10 safe

finance opkomende markten

safe 11

GELEIDE GROEIExpLOsIE

Tekst Rob stallinga

Over de Chinese economie hoeven we ons geen zorgen te maken. Die groeit wel. Maar leidt dat ook tot hogere beurskoeren? Jaap van der Hart, China-expert binnen

het team Robeco Emerging Markets Equities en tevens verantwoordelijk voor het fonds Robeco Emerging stars, ziet meer kansen dan risico’s.

‘De waardering van Chinese aandelen is aantrekkelijk geworden.’

opkomende markten finance

Beeld Hollandse Hoogte

12 safe

Over China lees je de krankzinnigste groeicijfers. Hoe hard groeide de Chinese economie in de afgelopen vijf jaar?‘Gemiddeld met tien procent per jaar.’

Dat is veel!‘Klopt, maar bijna de helft van wat China produceert, zijn investeringen. Je moet wel heel slecht investeren om dan niet hard te groeien.’

Zijn die Chinese statistieken een beetje betrouwbaar?‘Ik geef toe, het is niet de kwaliteit die we hier gewend zijn. In tijden van sterke groei zouden de schattingen te laag zijn. In perioden van zwakke groei zouden ze weer te hoog zijn. De cij-fers worden ongetwijfeld gemanipuleerd. Ook wordt een deel van de private bedrijven niet gemeten. En toch, de cijfers geven een goed beeld. Je ziet de groeicijfers op verschillende plekken bevestigd. In energieverbruik, autoverkopen, et cetera.’

Het lijkt erop dat de crisis aan China voorbij is gegaan. ‘Dat is niet helemaal waar. De crisis heeft wel degelijk impact gehad. Vooral de export heeft de gevolgen gevoeld. De Chinese overheid heeft onmiddellijk maatregelen genomen. De daling van de export is opgevangen met een groot inves-teringsprogramma van de overheid. China verkeerde in een prima conditie om extra uitgaven te doen. De overheid kende amper tekorten. De banken waren gezond. Al met al leidde de crisis tot iets minder groei; het laagste groeicijfer was 6,5 procent in het eerste kwartaal van 2009. “O, o”, rie-pen de Chinezen, “de groei zwakt af.”’

Hoe zit het inmiddels met de schulden en tekorten van China? ‘Wat betreft de externe schuld heeft China een positief saldo. China beschikt over enorme reserves. Deze naderen de drie biljoen dollar. Het opkopen van buitenlandse schuld is onderdeel van hun valutabeleid. China wil de koers van de eigen munt, de yuan, laag houden. Ook de financiële balans van de overheid is gezond. De staatsschuld is relatief laag en is grotendeels in binnenlandse handen. Bovendien beschikt de Chinese overheid over grote belangen in staatsbedrijven. Tekort? Dat zit nu tussen de twee en drie procent. De groot-ste risico’s in China zitten niet bij de overheidsfinanciën.’

Ik neem aan dat u wel eens in China bent. Wat valt op?‘Ik ga minstens eenmaal per jaar. Wat opvalt, is hoe nieuw de steden zijn. Sloppenwijken zie je er niet, ondanks de armoe-de die er natuurlijk wel is. Als je mensen spreekt, zijn ze groei-gericht en ambitieus. De Chinezen vinden het interessant om te weten hoe buitenlandse beleggers over hen denken. Maar recent werd ons ook gevraagd hoe wij over Europa dachten. Dat geeft wel aan dat ze zich in China zorgen maken. Voor China is Europa een belangrijke exportmarkt.’

Wat is de kracht van de Chinese economie?‘In de eerste plaats de enorme investeringen in kapitaalgoe-deren, die gefinancierd worden door enorme besparingen. De staatsbedrijven keren nauwelijks dividend uit. Bijna vijftig procent van het Chinese bnp bestaat uit investeringen. De meeste landen zitten rond de twintig procent. China is in het

afgelopen decennium sterk gericht geweest op kapitaal­intensieve groei. Verder zijn ze in China slim in het overnemen van westerse technologie. De schaalgrootte van China wordt gebruikt om productie en daarmee technologie aan te trek-ken. De derde driver is de aanwezigheid van goedkope arbeid. De exportindustrie heeft hard kunnen groeien door massale arbeidsmigratie van het platteland naar de kust­gebieden. Dit laatste gaat in de toekomst minder belangrijk worden. Door het één­kind­beleid zal de aanwas van jonge mensen op de arbeidsmarkt dalen.’

Zwakte? ‘Groei heeft prioriteit. Zaken als milieu zijn daaraan onder­geschikt. Ook is de groei sociaal gezien onevenwichtig. De kustgebieden profiteren, het achterland een stuk minder. De ongelijkheid is toegenomen. China streeft nu naar een meer evenwichtige economie. Dat is natuurlijk voor de com-munistische partij ook van belang om meer steun onder de bevolking te werven. Dat de economische groei vooral wordt gedreven door investeringen is een kracht, maar ook een zwakte. De Chinese consument profiteert er relatief weinig van. Nu China in steeds meer industrieën zelfvoorzienend is, wordt het steeds lastiger om het huidige beleid gericht op investeringen vol te houden. China is daarom gedwongen de binnenlandse consumptie te stimuleren. Dit zal mogelijk leiden tot lagere structurele groei, maar zolang de consu-mentengroei toeneemt, zal het de Chinese burger weinig uitmaken.’

Corruptie?‘Dat is een probleem. Je komt het in meer opkomende mark-ten tegen. Ik heb niet de indruk dat het in China erger is. Positief is dat China om de zoveel tijd zijn leiders wisselt. Twee termijnen zijn tegenwoordig het maximum. Er wordt enigszins geluisterd naar de eigen bevolking. Dat is wel zo verstandig. Ook uit eigen belang.’

China kent geen democratie. Dat gaat een keer wringen. Is een opstand mogelijk?‘Op korte termijn is dat zeker niet aan de orde. Op lange ter-mijn is het een reëel risico. Het mooiste scenario is dat de vrij-heden langzaam toenemen en de alleenmacht van de partij langzaam oplost. Er zijn nu wel protesten, maar die zijn altijd op lokaal niveau. Bijvoorbeeld tegen de aanleg van een weg, een onrechtmatige onteigening of een bedrijf dat zich niet aan zijn afspraken houdt. Grote georganiseerde oppositie bestaat in China niet of nauwelijks.’

De Chinese regering is hard bezig oververhitting van de economie te bestrijden door de rente te verhogen en de banken extra leendrempels op te leggen. Wat gaan deze maatregelen met de Chinese economie doen?‘Ik zie geen structurele oververhitting. Door de hoge investe-ringen wordt er continu capaciteit bijgebouwd in China. De inflatie loopt wel op en daarom wil de centrale bank de groei temperen. De groei zal waarschijnlijk iets teruglopen, maar dan hebben we het nog steeds over zo’n acht procent groei. Groei blijft nog steeds heel belangrijk voor de overheid. De kredietkraan gaat zeker niet dicht.’

finance opkomende markten

safe 13

‘DE bELanGRIJkstE COnCuRREnt vOOR EEn CHInEEs bEDRIJf Is MEEstaL EEn anDER CHInEEs bEDRIJf’

opkomende markten finance

Beeld Hollandse Hoogte

modern wegenneT in sjanghai

14 safe

Er wordt onderwijl gewaarschuwd voor een Chinese vast-goedbubbel die op springen staat. Terecht?‘Niet echt. De prijsstijgingen verschillen sterk per regio. Alleen op sommige plekken is er sprake van een bubbel, vooral in het hoge segment in de belangrijkste steden. In de kleinere steden zijn de prijsstijgingen beperkt gebleven. Het grootste deel van de markt wordt gedreven door de wens van Chinezen om beter en groter te wonen, en door hun toe-genomen koopkracht. Maar gedeeltelijk speelt speculatie wel een rol. Er zijn in China veel rijke mensen die huizen als een goede belegging zien, mede omdat er binnen China weinig alternatieven zijn behalve je geld op de bank zetten of beleggen in lokale aandelen. Dat kan een risico zijn als die perceptie verandert. Een belangrijk verschil met de VS en Europa is echter wel dat in China de rol van hypotheken veel minder groot is. Al met al denken we dat het risico op het instorten van de huizenmarkt erg beperkt is. De regering pakt de prijsstijgingen inmiddels aan met strengere regels en extra bouw van sociale woningen. De grootste groei voor de bouw zit nu in de sociale sector.’

Amerika ergert zich aan het beleid van de Chinese regering om de yuan goedkoop te houden. Zal dit leiden tot een handelsoorlog?‘Dat is niet het meest waarschijnlijke scenario. Geen van de twee landen heeft daar belang bij. Ze zijn van elkaar afhan-kelijk. Maar er zullen wel om de zoveel tijd schermutselingen zijn. China is nu nog te bang dat de exportsector lijdt onder een duurdere munt. Dat lijkt mij niet terecht. De belangrijk-ste concurrent voor een Chinees bedrijf is meestal een ander Chinees bedrijf. Voor veel producten zal een duurdere munt zich dus vertalen in hogere eindprijzen. Volgens mij is het juist in het belang van China de munt te laten appreciëren. Als de yuan duurder wordt, neemt de Chinese koopkracht toe. Maar ook hier bewandelt China de weg der geleidelijk-heid. Elk jaar wordt de yuan weer wat meer waard. Voor de komende jaren rekenen wij op een waardestijging van zo’n vijf procent per jaar.’

Ondanks de onstuimige groei van de Chinese economie verloor de beurs van Sjanghai vorig jaar ruim tien pro-cent. Hoe kan dat?‘De belangrijkste reden is toch de wijziging in het monetaire beleid. Hogere rente en minder kredieten pakten slecht uit. De beurs van Sjanghai is vooral een beurs van particulieren. Als de banken minder gemakkelijk uitlenen, voelt de Chinese beurs dat en verslechtert het beurssentiment. Opvallend is dat het prijsverschil tussen de aandelen in Sjanghai en de aandelen in Hongkong is verminderd. Dat is alleen maar gezond, aangezien de aandelen in Sjanghai tegen een forse premie handelden.’

Wat hebben Chinese aandelen in de afgelopen vijf jaar opgeleverd?‘150 procent van 2006 tot en met 2010. De groei zat vooral in de jaren 2006 en 2007. Toen de financiële crisis uitbrak, zijn de koersen hard naar beneden gegaan. Daarna zijn ze weer teruggekomen, maar ze hebben nog niet het hoogste punt van 2007 bereikt.’

Is Robeco onderwogen of overwogen in China?‘Overwogen. China is aantrekkelijk door de hoge economi-sche groei. Bovendien is de waardering van Chinese aandelen aantrekkelijk geworden. China was altijd een dure beurs, maar door een aantal jaren van mindere performance han-delt de beurs nu op twaalf keer de verwachte winst voor dit jaar. Deze koers­winstverhouding is vergelijkbaar met die van andere opkomende markten. Verschil is wel dat China harder groeit. Dat de Chinese munt in waarde stijgt, is ook een reden om in China te beleggen.’

Wat is de topdrie Chinese posities in de portefeuille van Robeco Emerging Markets Equities?‘China Mobile is de grootste positie. Het is met meer dan vijfhonderd miljoen klanten het grootste telefoonbedrijf ter wereld en de nummer één van China. China Mobile handelt tegen een aantrekkelijke waardering. Er zit nog veel groei in. De penetratie van mobiele telefoons is nu zo’n 63 pro-cent. Er zijn nog veel klanten te winnen en ook het dataver-keer zal groeien. Dat het bedrijf alleen in China opereert, vinden wij alleen maar gunstig. Positief zijn wij ook over Sinopec. Dit bedrijf is sterk in raffinage, maar pompt ook steeds meer olie en gas omhoog. Recent was raffinage door het Chinese mechanisme van vaste prijzen verlieslatend. Inmiddels zijn de regels aangepast en verkoopt Sinopec marktconform. De markt vertrouwt dat nog niet, waardoor Sinopec tegen acht maal de winst handelt. Wij denken dat het huidige prijsmechanisme goed werkt en de lage waarde-ring dus niet terecht is. De derde grote positie is China Con­struction Bank. Ook deze bank heeft geld uitgeleend voor vastgoed­ en infrastructuurprojecten. Dat is een risico. Daar staat tegenover dat de bank goed is gefinancierd en dat veel investeringsprojecten staatsdekking hebben. Potentiële groei zit ’m in financiële dienstverlening aan particulieren en kleine bedrijven, wat nu nog onderontwikkeld is in China.’

Interessante sectoren?‘Een sector die hard groeit is de automobielsector. Verder verwachten wij veel van Chinese zonnepanelen. China is de kostenleider en wint steeds meer marktaandeel. Door dalen-de prijzen voor panelen en stijgende energieprijzen zal de sector minder afhankelijk worden van subsidies. Dat maakt zonne­energie aantrekkelijker.’

Hoe zijn de vooruitzichten voor Chinese aandelen?‘Wel goed, denken we. De waarderingen zijn aantrekkelijk. De economische groei zal iets minder worden, maar hoog blijven. Minder export zal voldoende worden gecompen-seerd door een groeiende binnenlandse markt.’

Ten slotte, wanneer gaat China de VS inhalen als groot-ste economie ter wereld?‘Nu China vorig jaar Japan heeft ingehaald, staat het num-mer twee. De Amerikaanse economie is nog altijd ongeveer 2,5 keer zo groot. Op basis van de huidige groeiprognoses van China en de VS zal China rond 2030 de grootste zijn. Het kan eerder of later zijn, maar het gaat onvermijdelijk een keer gebeuren.’

finance opkomende markten

safe 15Beeld Hollandse Hoogte

opkomende markten finance

‘Op basIs van DE HuIDIGE GROEIpROGnOsEs van CHIna En DE vs zaL CHIna ROnD 2030 DE GROOtstE zIJn’

schaalmodel van ToekomsTig Beijing