Monetair beleid in theorie en praktijk

Jan Marc Berk

Economisch Beleid & Onderzoek

De Nederlandsche Bank

Inhoud van vandaag

• Enkele relevante concepten• Monetair-strategische overwegingen• De rol van geld daarin • Reageren op vermogensprijzen?

Geld, inflatie en rente

• Geld heeft op zich geen waarde, daarom niet vanzelfsprekend dat mensen het willen aanhouden

• Inflatie treedt op wanneer er meer geld wordt gecreëerd dan mensen willen absorberen

• Als ik denk dat ik met een bepaalde hoeveelheid geld morgen minder dingen kan kopen dan vandaag, wil ik dat geld vandaag alleen hebben als ik morgen meer geld krijg, zodat ik dezelfde dingen kan kopen als vandaag (rente)

Inflatie

• Inflatie maakt het moeilijk de waarde van goederen en diensten te destilleren uit de waargenomen prijzen

• Geld kan functies van ruilmiddel en rekeneenheid minder efficiënt uitoefenen, omdat waarde van de meeteenheid voortdurend veranderd (ruis)

Doel monetair beleid

• Minimeren van de ruis, behoud van de koopkracht van het geld

• Een stabiele waarde van geld betekent dat mensen verwachten dat geld dezelfde koopkracht blijft vertegenwoordigen

• Dus de kwaliteit van geld is de koopkracht die geld vertegenwoordigt

• Geld is ‘het’ product van centrale bank

Doelstellingen centrale banken

Federal Reserve Bank: • werkgelegenheid, economische groei, prijsstabiliteit,

rentestabiliteit, financiële stabiliteit en wisselkoersstabiliteit

Bank of England: • prijsstabiliteit (inflatie van 2%)

Europese Centrale Bank: • prijsstabiliteit (een inflatiecijfer minder dan 2% op de

middellange termijn), secundair economische groei

Doelstellingen centrale banken

Hoofddoelstelling: prijsstabiliteit

• Beste bijdrage monetair beleid kan leveren aan economische groei en stijging van de welvaart

• Eén instrument één doel variabele• Helder mandaat• Voordelen:

• transparantie/efficiency prijsmechanisme• verlaging inflatie- en risicopremie in lange rente• doelmatige allocatie besparingen• geen willekeurige herverdeling vermogen en inkomen

Intermezzo: de sluipmoordenaar inflatie

0

10

20

30

40

50

60

70

80

2 4 6 8 10 12 14 16 18 20

69.7

35.0

23.4

17.7

14.2

11.910.2

9.08.0

7.3 6.6 6.1 5.7 5.3 5.0 4.7 4.4 4.2 4.0 3.8

Tijd (jaren) waarbinnen de waarde van geld is gehalveerd bij een gegeven inflatie

Horizontale as: gemiddelde jaarlijkse inflatie

0.60

0.65

0.70

0.75

0.80

0.85

0.90

0.95

1.00

2 4 6 8 10 12 14 16 18 20

0.979

0.959

0.940

0.920

0.901

0.883

0.865

0.847

0.829

0.812

0.796

0.779

0.763

0.748

0.732

0.717

0.702

0.688

0.674

0.660

De waarde van € 1,- na X jaar bij een jaarlijkse inflatie van 2,1%

X

0,81 eurocent

10 jaar na start euro

Beleidsinstrument: korte rente

• Instrument beïnvloedt doelvariabele: renteverandering heeft effect op prijsniveau: monetaire transmissie.

• Verschillende transmissie kanalen:

• rente consumptie en investeringen bestedingen prijsniveau

• rente wisselkoers import & export demand etc.• rente vermogensprijzen (effecten en huizen)

consumptie etc.• rente inflatieverwachtingen looneisen kosten

prijsniveau

Probleem: effect van renteverandering is onzeker

• Nu rente veranderen, pas later effect op macro-economie: ‘long and variable lags’ monetair beleid moet forward looking zijn. Verwachtingen cruciaal.

• Bovendien: economie is voortdurend in beweging! Voortdurend treden economische schokken op.• Olieprijs, wisselkoers, wereldhandel, beurskoersen,

orkanen, dierziekten etc etc

• “Monetary policy is an art, not a science”

• Monetaire beleidsstrategie noodzakelijk

Monetaire beleidsstrategie• Raamwerk dat aangeeft hoe een centrale bank haar instrument

inzet om haar doel(en) te bereiken

directe strategie: inflatiedoelstelling (bijv VK, Zweden, Nieuw Zeeland)

indirecte strategie: geldhoeveelheid (vroeger Dld, Zwitserland),

wisselkoers (Denemarken, vroeger Nederland)

eclectische benadering: meerdere indicatoren, grote gesloten economie (VS, Japan, ECB)

Economische pijler

• Alle economische ontwikkelingen relevant voor de prijsontwikkeling op de middellange termijn

• Analytische raamwerk: breng al deze factoren samen in een macro-economisch model en maak projecties (BMPE)

• Deze voorspellingen zijn belangrijk, maar niet allesomvattend

• Zo veronderstellen deze modellen dat rentes alle info bevatten over alle andere vermogensprijzen. Niet realistisch. Daarom rol monetaire analyse.

De monetaire paradox

Prijsstabiliteit algemeen aanvaard als centrale doel monetair beleid, maar centrale bank-aandacht voor geld lijkt te zijn afgenomen.

Waarom?

Waarom die paradox?

• Monetaire beleidspraktijk:monpol wordt tegenwoordig gevoerd met de rente, hoeveelheden passen zich aan.

• Monetaire theorie:Geen intrinsieke rol voor geld. Volledige financiële markten: alle rendementen op financiële titels zijn gelijk (gecorrigeerd voor looptijd en risico).

Monetaire pijler: waarom?

Geld heeft een zelfstandige rol in de economie en dus inflatie, los van rente, omdat:• financiële titels imperfecte substituten zijn;• Aanbieders en vragers op financiële markten

heterogeen zijn, met variabele risicoperceptie;• Huidige inkomen en liquiditeit restrictie kan

zijn op huidige bestedingen.

Monetaire pijler: hoe?

• Biedt informatie over (inflatie) risico’s die buiten paradigma van economische pijler vallen;

• Is complementair aan de economische pijler;• Is ‘cross-checking’ van de kortere termijn visie

van economische pijler;• Is met name informatie over inflatie op de

(langere) termijn.

Relatie tussen geldgroei en inflatie in het eurogebiedProcentuele jaarmutaties, 1971-2008

0

2

4

6

8

10

12

0 2 4 6 8 10 12 14 16 18Geldgroei

Infl

atie

Relatie tussen geldgroei en inflatie in het eurogebiedProcentuele jaarmutaties, 1971-2008

0

2

4

6

8

10

12

14

16

1975 1980 1985 1990 1995 2000 2005

M3-groei

CPI/HICP-inflatie

Bbp-deflator

Voortschrijdende tweejaars gemiddelden. Inflatie is 8-kwartalen teruggeschoven.

Recente ontwikkelingen

Moeten centrale banken zich (ook) op vermogensprijzen richten? Aanleidingen:• Japan jaren ‘80 en ‘90 • Dotcom bubbel mondiaal einde jaren ’90• Huizenmarktprijsbubbel VS begin dit

millennium

Waarom zouden centrale banken reageren?

Barsten van de ´bubble´ kan negatieve gevolgen hebben:• ´flight to quality´, doorschieten van markten• ´credit crunch´• lager (consumenten) vertrouwen• stijging faillissementen• neerwaartse economische ontwikkeling• misallocatie• volatiliteit (onzekerheid)

Waarom zijn cb’en terughoudend?

• grote volatiliteit vermogensprijzen maakt het moeilijk• bepaling juiste prijs van een vermogenstitel is lastig• instrumenten van centrale banken zijn (vaak) niet geschikt voor het bestrijden van vermogensprijsinflatie• meerdere doelen vaak maar één instrument• moral hazard

Wat doen ze wel?

Afhankeijk van mandaat!

Gemeengoed=Greenspan doctrine: • vermogensprijsinflatie reden tot beleidsmatige

zorg als toekomstige groei en inflatie wordt beïnvloed;

• proberen de schok van het barsten van een ‘bubble´ te mitigeren

Toekomst?

• Krijgt monetaire analyse ECB navolging?

Beleidsmatige aandacht van ECB voor monetair-financiële ontwikkelingen heeft haar afgelopen jaar geholpen

• ‘Leaning against the wind’ via regulering?