presentatie bij DTe Den Haag, dinsdag 28 februari 2006€¦ · Presentatie aan DTe 28 februari 2006...

0Presentatie aan DTe 28 februari 2006

Reactie op consultatiedocument vermogenskostenvergoeding regionale netbeheerders

presentatie bij DTe

Den Haag, dinsdag 28 februari 2006


Doel en reikwijdte van deze presentatie

� Gupta Strategists heeft deze presentatie gemaakt in opdracht van de Vereniging

voor Energie, Milieu en Water (VEMW). De mondelinge toelichting en de

onderliggende analyes vormen een integraal onderdeel van de presentatie en

kunnen niet los van elkaar worden gezien. Eventuele publicatie is alleen ter

informatie van mensen die niet bij de presentatie aanwezig waren.

� Deze presentatie is gegeven voor de Directie Toezicht Energie (DTe) van de

Nederlandse Mededingingsautoriteit (NMa) op 28 februari 2006 als reactie op het

“Consultatiedocument vermogenskostenvergoeding regionale netwerken” (Den

Haag, december 2005).

� Deze presentatie is uitsluitend voor bovengenoemde doelstelling gemaakt. Gupta

Strategists, noch VEMW, kunnen instaan voor gebruik van dit rapport buiten de

bovengenoemde context.

� Deze presentatie bevat analyses die gemaakt zijn in de tweede helft van februari

2006. De gebruikte aannames en veronderstellingen kunnen na verloop van tijd

veranderen en dienen dan opnieuw te worden beoordeeld.

Bron: Gupta Strategists


Inhoud presentatie aan DTe over kapitaallasten van de elektriciteits- en gasnetwerken

0. Introductie

1. Risico vrije rente

2. Belastingtarief

3. Rente-opslag

4. Aandeel vreemd vermogen

5. Marktrisicopremie

6. Asset bèta

7. Inflatie

8. Conclusies


Vaststellen van de WACC is enorm belangrijk voor de gebruikers van de elektriciteit- en gasnetwerken

Bron: Schatting gebaseerd op DTe, “Bijlage Overeenkomst regionale netwerken elektriciteit 2001-2006”, 26-5-2003

en “Bijlage Overeenkomst regionale netwerken gas tot en met 2007”, 3-11-2003; CBS; Gupta Strategists

16

10

Totaal

Gas 6

Elektriciteit

Activabasis regionale netwerken in Nederland

[EUR, miljard]

� Vermogenskostenvergoeding =

WACC x Activabasis

� Vermindering met 1% verlaagt de

tarieven met EUR 160 miljoen

� De WACC is de belangrijkste

parameter bij de regulering van

netbeheerders


0,6

0,5

0,4

0,1Rekencorrectie

3,8Resultaat

Voorstel Dte

0,1Risicovrije rente

0,1Belastingtarief

0,1Rente-opslag

0,2D/E

Marktrisicopremie

Asset beta

5,7

Inflatie

Aanpassing van WACC (reëel, pre-tax, mid-point van geschat bereik) met andere

aannames dan DTe en redenen daarvoor [procent]

verhouding vreemd/eigen vermogen (D/E)

van 70/30

Voorspelde inflatie van 1,8%

Correctie voor aandeel netwerkomzet en VS

asset-bèta’s als bovengrens geeft 0,2


Gebruik van toekomstgerichte mrp van 3,8%

Gebruik doel van 26,9% voor vpb-tarief

1

4

5

6

7

Samen resulteren de alternatieve schattingen voor de para-meters in een WACC voor de regionale netbeheerders van 3,8%

2

3

Portefeuille leningen met zelfde looptijden

maar dan risicovrij geeft 4,0% rente

Rating-agencies en jaarverslagen geven 60

basispunten

Correctie omdat niet alle parameters

onafhankelijk zijn


Voor berekening van de WACC wordt dezelfde rekenmethodeals DTe gebruikt

Opbouw van de door DTe gehanteerde methode voor berekening van de WACC

(gemiddelde waardes van DTe)

D = Debt, Vreemd vermogen

E = Equity, Eigen vermogen

4,1%

Risico-vrije

rente

0,8%

Spread

5,0%

Markt risico

premie

4,1%

Risicovrije

rente

3,4%

Kosten D na

belasting

0,60

Equity beta

X

+

X

1,25%

Inflatie1

7,0%

WACC voor

belasting

70%

1-Belasting

60%

D/(E+D)70%

1-belasting

7,1%

Kosten E

4,9%

WACC na

belasting

5,7%

Reële WACC

voor belasting 40%

E/(E+D)

+

X

/

3,0%

Risico premie

4,9%

Kosten D voor

belasting

X-

1) Versimpeld weergegeven, werkelijk: (1+WACCvoorbelasting)/(1+inflatie) -1

Bron: DTe consultatiedocument; Gupta Strategists


Voor berekening van de equity bèta wordt dezelfderekenmethode als DTe gebruikt


Opbouw van de door DTe gehanteerde methode voor berekening van de equity

bèta (gemiddelde waardes DTe)

2,05

Omrekenfactor

X

1

1

1,5

D/E

70%

1 - belasting

0,29

Asset bèta

X

+

0,60

Equity bèta Aangepaste

D/E1,05





0. Introductie


2. Belastingtarief

3. Rente-opslag



6. Asset bèta

7. Inflatie

8. Conclusies


Uit een inventarisatie op basis van de jaarverslagen blijkt dateen risicovrije rente van 4,0% redelijk is voor de netbeheerders

Inventarisatie van gemiddelde opbouw van het vreemd vermogen van de drie grootste

energiebedrijven in Nederland

55%

15%

20%

Totaal vreemd vermogen 100%

Leningen ouder dan 3 jaar en

na 2009 af te lossen5%

Leningen ouder dan 3 jaar en

voor 2009 af te lossen5%

Cross Border Lease2

Leningen jonger dan 3 jaar1

Kortlopende leningen

1) Coupon rente is maximaal 4,5% (inclusief rente-opslag); 2) Schatting obv informatie over afsluitdatum in

jaarverslagen 3) looptijd 10 jaar muv kortlopende leningen (1 jaar); 4) Overige parameters waardes van DTe;

Bron: Jaarverslagen Nuon, Essent, Eneco (2004), CBS, Economist (25-2-06), Gupta Strategists

Schatting kosten

(excl.rente-

opslag)

2,9%

3,8%

4,3%

4,3%

4,8%

Schatting kosten

gebaseerd op3:

Toekomstgericht

2 jrs gemiddelde

5 jrs gemiddelde

5 jrs gemiddelde

10 jrs gemiddelde

4,0% gewogen

gemiddelde

1

Over de

portefeuille van

leningen van

Eneco, Essent en

Nuon zou, indien

geleend aan de

overheid, 4,0%

aan rente betaald

worden.

Met deze

risicovrije rente is

de WACC4

gemiddeld 5,6%

(4,9 – 6,4%)



0. Introductie


2. Belastingtarief

3. Rente-opslag



6. Asset bèta

7. Inflatie

8. Conclusies


Het Ministerie van Financiën streeft naar 26,9 procentvennootschapsbelasting in 2008

1) Overige parameters waardes van DTe

Bron: Tweede Kamer vergaderjaar 2004-2005, 30107 nr 2 p38 (“Werken aan winst”); Gupta Strategists

20062005 2009

27,4

29,6

31,5

2008

26,926,9

2007

Doel vennootschapsbelasting van het

Ministerie van Financiën [procent]2 � Gebruikers in de vierde reguleringsperiode

kunnen andere gebruikers zijn dan in de

derde reguleringsperiode

� Nacalculatie van vennootschapsbelasting

dient dus te gebeuren met een zo juist

mogelijke schatting

� Gebruik voor de schatting het aan de Tweede

Kamer gemeld voorgenomen beleid van het

Ministerie van Financiën

� Het doeltarief in 2009 is 26,9%

� Met dit belastingtarief is de WACC1

gemiddeld 5,6% (4,6 – 6,6)



0. Introductie


2. Belastingtarief

3. Rente-opslag



6. Asset bèta

7. Inflatie

8. Conclusies


Een rente-opslag voor het vreemd vermogen van netbeheerders van 60 basispunten lijkt voldoende

Waardes voor rente-opslag op vreemd vermogen met een

credit rating van BBB en hoger en gerealiseerde waardes

voor Essent, Eneco en Nuon [basispunten]

60

70

50-90DTe consultatie document

SGIB/Bloomberg gas1

SGIB/Bloomberg electriciteit1

NL grote drie2 40-70

Mediaan = 60

1) Societe Generale US market monitor febr.06; 2) Schatting op basis van jaarverslagen; 3) Overige parameters waardes van DTe


Met deze rente-opslag is

de gemiddelde WACC3

5,6% (4,6 tot 6,6%)

3a



0. Introductie


2. Belastingtarief

3. Rente-opslag



6. Asset bèta

7. Inflatie

8. Conclusies


De verhouding vreemd / eigen vermogen (D/E) van eennetwerkbedrijf ligt waarschijnlijk tussen 60/40 en 80/20

80

60Geintegreerde

Energiebedrijven VS

Puur netwerk

Schatting van aandeel vreemd vermogen in totale kapitaal

[procent]

TenneT en Envestra (Australië)

hebben als TSO waarschijnlijk een

iets lager risico dan de regionale

netbeheerders

1) Overige parameters waarden van DTe; Bron: Jaarverslag TenneT 2004; Standard & Poors

(Envestra), juli 2005; Yahoo Finance (alle bedrijven waarvoor D/E is gepubliceerd (61) minus 3 outliers), Gupta Strategists

4

Schatting voor D/E

verhouding wordt dan

70/30

Met deze D/E

verhouding is de

WACC1 gemiddeld

5,5% (4,6 – 6,5%)

Ondergrens omdat geïntegreerde

energiebedrijven waarschijnlijk een

hoger aandeel schuld op hun

netwerkactiviteiten dan op hun

overige activiteiten hebben


De D/E verhouding van de grote drie Nederlandse geïntegreerdeenergiebedrijven is gemiddeld naar schatting 65/35

Schatting van verdeling van totale vermogen van 3 grootste

Nederlandse geïntegreerde energiebedrijven in 2004

[procent]

Als cross-border leases worden meegeteld

als schuld, hebben de drie grootste

Nederlandse nutsbedrijven nu 65 procent

schuld als deel van het totale vermogen

Dit is een gewogen gemiddelde van netwerk

en overige activiteiten. Overige activiteiten

kennen een hoger risico, en waarschijnlijk

een lager aandeel schuld in het kapitaal

De Nederlandse netbeheerders kunnen dus

waarschijnlijk een D/E verhouding van 70/30

hebben

1) Schatting op basis van informatie in jaarverslagen

Bron: Jaarverslagen 2004 Eneco, Nuon en Essent; Gupta Strategists

4

cross-border leases1

42%

schulden

23%

eigen vermogen35%


Een vrije keuze van de D/E verhouding heeft voordelen voornetbeheerders en nadelen voor gebruikers

Bron: Consultatiedocument (par. 7.3); Gupta Strategists

VoordelenNadelen

Gebruikers

Netbeheerders

� Iets hogere kans dat EZ en

DTe moeten ingrijpen bij

faillissement om de

continuïteit te waarborgen.

�Kosten daarvoor worden

uiteindelijk op de gebruiker

verhaald

�Extra winst door lagere

kosten voor de financiering

� Iets hogere kans op

faillissement

Voor- en nadelen voor netbeheerders en gebruikers van vrije

keuze van de D/E verhouding door netbeheerders4

Verplichting van

netbeheerders tot het

aanhouden van de doel

D/E verhouding geeft de

gebruiker ook het niveau

van financiële zekerheid

waar de gebruiker voor

betaalt



0. Introductie


2. Belastingtarief

3. Rente-opslag



6. Asset bèta

7. Inflatie

8. Conclusies


Een regulator kan de toekomstgerichte marktrisicopremiehanteren bij het vaststellen van de WACC

Vermogenskosten

vergoeding voor

investeerders in

netbeheerders

Rendement op

alternatieve

mogelijkheden

voor investeerders

DTe bewaakt de balans zodat

investeren in netbeheer

voordelig is ten opzichte van

alternatieve investeringen en de

netwerkdienst geleverd blijft1

1) In reguleringstheorie ‘participatie-voorwaarde’ genoemd


Balans tussen investeren in netbeheer en alternatieven5 � In een vrije kapitaalmarkt wordt

de keuze tussen alternatieve

investeringen iedere dag

gemaakt

� DTe moet investeerders in

netwerken tevreden houden

alsof ze die mogelijkheid ook

hadden

� Bij de keuze om in bedrijf A of B

te investeren zijn de in het

verleden behaalde rendementen

irrelevant; het gaat om de

verhouding tussen de verwachte

toekomstige rendementen

� Bij het vaststellen van de WACC

kan dus de toekomstige

marktrisicopremie worden

gebruikt


Toekomstgerichte studies verwachten een toekomstige marktrisicopremie tussen 3 en 4,5%

Waardes voor de toekomstige marktrisicopremie uit

studies en rapporten

3,0%

4,3%

4,5%

Fama and French2

2,5%-4,5%Ofreg/Ofgem3

Claus and Thomas4

3,8%

NVE/PwC1

2%-4%PwC voor de FSA5

1) PwC voor NVE, “Utreding av referanserente …. inntektrammer for perioden 2007-2011”, december 2004; 2) Fama and

French, “The Equity Premium”, Journal of Finance, 57. 19, 2002; 3) Wordt naar verwezen in Ofcomm, “Ofcom's approach to risk

in the assessment of the cost of capital 2006”, 2005; 4) Claus and Thomas, “Equity Premia as Low as Three Percent? Evidence

from Analysts’ Earnings Forecasts for Domestic and International Stock Markets”, Journal of Finance, 56, 2001; 5 PwC voor

FSA (Financial Services Authority UK), “Rates of return for FSA prescribed projections”, June 2003; Gupta Strategists

Met deze

marktrisicopremie is de

gemiddelde WACC 5,3%

(4,4 tot 6,1%) waarbij

voor de berekening voor

de overige parameters de

waarden van DTe zijn

aangehouden

5



0. Introductie


2. Belastingtarief

3. Rente-opslag



6. Asset bèta

7. Inflatie

8. Conclusies


Uit combinatie van vier bronnen volgt dat de asset-bèta voor netbeheerders ligt tussen 0,14 en 0,26

0,20

0,14

0,26Lally

VS-nutsbedrijven 0,21

McKinsey & Co

(business case

NorNed)

DTe aangepastRegressie asset bèta en aandeel

netwerk van bedrijven in consultatiedoc

Regressie-analyse met aandeel

productie van Europese geïntegreerde

energiebedrijven (voor TenneT)

6 energie-nutsbedrijven uit de VS met

>50% omzet uit netwerk (Vasicek bèta)

Metastudie met 9 verschillende bere-

keningen voor 35–147 energie-

nutsbedrijven uit de VS

1) Overige parameters waardes van DTe; 2) Gemiddelde

Bron: TenneT, brief aan DTe (24-10-2004), Lally, “ The equity beta for ETSA utilities”, Consultatiedocument DTe, Gupta Strategists

Asset-bèta’s en daarmee berekende WACC [%]

Asset bèta MethodeSchatting van

waarde

Schatting

bovengrens

WACC1

4,3 – 5,2

4,6 – 5,6

6

a

b

c

d

4,6 – 5,7

4,8 – 6,0

Met deze asset-

bèta’s is de

gemiddelde

WACC1 5,2%

(4,3 tot 6,0%)


Correlatie van asset bèta’s uit DTe-consultatiedocument met aandeel netwerkactiviteiten leidt tot een asset bèta van 0,14

0% 100%

0,05

0,5

Gemiddelde van hoge en lage asset bèta uit DTe-

consultatiedocument versus aandeel van netwerkactiviteiten [%]

0,14

1) Overige parameters waarden van DTe

Bron: Jaarverslagen 10Kforms van bedrijven genoemd in consultatiedocument DTe, Gupta Strategists

R2=0,45

Het gemiddelde van de asset bèta’s

uit het consultatiedocument van DTe

(0,30) leidt tot een overschatting

Voor een puur netwerkbedrijf volgt

een asset-bèta van 0,14

Met deze asset-bèta is de WACC1

gemiddeld 4,7% (4,3 tot 5,2 %)

6a

Asset

bèta


De bedrijven waarmee de Nederlandse netbeheerders door DTeworden vergeleken doen meer dan alleen netwerkactiviteiten

100%Envestra

70%Red Electrica

62%Emera

49%Transco

42%Duquesne

38%Exelon

37%Canadian utilities

29%Australia gas light

16%Scottisch Power

Bron: Jaarverslagen, 10K forms, websites, Gupta Strategists

Aandeel netwerkactiviteiten van vergelijkingsbedrijven en overige activiteiten

[% van omzet]

Handel en distributie. Is voornemens om netwerk en overige business te

splitsen vanwege risicoverschillen tussen activiteiten

Integrated utility, logistics, energy services

Generation (water, kolen, renewable (wind, biomass, marine)) in VK en

VS. Gasopslag

Integrated utility in VS, met unregulated generation

Integrated utility in VS, infrastructuur voor wireless networks

Integrated utility in VS, met generation (oa hydro-electric power plant)

Integrated utility, power generation (hydro, nuclear, fossil), wholesale

power marketing

TSO in Spanje, engineering voor derden, telecommunicatie

Netwerkoperator en system operator

6a


Bij de bepaling van de asset bèta worden vijf bedrijven uit hetconsultatiedocument niet meegenomen

Bedrijven uit het consultatiedocument die niet worden meegenomen in

extrapolatie van asset bèta en redenen

Atmos

United Utilities

Viridian

Atlanta Gas and

Light

Terasen

Is in 2005 verdubbeld door overname van TXU. Met bèta wordt

werkelijk risico van onderliggende business waarschijnlijk overschat

Rest van bedrijvigheid met name water

Ondoorzichtig bedrijf met veel services (systems operations, DC

transmission) in Noord Ierland

Moederbedrijf AGL Resources heeft recent businessprofiel sterk

veranderd. Met bèta wordt werkelijk risico van onderliggende business

waarschijnlijk overschat

Is recent overgenomen door KinderMorgan

Bron: Consultatiedocument DTe, Jaarverslagen, 10K forms, websites, Gupta Strategists

6a


Een asset-bèta van 0,21 lijkt een bovengrens voornetwerkbedrijven op basis van Amerikaanse nutsbedrijven

1) Maandelijkse bèta over 5 jaar tegen lokale index 2) Overige parameters waarden van DTe

Bron: Ibbotson, jaarverslagen, 10K-forms, Gupta Strategists

VS energie-nutsbedrijven uit rapport

Enegiened (34) met uitzondering van

bedrijven:

� zonder uitsplitsing in jaarverslag (2)

� waarvoor geen bèta beschikbaar is bij

Ibbotson (2)

� die recent werden overgenomen (1)

� met negatieve asset-bèta (1)

Hieruit hebben de volgende bedrijven meer

dan de helft aan omzet uit het netwerk:

� Ameren 64%

� Wisconsin Energy 59%

� Cinergy 56%

� America Electric Pwr 54%

� Dominion 54%

� Pinnacle West 51%

Selectie van bedrijven met meer dan de

helft van de omzet in netwerkactiviteiten

Asset-bèta (Vasicek)1 van Amerikaanse

geïntegreerde energie-nutsbedrijven

0,21> 50% netwerk

0,26< 50% netwerk

Met deze asset-bèta is de WACC2

gemiddeld 5,2% (4,6 tot 5,7%)

6c 6c


De bovengrens voor de bèta van Nederlandse netwerkbedrijvenkan worden geschat met geïntegreerde nutsbedrijven uit de VS

Verenigde Staten

‘Integrated utilities’ die

zowel de elektriciteit en

gas, als de netwerkdienst

leveren. (muv Texas

waar men unbundling

heeft).

Jaarlijkse review van de

tarieven zodat schokken

snel worden

opgevangen.

Soort

bedrijf

Regule-

ring

Nederland

‘Unbundled’-bedrijven die

alleen netwerkdiensten

voor elektriciteit en gas

leveren.

Tarief wordt voor drie

jaar vastgesteld met

maatstafconcurrentie.

Externe schokken voor

de industrie worden met

nacalculatie vergoed

Implicaties voor asset

bèta van Nederlandse

netwerkbedrijven

Netwerk heeft lager risico

dan levering:

� Corrigeer voor

aandeel

netwerkactiviteiten

� Beschouw VS-bèta’s

als bovengrens

In beide systemen

worden externe

schokken vrij snel

vergoed. De VS-bèta’s

zijn voor dat aspect wel

te gebruiken

Verschillen en overeenkomsten tussen netwerkbedrijven in VS en NL


6c


De Vasicek correctie op de asset-bèta past beter bij reguleringvan netbeheerders dan de Blume correctie

Aanpassingen voor het corrigeren van ruwe beta’s

1) Lally, ‘An Examination of Blume and Vasicek Betas’, The Financial Review, vol. 33, pp. 183-198, 1998


Blume

Vasicek

Corrigeert ruwe bèta

richting marktgemiddelde

van 1,0

Corrigeert ruwe bèta

richting het industrie

gemiddelde voor het

specifiek bedrijf

Geeft toekomstgerichte

schatting voor bedrijven

die nieuwe activiteiten

kunnen ontplooien buiten

de eigen huidige sector

Geeft toekomstgerichte

schatting voor bedrijven

die niet zullen

diversificieren

Correctie wordt altijd

toegepast. Bewijs van

Blume gebruikt gegevens

van 1926-1968. Toen

was diversificatie de

trend1

Mate van aanpassing

afhankelijk van kwaliteit

van correlatie

bedrijfswaarde met de

markt

6c


Lally combineert bronnen en komt op een asset-bèta van 0,26 voor geïntegreerde energie-nutsbedrijven uit de VS

1) Overige parameters waardes van DTe

Bron:Lally voor Essential Services Commission of South Australia, “The equity beta for ETSA utilities” 6-5-2005; Gupta Strategists

Bron

Value Line

Value Line

Bloomberg

Alexander

Ibbotson

Ibbotson

S&P

S&P

S&P

Periode

1999-2003

1994-1998

2002-2003

1990-1994

1999-2003

1993-1997

1999-2003

1994-1998

1989-1993

Aantal

bedrijven

83

147

93

35

50

108

80

73

65

gemiddeld

mediaan

Bèta

0,29

0,26

0,25

0,27

0,11

0,32

0,19

0,26

0,32

0,25

0,26

Asset-bèta’s van Amerikaanse elektriciteits- en gasutilities

Met deze asset-bèta

is de WACC1

gemiddeld 5,4%

(4,8 tot 6,0%)

6d



0. Introductie


2. Belastingtarief

3. Rente-opslag



6. Asset bèta

7. Inflatie

8. Conclusies


De gemiddelde voorspelling voor de inflatie is 1,8%

1,5 - 2,0%ECB doelstelling

1,4 - 2,6%ECB voorspelling NL 2007

1,5%Economist huidige inflatie

1,6%Economist voorspelling 2006

1,8%

Voorspellingen voor inflatie (cpi) [procent]

1) Overige parameters waarden van DTE

Bron: Economist 25-2-06, consultatiedoc DTe, ECB maandbericht 8-12-2005 over 2007

Gemiddelde van andere

voorspellingen is 1,8%,

significant hoger dan de door

DTe voorgestelde waarde

(1,25%)

Met deze inflatie is de WACC1

gemiddeld 5,1% (4,1 – 6,1%)

7


Met nacalculatie van de WACC op basis van de gemeten inflatie(cpi) wordt het reguleringssysteem consistent

Start op t=0

RABt=0 x WACCreëel

Overige kostent=0

Totale tariefinkomstent=0

Tarieven op t=1

RABt=0 x (1+cpi) x WACCreëel

Overige kostent=0 x (1+cpi)

Totale tariefinkomstent=1

Aanpassing van tarieven voor inflatie1 (cpi) in

Nederlandse reguleringssysteem (met versimpeling dat x-

factor =0)

7

+ +

� In een consistent systeem wordt

de reëele WACC berekend met

dezelfde cpi als waarmee de

tarieven worden aangepast

� De reëele WACC wordt vooraf

vastgesteld

� Voorspellingen van de cpi lopen

uiteen en zijn niet altijd nauwkeurig

� Nacalculatie van de WACC voor

de gemeten cpi lost onzekerheid

omtrent de voorspelde cpi op

� Met nacalculatie wordt voor

financiële consequenties van

schattingsfouten gecompenseerd

1) DTe is wettelijk verplicht de cpi (consumentenprijsindex) van CBS te gebruiken

Bron: Elektriciteitswet ‘98, Gupta Strategists


Huidig beleid van DTe met lange-termijn inflatie kan netto tot tehoge tarieven leiden

1,8 %2,1 %2,1 %

3,3 %

4,7 %

2,5 %2,2 %2,2 %2,2 %2,2 %2,2 %2,2 %

2002 2003 2004 2005 20062001

Groei van omzet met cpi

Gebruikt voor vaststellen WACC

Bron: x-factor besluiten regionale netwerken elektriciteit en gas DTe, CBS, Gupta Strategists

Jaarlijkse inflatie voor berekening WACC (reëel, pre-tax)

[%]

Extra geld voor netwerken door groei van omzet met cpi boven de

gebruikte waarde voor de WACC in cpi-x regulering [EUR, miljoen]

-64-16-16

174

389

48

2001 2002 2003 2004 2005 2006

� DTe heeft de WACC gemiddeld

genomen te hoog ingeschat

vanwege de gemiddeld te lage

inflatievoorspelling over 2001-2006

� Dit heeft geresulteerd in te hoge

tarieven

� Met nacalculatie wordt de

gebruiker hiervoor vergoed

7

7



0. Introductie


2. Belastingtarief

3. Rente-opslag



6. Asset bèta

7. Inflatie

8. Conclusies


Aanpassing van afzonderlijke parameters leidt tot lagere WACC voor Nederlandse netwerkbedrijven

Parameter

Risicovrije rente

Belastingtarief

Rente-opslag

D/E

MRP

Asset – bèta

cpi

Schatting

4,0%

26,9%

40 - 90 bp

60-80%

3,0 – 4,5%

0,14 – 0,26

1,8%

Mid point

4,0%

26,9%

60 bp3

70%

3,8%

0,20

1,8%

WACC1

4,9 – 6,4

4,6 – 6,6

4,6 – 6,6

4,6 – 6,5

4,4 – 6,1

4,3 – 6,0

4,1 – 6,1

Aanpassing op DTe-WACC1,2

-0,6

-0,5

-0,4

-0,2

-0,1

-0,1

1 ) Overige parameters waarden van DTe 2) Ten opzichte van gemiddelde waarde van WACC 3) Mediaan


Schattingen van parameters, WACC1 [%] en verschil met WACC1 van DTe [%]

-0,1


0,6

0,5

0,4

0,1Rekencorrectie

3,8Resultaat

Voorstel Dte

0,1Risicovrije rente

0,1Belastingtarief

0,1Rente-opslag

0,2D/E

Marktrisicopremie

Asset beta

5,7

Inflatie

Aanpassing van WACC (reëel, pre-tax, mid-point van geschat bereik) met andere

aannames dan DTe en redenen daarvoor [procent]

verhouding vreemd/eigen vermogen (D/E)

van 70/30

Voorspelde inflatie van 1,8%

Correctie voor aandeel netwerkomzet en VS

asset-bèta’s als bovengrens geeft 0,2


Gebruik van toekomstgerichte mrp van 3,8%

Gebruik doel van 26,9% voor vpb-tarief

1

4

5

6

7

Samen resulteren de alternatieve schattingen voor de para-meters in een WACC voor de regionale netbeheerders van 3,8%

2

3

Portefeuille leningen met zelfde looptijden

maar dan risicovrij geeft 4,0% rente

Rating-agencies en jaarverslagen geven 60

basispunten

Correctie omdat niet alle parameters

onafhankelijk zijn


Berekening van de WACC met de gemiddelde waardes van alleparameters van VEMW levert 3,8%

Opbouw van de door DTe gehanteerde methode voor berekening van de WACC

(gemiddelde waardes VEMW)

1) Versimpeld weergegeven, werkelijk: (1+WACCvoorbelasting)/(1+inflatie) -1 Bron: DTe consultatiedocument; Gupta Strategists

4,0%

Risico-vrije

rente

0,6%

Spread

3,75%

Markt risico

premie

4,0%

Risicovrije

rente

3,4%

Kosten D na

belasting

0,54

Equity beta

X

+

X

1,8%

Inflatie1

5,7%

WACC voor

belasting

73,1%

1-Belasting

70%

D/(D+E)73,1%

1-belasting

6,0%

Kosten E

4,2%

WACC na

belasting

3,8%

Reële WACC

voor belasting 30%

E/(D+E)

+

X

/

2,0%

Risico premie

4,6%

Kosten D voor

belasting

X-




Berekening van de equity beta met alle parameters van VEMW levert 0,54


Opbouw van de door DTe gehanteerde methode voor berekening van

de equity beta (gemiddelde waardes van VEMW)

2,7

Omrekenfactor

X

1

1

2,3

D/E

73,1%

1 - belasting

0,2

Asset bèta

X

+

0,54

Equity bèta Aangepaste

D/E1,7




Berekening van de WACC met de gemiddelde waardes van alleparameters van VEMW levert 3,8%

Risk free rate

Spread

Kostenvoet vreemd vermogen

Marktrisicopremie

Asset beta

Equity beta

Kostenvoet eigen vermogen

Aandeel vreemd vermogen

Belastingtarief

Nominale WACC voor belasting

Inflatie

Reele WACC voor belasting1

VEMW

4,0%

0,6%

4,6%

3,75%

0,20

0,54

6,0%

70%

26,9%

5,7%

1,8%

3,8%

WACC berekening met gemiddelde waarde van

parameters

1) Verschilt van som van aanpassingen met afzonderlijke parameters (3,7%) omdat parameters niet geheel onafhankelijk van elkaar zijn.


DTe

4,1%

0,8%

4,9%

5,0%

0,29

0,60

7,1%

60%

30%

7,0%

1,25%

5,7%

Invoerwaardes

Resultaten van

berekening


EINDE

presentatie bij DTe Den Haag, dinsdag 28 februari 2006€¦ · Presentatie aan DTe 28 februari 2006...

Documents

Transcript of presentatie bij DTe Den Haag, dinsdag 28 februari 2006€¦ · Presentatie aan DTe 28 februari 2006...