastructuur,dieonlosmakelijkzijnverbondenaantoetredingenalszodanigeentoetreeddrempelvormen.28Eentweedebronvantoetredingsbarrièresinditscenarioisdemeernationaleoriëntatievanhettoezicht.Deonzekerheidenonvoorspelbaarheidvanbuitenlandsetoezichthoudersbelemmertbankeninditscenarioomactiviteiteninhetbuitenlandteontwikkelen.Toezichthouderskijkenbijvoorbeeldandersaantegenrisico’s,stellenandererapportagevereisten,ofkwantificerengroothedenalseigenvermogenopeenanderemanier.Ditleidttothogereverzonkenkostenvantoetredingtotdemarktendustothogeretoetredingsbarrières.Decompliancekostendiegepaardmetnalevingvanregelgevingzijnimmersveelalverzonken.Eenanderefactordiebankennationaalhoudtisdevereistelokaleaanwezigheidominformatieteverzamelen.Informatieisimmersnietoverdraagbaar.BeidefactorenbeperkendefinanciëleinstellingentotdeNederlandsemarkt.InnovatievindtzowelplaatsbijdegevestigdebankenalsbijFinTech‐bedrijven.BelangrijkeFinTech‐innovatieswordensneldoorbankenovergenomenviaacquisities,voordatzegrootkunnenworden.Erontstaatdaardoorweinigconcurrentieopdemarktvoorfintechbedrijven.Bankenhanterendaarbijgeslotenstandaarden,waardooranderennietgemakkelijkvoortkunnenbouwenopbestaandeontwikkelingenConcurrentieomdemarktisinditscenariobeperkt.FinTech‐bedrijvenzulleninditscenariodanookeenkorterelevensduurhebben.

28 Zie OFT (2010). In de hypotheekmarkt lijkt deze barrière in Nederland klein te zijn (NMa, 2011), maar in het Verenigd Koninkrijk juist weer niet (OFT, 2010).

26

Financiële functies

Nationalebankenverzorgensparenenbetalen,financierenengenererenvanprijsinformatiedoorkredietrisico,renterisicoofbedrijvenvaneenprijskaartjetevoorzien.InditscenariointegrerenbankenFinTech‐technologieomzo(nieuwe)financiëledienstverleningaantebiedendiebeteraansluitenophunbehoeftenvanhunklanten.Hetiskostbaaromdezedeelactiviteiteninverschillendeentiteitenteorganiserenomdatdeinformatieniettussenentiteitengedeeldkanwordenvanwegewet‐ofregelgeving,ofomdatdekwaliteitvaninformatienietopeengeloofwaardigemaniergetoetstkanworden.InNederlandspelenvandaagdedagbankeneensleutelrolinbedrijfsfinanciering:hetmkbhangtvoor80%afvanbankfinanciering.29Inditscenarioblijftdatzo.Echter,naarmatebankengroterworden,stijgthetrisicodatmkb‐bedrijvenlastigeraanfinancieringkunnenkomen.30Tenminstetweeoorzakenliggenhieraantengrondslag.Vanwegemarktmachtrekenenbankenhogeremarges.Deminstwinstgevendeleningenwordenhierheteerstslachtoffervan.Datzijnwaarschijnlijkleningenaanmkb‐bedrijven.Dekostenvoordergelijkeleningenzijnimmershogeromdatmkb‐leningenintensieveremonitoringvereisendankredietverleningaangroterebedrijven.Groterebedrijvenzijnvaaktransparanter,waardoorrisico‐inschattingopbasisvanratio‐analysebeterwerkt.Ookhebbenzeeenlangerekrediethistorie,waardoormeerinformatiebeschikbaaris,enzijnzeminderafhankelijkvanbijenkelepersonengeconcentreerdehumancapital,waardoorhetrisicoopeenplotselingewinstvalkleineris.Ookkaneencomplexereorganisatiestructuurvangrotebankenleidentotschaalnadelendierelatiegerichtbankierenduurdermaken.Hetbankbedrijfismeergerichtopefficiencydanopadviesomvoordeondernemerdebestpassendefinancieringsconstructietezoeken.Ditrisicospeeltnietbijhetgrootbedrijf.Zijbeschikkenzelfoverfinanciëleexpertise,enkunnenookfinancieringophalenindefinanciëlemarkten.Definancieringskostenvanconsumentenenbedrijvenwordendeelsbepaalddoordematevanconcurrentietussendenationalebanken.Inditscenariobestaathetrisicodatdooronvoldoendeconcurrentietussennationalebankenconsumentenenbedrijvenbenadeeldwordenviahogereleentarievenopleningen.Dehogeretarievendoorbeperkteconcurrentietussennationalebankendrukkeninvesteringen,endaarmeedusookeconomischegroeieninnovatie.Financiëlesystemengenererenprijsinformatiezoalsrentesopspaarrekeningen,hypotheken,consumptiefkrediet,ofleningenenanderedienstendiehuishoudensenbedrijvengebruikenbijconsumptie‐,spaar‐eninvesteringsbeslissingen.Daarnaastgenererenzeinformatieoverdekwaliteitvanmanagements‐eninvesteringsbeslissingenvanbedrijven(monitoring)doorbijvoorbeelddekeuzeleningenwelofnietteverstrekkenofbedrijvenonderspeciaalbeheerteplaatsen.Inditscenarioverandertditniettenopzichtevandehuidigesituatie.Bankengenererenprijsinformatieenspeleneencentralerolbijmonitoring.Hierdoorbeschikkenbankenoveruniekekennisoverbedrijvendiezetegeldekunnenmaken.

29 Zie Bijlsma e.a. (2015). 30 Zie Sapienza (2002).

27

Systeemrisico

BankenhebbenindezewereldeenTBTF‐statusvanwegehunomvang.Bankenzijnweliswaarnationaalvanaard,maarhetzijntochsnelsysteembankenvanwegehetoligopolistischkaraktervandemarkt:erzijnrelatiefweinigbanken,terwijldiebankentegelijkertijdeencentralerolspeleninhetfinanciëlesysteem.Naarmatefinanciëleinstellingentegrootworden,ontstaandrierisico’s.Teneerstebestaathetgevaardatzeteveelrisiconemen.Omdatzeervanuitkunnengaandatzegeredwordenalszeindeproblemenkomen,dragenzeslechtsdeelsderisico’sdiezezelfnemen.Ditkaninprincipewordenondervangenmetvoldoendehogekapitaalratio’s.Datzorgtervoordatbankengrotereschokkenaankunnenenveranderttegelijkertijddeprikkelsdoordatbankenverliezeningroterematezelfdragen.Tentweedespeelthetrisicodattoezichthoudersbewustofonbewustniethetalgemeenbelang,maardebelangenvanfinanciëleinstellingenbeschermen(regulatorycapture).Ditisoverheidsfalen.Capturevormteengroterprobleemnaarmateeenbelangengroepminderdivers,betergeorganiseerdisenergrotebelangenophetspelstaan,maarookwanneertoezichttechnischcomplexisenasymmetrischeinformatiegroot.31Ditlaatstezorgterimmersvoordatbuitenstaandersmoeilijkkunnencontrolerenofeentoezichthouderdejuistebeslissingenneemt.Nationalebankenhebbeninditscenariogoedepolitiekecontactenenkunneneenzeereffectievelobbyorganiseren.Hierdoorhebbenzeeenzwaresteminhetpubliekedebatoverfinanciëleregelgeving.Anderebelanghebbenden,zoalsdepositohouders,zijnmindergoedgeorganiseerdenhebbendaardoorminderinvloed.32Ookisinditscenarioasymmetrischeinformatiegrotervanwegehetbelangvanzachteinformatieendegroterecomplexiteitvanbanken.Tenderdeschuiltinditscenariohetgevaarvanregulatoryforebearance(vooruitschuifgedrag).Doorhetbelangvanzachteinformatiebijdetotstandkomingvanfinanciëletransactieslopentoezichthouderseeninformatieachterstandop.Hierdoorzientoezichthouderssysteemschokkentelaataankomenenkunnenmarktenplotselingopdrogen.Daarbijkunnenmarktenlastigbeoordelenoftoezichthoudersgepasteactiesondernemen.Datvergroothetrisicovanregulatoryforebearanceomdatde(reputatie)kostenvangokkenopeenverbeteringvandesituatieafnemen.Alshettochmisgaatkunnentoezichthoudersimmersargumenterendatditnietaanhenlag.Buitenstaanderskunnenmaarmoeilijkinschattenofdeaangedragenargumentenkloppen.

3.2 FinTech

‘FinTech’beschrijfteentoekomstvanconcurrerendeinternationalemarkteninfinanciëledienstverleningdoorFinTech‐bedrijven.Netalsin‘Nationaleoligopolie’zetinditscenarioEuropesebeleidscoördinatienietdoorenkeertmogelijkzelfsom.Hierdoorontstaanmeernationaleverschilleninfinancieeltoezicht.Tegelijkertijdrichtdeoverheidprivacywetgevingzoindatinformatieoverkarakteristiekenengedragvanindividuelebedrijvenenpersonen

31 Zie Laffont (1999). 32 Zie Laffont (1999) en Lambert (2015).

28

vrijverhandelbaaris.Financiëletransactieskomeninditscenariototstandopbasisvanharde,internationaalverhandelbareinformatie.Schaalvoordelenbijhetanalyserenvanhardeklant‐specifiekeinformatiespelendaneendoorslaggevenderolinhetbepalenvandemarktstructuurinditscenario.Tegelijkertijdiserbeleidsconcurrentietussenlandenwaardoortoezichtnietheelstrengisenzijndetransactiekostenvanzakendoeninmeerderelandenhoogvanwegedeuiteenlopendetoezichtsregimes. Marktstructuur

Ditscenariokentconcurrentieopalledelenindewaardeketen.Doordatinformatiehardeninternationaalverhandelbaaris,kunnendienstenuitdewaardeketenuitgevoerdwordendoorderden.Complementariteitentussenverschillendedienstenwordendanviacontractentussenbedrijvengeregeld.Toetredingtotdemarktvoorfinanciëledienstverleningisrelatiefeenvoudig.Sommigedienstenkunnenminofmeeroff‐the‐shelfopgezetworden,gebruikmakendevandeICTinfrastructuurvanderdepartijen,denkaaneenstandaardhandelsplatform,eenpeer‐to‐peerlendingnetwork,metalsgevolgeenomvangrijkaantalactievepartijen.Tochontstaaterinsommigemarkteneensituatiewaarinenkelegrotespelersdomineren.Datgebeurtalsdekostenvanopschalenverwaarloosbaarzijnenreputatie‐effectenofschaalbelangrijkzijn.Denkdaarbijaanbetalingsverkeerofderivatenhandel.Tochkunnenookindiemarktendemarktaandelensnelomslaan.Erisdanconcurrentieomdemarktenminderindemarkt.Hetstartenvaneenondernemingkaninelkdeelvandewaardeketen.Immers,verschillende(basis)onderdelenvaneenfinanciëledienstzijnindemarktteverkrijgen.Dezemarktenzijnvooralbusiness‐to‐business.Bestaandespelerskunnenmarktaandelenvergrotendoorvestigingenteopeneninlandenwaarmennoggeenactiviteitenheeftofdoorbeteredienstverleningdanconcurrententebieden.FinTechbedrijvenkennenbeperktelandsgebondenheid.Immers,inditscenariospeeltlokalebindingeenkleinerol.Omdattegelijkertijdooknationaleverschillenintoezichtbestaan,endecoördinatievanwet‐enregelgevingenhettoezichttussenlandenbeperktis,zijnerinditscenariovoornamelijkinternationalefinanciëleinstellingenactief.MetbehulpvanFinTech‐innovatiesrichtenzijzichophetexploiterenvanirrationeelgedragenarbitragetussennationaletoezichtregels.Hierspeeltdushetrisicovantoezichtsconcurrentietussenlandenomzofinanciëleinstellingenaantetrekken.Degrotespelerszoekenimmersactiefnaardejurisdictiewaarderegelshetminstbeperkendzijn.Ditcreëerteenprisoners’dilemmavoorsommigelanden,diewelstrengerzoudenwillenzijn,maardatnietkunnenomdatbedrijvendanvertrekkenofconsumentenverstokenblijvenvanbepaaldediensten.HierdoorondervindenFinTech‐bedrijvenweinighindervanreguleringwattoetredingopdeelmarktenvergemakkelijkt.Almetaliserinditscenarioveelinnovatiedoordecombinatievanopenstandaardenenconcurrentieomdemarktinplaatsvanindemarkt.Demarktvoorfintechproductenendienstverleningkenteensterkwinner‐takes‐allkarakter,doordatdekostenvoorhetopschalenvanactiviteitenvrijwelnulzijn.TechnischestandaardenzijnvantoenemendbelangvoorFinTechomdatzijhetmogelijkmakenominnovatiestecombineren.Zozijnopenstandaardendekernvanhetsuccesvaninternetenict‐hardware.Devormgevingvan

29

eenstandaardisbepalendvoorwelkebedrijvenerhetmeestvangaanprofiteren.Daaromproberenbedrijvendeontwikkelingvanstandaardentebeïnvloedendoordezetesponsoren.33 Financiële functies

Deessentiëlefinanciëlefunctiessparenenbetalen,financierenenhetgenererenvanprijsinformatiewordenuitgevoerddoorFinTech‐bedrijven,enaandelen‐enobligatiemarkten.Technologieenopenstandaardenstellenfinanciëledienstverlenersinstaatomverschillendefinanciëledienstenteintegreren.Ditzienwebijvoorbeeldterugbijdefunctiessparenenbetalen.Zoevalueertsparenrichtingvermogensbeheer.Daarbijwordendegegevensdiespaar‐enbetaalgedragopleverengecombineerdmetanderegegevensofgedragofkarakteristiekenvanconsumenten.Geïntegreerdeexternedienstenhelpendanspecifiekespaardoelenterealiseren.Denkbijvoorbeeldaanaanvullendedienstenzoalshetaanbiedenvanvliegticketswanneerklantensparenvooreenreis.Inhetbetaalverkeerontstaanopenstandaardenalsblockchain,waardoorFinTech‐bedrijvenhetbetaalverkeerverzorgen.Bijdetotstandkomingvanfinancieringsrelatiesspeeltfysiekeafstandgeenrol,vanwegedecentralerolvanharde,internationaalverhandelbareinformatie.FinTech‐bedrijvenmakendaaromweinigonderscheidtussenkredietaanvragenvanconsumenten,hetmkbofhetgrootbedrijf.Weliswaaranalyserenzemetbig‐datatechniekenverschillendetypenenhoeveelhedeninformatieomtoteenbeslissingoverkredietverleningtekomen,maardeonderliggendemethodologiediegebruiktwordtvoorverschillendetypenleningenissterkaanelkaargerelateerd.DebeschikbaarheidvanfinancieringendefinancieringskostenhangendusafvandeschaalvoordelenenleenvoorwaardenvanFinTech‐bedrijven.Daarnaastzalinditscenariomarktfinanciering,viabijvoorbeeldequityofdebt‐basedfinancieringsplatformen,waarschijnlijkeengrotererolgaanspelen.Consumentenkunnenbijvoorbeeldopbasisvanhuneigenpreferentiesopdergelijkeplatformenzelfdebedrijvenselecterenwaarinzewilleninvesterenenreal‐timeopdehoogteblijvenvanontwikkelingenbijdiebedrijven.Denkaannieuweproducten,maarookdemanierwaaropbedrijvenbijdragenaanadresserenvansociaal‐maatschappelijkeproblemen.Dergelijkekanalenwordendaarmeebelangrijkealternatievenvoortraditionelefinancieringskanalen.Financiëlesystemengenerereninformatieindevormvanprijsinformatieoverbijvoorbeeldrentesenaandelenprijzen(marktinformatie)diehuishoudensenbedrijvennodighebbenbijconsumptie‐,spaar‐eninvesteringsbeslissingen,maarookinvormvaninformatieoverdekwaliteitvanmanagements‐eninvesteringsbeslissingenvanbedrijven(monitoring).Inditscenarioneemtdergelijkeinformatieeengrotevluchtenwordtdezevoornamelijkgegeneerdviavraag‐enaanbodmechanismenopliquidemarkten.HistorischgezienhebbenprofessionelebeleggersexclusieftoegangtotkostbaregegevensviasystemenalsBloombergenThomsonReuters.Deinformatiepositievanniet‐professionelebeleggersverbeterdemetdeopkomstvanhetinternet,toenfinanciële

33 Zie Lerner en Tirole (2006).

30

gegevensmakkelijkertoegankelijkwerden.Inditscenarioverbetertdezeinformatiepositieverderdoordeovervloedaanhardeinformatie,viadeopensourcetechnologieenrobo‐adviseurs.Monitoringvanbedrijvengebeurtinditscenariomeerenmeeropbasisvanharde,verifieerbareinformatie.Hardeinformatiefaciliteertmonitoringvanfinanciëleinstellingenenverbetertcorporategovernanceomdatinvesteerdersderisico’svanfinanciëleinstellingenbeterkunnenbeoordelen.Datbetekentookdatdeprikkelsvoorbedrijvenomdergelijkeinformatietemanipulerenooktoeneemt.Erontstaateennieuwebedrijfstakdiezichspecialiseertinhetdetecterenvandergelijkemanipulatiemechanismen. Systeemrisico

Inditscenarioverandertdeaardvansysteemrisico’s.Hetopknippenvandewaardeketenheeftmeerderegevolgen.Zokanhetfaillietgaanvanéénschakelbetalingsproblemenbijoverigebedrijvenindewaardeketengenereren.Omdatdeéénzijnverplichtingennietmeernakankomen,endedienstverleningmoetstoppen,kunnenanderebedrijvendiegebruikmakenvandezedienstenhunklantenooknietmeerbedienen.Intheoriekanditleidentoteenkettingreactievanfaillissementen.34Daarnaastwordennetwerkeffectenviaketensvanverschillendebedrijvenbelangrijkerenkunnenschokkenmakkelijkerbuitenhettraditionelefinanciëlesysteemomlopen.NaastvermogenspositieskunnenookICT‐verbandenrelevantworden.Ookkunnenernieuwebronnenvanschokkenontstaan,zoalscyberaanvallen.DekwetsbaarheidvoorcybercriminaliteitenhetgegevendathetbijzonderlastigisvoorderdepartijenomdeveiligheidvanICTsystementeverifiëren,heefttotgevolgdatreputatiebelangrijkwordt.Omdatfintechbedrijveninditscenariointernationaalopereren,neemtdekwetsbaarheidvoorschokkeninhetbuitenlandtoe.Daarbijisdecoördinatietussentoezichtinverschillendelandenbeperkt,watdezekwetsbaarheidvergroot.

Inditscenariozorgtbeleidsconcurrentietussenoverhedenervoordattoezichtzichrelatiefmildopstelttegenoverfinanciëleinstellingen.Prikkelsvoorprudentgedragmoetenvooralkomenvanderelatiefsterkeconcurrentieomdemarktenconcurrentieindemarkt.Deoverheidkandezemarktwerkingversterkendoorhaarhandengeloofwaardigtebindenomfinanciëleinstellingenniettereddenwanneerzeindeproblemenkomen.Daarmeeverdwijnennietalleperverseprikkels.DebeheersingvanrisicozoekendgedragbijFinTech‐bedrijvenkanommeerdereredenenlastigblijken.Teneerstezaldemarktsysteemrisiconaarzijnaardnietbeprijzen.Dergelijkerisico’szijnimmershetgevolgvannegatieveexterneeffectenvanrisicozoekendgedrag.Tentweedegrijpendehuidigetoezichtmandatenaanbijbestaandeentiteiten.Ditkanontoereikendblijkenalseensysteemschokzichverplaatstviaentiteitenwaartoezichtmandatennietaangrijpen.Totslotbehoortbeloningsbeleidnietaltijdtottoezichtmandaten,waardoorinternationalebeleidsconcurrentiekanontstaanrondbeloningsprikkels.

34 Zie Kremer (1993) voor een uitwerking hiervan op de ramp met de Challenger. Deze bestond uit duizenden componenten, maar explodeerde omdat bij de lancering één component, de O-ring, niet functioneerde in die specifieke omstandigheden.

31

3.3 Grote Europese Banken

‘GroteEuropeseBanken’kenschetsteenwereldwaarfinanciëledienstverleningzichconcentreertbijeenaantalgroteEuropesebanken.InditscenariozetdeEuropesebeleidscoördinatiedoor.DitleidttotEuropeesgecoördineerdfinancieeltoezicht.Tegelijkertijdrichtdeoverheidprivacywetgevingzoindatinformatieoverkarakteristiekenengedragvanindividuelebedrijvenenpersonennietvrijverhandelbaaris.Financiëletransactieskomeninditscenariodanookinsterkerematetotstandopbasisvanzachte,lokaleinformatie.Bankenbenuttendussynergievoordeleninditscenario,waardoorfinanciëledienstverleningzichbijbankenconcentreert.Marktstructuur

Demarktkarakteriseertzichinditscenarioalseenoligopolie.DitiseenmarktsituatiewaarinslechtseenpaargroteEuropesebankenhetcompletepaletaanfinanciëledienstverleningaanbieden.Oligopoliesontstaandoortoetredingsbarrières.Inditscenariospelenertwee.Deeerstetoetredingsdrempelisdestrengewet‐enregelgevinginditscenario,diedoorhaaromvangencomplexiteittoetredinglastigermaakt.Immers,decompliancekostengepaardmetnalevingvanregelgevingzijnveelalverzonken.Hogereverzonkenkostenverminderendeprikkelsvoortoetreding.35Detweedetoetreeddrempelinditscenariobetreftdetoegangtotzachteklantinformatie,ofwelinformatieuitrelatiebankieren,diebestaandespelershebbenennieuwespelersmoetenopbouwen,endenoodzaakvaneenfysiekeinfrastructuuromdiezachteklantinformatieteontsluiten.Indehuidigesituatieheefthoofdzakelijkdenationalehuisbankinzichtinkrediethistorieenbetaalgedrag.ToetrederskunnendoorhetontbrekenvandezeinformatiemindergoedconcurrerenmetgevestigdeEuropesebanken.Daarnaastzullentoetredersookeenkantorennetwerkofvergelijkbareinfrastructuurmoetenopzetten.Ditvergtaanzienlijkeinvesteringendieonlosmakelijkzijnverbondenaantoetredingenalszodanigeentoetreeddrempelvormen.36Tweefactorenbepalendegeografischecomplexiteitvandefinanciëlesectorinditscenario.Debelangrijkstefactorisdegeografischereikwijdtevanhetfinancieeltoezicht,datvooreenbelangrijkdeeldeinternationaleactiviteitenvanfinanciëleinstellingenafbakent.NaarmatetoezichtzichmeerEuropeesoriënteertenuniformisoverdegrenzenheen,vindengrensoverschrijdendeactiviteitengemakkelijkerplaats.Detransactiekostenvangrensoverschrijdendbankierennemenimmersaf.HetgevolgvanEuropeesgecoördineerdtoezichtisdanookdatweinditscenariobankenziendieinheelEuropaactiefzijn.ErbestaatdanookeengeredekansdatinNederlandactiefzijndebankenniet‐Nederlandszijn.Detweedefactorishetbelangvanlokalebindingbijdeontplooiingvanactiviteitenvanfinanciëleinstellingen.Hoemeerfinanciëletransactiestotstandkomenopbasisvanlokaleinformatie,destemeernoodzaakvoorlokaleaanwezigheid.Hierdoorzullenbankeninditscenarioooklokaalaanwezigzijn.

35 Zie bijvoorbeeld ACM (2014). 36 Zie OFT (2010). In de hypotheekmarkt lijkt deze barrière in Nederland klein te zijn (NMa, 2011), maar in het Verenigd Koninkrijk juist weer niet (OFT, 2010).

32

InnovatievindtzowelplaatsbijdegevestigdebankenalsbijFinTech‐bedrijven.Tochisditscenariohetminstinnovatievedooreengebrekaanconcurrentie.Datmaaktbestaandemarktspelersluienafwachtend,terwijlnieuwefinanciëlediensteneigenlijkalleenviasamenwerkingmetdebestaandepartijenopdemarktgebrachtkunnenworden.Zijhebbenimmersdeklantinformatieenbeschikkenoverdenoodzakelijkeinfrastructuurommettoezichtseisenomtegaan.BelangrijkeFinTech‐innovatieswordensneldoorbankenovergenomenviaacquisities.Bankenhanterendaarbijgeslotenstandaarden.Concurrentieomdemarktisinditscenariobeperkt.FinTech‐bedrijvenzulleninditscenariodanookeenkorterelevensduurhebben. Financiële functies

Inditscenarioverzorgende(groteEuropese)bankenvrijwelallefinanciëlefunctieszoalssparenenbetalen,financierenengenererenvanprijsinformatie.BankenintegrerenFintechtechnologieomzo(nieuwe)financiëledienstverleningophetgebiedvansparenenbetalen,financierenengenererenvanprijsinformatieaanhunklantentebiedendiebeteraansluitenophunbehoeften.Zedoendatdoorzelftechnologieteontwikkelen,maarookdoortechnologievanfintech‐bedrijvenoptekopen.Datzorgtwelvoorinefficiënties.BankenzijninditscenarioimmersgrotecomplexeinstellingenzijnenveelalhunITarchitectuurmaarlangzaamkunnenaanpassenaaneenveranderendewerkelijkheid.NetalsinhetscenarioNationaleOligopoliesblijvenbankenookinditscenarioeensleutelrolspelenindebedrijfsfinanciering.Ennaarmatebankengroterworden,stijgthetrisicodatmkb‐bedrijvenlastigeraanfinancieringkunnenkomen.37NetalsinhetscenarioNationaleOligopoliesliggenhiertweeoorzakenaantengrondslag.Vanwegemarktmachtrekenenbankenhogeremarges.Deminstwinstgevendeleningenwordenhierheteerstslachtoffervan.Datzijnwaarschijnlijkleningenaanmkb‐bedrijven.Dekostenvoordergelijkeleningenzijnimmershogeromdatmkb‐leningenintensieveremonitoringvereisendankredietverleningaangroterebedrijven.Groterebedrijvenzijnvaaktransparanter,waardoorrisico‐inschattingopbasisvanratio‐analysebeterwerkt,hebbeneenlangerehistorie,waardoormeerinformatiebeschikbaaris,enminderafhankelijkvanbijenkelepersonengeconcentreerdehumancapital,waardoorhetrisicoopeenplotselingewinstvalkleineris.Ookkaneencomplexereorganisatiestructuurvangrotebankenleidentotschaalnadelendierelatiegerichtbankierenduurdermaken.Hetbankbedrijfismeergerichtopefficiencydanopadviesomvoordeondernemerdebestpassendefinancieringsconstructietezoeken.Ditrisicospeeltnietbijhetgrootbedrijf.Zijbeschikkenzelfoverfinanciëleexpertise,enkunnenookfinancieringophalenindefinanciëlemarkten.DefinancieringskostenvanconsumentenenbedrijvenwordtdeelsbepaalddoordematevanconcurrentietussendeGroteEuropesebanken.Omdatinditscenariodemarktgedomineerdwordtdoorenkelegrotebankenenduseenoligopolistischkarakterheeft,bestaathetrisicodatdooronvoldoendeconcurrentietussenGroteEuropesebankenconsumentenenbedrijvenbenadeeldwordenviahogereleentarievenopleningen.Indirect

37 Zie Sapienza (2002).

33

kanbeperkteconcurrentietussenGroteEuropesebankenviahogereleenrentesinvesteringenbeperken,endaarmeedusookeconomischegroeieninnovatie.Inditscenariogenererenbankenprijsinformatie(rente)genererenenspeleneencentralerolbijmonitoringvanbedrijven.Hierdoorbeschikkenbankenoveruniekekennisoverbedrijvendiezetegeldekunnenmaken.Marktenkunneninditscenarioveelmindergoeddezerolspelenomdatinformatieoverwinstgevendheidzachtofniet‐overdraagbaaris.Hetgevolgisdatmarktensterktemakenhebbenmetdezogenaamdeinsider‐outsiderproblematiek:eengroepdieechtweethoebedrijvenervoorstaanendezekennistegeldekunnenmakentenkostevandegroepdiedezeinformatienietheeft.Uiteraardrealiserendezelaatstezichhuninformatieachterstandenzijnzeminderbereidtehandelentegenmarktprijzen.Marktenzijndaardoorweinigliquide.Systeemrisico

BankenhebbenindezewereldeenTBTF‐statusvanwegehunomvang.Naarmatefinanciëleinstellingentegrootworden,ontstaandrierisico’s.Teneerstebestaathetgevaardatzeteveelrisiconemen.TentweedespeeltnetalsinhetscenarioNationaleBankenregulatorycapture.AndersdatinhetscenarioNationaleBankenishettoezichtinditscenariobinnenEuropasterkgecoördineerd,wathetrisicoopcaptureweerenigszinstempert.Hetlaatsterisicoisregulatoryforebearance.GecentraliseerdEuropeestoezichtkaninditscenarioertoeleidendatdeECBminderoogheeftvoorspecifiekeeigenschappenvanlokaleeconomieën,zoalsdeNederlandsereëleeconomie.Eenone‐size‐fits‐allbenaderingkanbankenonnodigopkostenjagendoorbijvoorbeeldmisclassificatievanrisico’s.Diekostenkomenuiteindelijkbijdeconsumentterecht.Daarbijkomtdatland‐specifiekerisico’spaslaatbijNederlandsebeleidsmakersinbeeldkomendoordelangereketenwaardezeinformatielangsmoet.Alsdergelijkeinformatieopcentraalniveaudoortoezichthoudersgeïdentificeerdwordt,danmoetdieinformatieviaeenlangereketennaarNederlandsebeleidsmakersgecommuniceerdworden.Cultuurverschillen,coördinatieproblemen,ofwederzijdswantrouwenkunnendestroomvaninformatievancentraalnaardecentraalniveauverstoren.

3.4 TechGiants

TechGiants’iseentoekomstwaarinfinanciëledienstverleningzichconcentreertbijgrotetechnologiebedrijven,ookwelTechGiants.InditscenariozetdeEuropesebeleidscoördinatiedoor.DitleidttotEuropeesgecoördineerdfinancieeltoezicht.Tegelijkertijdrichtdeoverheidprivacywetgevingzoindatinformatieoverkarakteristiekenengedragvanindividuelebedrijvenenpersonenvrijverhandelbaaris.Financiëletransactieskomeninditscenariototstandopbasisvanharde,internationaalverhandelbareinformatie.Schaalvoordelenbijhetanalyserenvanklant‐specifiekeinformatiespeelteendoorslaggevenderolbijhettotstandkomenvandemarktstructuur.TechGiants,technologiebedrijvendienietafkomstigzijnuitdetraditionelefinanciëlesector,kunnenefficiënterdantraditionelegevestigdepartijen(bankenenverzekeraars)informatieten

34

behoevevanfinanciëletransactiesanalyseren.VanwegeditcomparatiefvoordeelverdringenTechGiantstraditionelegevestigdepartijen.Inzekerezinisdithetscenariometdeminsteeconomischimperfecties:informatie‐asymmetrieisimmerslaag,terwijlinternationalecoördinatiehoogis.Marktstructuur

Demarktsituatiekarakteriseertzichalseenoligopolie.HierbijbiedenslechtseenaantalTechGiantsfinanciëledienstenaan.Oligopoliesontstaandoortoetredingsbarrières.Inditscenariovormtstrengewet‐enregelgevingdoorhaaromvangencomplexiteitdebelangrijkstetoetreeddrempel.Immers,decompliancekostendiegepaardgaanomderegelgevingnatelevenzijnvoorbedrijvenveelalverzonken.Hoehogerdeverzonkenkosten,hoelagerdeprikkelsvoortoetreding.38Hetisechternietzodatinditscenarioallefinanciëledienstendooreenpartijwordenaangeboden.Verschillendedienstenkunnendoorverschillendepartijenwordenaangeboden.Desynergievoordelenzijnimmersbeperktvanwegedegoedeverhandelbaarheidvaninformatie.Dedrijvendekrachtendieschaalvandergelijkebedrijvenbepalen,zijnreputatie‐effectenennetwerkeffecten.Alsreputatie‐effectenbelangrijkzijnenmoeilijkomoptebouwen,bijvoorbeeldomdathettijdkost,dankanmarktconcentratieontstaanomdatnieuwkomersautomatischopachterstandstaan.Alsnetwerkeffectenbelangrijkzijn,speelteensterkfirst‐moveradvantageenzaldemarktvaakgedomineerdwordendoorenkelegrotespelers.Dergelijkenetwerkeffectenkunnenookontstaanalsinformatiecomplementairis.Vooreenspelermetveelinformatieisextrainformatiedanwaardevollerdanvooreenspelermetweiniginformatie.DeTechGiantszijnEuropesefinanciëleinstellingen.Detransactiekostenvanhetzakendoeninverschillendelandenzijnlaagvanwegedehogematevancoördinatietussentoezichthoudersenwetgeving.BinnenEuropazijnTechGiantsnietlandgebonden.Deredenisdatfinanciëletransactiestotstandkomenopbasisvanharde,internationaalverhandelbareinformatie.Lokaleaanwezigheidspeeltduseenbeperkterol.WelishetzodatfinancieeltoezichtdeinternationaleactiviteitenvanTechGiantsdeelafbakent.UniformEuropeestoezichtvereistdatTechGiantsgevestigdzijninEuropa.OnzekerheidenonvoorspelbaarheidvantoezichthoudersbuitenEuropaperktdeactiviteitenvanTechGiantsintotEuropa.Innovatievindtplaatsopalledelenindewaardeketen,zoweldoorTechGiantsalskleineretechnologiebedrijven.Deinnovatieveactiviteitenrichtenzichveelalophetomzeilenvanregulering.Reguleringisinditscenarioimmersstrengvergelekenmethetfintechscenarioomdatbeleidsconcurrentietussenlandenbeperktis.Decoördinatietussentoezichthouderszorgterookvoordatwetgevingendetoepassingdaarvanstrengkanzijn.Succesvolleinnovatiesvankleineretechnologiebedrijvendiesynergie‐effectenopleverenmetandereactiviteitenwordensnelgeïnternaliseerddoorTechGiants,veelalviaacquisities.Alsdezeactiviteitenweinigsynergieopleveren,wordtdedienstverleningingekocht.Ditkenmerktdedrijvendekrachtachterinnovatieinditscenario:erwordtgeïnnoveerddoorconcurrentieomdemarkt.Hetrisicodaarbijisdatmachtspositieskunnenontstaan.Ditkaneenremopinnovatiezetten.OokdegeslotenstandaardendieTechGiantshanteren,vormeneenremopinnovatie.

38 Zie bijvoorbeeld ACM (2014).

35

Financiële functies

DeTechGiantsverzorgeninditscenariodehoofdfunctiesvanhetfinanciëlesysteem.Zeverzorgensparenenbetalen,financierenenverzekerenvanzowelbedrijvenalsconsumenten,engenererenprijsinformatie.Integenstellingtotdescenario’s‘NationaleOligopolies’en‘GroteEuropeseBanken’zijndefunctiesinditscenariodeelsverspreidoververschillendeentiteiten.HetisdusnietzodateenTechGiantallefinanciëledienstenverleent.ErzijnTechGiantsdiezichrichtenopbetalingsverkeer,oppeer‐to‐peerlendingnetwerken,diezichspecialisereninhandelsboektechnieken(denkaanblockchain),ofophetbeoordelenvankredietrisico.Fysiekeafstandspeeltinditscenarioeenbeperkterolbijdetotstandkomingvanfinancieringsrelaties,vanwegedecentralerolvanharde,internationaalverhandelbareinformatie.Financiëledienstverlenerskunnenbesluitenofzewelofgeenleningverstrekkenopbasisvaninformatiediezedeelsinkopenbijderden.TechGiantsmakendaaromweinigonderscheidtussenkredietaanvragenvanconsumenten,mkb‐bedrijvenofgrootbedrijf.Voorconsumentenenmkb‐bedrijvenhangendebeschikbaarheidvanfinancieringendefinancieringskostenafvandeschaalvoordelenenleenvoorwaardenvanTechGiants.HetrisicobestaatdatdooronvoldoendeconcurrentietussendeTechGiantsconsumentenenbedrijvenbenadeeldwordenviahogereleentarievenopleningen.IndirectkanbeperkteconcurrentietussenTechGiantsviahogereleenrentesinvesteringenbeperken,endaarmeedusookeconomischegroeieninnovatie.Deinformatiepositievanhuishoudens,bedrijvenenniet‐professionelebeleggersverbetertviadetechnologiedoorinnovatiesvanEuropeseTechGiants.Consumentenkrijgenintoenemendematetoegangtotinformatiedievoorheenalleenbeschikbaarwasvoorprofessionelebeleggers.DeverbeteringiskleinerdaninhetFinTech‐scenario,vanwegehetgebrekaanconcurrentietussenTechGiants.Daardoorwerktdemarktminderdisciplinerend.Monitoringvanbedrijvenvindtdaarnaastmeerenmeerplaatsopbasisvanharde,verifieerbareinformatie.39Hardeinformatiefaciliteertmonitoringvanfinanciëleinstellingenenverbetertcorporategovernanceomdatinvesteerdersderisico’svanfinanciëleinstellingenbeterkunnenbeoordelen.Systeemrisico

NaarmateTechGiantsgroterworden,bestaathetrisicodatzeteveelrisiconemen.OokkunnenzevanwegehunomvangTBTF‐instellingenworden.Erontstaanooknieuwetypensysteemrisico.TechGiantszijnbijvoorbeeldkwetsbaarvoorschokkendiebankennietraken.Denkbijvoorbeeldaaneenverliesaanpopulariteitvanniet‐financiëleTechGiant‐producten,vertrouwensschokkenalsgevolgvanniet‐goedwerkendesoftwareenlekkeninbesturingssystemen.Ookhetdeelsopknippenvandewaardeketenzorgtvoornieuwekwetsbaarheden.Zokanhetfaillietgaanvanéénschakelbetalingsproblemenbijoverigebedrijvenindewaardeketengenereren.Omdatdeeenzijnverplichtingennietmeernakan

39 In TechGiants kunnen de gesloten standaarden nog steeds tot betere algemene informatie buiten de TechGiants zelf leiden. Immers, derden kunnen de techniek, waarschijnlijk tegen betaling, gebruiken om informatie te ontsluiten, maar de onderliggende standaarden kunnen ze niet gebruiken om te innoveren,

36

komen,endedienstverleningmoetstoppen,kunnenanderebedrijvendiegebruikmakenvandezedienstenhunklantenooknietmeerbedienen.DecomplexiteitvanactiviteitenvansommigeTechGiantskanleidentotregulatoryforebearance(vooruitschuifgedrag).Toezichthouderslopendoordecomplexiteitvandezebedrijveneeninformatieachterstandop,waardoorzesysteemschokkentelaatzienaankomen.Hiermeebestaathetrisicodatmarktenplotselingkunnenopdrogen.Daarbijkunnenmarktenlastigbeoordelenoftoezichthoudersgepasteactiesondernemenenhetrisicovanregulatoryforebearancedustoeneemt.NaarmateTechGiantsgroterworden,speeltookhetrisicodattoezichthoudersniethetalgemeenbelang,maardebelangenvanfinanciëleinstellingenbeschermd(regulatorycapture).Ditisoverheidsfalen.TechGiantshebbenvanwegehunomvangwaarschijnlijkgoedepolitiekecontacteneneeneffectievelobby.Hierdoorhebbenzeeenzwaresteminhetpubliekedebatoverfinanciëleregelgeving.Anderebelanghebbenden,zoalsdepositohouders,zijnmindergoedgeorganiseerdenhebbendaardoorminderinvloed.40GecentraliseerdEuropeestoezichtkanerinditscenariotoeleidendatdeECBminderoogheeftvoorspecifiekeeigenschappenvandeNederlandsereëleeconomie.Eenone‐size‐fits‐allbenaderingkanbankenonnodigopkostenjagendoorbijvoorbeeldmisclassificatievanrisico’s.Diekostenkomenuiteindelijkbijdeconsumentterecht.Daarbijkomtdatland‐specifiekerisico’spaslaatbijNederlandsebeleidsmakersinbeeldkomendoordelangereketenwaardezeinformatielangsmoet.

40 Zie Laffont (1999) en Lambert (2015).

37

4 Literatuur

Accenture,2014,TheDigitalDisruptioninBanking. ACM,2014,BarrièresvoortoetredingtotdeNederlandsebancaireretailsector,Monitorfinanciëlesector,DenHaag:AutoriteitConsument&Markt.[link] Acquisti,A.enJ.Grossklags,2005,PrivacyandRationalityinIndividualDecisionMaking,IEEESecurityandPrivacy,vol.3,nr.1,pag.26‐33.[link]AFM,2010,Highfrequencytrading,DetoepassingvangeavanceerdehandelstechnologieopdeEuropesemarkt,Amsterdam:AutoriteitFinanciëleMarkten.Bijlsma,M.,B.StraathofenG.Zwart,2014,Kiezenvoorprivacy,Hoedemarktvoorpersoonsgegevensbeterkan,CPBPolicyBrief2014/04.[link]Bijlsma,M.enS.vanVeldhuizen,2016,DetoekomstvandeNederlandsefinanciëlesector,CPBPolicyBrief2016/16.Bijlsma,M.,S.vanVeldhuizenenB.Vogt,2016,Naarmeerniet‐bancairefinancieringsbronnenvoorhetmkb,MaandbladvoorAccountancyenBedrijfseconomie,vol.90(3):88‐95.(link)Bijlsma,M.,S.vanVeldhuizenenB.Vogt,2015,Eenwereldzonderbanken?Marktfinancieringenbankfinancieringinperspectief,CPBPolicyBrief2015/14.[link]CFTC,2013,“ConceptReleaseonRiskControlsandSystemSafeguardsforAutomatedTradingEnvironments”,9September,WashingtonD.C,CommoditiesFuturesTradingCommission.CPB,2014,Roadstorecovery,CPBBoek11.[link]DeHert,P.enV.Papakonstantinou,2015,ThedataprotectionregimeinChina:In‐depthanalysisfortheLIBECommittee,EuropeanParliament,Directorate‐GeneralforInternalPolicies.[link]ECB,2016,Theeuroareabanklendingsurvey,april2016.(link)ECB,2015,ECBSurveyoncredittermsandconditionsineurodenominatedsecuritiesfinancingandOTCderivativesmarkets.(link)IMF,2015,GlobalFinancialStabilityReport,WashingtonD.C.:InternationalMonetaryFund.

38

ING,2015,Theriseofmobilebankingandthechangingfaceofpaymentsinthedigitalage,INGrapport.[link]Jiang,G.J.,Lo,I.enG.Valente,2014,High‐FrequencyTradingaroundMacroeconomicNewsAnnouncements:EvidencefromtheU.S.TreasuryMarket,BankofCanadaWorkingPaper/Documentdetravail2014‐56.Kauffman,R.J.,Y.HuenD.Ma,2015,Willhigh‐frequencytradingpracticestransformthefinancialmarketsintheAsiaPacificRegion?,FinancialInnovation,Vol1(4),1‐27.Kite,S.,2010,AlgosTakeHoldinFixed‐IncomeMarkets,SecuritiesTechnologyMonitor.Konzal,M.enM.Stanley,2013,AnUnfinishedMission:MakingWallStreetWorkforUs,RooseveltInstitute.[link]Korajczyk,R.enD.Murphy,2015,Highfrequencymarketmakingtolargeinstitutionaltrades,NorthwesternUniversityWorkingPaper.(link)KPMG,2016,Thepulseoffintech,Q12016,globalanalysisoffintechventurefunding,KPMG/CBInsightsLaffont,J.J.,1999,PoliticalEconomy,InformationandIncentives,EuropeanEconomicReview,Vol43(4‐6):649‐669.[link]Lambert,T.,2015,LobbyingonRegulatoryEnforcementActions:EvidencefromBanking,LouvainSchoolofManagement,Workingpaper2015/07.[link]Lerner,J.enJ.Tirole,2006,Amodelofforumshopping,AmericanEconomicReview,Vol96(4):1091‐1113.[link]NMa,2011,SectorstudieHypotheekmarkt–EenonderzoeknaardeconcurrentieomstandighedenopdeNederlandsehypotheekmarkt.[link]OFT,2010,Reviewofbarrierstoentry,expansionandexitinretailbanking.OfficeofFairTrading1282.[link]Oxera,2011,Monitoringprices,Costsandvolumesoftradingandpost‐tradingservices,ReportpreparedforEuropeanCommission,DGInternalMarketandServices,MARKT/2007/02/G(link)Philippon,T.,2016,Thefintechopportunity,CEPRDiscussionPaperDP11409.[link]Raman,V.,M.RobeenP.K.Yadav,2014,Electronicmarketmakers,traderanonymityandmarketfragility,UniversityofWarwickWorkingPaper.(link)

39

Rose,E.A.,2006,AnexaminationoftheconcernforinformationprivacyintheNewZealandregulatorycontext,InformationandManagement,Vol43(3):322‐335.[link]Sapienza,P.,2002,Theeffectsofbankingmergersonloancontracts.JournalofFinance,Vol57:329‐367.[link]Tabb,L.,2012,WrittenTestimonytotheUnitedStatesSenateCommitteeonBanking,Housing,andUrbanAffairs,CEO,TABBGroup,September20,2012.VanVeldhuizen,S.,N.vanBeersenR.Mocking,Definanciëlepositievanhetmidden‐enkleinbedrijfinNederland,CPBNotitie27juni2014.(link)