1

WORKING PAPER

Financiering sociale woningbouw: voor eigen rekening en risico

Discussiebijdrage

Opgesteld ten behoeve van informele FHL-bijeenkomst op 27 november 2013.

Ad Hereijgersnovember 2013

2

Inhoud

Samenvatting 03

1. Overheid: Risico’s bij garantstellingen woningcorporaties 05

2. Kapitaal: Private investeringen in financiering woningcorporaties 06

3. Woningcorporaties: Toenemende druk op kasstromen 08

4. Voordeur zekerheidsstructuur: CFV als saneringsinstituut 10

5. Achterdeur zekerheidsstructuur: Afbouw (achtervang)borgstellingen 13

Bijlage 1: Forum for Housing and Living 15

Bijlage 2: Hoofduitgangspunten FHL opt-in bedrijfsmodel 16

Bijlage 3: Selectie van bronnen 18

Stichting Forum for Housing and Living (FHL) is een opinieplatform bestaande uitwoningcorporaties, bedrijfsleven, (semi) overheid en kennisinstellingen. Missie is het stimulerenvan de discussie over de veranderingsopgave van het Nederlandse volkshuisvestingsbeleid vanuiteen Europees perspectief. Daarbij maakt de FHL gebruik van de praktijkervaringen die deafgelopen 20 jaar in Europese landen zijn opgebouwd. De stichting wil een maatschappelijkewegbereider zijn voor hervormingen in het volkshuisvestingsstelsel, waaronder het creëren van eengeschikt investeringsklimaat voor private investeerders. Hiertoe is het bedrijfsmodel OPT-IN HOUSING

ontwikkeld met onderscheid in vastgoedbeheer en vermogensbeheer. OPT-IN HOUSING wordt in depraktijk gebracht vanuit de vennootschap HOUSING CHALLENGE, waarin bestuurlijke verkenningen naarOPT-IN HOUSING en zakelijke transacties tussen woningcorporaties, kapitaalverschaffers enstakeholders worden voorbereid.

Deelname aan FHL impliceert niet, dat betrokkenen de publicaties van FHL volledig onderschrijven.

3

Samenvatting

1. De bedrijfsprestaties van vele woningcorporaties blijven achter. In Nederland

kennen woningcorporaties geen aandeelhouders. Uit onderzoek is de conclusie getrokken

dat er alternatieven voor het huidige corporatiebestel voorhanden zijn. Het behalen van

een marktconform rendement kan samen gaan met betaalbare huren, efficiënt ingerichte

bedrijfsprocessen en hoge klant tevredenheid.

2. Historisch heeft de meerledige zekerheidsstructuur van de financiering van de

sociale woningbouw (CFV, WSW, achtervang overheid) de woningcorporaties laten

groeien. Indien de garanties/achterborgstellingen ingeroepen mochten worden, leidt dat

tot verhoging van de staatsschuld en zullen, bij zwakke economische vooruitzichten,

repercussies op de financiële markten niet uitblijven.

3. Om blootstelling van de overheidsfinanciën aan achterborgstellingen te

verminderen, is het wenselijk de financiering van de woningcorporaties te verleggen naar

private funding, inclusief de marktdisciplinering die daarvan het gevolg is: “voor eigen

rekening en risico”.

4. Wanneer anno 2013 de bedrijfscontinuïteit van een corporatie ernstig wordt

bedreigd, in feite (technisch) failliet is, zijn er drie perspectieven, waarbij de eerste (a)

op termijn onwenselijk is, de tweede (b) onmogelijk en de derde (c) door FHL als

wenkend perspectief wordt beschouwd:

a. Bestaande zekerheid: zekerheidsstructuur werkt; dit betekent saneren zonder dat

–uiteindelijk- beroep op achtervang overheid nodig is; in deze discussiebijdrage

motiveert FHL dat de houdbaarheidsdatum hiervan in zicht komt.

b. Failliet: woningcorporatie valt om, gaat failliet; door de status van toegelaten

instelling is dit onmogelijk cq zal de Minister hiermee niet instemmen.

c. Privaat kapitaal en management: Saneren met schuldherstructurering en

vervolgens de assets verkopen aan private belegger, die aan voorwaarden moet voldoen

voor verkrijgen license-to-buy; in deze discussiebijdrage wordt de richting verkend om

dit perspectief mogelijk te kunnen maken.

5. De belangen van private funding en gezonde overheidsfinanciën kunnen

samenkomen indien de voor- en achterdeur van de zekerheidsstructuur effectief bewaakt

4

worden door enerzijds het CFV als saneringsinstituut de mogelijkheid te geven om

schulden te herstructureren en anderzijds de borgstellingen bij nieuwe financieringen te

vervangen door een kredietverzekering en deze bij herfinancieringen te laten vervallen.

6. Er is reeds onderzocht of en zo ja in hoeverre en onder welke voorwaarden private

investeerders bereid zijn een substantieel (ook financieel) belang te nemen in deze

sector waarvan een Social Chapter onverbrekelijk deel uitmaakt. Van belang daarbij is

dat de private sector in de toekomst geen beroep zou kunnen doen op de eerder

genoemde garanties/borgstellingen.

7. Door deze thematiek met opiniërende stakeholders bespreekbaar te maken,

kunnen oplossingsrichtingen worden verkend waarmee:

Private funding van corporaties mogelijk wordt, zowel bij solvabele corporaties als bij

corporaties in –dreigende- financiële problemen.

De kwetsbare verwevenheid van de financiering van de corporaties met de

overheidsfinanciën kan worden verminderd door de geleidelijke afbouw van het volume

van achterborgstellingen bij het WSW. Door voorgenomen verkleining van de

corporatiesector zal automatisch het volume aan staatsgaranties via de achtervang

afnemen.

8. Deze wijze van afbouw van de borgstellingen kan parallel lopen aan het nieuwe

garantiekader van de Minister van Financiën: horizonbepaling en versoberen van de

achtervangborgstelling, teneinde de achterdeur van de zekerheidsstructuur –voor de

overheid- gesloten te houden.

5

1. Overheid: Risico’s bij garantstellingen woningcorporaties

De financiering van de woningcorporaties vindt bijna volledig plaats in een Nederlands

banksysteem met garantstellingen; het marktaandeel van de sectorbanken BNG en NWB

is in 2012 gegroeid naar 93% (2011: 89%).

Leningen voor sociale woningbouw worden geborgd door het WSW. Het door het WSW

geborgde volume bedroeg eind 2012 €87,4 miljard.

De overheid kent een achterborgstelling; in geval de liquiditeitspositie (eigen vermogen

van corporatie en sanering door het CFV) als eerste zekerstelling ontoereikend is

geworden en vervolgens ook de tweede zekerstelling (aanspreken garantievermogen

WSW en obligo’s bij woningcorporaties) onvoldoende blijken te zijn bij het nakomen van

rente- en aflossingsverplichtingen, treedt de achterborgstelling van de overheid in

werking. Dit betekent, dat het Rijk en de gemeenten op verzoek renteloze leningen

verstrekken aan het WSW om volledig aan de rente- en aflossingsverplichtingen aan de

banken te kunnen voldoen.

De zekerstelling functioneert als veiligheidssysteem voor de overheid; een beroep op de

achterborgstelling is tot op heden niet nodig geweest. De Vestia-casus was een wake-up

call, die tot nu toe geheel in de eerste zekerstelling is opgelost: sanering door het CFV

met een saneringsbijdrage van de corporatiesector van €675 mln. Tegelijkertijd heeft de

Vestia-casus de kwetsbaarheid van de zekerheidsstructuur en daarmee de risico’s voor

de overheid blootgelegd. Op de balans van de Nederlandse Staat ontbreekt de

balanspost ‘Voorzieningen’.

De Algemene Rekenkamer heeft in 2011 onderzoek verricht naar risico’s voor de

overheidsfinanciën. Recentelijk is ook het rapport van de ambtelijke Commissie

Risicoregelingen verschenen. Beide rapporten kijken naar garanties,

achterborgstellingen, leningen en financiële interventies. Belangrijkste stelsels:

woningmarkt, financiële sector en Europese noodfondsen en IMF. Totaalbedrag per eind

2012 €584 miljard: €258 miljard aan garanties, €250 miljard aan achterborgstellingen en

€76 miljard aan leningen en financiële interventies. Ter indicatie voor de omvang van

deze bedragen at risk: het bruto binnenlands product (bbp) bedroeg in 2012 ruim €600

miljard.

6

Mocht de achterborgstelling bij de woningcorporaties worden ingeroepen, dan zal dit

voornamelijk gaan om rente- en aflossingsverplichtingen aan de BNG en NWB (elk met

een marktaandeel van circa 70%). Aandeelhouders van beide banken zijn verschillende

overheden. Door deze verwevenheid van financiering van de corporaties met de

overheidsfinanciën (zowel van gemeenten als rijk), nemen de risico’s voor de overheid

toe. Het gevolg is, dat de credit rating agencies die de kredietwaardigheid van de

Nederlandse Staat beoordelen, extra alert zijn geworden op de risico’s van de –

omvangrijke- sociale woningbouw in Nederland; in de credit rating rapporten worden de

Staat der Nederlanden en BNG en NWB dan ook in een adem genoemd, evenals het

WSW.

Mede op basis van het Algemene Rekenkamer rapport ‘Risico’s voor de

overheidsfinanciën, inzicht en beheersing’ (juni 2012), heeft de Minister van Financiën

aangegeven dat het kabinet het garantiebeleid gaat aanscherpen. Besluitvorming

hierover vindt plaats bij de begroting 2015 door middel van een nieuw garantiekader.

Kern daarin: betere beheersbaarheid van de risico’s voor de rijksoverheid door het totaal

aan garanties te verminderen en afdoende risicopremies te vragen. Gelet op de aard van

de WSW achtervangborgstelling, kan een nadere aanscherping worden verwacht ten

aanzien van horizonbepaling en/of versobering:

Horizonbepaling:

In principe zal voor bestaande regelingen een horizonbepaling worden opgenomen;

maximaal 5 jaar, tenzij aangetoond wordt dat een langere looptijd noodzakelijk is of dat

een horizonbepaling schadelijk is voor de specifieke regeling. Bestaande garanties blijven

ongewijzigd.

Versobering:

Bij het WSW wordt expliciet gewezen op een vergoeding c.q. risicopremie voor de

achterborgstelling. Overigens wordt versobering ook noodzakelijk als het reële risico van

andere –nieuwe of aangepaste- risicoregelingen toeneemt.

2. Kapitaal: Private investeringen in financiering woningcorporaties

Private investeerders uit binnen- en buitenland met bewezen management ervaring,

lange termijn beleggingsperspectief en onbesproken reputatie zijn in staat en bereid om

een (meerderheids)belang te verwerven in de woningcorporatie. In eerste instantie zal

7

dit bijdragen om de verwevenheid tussen overheidsfinanciën en financiering van de

corporaties te verminderen. In tweede instantie biedt dit de gelegenheid om te

transformeren naar op rendement gedreven bedrijfsvoering, zeker nu de Minister van

Wonen de kernactiviteit van corporaties bij woningbeheer legt.

Binnen FHL zijn twee routes verkend om de bedrijfsprestaties van corporaties te

verbeteren.

Op de eerste plaats de –vrijwillige- route via het opt-in bedrijfsmodel. Hierbij is het de

eigen keuze van de solvabele woningcorporatie om private investeerders met bewezen

managementervaring uit te nodigen om een (meerderheids)belang te verwerven in de

woningcorporatie. (zie voor hoofdpunten van opt-in bedrijfsmodel bijlage 2).

Op de tweede plaats via de –noodgedwongen- route van sanering via het CFV. Hierbij

heeft de woningcorporatie geen eigen keuze meer. Het CFV is alsdan eerst

verantwoordelijk voor bedrijfsherstructurering en vervolgens verkoop aan private

investeerders die aan dezelfde eisen voldoen als bij opt-in (deze route is beschreven in

paragraaf 4 van onderhavige discussiebijdrage).

Een passend investeringsklimaat voor private investeerders bestaat uit:

Voldoende rendement;

Belangrijkste voorwaarde voor private investeerders om op lange termijn te investeren in

woningen in verhuurde staat is primair het behalen van een (jaarlijks) direct en

secundair (eenmalig bij verkoop) indirect rendement.

Zekerheid van overheidsbeleid;

Het huurbeleid is hierin cruciaal evenals de hoogte van de verhuurderheffing. Dit

onderdeel is nu vervat in de Wet Maatregelen Woningmarkt 2014.

Helderheid over waardering en schuldherstructurering:

Waardering van de onderneming op basis van een methode die past bij aankoop in

verhuurde staat. Tevens de mogelijkheid, met name binnen de beschermende constructie

van de toegelaten instelling, om bij sanering ook over te kunnen gaan tot

schuldherstructurering.

Exit strategie:

Gelet op publieke opinie over vermeend handelen van private investeerders in de sociale

huursector, is het relevant om vooraf overeenstemming te krijgen over de exit strategie.

Met het oog op de Nederlandse volkshuisvestingstraditie en mede gelet op

praktijkervaringen in enkele Europese landen, zal verkoop op zijn vroegst plaatsvinden

na 10 jaar.

8

De overheid is cruciaal in het creëren van een dergelijk investeringsklimaat. De overheid

verstrekt de license-to-buy alleen aan gekwalificeerde private investeerders: bewezen

managementervaring, lange termijn perspectief en onbesproken reputatie.

3. Woningcorporaties: Toenemende druk op kasstromen

De WSW trendanalyse woningcorporaties 2013-2017 en het WSW jaarverslag 2012 laten

zien, dat de kasstromen van de corporaties onder druk komen te staan, onder meer door

(in omvang voorspelbare) verhuurderheffing en (in omvang onvoorspelbare)

saneringsheffing. Hierdoor neemt ook de druk op de zekerheidsstructuur toe, zowel voor

de individuele corporatie als voor de corporatiesector als voor de overheid.

Het WSW heeft daarom haar risicomanagement aangescherpt en heeft onder meer een

afdeling Bijzonder Beheer ingericht: eind 2012 zijn hierin 8 corporaties ondergebracht,

terwijl 45 corporaties niet voldoen aan de vereiste 2% aflossingsfictie, de minimale

voorwaarde voor individuele borging. Daarmee voldoet ruim 10% van de corporaties niet

aan de basiscondities van kredietwaardigheid. Naast een financiële en marktbeoordeling,

is de kwaliteit van het management een nadrukkelijker onderdeel geworden van de

risico-beoordeling door het WSW.

In de WSW trendanalyse is nog geen rekening gehouden met de saneringsheffing (via

CFV) en de verhuurderheffing (aan Minister). Hierdoor komen de kasstromen verder

onder druk te staan. Of een corporatie blijvend kan voldoen aan haar rente- en

aflossingsverplichtingen, zal afhangen of het management in staat is tijdig en voldoende

de bedrijfskosten terug te brengen en/of bedrijfsonderdelen te verkopen. Dit is

moeilijker dan tevoren de verwachte inkomensafhankelijke huurverhogingen door te

rekenen in meerjarige kasstroomoverzichten. Bovendien is zonder externe druk van een

aandeelhouder, moed vereist om serieus ‘in het eigen vlees te snijden’. En bij verhoogde

en/of versnelde verkoop van bedrijfsonderdelen, laat de markt zich niet dwingen.

Het CFV Sectorbeeld Voornemens Woningcorporaties 2012 en doorrekeningen van het

CFV over de vermogenseffecten geven aan, dat de sector als geheel de heffingen

financieel kan dragen. Echter, dit zegt onvoldoende over de consequenties voor

individuele corporaties. Tevens is in de CFV-analyse geen rekening gehouden met het

individuele gedrag van corporaties, zoals aanpak efficiency, effecten huurbeleid (mate

van berekenen maximaal redelijke huur), en doorwerking van de deal tussen Kabinet en

Aedes (28 augustus 2013).

9

Daarom is mede op basis van de analyses van WSW en CFV de conclusie

gerechtvaardigd, dat een toenemend aantal individuele corporaties structureel te weinig

kasstromen zullen genereren om aan hun betalingsverplichtingen te kunnen blijven

voldoen: Interest Coverage Ratio (ICR) van tenminste 1,3 en aflossingsfictie van 2%. Dit

treft met name de corporaties met hoge schuldratio. En als dan na een periode van

verscherpt toezicht door het CFV waarin verbeterplannen zijn uitgevoerd, alsnog niets

anders rest dan saneren, dan is het wel van belang, dat het CFV als saneringsinstituut

effectief haar werk kan doen. Immers, het CFV vormt de eerste dijkbewaking van de

zekerheidsstructuur.

Als het CFV als eigentijds toegerust saneringsinstituut in staat is de ‘voordeur’ van de

zekerheidsstructuur dicht te houden, dan neemt de toegevoegde waarde van het WSW

als borgingsinstituut af. Saneren door CFV is dan voldoende zekerheid. Bovendien wordt

het rentevoordeel van WSW-borging minder (opslagen en risicopremies, laatste naar

verwachting ook aan de rijksoverheid). Tenslotte wordt de kwaliteit van het

management door de kapitaalmarkt anders beoordeeld dan nu nog het geval is.

Naar verwachting zal de derde stap in de zekerheidsstructuur, de achtervangborgstelling

van de overheid, in het nieuwe garantiekader vanaf 2015 aan termijnen worden

gebonden (horizonbepaling) en zal ook worden versoberd (risicopremie, niet langer

gratis). Dit zet ook het jaarlijkse rentevoordeel van €500-€800 mln. (volgens WSW) in

een ander daglicht, nog meer als verbeterd management door kapitaalverstrekkers

gunstiger zal worden beoordeeld met lagere rente-opslag.

Om financiering van sociale woningbouw op de kapitaalmarkt mogelijk te houden bij

verhoogde risico’s van individuele corporaties, is het noodzakelijk om de

zekerheidsstructuur te hervormen. Dit betreft twee hoofdaanpassingen.

Op de eerste plaats om het CFV als saneringsinstituut de mogelijkheid te geven om

langlopende schulden op de balans te herstructureren: ‘verhoogde dijkbewaking’ van de

voordeur van de zekerheidsstructuur.

Op de tweede plaats om de borgstellingen bij nieuwe financieringen te vervangen door

een kredietverzekering en borgstellingen bij herfinancieringen te laten vervallen. Deze

wijze van afbouw van de borgstellingen kan parallel lopen aan het nieuwe garantiekader,

dat de Minister van Financiën in voorbereiding heeft: horizonbepaling en versoberen van

de achtervangborgstelling, teneinde de achterdeur van de zekerheidsstructuur –voor de

overheid- gesloten te houden.

10

4. Voordeur zekerheidsstructuur: CFV als saneringsinstituut

Uitgangspunt:

‘Verhoogde dijkbewaking’: het CFV als saneringsinstituut de mogelijkheid geven om

langlopende schulden te herstructureren.

Sinds 1988 is, via de zogeheten naadloze aansluiting van het CFV op het WSW, sanering

door CFV de eerste beschermingswal tegen inroepen van de borgstelling,

Bij bedrijfssanering c.q. faillissement doen curatoren hun werk ten behoeve van de

schuldeisers. Een in populariteit toenemende variant is stille bewindsvoering. Voor

effectieve bewindsvoering zal het CFV anders moeten worden ingericht en moeten

worden uitgerust met aanvullende competenties. Gelet op het zorgvuldig kunnen

ontrafelen van de verwevenheid van overheidsfinanciën (achtervangborgstelling) met de

financiering van de corporaties (sectorbanken BNG en NWB), is het bedrijfseconomisch

en maatschappelijk relevant dit proces bij voorkeur te sturen vanuit de overheid.

Het proces van bedrijfssanering bevat in hoofdlijnen drie volgtijdelijke stappen: intake,

herstructureren en verkopen:

1. Intake

De netto activa worden ingenomen door het CFV. In de praktijk zal de waarde van de

activa veelal nihil of zelfs negatief kunnen zijn; er zijn immers voornamelijk schulden.

Verlieslatende nevenactiviteiten (grondposities, bedrijfsonroerend goed,

ontwikkelproductie) blijven achter bij de failliete woningcorporatie. Gelet op de

voorgenomen horizonbepaling en versobering van de zekerheidsstructuur, zal het CFV als

overheidsbedrijf (ZBO) alles in het werk stellen om de belangen van de Staat der

Nederlanden te beschermen.

Het bestuur van de corporatie wordt vervangen door een faillissementsstructuur:

bewindvoerder aangesteld vanuit het CFV (die daartoe wordt uitgerust en gekwalificeerde

experts kan inschakelen). De interne toezichthouders worden vervangen door een of

meerdere regeringscommissarissen, aan te stellen door de Minister.

2. Herstructureren

Het CFV is verantwoordelijk voor de ‘doorstart’ van het beheer van de sociale

woningvoorraad. De hoofdtaken daarbij zijn balansversterking (balance sheet

11

restructuring) en verbetering van de operationele bedrijfsvoering (operational

restructuring).

3. Verkopen

Het CFV is uiteindelijk verantwoordelijk voor het geheel of gedeeltelijk verkopen van de

onderneming aan een of meerdere private investeerders met bewezen

managementervaring, lange termijn beleggingsoptiek (minimaal 10 jaar) en onbesproken

reputatie.

Hierbij worden de principes gehanteerd van het opt-in bedrijfsmodel van FHL met dien

verstande dat bij sanering sprake zal zijn van 100% verkoop, waardoor zeggenschap

door de private investeerders afdoende geregeld kan worden. Met andere woorden, de

oorspronkelijke toegelaten instelling kan alsdan worden opgeheven.

Bij verkoop van de onderneming wordt met de kopende partij(en) een social charter

overeengekomen: bijzondere –meerjarige- verkoopbepalingen, waaronder tenminste

opgenomen periodiek meetbare prestatie-afspraken over onderhoud aan woningen en

tevredenheid van huurders.

Intake nader beschouwd

Het uitgangspunt van FHL is, dat er geen structurele –nieuwe- saneringsheffingen

worden opgelegd aan de sector. Voorwaarde hiervoor is, dat het CFV eenmalig wordt

voorzien van eigen vermogen teneinde herstructureringen te kunnen financieren.

Hiervoor worden in beginsel drie mogelijkheden aangereikt, desgewenst in combinatie

toe te passen:

De corporatiesector:

Motivatie: last and final offer vanuit de sector om, in aanvulling op bestaande maximale

5% saneringsheffing (van de jaarhuur van de woningen), eenmalig het CFV-nieuwe stijl

van eigen vermogen te voorzien. Desgewenst in de vorm van een achtergestelde lening

met jaarlijkse rentevergoeding.

Gelet op aard en omvang van benodigd eigen vermogen en voorkomen van situaties van

‘de lamme helpt de blinde’ is het te overwegen, dat een aantal bovengemiddeld solvabele

corporaties het eigen vermogen bijeenbrengt.

12

De rijksoverheid:

Motivatie: het CFV is en blijft een overheidsbedrijf (ZBO), dat de geleidelijke afbouw van

de achtervangborgstelling mede mogelijk gaat maken. Er is een precedent: het WSW

werd opgericht met een donatie van het rijk.

De sectorbanken:

Motivatie: De aandeelhouders van BNG en NWB hebben een belang om de ‘voordeur van

de zekerheidsstructuur’ gesloten te houden. Vanuit het perspectief van de private

investeerder is het onvermijdelijk, dat bij sanering ook de schulden bij de sectorbanken

worden geherstructureerd. Hiermee worden BNG en NWB ‘aandeelhouders’ in het CFV.

Hiermee hebben de banken een mogelijkheid een deel van hun bij ‘intake’ afgeschreven

schuld alsnog terug te verdienen.

Herstructureren nader beschouwd

De saneringspraktijk tot op heden (Vestia, WSG) is vooral gericht op operational

restructuring (met name verlagen bedrijfskosten) en voor wat betreft de balance sheet

restructuring alleen de activa (-versnelde- verkoop van assets), terwijl de passiva kant

veelal onaangeroerd blijft. Dit laatste heeft te maken met het feit dat een toegelaten

instelling tot nu toe niet failliet kan gaan; geborgd of ongeborgde leningen zijn secundair

aan de status van toegelaten instelling. De (sector)banken hebben geen prikkel tot

afschrijven zolang de huidige zekerheidsstructuur in stand blijft. Dit laatste is nu echter

de vraag. Tevens leert de recente geschiedenis van de eurocrisis, dat banken pas laat –

en onder druk van toezichthouder en politiek- gaan afschrijven. Dit zou in de

corporatiesector toch anders moeten zijn: gelet op het grote marktaandeel en zorgplicht,

hebben BNG en NWB er belang bij hun klanten financieel gezond te houden en tijdig de

juiste maatregelen te treffen. De rekening van non-interventie komt in eerste instantie

bij de sector terecht (saneringsheffing) en later alsnog bij de belastingbetaler (bij

inroepen achterborgstellingen).

Tot nu toe blijft schuldherstructurering buiten beschouwing bij CFV-sanering. Het verlies

van eigen vermogen wordt gecompenseerd vanuit de saneringsheffing uit de sector.

Deze middelen worden voornamelijk aangewend om de schulden, onder de condities van

de banken, te continueren en/of te herfinancieren. Dit is geen structurele oplossing en

bovendien een oplossing waarvan het succes te afhankelijk is van verbeterde

marktcondities: alleen door verkoop kan de schuld afnemen en als gevolg daarvan de

financieringslasten (deleverage).

13

De inverdieneffecten uit verlaging van de bedrijfskosten (operational restructuring)

wegen bij sanering onvoldoende op tegen de –vanuit de in het verleden veroorzaakte- te

hoge structurele financieringslasten. Als dit in stand blijft, is het gevolg dat er ook alleen

maar (blijvend en meer) geld van de sector via de saneringsheffing in moet, terwijl hier

juist grote behoefte is aan privaat kapitaal: private aandeelhouders zorgen voor

marktdisciplinering (structureel op rendement gedreven bedrijfsvoering). Zonder

schuldsanering is participatie van privaat kapitaal bij saneren uitgesloten.

5. Achterdeur zekerheidsstructuur: Afbouw (achtervang)borgstellingen

Uitgangspunt:

Borgstellingen bij nieuwe financieringen vervangen door een kredietverzekering en

borgstellingen bij herfinancieringen laten vervallen. Deze wijze van afbouw kan parallel

gaan lopen aan het nieuwe garantiekader van de Minister van Financiën: horizonbepaling

en versoberen van de achtervangborgstelling, teneinde de achterdeur van de

zekerheidsstructuur –voor de overheid- gesloten te houden.

Ondanks dat het werkdomein van de corporaties wordt ingeperkt tot woningbeheer en

dat de sector naar verwachting in omvang zal afnemen, blijven de individuele

bedrijfsrisico’s hoog: voornamelijk door een blijvend hoge schuldenlast, mede als gevolg

van verlieslatende projecten uit het verleden. Een aantal individuele corporaties is te

zwaar gefinancierd en kan onvoldoende kasstromen genereren om hun schulden af te

lossen, laat staan om rendement op het eigen vermogen te kunnen realiseren.

Daar komt bij dat de borgstelling weliswaar een rentevoordeel oplevert, maar

tegelijkertijd tot onvoldoende marktdisciplinering leidt: zolang er geen rendementseis

wordt gesteld op het eigen vermogen, kan er geen sprake zijn van operational excellence

in de bedrijfsvoering. Daarnaast weegt het rentevoordeel straks niet of nauwelijks meer

op tegen de verhoogde saneringsheffingen als gevolg van een toename in het aantal

saneringen en alsdan blijvend hoge saneringsheffingen.

Bovendien kan een deel van het wegvallen van het huidig rentevoordeel uit borgstelling

worden vervangen door een lager risicoprofiel als gevolg van beter management.

Kwaliteit van het management zal een belangrijker onderdeel worden van de risico-

beoordeling door de kapitaalverstrekkers. Dit gebeurt overigens nu ook al in toenemende

mate door het WSW.

14

Geleidelijke afbouw van de borgstellingen vermindert de blootstelling van de overheid.

Geleidelijk om marktverstoring te voorkomen en het vertrouwen van de financiële

markten te behouden. De toegang en beschikbaarheid van kapitaal voor sociale

woningbouw wordt ook behouden door de gefaseerde invoering van vervangende

mechanismen.

Vervangend mechanisme bij nieuwbouw sociale huurwoningen: kredietverzekering

De huidige borgstelling zou vervangen kunnen worden door een kredietvervangende

garantie via herverzekering. Dit kan bijvoorbeeld door als verzekeringspremie een deel

van de opslag aan te wenden die een dergelijke garantie kost. Zou op de markt een

interessant product kunnen zijn voor institutionele beleggers en verzekeraars. Zal nader

moeten worden uitgewerkt. Voorwaarde van de kapitaalverschaffer is in ieder geval

gekwalificeerd management.

Vervallen borgstelling bij herfinancieringen

In 2012 is door het WSW voor €9,5 miljard aan nieuwe leningen geborgd, voornamelijk

vastrentend: dit zijn voornamelijk herfinancieringen.

De gemiddelde looptijd van de leningenportefeuille is 16,5 jaar. In de praktijk is de

vervalkalender van de leningen gespreid en is de totale aflossingsverplichting in enig jaar

niet groter dan 15% van het schuldrestant. Dit betekent dat het vigerend

borgstellingsvolume –in theorie- over een periode van 8 tot 10 jaar zou kunnen worden

afgebouwd. In 2012 waren er 16.000 leningen met een gemiddelde hoofdsom van €5,5

mln.

Nuance is wel noodzakelijk: 14 van de WSW deelnemers zijn verantwoordelijk voor meer

dan 34% (€29,8 miljard) van het totaal geborgde volume. Er zal dus nauwkeurig

gekeken moeten worden. Het gaat hier echter om de hoofdredenering.

15

Bijlage 1: Forum for Housing and Living

Het Forum for Housing and Living (FHL) is een privaat initiatief van Rob van der Leij (Van

der Leij Groep), gestart voordat incidenten van mismanagement, fraude en zelfverrijking

bij bestuurders van woningcorporaties bekend werden.

FHL verkent sinds eind 2009 de voorwaarden voor introductie van nieuwe

aandeelhouders, bedrijfsfinanciering en governance bij woningcorporaties. Daarbij werkt

FHL vanuit de aanname dat ingrijpende hervormingen noodzakelijk en urgent zijn om de

bedrijfsprestaties te verbeteren. De motivatie van FHL is ingegeven vanuit financieel-

economische ontwikkelingen in Europees perspectief, die noodzaken tot het ontkoppelen

van de nauwe verwevenheid van bankfinanciering van de corporaties met

overheidsfinanciën. Onderscheidend kenmerk in het ontwikkelde bedrijfsmodel is

bewezen expertise van rendement gedreven bedrijfsvoering van huurwoningen, zowel

sociaal (daeb) als geliberaliseerd (niet-daeb).

FHL bestaat uit circa 40 personen uit volkshuisvesting, openbaar bestuur, beleggingen,

wetenschap en politiek. Binnen FHL functioneert een Raad van Deskundigen met twee

commissies: Financiering & Governance (onder voorzitterschap van Jos Streppel) en

Maatschappelijke Omgeving (waarvan Henry Meijdam voorzitter is).

Ervaringsdeskundigheid met rendementgedreven bedrijfsvoering en het aantrekken van

internationaal kapitaal wordt ingebracht door Wijnand Donkers (vrm. CEO van grote

Duitse woningonderneming).

16

Bijlage 2: Hoofduitgangspunten FHL opt-in bedrijfsmodel

Woningcorporatie is uitnodigende partij: Een of meerdere private investeerders met

daadwerkelijk bewezen expertise van rendement gedreven bedrijfsvoering van

huurwoningen nemen op uitnodiging van de woningcorporatie een meerderheidsbelang in

een dochteronderneming van de corporatie (de opt-in onderneming). Daarmee wordt

(mede)zeggenschap verkregen.

Waarderingsgrondslag: De opt-in onderneming wordt gewaardeerd volgens de

Discounted Cash Flow methode: bij de prijsvorming wordt uitgegaan van de verwachte

cash flow die jaarlijks beschikbaar komt voor de onderneming en waaruit aflossingen en

rente-betalingen worden betaald.

Bedrijfsactiviteit: De opt-in onderneming richt zich exclusief op het aankopen,

beheren en verkopen van huurwoningen (zowel daeb als niet-daeb zolang dit

onderscheid relevant blijft) op basis van bedrijfscontinuïteit en het realiseren van

rendement. Andersoortige bedrijfsactiviteiten worden in aparte rechtsvormen op afstand

geplaatst en vervolgens verkocht.

Woningexploitatie: De exploitatie van daeb en niet-daeb huurwonigen wordt ingericht op

prestatievelden onderhoudsinvesteringen (gemiddelde investeringen per woning) en

tevredenheid van huurders (periodiek onafhankelijk te meten).

Overheidsbeleid:De opt-in onderneming past bij landelijke en Europese regelgeving. Het

vaststellen van de huurprijzen van de sociale woningvoorraad blijft een politiek besluit.

De condities waaronder dividenduitkeringen aan aandeelhouders plaatsvinden wordt

overeengekomen met de overheid.

In schema:

17

18

Bijlage 3: Selectie van bronnen

Aedes Magazine (2013). Staatsgarantie ja of nee?

Algemene Rekenkamer (2011). Staatsbalans: zicht op staatsvermogen.

Tweede Kamer, vergaderjaar 2010-2011, 32755, nr. 2. Den Haag: Sdu

Algemene Rekenkamer (2012). Risico’s voor de overheidsfinanciën: inzicht en beheersing

Tweede Kamer , vergaderjaar 2011 – 2012, 33299, nr. 2. Den Haag: Sdu

Bank Nederlandse Gemeenten (2013). Halfjaarbericht 2013

BZK (2013). Brief van Minister aan Tweede Kamer. Reactie op WSW Trendanalyse 2013-

2017. 21 mei 2013.

Centraal Fonds Volkshuisvesting (2013). Jaarverslag 2012. Toezicht door financiële

risicoanalyses en interventie.

Financiën (2013). Brief van Minister aan Tweede Kamer. Aanbieding rapport van

Commissie Risicoregelingen en Kabinetsreactie. 17 september 2013.

De Nederlandsche Bank (2013). Jaarverslag 2012.

Koninklijke Vereniging van de Staathuishoudkunde (2013). Jaarboek 2013.

Den Haag: Sdu.

Lawson, J. (2013) the use of guarantees in affordable housing investment, a selective

international review, AHURI Position Paper No. 156. Melbourne: Australian Housing and

Urban Research Institute.

Nederlandse Waterschapsbank (2013). Halfjaarbericht 2013.

Sociaal-Economisch Raad (april 2010), Naar een integrale hervorming van de

woningmarkt.

19

VNG-commissie Gemeentelijke achtervang in de corporatiesector (september 2012).

Herstel van vertrouwen.

WSW (2013). WSW Trendanalyse woningcorporaties 2013-2017.

WSW (2013). Jaarverslag 2012 ‘Hoeder van de borg’.