OorzakenEssentie van bankieren
Banken “borrow short and lend long”Dit creëert grote broosheidGeen probleem in normale tijden wanneer
mensen vertrouwen hebbenProbleem ontstaat als vertrouwen zoek isDit kan gebeuren als één of meerdere banken
solvabiliteitsproblemen kennen (verhouding eigen vermogen / vreemd vermogen)
OorzakenDan is een “bank run” mogelijk:
liquiditeitscrisisSleept ook andere “onschuldige” banken meeEr ontstaat een duivelse interactie tussen
liquiditeits- en solvabiliteitscrisis: solvabele banken moeten activa verkopen om terugtrekken van deposito’s op te vangen
Deze verkopen doen prijzen activa dalenWaarde van de activa van de banken daaltSolvabiliteitsprobleemEn nieuwe liquiditeitscrisis
OorzakenDe bankcrisis van de jaren ‘30 en de Grote
Depressie hadden geleid tot hervormingen die de banksector minder broos moesten maken.
Deze waren: Centrale bank als “lender of last resort”Deposito verzekeringSplitsing commerciële- en zakenbanken (Glass-
Steagall Act 1933)
Meeste economen dachten dat dit zou volstaan om veiligheid in te bouwen in bankstelsel
en om een grote bankcrisis onmogelijk te maken.
Ze dachten verkeerd.Waarom?Laten we eerst begrip “Moral Hazard”
introduceren.
Moral Hazard De verzekering die impliciet geboden wordt
door centrale banken en overheden heeft een sterke prikkel gegeven aan bankiers om meer risico te nemen.
Om dit tegen te gaan hebben overheden banken onderworpen aan toezicht en controle
gedurende de naoorlogse periode.Maar dan gebeurde iets merkwaardigs.
Het nieuwe paradigma van de efficiënte markten
Dit paradigma werd erg populair ook buiten academische ivoren toren.
Belangrijkste ingrediënten:Prijzen weerspiegelen fundamentele waarden; dus
zeepbellen kunnen niet ontstaan.Financiële markten kunnen zichzelf reguleren; er
is geen overheidsregulering nodig.
Bankiers waren enthousiastParadigma van efficiënte markten was
erg invloedrijk. Bankiers gebruikten het om te pleiten
voor deregulering.Ze haalden hun slag thuis.Banken in VS en Europa werden
geleidelijk gedereguleerd.Hoogtepunt van deregulering:
Afschaffing van Glass-Steagall act in 1999 (Clinton-Rubin-Summers)
Banken konden nu alle activiteiten, traditioneel gereserveerd voor zakenbanken, opnemen:beleggen in aandelen en derivaten en nieuwe
financiële producten met hoog risicoDe les van de Grote Depressie was vergeten!
Andere factor: financiële innovaties
Deregulering van financiële markten viel samen met
proces van financiële innovatie.En werd er ook door versterkt.Financiële innovatie bracht nieuwe financiële
productendie toelieten traditionele leningen te
verpakken in verschillende risico-klassen en te verkopen in de markt.
= “Securisering” (“securitisation”)
Andere factor: financiële innovatiesMen dacht dat deze complexe producten het
risico zouden spreiden over meer actoren (efficiënte marktidee)
met minder systeemrisico tot gevolg,en dus minder noodzaak voor toezicht en
regulering .De markt zou zichzelf wel reguleren.
Zijn financiële markten wel efficiënt?
De te verwachten wonderen van deregulering waren gebaseerd op het bestaan van efficiënte markten.
Maar zijn die wel efficiënt?Antwoord: zeepbellen en ineenstortingen
(“Bubbles and crashes”) maken inherent deel uit van het kapitalisme.
Stock market indices in euro area (Euro-Stoxx-50) and in the US (S&P-500) in 2003-08
80
100
120
140
160
180
2002003Jan
2003M
a
2003S
e
2004Jan
2004M
a
2004S
e
2005Jan
2005M
a
2005S
e
2006Jan
2006M
a
2006S
e
2007Jan
2007M
a
2007S
e
2008Jan
2008M
a
2008S
e
euro area
US
US house pricesS&P Case-Shiller Home Price index
80,00
100,00
120,00
140,00
160,00
180,00
200,00
220,00
240,00
DEM-USD 1980-87
1.3
1.8
2.3
2.8
3.3
1980
1981
1982
1983
1984
1985
1986
1987
Euro-dollar rate 1995-2004
0,6
0,7
0,8
0,9
1
1,1
1,2
1,3
6/03/95 6/03/96 6/03/97 6/03/98 6/03/99 6/03/00 6/03/01 6/03/02 6/03/03 6/03/04
“Bubbles and crashes” zullen niet verdwijnen
“Bubbles and crashes” zijn het resultaat van grote onzekerheid.
Beleggers zijn genoodzaakt gebruik te maken van “heuristics”.
Voorbeeld: koop als prijs stijgtOf koop als “goeroe” het zegtDit leidt tot kuddegeestInteressante lectuur: Kindleberger, Manias,
Panics and Crashes: bubbles and crashes hebben bestaan sinds het begin van kapitalisme
en zullen niet verdwijnen
Banken surfen op bewegingen van financiële marktenTen gevolge van deregulering konden
banken het hele gamma van financiële producten aanhouden.
Ze werden dus meegesleurd door de grote speculatieve bewegingen.
Hun balansen werden hypergevoelig voor de zeepbellen (hi-tech zeepbel, immobiliën zeepbel, grondstoffenzeepbel) .
Bankbalansen kenden inflatie met overwaardering tot gevolg.
Growth rate of total bank loans (left) and Stock price index(right) in euro area
2%
4%
6%
8%
10%
12%
14%
2003Jan 2004Jan 2005Jan 2006Jan 2007Jan 2008Jan
% c
han
ge
60
80
100
120
140
160
180
200
ind
ex
Loans
Stock price
Het omgekeerde is ook waar.De balansen van de banken werden ook
heel gevoelig voor de crash. De trigger was de crash in de huizenmarkt
in de VS. Dit was slechts een trigger. De crisis zou in elk geval ontstaan zijn.
Bijkomende ontwikkelingen in financieel toezicht (financial regulation)De Bazel-akkoorden waren een poging om
gelijkaardige kapitaalvereisten op te leggen aan alle banken in de ontwikkelde landen.
Gebaseerd op een indeling van de activa volgens het risicogehalte
en met de verplichting om voldoende eigen middelen aan te houden naast deze activa afhankelijk van de risicograad.
Volgens de Bazel-akkoorden werd een klein risicogehalte toegekend aan leningen van banken aan andere financiële instellingen,
waardoor banken de kans kregen om risicovolle activa door te schuiven naar andere banken en uit hun balans te laten verdwijnen.
Het verlenen van korte termijn kredieten aan elkaar nam toe, waardoor banken elkaar enerzijds een dienst bewezen, maar anderzijds verkregen steeds meer banken hun financiering via de interbankenmarkt.
Banken kregen hierdoor de illusie dat de activa op hun balans weinig risicovol waren.
Bovendien gaan de meeste modellen om financiële producten te waarderen uit van de assumptie dat de opbrengsten (returns) uit deze producten normaal verdeeld zijn.
Maar deze opbrengsten zijn NIET normaal verdeeld en hebben dikke staarten (bubbles and crashes)
Hierdoor werd door deze modellen (gebaseerd op een normale verdeling) de kans op het voorkomen van grote schokken zwaar onderschat!
Dow Jones Industrial Average 1928-2008
-0,3
-0,25
-0,2
-0,15
-0,1
-0,05
0
0,05
0,1
0,15
02-1
0-1
928
02-1
0-1
931
02-1
0-1
934
02-1
0-1
937
02-1
0-1
940
02-1
0-1
943
02-1
0-1
946
02-1
0-1
949
02-1
0-1
952
02-1
0-1
955
02-1
0-1
958
02-1
0-1
961
02-1
0-1
96
4
02-1
0-1
967
02-1
0-1
970
02-1
0-1
973
02-1
0-1
976
02-1
0-1
979
02-1
0-1
982
02-1
0-1
985
02-1
0-1
988
02-1
0-1
991
02-1
0-1
994
02-1
0-1
99
7
02-1
0-2
00
0
02-1
0-2
00
3
02-1
0-2
00
6
Random normal process
-0,3
-0,25
-0,2
-0,15
-0,1
-0,05
0
0,05
0,1
0,15
02-1
0-1
928
02-1
0-1
931
02-1
0-1
93
4
02-1
0-1
937
02
-10-1
940
02-1
0-1
943
02-1
0-1
946
02-1
0-1
949
02-1
0-1
952
02-1
0-1
95
5
02-1
0-1
958
02
-10-1
961
02-1
0-1
964
02-1
0-1
967
02
-10-1
970
02-1
0-1
973
02-1
0-1
976
02-1
0-1
979
02-1
0-1
982
02-1
0-1
98
5
02-1
0-1
988
02
-10-1
991
02-1
0-1
994
02-1
0-1
997
02-1
0-2
000
02-1
0-2
003
02-1
0-2
00
6
Schommelingen meer dan 5 standaard deviaties komen slechts om de 7000 jaar voor indien de opbrengsten uit financiële producten normaal verdeeld zouden zijn.
Gedurende de afgelopen 80 jaar waren er 76 dergelijke schommelingen !!
TABLE : Five Largest Movements of the Dow-Jones Industrial Average in October 2008
An non-Normal October (1)
Date Log-Return Average Frequency under Normal Law 07/10/2008 - 0.05242 Once in 8,038 Years 09/10/2008 - 0.07616 Once in 9,114,869,772 Years 13/10/2008 + 0.105083 Once in 165,017,584,680,094,000,000 (2) Years 15/10/2008 - 0.08201 Once in 597,973,260,906 Years 28/10/2008 + 0.103259 Once in 29,955,839,072,867,400,000 (2) Years
(1) Daily returns from 01/01/1971 – 31/10/2008 (= 0.03%, = 1.06%) (2) 10 18 = “Quintillion” in Western (Arabic) Numeral
= “Billion Billion” in US; modern British & Australian
Ja, indien je de financiële theorie hebt bestudeerd en gelooft dat de genererende opbrengsten normaal verdeeld zijn.
Neen, indien je de financiële theorie niet kent.
Bijgevolg was er een systematische onderwaardering van risico’s (tail risk) waardoor de illusie van een lage risico-omgeving gecreëerd werd.
Bovendien was er geen neiging om deze risico’s beter te waarderen omdat men er vanuit ging dat indien er iets ergs zou gebeuren (bv. een liquiditeitscrisis) (= een typisch voorbeeld van een tail risk),
de centrale banken de nodige liquiditeiten zouden verschaffen.
De illusie ontstond bij de banken dat men zich geen al te grote zorgen diende te maken over eventuele liquiditeitsrisico’s.
SamengevatDeregulering,afwezigheid van voldoende toezicht,het toepassen van een foute theorie,financiële innovaties (securitisation),en moral hazardbrachten banken ertoe ongehoorde risico’s
aan te gaan.De balansen waren vervlochten met de
zeepbelbewegingen in de marktenen ontploften als de markten crashten.
Reactie van de overheden:de Centrale BankenLearning by doing:het verstrekken van massale liquiditeiten
door de Centrale Banken.Hierdoor werden de noodzakelijke
liquiditeitsmiddelen gegeven en voorkwam dat het hele systeem ineen stortte.
Maar dit verzwakte uiteraard ook de balansen van de Centrale Banken, daar zij de “rommel” overnamen in ruil voor liquiditeiten.
Reactie van de overheden: de regeringenHet verstrekken van overheidswaarborgen
aan financiële instellingen was essentieel om te voorkomen dat de interbankenmarkt zou opdrogen en tot een nog grotere liquiditeitscrisis zou leiden.
Maar zijn deze overheidswaarborgen geloofwaardig?
Zijn deze overheidswaarborgen geloofwaardig?
0
100
200
300
400
500
600
Belgium France Germany Italy Netherlands Spain UK US Eurozone
Total assets to GDP
Reactie van de overheden: de regeringenDe herfinanciering van de banken was
massaal.Samen met de voorgenoemde interventies,
waren deze tot nu toe redelijk succesvol in het voorkomen van een ineenstorting van de bankenwereld.
Het is echter onduidelijk of deze maatregelen voldoende zullen blijken te zijn om toekomstige schokken op te vangen
en om het financiële systeem weer op de rails te krijgen zodat het opnieuw haar functie van kredietcreatie kan vervullen.
Fundamentele problemen waar de banken momenteel mee kampenDe activa zijn zwaar overgewaardeerd /
opgeblazen door hun participatie in opeenvolgende zeepbellen.
De banken staan voor een periode waarin hun balansen zwaar zullen krimpen (“deleveraging”).
Dit zal geen “zacht” proces zijn,grotendeels doordat tijdens deze
krimpingfase de duivelse interactie tussen solvabiliteit en liquiditeit zal ontstaan.
Hierdoor zullen de banken (waarschijnlijk) in een verdere neerwaartse spiraal terecht komen.
Bijgevolg is het onmogelijk een bodemwaarde te voorspellen van de activa van de banken.
Regeringen zullen opnieuw ter hulp geroepen worden
en banken nationaliseren (?)De liquiditeitscrisis is nog niet voorbij!
Het ergste moet nog komen … Door deze “deleveraging” zullen banken
minder (makkelijk) geneigd zijn nieuwe leningen te verschaffen aan ondernemingen en particulieren. Hierdoor wordt de reële economie
meegesleurd. Hoe diep en hoe lang dit zal duren weet
niemand. Het is niet uitgesloten dat dit kan leiden
tot een lange neerwaartse beweging van de economie.
Wat kan men doen op korte termijnEen terugkeer naar de Keynesiaanse
economie.Regeringen zijn gedwongen de vraag te
ondersteunen en de belastingen te verminderen.
Bijgevolg, zijn grote budgettaire tekorten onvermijdelijk en in de huidige omstandigheden wenselijk.
Halsstarrig trachten de overheidsbudgetten in evenwicht te houden zal niet werken en leidt tot “Keynes’ savings paradox”.
Wat kan men doen op korte termijnTijdens het proces van de herfinanciering
van de banken zullen regeringen private schulden omzetten in overheidsschulden.
Dit is eveneens onvermijdelijk en momenteel wenselijk.
Oude paradigma’s moeten veranderen: overheidsschuld is soms nodig.
Wat kan men doen op korte termijnRegeringen en Centrale Banken zullen ook
activaprijzen en aandelenprijzen moeten ondersteunen
door deze te kopen.Herfinanciering van de banken alleen zal
onvoldoende zijn om deze liquiditeits-solvabiliteitsspiraal te doorbreken.
Wat kan men doen op lange termijn: opnieuw strikte regelgeving
We moeten terug naar een strikte regelgevingStrikte scheiding tussen commerciële en
zakenbanken.De vormen van financiële producten (activa)
waarin banken mogen investeren moeten beperkt worden.
Geen “securitisation” meer.Hogere liquiditeitsratio’s.
Bankieren zal minder winstgevend zijn, maar zal minder risico’s inhouden.
Internationale samenwerking en coördinatie voor het opzetten van deze nieuwe regels is noodzakelijk.
Enkele ideeën over ethiek en bankenWat is de rol van ethiek?
Opvoeden tot ethisch handelen (eerlijkheid, rechtvaardigheidsgevoel) is heel belangrijk in onze maatschappij.
Maar tegelijk moeten we instellingen concipiëren die uitgaan van de hypothese dat mensen egoïsten zijn.
Er is niets gevaarlijkers dan instellingen die slechts kunnen werken als mensen altruïst zijn.
Deze worden geïnfiltreerd door de ergste egoïsten.
Toegepast op bankiersLaten we enerzijds proberen meer ethiek in
de bankenwereld te brengen,zodat bankiers aanvoelen dat er een band
moet zijn tussen hun bonus en hun rendement (gegeven de risico’s die ze nemen)
Maar als we dat gedaan hebben, laten we de banken reguleren ervan uitgaande dat bankiers egoïsten zijn en blijven.
Beide benaderingen zijn belangrijk.Als bankiers een groter moreel gevoelen
hebben is toezicht en regulering eenvoudigeren moet regulering minder detaillistisch zijn.Teveel details in regulering werkt immers
niet.
Top Related