LE CADRE REGLEMENTAIRE

APPLICABLE AUX FONDS

DE PRIVATE EQUITY

AUTOMNE 2015

Jeanine Windey Aurélie Naud

Avocats au barreau de Bruxelles

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I.- CONTEXTE

1.- Au lendemain de la crise financière,

le monde politique a considéré que la meilleure

façon de prévenir d’autres crises de ce type

était de mieux contrôler les marchés financiers

aux fins d’accroître leur transparence ainsi que

de renforcer et d’élargir les intervenants

soumis à un contrôle prudentiel.

C’est dans ce contexte que les gestionnai-

res de fonds alternatifs ont fait l’objet d’un en-

cadrement par le législateur européen, à la

faveur de la Directive 2011/61 du 8 juin 2011

sur « les gestionnaires de fonds d’investisse-

ment alternatifs « (en Anglais : Alternative In-

vestment Funds Managers - en abrégé :

AIFM ).

En effet, à tort ou à raison comme l’a rele-

vé la doctrine au lendemain de l’adoption de la

Directive, les Hedge Fund et les fonds de Pri-

vate equity ont à l’époque été considérés par

certains comme les principaux responsables

du caractère systémique de la crise. Or, les

fonds d’investissement alternatifs (« FIA »)

étaient déjà, et le sont restés, des acteurs clés

dans le système financier européen. En Belgi-

que, le marché du private equity est compact

mais important.

Il est exact que jusqu’alors (2011) les ges-

tionnaires de ces types de fonds n’étaient

soumis à aucune règlementation ni supervi-

sion spécifiques en sorte qu’ils n’étaient pas

tenus d’informer les investisseurs au sujet de

leurs investissements et de la gestion des

risques.

Pareillement, aucune règle ne régissait les

conflits d’intérêt, la rémunération et l’évaluati-

on, alors que plusieurs banques d’importance

systémique se retrouvaient directement expo-

sées par l’activité de ces gestionnaires de

fonds.

2.1.- La directive 2011/61/UE a créé un

cadre complet et sécurisé règlementant l’activi-

té de ces fonds (« Directive AIFM »), en pour-

suivant un triple objectif :

(i) Soumettre les gestionnaires de FIA à un

régime prudentiel et à des règles accrues de

transparence;

(ii) Améliorer la protection des investis-

seurs [obs : cet objectif est paradoxal au re-

gard du marché que vise la directive, soit celui

des professionnels];

(iii) Créer, au niveau professionnel, un

CHAPITRE I.- CADRE REGLEMENTAIRE APPLICABLE AUX FONDS DE PRIVATE EQUITY EN BELGIQUE

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marché intérieur européen pour la commercia-

lisation des FIA, à l’instar de celui qui existe

relativement aux investisseurs de détail, pour

les OPCVM. La Directive est donc limitée au

marché réservé aux investisseurs profession-

nels. La commercialisation auprès d’investis-

seurs de détail – dans le cadre d’une offre pu-

blic d’achat ou non- a été laissée aux Etats

membres (infra, § 3.2), à la condition toutefois

que ces régimes ne portent pas atteinte au

passeport (infra) mis en place par la directive.

2.2.- La directive AIFM s’applique uni-

quement aux gestionnaires des fonds alterna-

tifs. Elle n’a pas pour objectif de règlementer

les FIA eux-mêmes et partant leur politique

d’investissement - sauf lorsqu’ils exercent eux-

mêmes les fonctions de gestion-.

2.3.- La directive AIFM a été complétée

d’un règlement délégué (UE) 231/2013 de la

Commission du 19 décembre 2012

(« Règlement Délégué »).

Le Règlement Délégué est directement

applicable dans tous les Etats membres .

Ce règlement précise diverses dispositions

qui touchent essentiellement (i) aux critères de

calcul des actifs gérés, (ii) au calcul de l’effet

de levier, (iii) aux fonds propres (iv) aux condi-

tions d’exercice de l’activité , (v) au dépositaire

et (vi) aux exigences de transparence …

Initialement, les législateurs nationaux

avaient deux ans pour transposer la Directive

AIFM , délai qui a ensuite été prolongé d’un an

jusqu’au 22 juillet 2014.

3.1.- La Belgique fut l’un des derniers états

membres de l’UE à avoir transposé cette direc-

tive, par l’adoption de la loi du 19 avril 2014

relative aux organismes de placement collectif

alternatifs et à leurs gestionnaires. Cette loi est

parue au Moniteur belge le 17 juin 2014 et est

entrée en vigueur, pour la plupart de ses dispo-

sitions, le 27 juin 2014 (« Loi OPCA »).

Notons que la notion de « Fond d’Investis-

sement Alternatif » ( « FIA ») utilisée dans la

Directive AIFM, a cédé sa place, dans la Loi

OPCA, à la notion d’« organisme de placement

collectif alternatif » (« OPCA »).

Le législateur belge a privilégié ce vocable

en vue d’éviter le risque de confusion avec la

notion de « fonds » au sens de la loi belge,

lequel désigne spécifiquement les organismes

de placement collectif qui sont dépourvus de la

personnalité juridique (Doc. Parl. Chambre,

Doc. 53-3432/001, p.16).

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Faisant usage de la faculté que l’article 43

de la Directive a réservé aux Etats membres

(supra, § 2.1 (iii) in fine), la Belgique a étendu le

champ d’application de la loi OPCA en règle-

mentant tous les cas de commercialisation, peu

important qu’ils ne rentrent pas dans le cadre

de la Directive AIFM.

Ainsi, la Loi impose aux gestionnaires ou

aux OPCA commercialisés auprès d’investis-

seurs de détail, des exigences plus strictes

que celles applicables pour la commercialisati-

on auprès d’investisseurs professionnels.

Pareillement, relevons que la Loi a ré-

servé un traitement distinct pour les OPCA dont

les parts sont offertes au public, ainsi qu’à leurs

sociétés de gestion ; la Directive ne faisant au-

cune différence selon que les parts sont ou non

offertes au public, pour autant que les investis-

seurs soient professionnels (supra).

Enfin, la Loi a règlementé, certes de ma-

nière allégée, la commercialisation d’OPCA dits

de « petite taille » (infra, § 9) , lesquels sont en

dehors de la Directive.

3.- Il faut bien constater que la commercia-

lisation d’un OPCA en Belgique, mais partout

en Europe, est désormais soumise à une

règlementation plus que complexe, d’une part

et qui institue un régime de commercialisation

très contraignant en sorte qu’il institue un dé-

séquilibre, dénoncé par la doctrine, avec les

régimes applicables aux autres produits d’in-

vestissement, d’autre part (infra § 18 sur la

notion même de commercialisation).

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II.1. - CHAMP D’APPLICATION PERSONNEL

II.1.1.- Notion d’OPCA (FIA)

4.- La Loi règlemente l’activité des gestion-

naires d’OPCA qu’ils soient externes –sociétés

de gestion – ou internes- OPCA autogérés-

(infra).

Pour appréhender la notion d’OPCA, il faut

avoir à l’esprit qu’il est avant tout un organisme

de placement collectif (OPC). Aussi, toute struc-

ture qui ne constitue pas déjà un OPC est en soi

exclue du champ d’application de la Directive et

partant, de la Loi de transposition.

La doctrine a, lors de l’adoption de la Directi-

ve en 2011, regretté que celle-ci n’ait donné au-

cune définition de ce qu’il faut entendre par un

OPC.

Aussi, c’est par le biais de l’énoncé des ca-

ractéristiques essentielles de tout OPC que la

doctrine s’est exercée à un essai de définition de

la notion, laquelle regroupe trois caractéristiques

essentielles :

Une collectivité d’investisseurs;

L’existence d’un portefeuille d’investisse-

ments;

L’absence d’intervention directe des inves-

tisseurs dans la gestion du portefeuille.

Sur la base de ces caractéristiques, il est

permis d’exclure de la notion d’OPC s’agissant:

des certificats immobiliers dans la mesure

où leur structure ne vise jamais qu’un seul

investissement, peu important le nombre

d’investisseurs;

des joint-venture en raison de l’absence

de la volonté de placements -

« portefeuille »- , l’objectif étant centré sur

le développement de l’entreprise commu-

ne;

des structures d’investissement dont les

décisions de gestion, même si elles por-

tent sur des investissements concertés

restent aux mains individuelles desdits

investisseurs;

des contrats d’assurance expressément

exclus par la Directive (considérant 8).

CHAPITRE II.– CHAMP D’APPLICATION DE LA LOI OPCA

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5.1.- La Loi, reprenant la Directive a, en

son article 3,2° défini l’ OPCA comme :

« Tout organisme de placement collectif, y

compris leurs compartiments d'investissement,

qui :

lèvent des capitaux auprès d'un cer-

tain nombre d'investisseurs en vue de

les investir, conformément à une politi-

que d'investissement définie, dans

l'intérêt de ces investisseurs; et

qui ne répondent pas aux conditions de

la Directive 2009/65/CE. » [OPCVM/

UCITS] .

Les OPCA sont dits « alternatifs » par op-

position à la notion d’organisme de placement

collectif en valeurs mobilières (« OPCVM »)

telle que définie à l’article 1er

, § 2 de la directi-

ve 2009/65/CE, dite la « Directive OP-

CVM » (UCITS en Anglais) :

Aussi, les OPCA sont des OPC qui ne ré-

pondent pas à la définition des OPCVM telle

que formulée dans la Directive OPCVM.

L’objectif du législateur européen fut de

soumettre à un contrôle prudentiel les gestion-

naires de tous types de fonds ne relevant pas

de la directive OPCVM. En recourant à une

définition large, le législateur européen a clai-

rement voulu chercher à éviter que puissent se

développer en marge de la directive des OPC

qui auraient pu ne pas rentrer dans une défini-

tion trop stricte de FIA /OPCA.

Pour rappel, la notion d’OPCVM est énon-

cée à l’article 1er

de la Directive 2009/65 CEE

comme visant les organismes :

dont l’objet exclusif est le placement col-

lectif en valeurs mobilières ou dans

d’autres actifs financiers liquides visés à

l’article 50 paragraphe 1, des capitaux

recueillis auprès du public et dont le

fonctionnement est soumis au principe

de répartition des risques, et

dont les parts sont, à la demade des

porteurs, rachetées ou remboursées,

directement ou indirectement, à charge

des actifs de ces organismes (…) ».

5.2- Cette incise faite quant à l’exclusi-

on du champ d’application de la Directive de

tout OPC relevant de la réglementation OP-

CVM, il reste que vu la définition large de la

notion de OPCA (supra 5.1 in fine), le régime

des OPCA a vocation à s’appliquer potentielle-

ment à une grande variété de fonds, tels que

notamment : (i) les hedge fund, (ii) les fonds de

placement privés ou « Private Equity Funds »,

(iii) les fonds immobiliers, (iv) les fonds de ma-

tières premières ainsi que (v) les fonds d’infra-

structures.

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5.3.- Néanmoins , dans la ligne de la Direc-

tive, certains types de fonds répondant pourtant

à la définition d’OPCA sont exclus de son

champ d’application (article 7) : il en va ainsi (i)

des sociétés holding, (ii) des institutions de re-

traite professionnelle, (iii) des institutions supra-

nationales telles que la BCE, la BEI, la Banque

Mondiale, le FMI, etc…, (iv) des banques cen-

trales nationales, (v) des autorités nationales

(ex SFPI) , régionales et locales et des autres

organismes et institutions qui gèrent des fonds

destinés au financement des régimes de sécu-

rité sociale et de pension, (vi) des systèmes de

participation des travailleurs ainsi que (vii) des

structures de titrisation ad hoc.

II.1.2. Notion de gestionnaire

6.- Les gestionnaires d’OPCA sont définis

par la Loi OPCA (article 3, 13°) comme :

« Une société de gestion d’OPCA ou un

OPCA qui n’est pas géré par une société de

gestion d’OPCA. »

En effet, un OPCA a le choix de désigner

un gestionnaire externe, à savoir une société

de gestion, ou bien de s’autogérer.

Dans ce dernier cas, l’OPCA doit lui-même

être autorisé comme gestionnaire (infra) et se

conformer à la Loi OPCA.

II.2.- CHAMP D’APPLICATION TERRITORIAL

7.- L’article 6 de la Loi OPCA s’applique:

Aux OPCA belges et aux OPCA étrangers

commercialisés en Belgique

Aux gestionnaires d’OPCA, quelle que

soit leur structure juridique, pour autant qu’il

s’agisse d’une personne morale :

1° de droit belge, qui gèrent un ou plu-

sieurs OPCA, peu important qu’il s’agisse d-

OPCA de l’Union ou de pays tiers

2° de droit d’un autre état membre de l-

Espace économique Européen (« EEE »), qui

gère un ou plusieurs OPCA de droit belge ou

qui commercialisent un ou plusieurs OPCA en

Belgique .

3° établis dans un pays tiers :

(a) qui gèrent un ou plusieurs OPCA de

l'Union et dont la Belgique est l'Etat mem-

bre de référence;

Il faut entendre par Etat membre de réfé-

rence, l’Etat avec lequel le gestionnaire a

les liens économiques les plus étroits. A cet

égard on se réfèrera à l’article 37 § 4 de la

Directive qui fixe des critères permettant de

déterminer l’Etat membre de référence au re-

gard des activités envisagées par le gestion-

naire du pays tiers (la majorité des actifs gérés

seraient en Belgique).

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(b) qui gèrent un ou plusieurs OPCA de

droit belge sans que la Belgique ne soit l-

Etat membre de référence (ex : le rattache-

ment est ici le lieu d’établissement de l’OPCA

géré );

(c) qui commercialisent un ou plusieurs

OPCA dans l'Espace économique européen,

peu important qu’il(s) soi(en)t de droit de l’Uni-

on ou d’un pays tiers, et dont la Belgique

est l'Etat membre de référence ( ex (i) la majo-

rité des actifs gérés sont en Belgique; (ii) la

majorité des OPCA commercialisés sont éta-

blis en Belgique )

(d) qui commercialisent un ou plusieurs

OPCA en Belgique, qu'il s'agisse d'OPCA de

l'Union ou de pays tiers, sans que la Belgi-

que ne soit l'Etat membre de référence (ex ac-

tifs situés en dehors de la Belgique).

III.- ACCÈS À L’ACTIVITÉ

III.1.- AGRÉMENT

III.1.1.- Règle générale

8.- Tout gestionnaire – en ce compris

tout OPCA autogéré - de droit belge est te-

nu, avant de commencer son activité, d’obtenir

un agrément auprès de la FSMA et doit main-

tenir en permanence les conditions de celui-ci

en vue de le conserver (article 11).

L’agrément permet à tout gestionnaire au-

torisé dans un pays de l’Union à gérer des OP-

CA établis dans d’autres Etats membres, soit

directement soit à l’intervention d’une succur-

sale, cet agrément valant en effet pour tous les

Etats membres (infra, régime du passeport de

gestion).

Les gestionnaires d’OPCA qui existaient

avant l’entrée en vigueur de la Loi OPCA avai-

ent jusqu’au 22 juillet 2014 pour introduire leur

demande d’agrément.

L’article 13 de la Loi OPCA contient tous

les éléments devant figurer dans le dossier

d’agrément à soumettre à la FSMA.

III.1.2.- Exceptions : gestionnaires de

petite taille

9.1.- Les gestionnaires dits « de petite

taille » au sens de l’article 106 de la Loi et qui

ne gèrent pas des OPCA publics au sens de

l’article 110- c’est-à-dire dont les moyens finan-

ciers sont recueillis par le biais d’une offre pu-

blique de parts en Belgique- , ne sont soumis

qu’à une obligation d’enregistrement auprès de

la FSMA.

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Les gestionnaires de petite taille sont, au

sens de l’article 106 de la Loi :

1° les gestionnaires d'OPCA qui gèrent des

OPCA dont les actifs sous gestion, y compris

les actifs acquis grâce à l'effet de levier, ne dé-

passent pas un seuil de 100.000.000 EUR au

total;

2° les gestionnaires d'OPCA qui gèrent des

OPCA dont les actifs sous gestion ne dépas-

sent pas un seuil de 500.000.000 EUR au total,

à la condition que les OPCA concernés ne re-

courent pas à l'effet de levier et qu’aucun droit

au remboursement ne peut être exercé pendant

une période de cinq ans à compter de l'investis-

sement initial dans chaque OPCA.

9.2.- Avant de commencer leurs activités,

les gestionnaires précités sont tenus de trans-

mettre une notification à la FSMA comprenant

1° l’identification du gestionnaire et des OP-

CA qu’il gère et 2° des informations sur les stra-

tégies d’investissement des OPCA qu’il gère

(article 107)- obligation de reporting confor-

mément à la Directive-.

Les gestionnaires de petite taille tels que

définis ci-avant bénéficient d’un « régime allé-

gé » et ne sont pas soumis au Titre I de la

Partie II de la Loi OPCA.

Il en résulte qu’ils ne peuvent bénéficier ni

du passeport de gestion, ni du passeport de

commercialisation (infra), ce qui signifie pour

ce dernier qu’ils ne peuvent pas commercialiser

les parts des OPCA qu’ils gèrent en-dehors du

territoire belge.

Toutefois, les gestionnaires de petite taille

ont la faculté de bénéficier du régime de pas-

seport, sur une base volontaire. Dans ce

cas ils doivent solliciter leur agrément auprès

de la FSMA et se verront par conséquent appli-

quer l’intégralité du Titre I de la Partie II de la

Loi dès lors qu’il doit satisfaire à l’entièreté du

régime de la directive.

III.2.- FONCTIONS DU GESTIONNAIRE

10.1.- L’article 11 de la Loi, qui renvoie à

son article 3, 41°, précise les activités que sont

autorisés à exercer les gestionnaires d’OPCA

et les OPCA autogérés, pour lesquelles l’agré-

ment est conféré par la FSMA.

10.2.- La Loi ne retient comme gestionnai-

re d’un OPCA- direct ou indirect- que celui qui

au minimum exerce cumulativement les deux

fonctions de gestion suivantes :

la gestion du portefeuille d'investisse-

ment de l'OPCA;

la gestion des risques.

10.3.- Certes outre ces fonctions caractéri-

stiques de la notion de gestionnaire au sens de

la Loi, ce dernier peut exercer des fonctions

dites « complémentaires », incluant :

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(i) l’administration de l’OPCA (comptabilité,

évaluation du portefeuille, compliance;

(ii) la commercialisation des parts d’OPCA

(infra);

(iii) les activités liées aux actifs détenus par

l’OPCA.

Le gestionnaire ne saurait en revanche se

limiter à l’exercice des seules fonctions de ges-

tion dites « complémentaires », sauf à ne

plus être considéré comme gestionnaire au

sens de la Loi.

10.4.- Les sociétés de gestion « externes »

peuvent également exercer des activités sup-

plémentaires ce qui les autorisent à prester :

(i) des services de gestion de portefeuilles

sur base discrétionnaire et individualisée;

(ii) des services auxiliaires comprenant le

conseil en investissement, la garde et l’admi-

nistration pour des parts émises par des OPC;

(iii) la réception et la transmission d’ordres

portant sur des instruments financiers.

Ces activités supplémentaires s’exercent

cumulativement, et constituent assurément des

activités soumises à la réglementation MiFID,

qu’ils devront respecter, pour autant que celles-

ci ne soient pas déjà comprises dans la Partie

II de la Loi. La règlementation Mi

FID vise entre autres les activités

suivantes :

réception, transmission & exécution

d’ordre sur instruments financiers;

gestion de portefeuille;

conseil en placement;

garde et gestion d’instruments finan-

ciers.

Elle vise également une vaste gamme

d’instruments financiers, dont le droit de

participation dans des OPC.

Ces activités supplémentaires sont ré-

servées aux sociétés de gestion d’OPCA et

non aux OPCA autogérés. Ces derniers

ne sont en effet pas autorisés à exercer des

activités pour des tiers ; leur agrément étant

limité à la gestion de leur propre patrimoine.

10.5.- Un mot sur la réglementation

MiFID , évoquée ci-dessus à propos des

activités supplémentaires susceptibles d-

être exercées par le gestionnaire externe

d’OPCA:

Cette règlementation est issue de la

Directive 2004/39CE du 21 avril 2004,

transposée en droit belge (i) par la loi du 22

mars 2006 relative à l’intermédiation en

services bancaires et en service d’investis-

sement et à la distribution d’instruments

financiers et (ii) par les articles 162 à 181

de loi-programme du 27 avril 2007 modifi-

ant la loi du 2 août 2002.

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La Directive MiFID a été complétée par

le Règlement 1287/2006 et la Directive

2006/73 CE dont les mesures d’exécutions

ont été transposés par divers AR.

Les règles MiFID visent les questions

de publicité et les informations –

appropriées à la nature des instruments

financiers concernés- imposées aux inter-

médiaires en vue de protéger l’investisseur.

Elles furent jusqu’à l‘entrée en vigueur de la

Loi, les règles qui s’appliquaient de manière

transversale à la commercialisation d’OPC

non publics.

Il faut savoir qu’une Directive MiFID II ,

2014/65UE du 15 mai 2014 a été adoptée

qui entrera en vigueur le 3 janvier 2017.

III.3.- CONDITIONS D’AGRÉMENT

11.- Pour pouvoir obtenir l’agrément, le

gestionnaire doit satisfaire à diverses exi-

gences en terme de capital initial et de

fonds propres.

Ainsi, un OPCA doit disposer d’un capi-

tal initial d’au moins 300.000 € tandis qu-

une société de gestion d’OPCA doit dispo-

ser d’un capital initial d’au moins 125.000 €.

D’autres exigences sont requises pour obtenir

l’agrément tenant à l’actionnariat, au nombre mini-

mum requis de dirigeants, ainsi qu’à l’organisation et

à l’administration de l’OPCA et à la protection des cli-

ents (articles 20 à 35).

IV.- EXERCICE DE L’ACTIVITÉ

12.- Les articles 36 à 100 de la Loi encadrent et

règlementent l’activité proprement dite des gestionnai-

res d’OPCA.

Les obligations imposées à ces derniers sont très

largement inspirées de la règlementation MiFID et de

celle applicable aux OPCVM.

La Loi (Titre I, Chapitre III) différencie les obligati-

ons applicables au gestionnaire lui-même (articles 36

à 47) et celles applicables au gestionnaire pour cha-

que OPCA qu’il gère (article 48 à 100).

IV.1.- OBLIGATIONS DU GESTIONNAIRE

13.- Ainsi, de manière générale, un gestionnaire

d’OPCA doit (article 37):

agir honnêtement et loyalement, avec la com-

pétence, le soin et la diligence requis dans l’exercice

de ses activités ;

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IV.2.- OBLIGATIONS APPLICABLES AU GESTI-

ONNAIRE POUR CHAQUE OPCA QU’IL GÈRE

15.- Pour chaque OPCA qu’il gère, le gesti-

onnaire doit en outre satisfaire aux obligations

suivantes :

Evaluer régulièrement les risques de li-

quidité dans chaque OPCA (article 48) ;

Veiller à l’évaluation appropriée et in-

dépendante des actifs de chaque OPCA,

conformément aux dispositions de la loi

(articles 49 à 50) ;

Désigner un dépositaire unique pour cha-

que OPCA, selon les dispositions pré-

vues aux articles 51 à 59 ;

Se conformer aux exigences de transpa-

rence décrites dans la Loi (articles 60 à

72).

Ainsi, outre l’obligation pour le gestionnaire

de rendre disponible, pour chaque OPCA qu’il

gère, un rapport annuel (articles 60 et 61), ce

dernier a également une obligation d’informati-

on vis-à-vis de la FSMA mais également vis-à-

vis des investisseurs.

agir au mieux des intérêts des OPCA ou

des investisseurs et de l’intégrité du mar-

ché;

veiller au traitement équitable des inves-

tisseurs;

éviter et gérer les conflits d’intérêt.

14.- Des obligations plus spécifiques sont

imposées au gestionnaire tenant à :

La mise en place de politiques et de pra-

tiques de rémunération cohérentes et

saines qui doivent être régulièrement

suivies, selon les principes énumérés

dans la loi (articles 40 à 43) ;

L’obligation de prendre toute mesure rai-

sonnable pour identifier les conflits d’in-

térêt (article 44 à 46), et

L’obligation d’examiner régulièrement et

d’adapter, le cas échéant, les systèmes

de gestion des risques, selon les métho-

des décrites dans la loi (article 47).

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IV.3.- PASSEPORT

16.1- La Directive AIFM, dans son objectif de

création d’un marché européen pour la gestion

des FIA (OCPA), a prévu que le gestionnaire

autorisé dans son pays d’origine est autorisé à

gérer des FIA (OCPA) établis dans tous les Etats

membres de l’Union soit directement soit par le

biais de succursales.

Ainsi, la Loi prévoit pour gestionnaire belge

agréé qui souhaite gérer des OPCA dans d’au-

tres Etats membres de procéder à une notificati-

on aux autorités et suivant les procédures visées

par la Loi. C’est ce qui est désigné par le pas-

seport de gestion.

16.2.- Pareillement, un passeport de com-

mercialisation permet aux gestionnaires

européens de commercialiser au sein de l’Union,

les OPCA qu’ils gèrent, sur la base d’un agré-

ment unique qu’ils doivent obtenir auprès

des autorités de leur Etat membre d’origine

(article 35 de la Directive AIFM).

La Loi OCPA a purement et simplement

transposé les dispositions de la Directive en sor-

te qu’un gestionnaire belge peut, sur base de

l’agrément obtenu auprès de la FSMA, commer-

cialiser dans tous les Etats membres de l’EEE –

y compris donc la Belgique - des parts d’OPCA

(de l’Union ou de pays tiers) qu’il gère.

Pour ce faire, le gestionnaire belge doit

adresser préalablement une notification à la

FSMA selon les modalités visées dans la loi

( articles 84 à 100).

16.3.- De même, un gestionnaire établi

dans un autre Etat membre de l’Union peut

exercer ses activités en Belgique et commerci-

aliser en Belgique des parts d’OPCA (de l’Uni-

on ou de pays tiers) qu’il gère, moyennant le

respect des conditions visées aux articles 113

à 133 de la Loi OPCA et sous réserve de notifi-

cations ad hoc à la FSMA.

16.4.- L’offre publique de parts d’OPCA

en Belgique n’est pas soumise au régime du

passeport de commercialisation et est régie

par les Parties III et IV de la Loi OPCA. Nous

n’aborderons pas ce sujet ici .

17.- Un régime de passeport de gestion et

de commercialisation en faveur des gesti-

onnaires de pays tiers a été également pré-

vu par la Directive AIFM, permettant à ces der-

niers de

(i) gérer des OPCA de l’Union (passeport

de gestion);

(ii) commercialiser au sein de l’Union les

OPCA (de l’Union ou de pays tiers) qu’ils gè-

rent, et ce sur base d’un agrément unique qu-

ils doivent obtenir auprès des autorités de leur

Etat membre de référence (article 39 et 40 de

la Directive AIFM).

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Ces dispositions ont été transposées dans

la Loi OPCA par les articles 147 à 157.

L’entrée en vigueur de ce régime a toute-

fois été reportée et celui-ci ne sera pas effectif

avant fin 2015-début 2016.

Dans l’intervalle, le législateur belge a pré-

vu un régime transitoire dans la Loi, permettant

la commercialisation de tels OPCA sur son ter-

ritoire dans le cadre de placements privés

(articles 494 à 499). Toutefois, nous ne nous

étendrons pas sur le sujet.

IV.4.- PORTÉE DE LA NOTION DE COMMERCIA-

LISATION AU SENS DE LA LOI OPCA

IV.4.1.- Contexte

18.- Comme dit plus haut, la Loi a un

champ d’application plus large que la Directive

AIFM, laquelle ne règlemente que la commer-

cialisation d’OPCA auprès d’investisseurs pro-

fessionnels (Supra).

La Loi ne fait au contraire aucune distinc-

tion entre les investisseurs professionnels et les

investisseurs de détail. En revanche, elle insti-

tue un régime distinct selon que la commerciali-

sation d’OPCA a lieu en-dehors ou dans le

cadre d’une offre publique et ce, quelle que

soit la qualité des investisseurs concernés.

Nous avons souligné le caractère très com-

plexe de la commercialisation d’un OPCA en

Belgique. En effet, la Loi OPCA prévoit pas

moins de 7 régimes différents regroupant 17

schémas de commercialisation, dans le détail

desquels nous n’entrerons pas .

Il nous paraît par contre intéressant de

s’attarder sur la notion de commercialisation et

partant, de savoir à partir de quand une telle

opération entre dans le champ d’application de

la Loi OPCA.

IV.4.2.- Champ d’application

19.- Selon l’article 3,26° de la Loi OPCA, la

commercialisation est définie comme :

« L’offre ou le placement, direct ou indirect,

à l’initiative du gestionnaire, ou pour son comp-

te, de parts d’un OPCA, à destination d’inves-

tisseurs domiciliés ou ayant leur siège statutai-

re dans l’espace économique européen. »

Une opération doit donc être considérée

comme constituant une commercialisation au

sens de la Loi si les quatre conditions énon-

cées dans la disposition précitée sont remplies.

Elles sont examinées séparément ci-dessous :

1°.- Une offre ou un placement direct ou

indirect :

20.- La doctrine. estime qu’il n’y a d’offre

ou de placement de parts d’OPCA que pour

autant que le gestionnaire – ou un tiers agis-

sant pour son compte – invite des investis-

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seurs potentiels, sur la base d’une documen-

tation d’offre complète, à acheter ou à

souscrire aux parts dudit OPCA.

A contrario, les communications adressées

aux investisseurs potentiels préalablement à la

finalisation de la documentation d’offre, - ce sera

le cas lors d’opérations de sondages de marché,

d’envoi de communications promotionnelles ou

de term sheets, etc… , ne devraient en principe

pas être considérées comme constitutives d’

opérations d’offre ou de placement.

2°.- L’offre ou le placement doit porter sur

des parts d’OPCA

21.- Sont considérées comme des parts d-

OPCA (i) les actions d’une société d’investisse-

ment et les autres titres représentant son capital

et (ii) les titres représentatifs des droits indivis

dans un fond commun de placement (article 3,

34° Loi OPCA), pour autant que l’on soit en pré-

sence d’OPCA et non d’OPCVM.

Les autres instruments financiers qu’un OP-

CA pourrait émettre (par ex. des obligations), ne

constituent pas des parts au sens de la Loi (sauf

si la commercialisation se fait par le biais d-

une offre publique auquel cas celle-ci pourra s-

étendre à des titres autres que les parts de l’OP-

CA, telles des obligations).

3°.- L’offre ou le placement doit se faire à

l’initiative du gestionnaire ou pour son comp-

te

22.- Seuls les offres et placements de

parts d’OPCA qui sont effectués à l’initiative

du gestionnaire ou pour son compte constitu-

ent des opérations de commercialisation.

Par conséquent, il n’y a pas de commer-

cialisation lorsqu’une personne offre ou place

en Belgique des parts d’un OPCA de manière

juridiquement et économiquement indépen-

dante du gestionnaire. A titre d'ex., l’établisse-

ment financier qui conseille à ses clients, de

manière indépendante, de souscrire à des

parts d’un OPCA, n’est pas considéré comme

agissant pour le compte du gestionnaire dudit

OPCA.

Le conseil ainsi prodigué à des investis-

seurs belges ne devrait donc pas être consi-

déré comme de la commercialisation au sens

de la Loi OPCA.

Pareillement, une cession de parts d’OP-

CA sur le marché secondaire par un investis-

seur – qui n’agit pas pour le compte de l’OP-

CA – n’est pas une opération de levée de

fonds et n’est pas considérée comme de la

commercialisation soumise à la Loi OPCA

(exception : en cas d’une IPO d’un OPCA sur

un marché règlementé belge, la personne

chargée de cet IPO devra se soumettre aux

formalités de commercialisation prévues dans

la Loi OPCA).

4°.- L’offre ou le placement est destiné

à des investisseurs de l’EEE

Editeur responsable : Jeanine WINDEY

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Tél. 32 2 600 52 00—Fax : 32 2 600 52 01

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23.- La notion d’investisseur vise la personne

qui prend la décision d’investissement et qui, in

fine, détiendra les parts de l’OPCA.

Cependant, il est possible que la personne

qui prend les décisions d’investissement soit dif-

férente de celle qui détiendra in fine les parts de

l’OPCA. Tel est le cas des opérations conclues

dans le cadre de gestion de fortune.

Dans ce cas, c’est le gérant de fortune qui

doit être considéré comme l’investisseur au sens

de la Loi.