Woningcorporaties:

Minimaal rendement voor

een multifunctionele

accommodatie.

Opslagen maar ook afslagen op het rendement?

Master Thesis

Master of Real Estate Kees Konings

Tias Nimbas Business School 15 november 2009

2

Master Thesis Tias Nimbas Business School

The business school of Tilburg University and Eindhoven University

of Technology

Opleiding Master of Real Estate

Begeleiders extern:

Drs. Ing. N.J.T. Bol, Directeur Grontmij Capital Consultants b.v.

Ir. P. van Os MSM, Partner Rigo Research en Advies b.v.

Begeleider intern:

J.C. van der Smissen, Strategie en Beleid, Woonstichting Etten-Leur

Kees Konings, 15 November 2009

06-13744941

Kees.konings@woonwel.nl

3

Voorwoord

Met deze scriptie rond ik mijn opleiding Master of Real Estate aan de Tias Nimbas Business School te

Eindhoven/ Tilburg af! En dat is een geweldig gevoel: ik ben blij voor mijn omgeving, ik bied extra

kwaliteit voor mijn werkgever en ik ben trots op mijzelf.

Sedert 1992 ben ik werkzaam voor woningcorporatie Woonstichting Etten-Leur, de laatste jaren als

projectontwikkelaar. Door mijn jarenlange ervaring in de corporatiebranche kon het niet anders, mijn

onderzoek speelt zich af in de spannende wereld van de woningcorporatie. Waarschijnlijk zo nu en

dan gekleurd door de corporatiebril. Er gebeurt ontzettend veel in de branche en daarom was het

ook niet moeilijk een interessant onderwerp te vinden, maar vooral het afbakenen van de opdracht

was een uitdaging. Van maatschappelijk vastgoed naar multifunctionele accommodaties, van

financieel rendement naar gedifferentieerd rendement, geen opslagen maar afslagen. Ik hoop door

deze scriptie een bijdrage te leveren aan de professionalisering van de sector en een handreiking te

bieden voor een verantwoorde exploitatie van een multifunctionele accommodatie door een

woningcorporatie.

Zonder de bijdrage van een aantal personen was deze Master Thesis misschien wel nooit geboren,

want zoals met vele zaken, is ook hier teamwerk de basis voor succes. Als eerste gaat mijn dank uit

naar mijn vrouw Nanny: altijd maar attent, stimuleren waar nodig, ik hoefde amper huishoudelijke

klusjes te doen (zal vast niet zo blijven…). Mijn kinderen die soms wat minder aandacht kregen, maar

dat gaan wij inhalen: Myrthe, Stijn, Dide die afspraak staat. Mijn werkgever Woonstichting Etten-Leur

die het niet alleen financieel mogelijk maakte, maar die mij ook de ruimte, vrijheid en tijd bood die ik

nodig had.

Tijdens mijn onderzoek waren drie vastgoedliefhebbers cruciaal: Norbert Bol, Peter van Os en Johan

van der Smissen. Norbert en Peter, wat een interessant duo om mee te mogen sparren: Norbert de

man van de harde euro’s die zorgt voor onze toekomstige pensioencentjes (don’t worry), Peter en ik

die soms wel heel “aantrekkelijke corporatierendementen” zagen. Ik vond onze gesprekken leuk, ik

hoop jullie ook. Last but not least gaat mijn dank uit naar mijn collega Johan, zijn immer kritische blik

streeft naar perfectie, dat had ik nodig; wat een voorrecht om zo’n betrokken collega te mogen

hebben. Daarnaast dank ik alle vastgoedprofessionals die ik heb gesproken, opvallend bij de

corporatiecollega’s blijft de openheid en de bereidheid die er is om kennis te delen.

Ik sluit een indrukwekkende en intensieve Tias periode af en zal vast nog wel eens terugdenken aan

bijvoorbeeld mijn studiereis: India, wat een cultuurschok, wat een gigaland, hardwerkende mensen,

volgens mij zonder meer een toekomstige economische grootmacht. Graag wil ik afsluiten met de

slogan van de Tias Nimbas Business School: Never stop asking en dat zal ik ook nooit doen!

Etten-Leur, 15 november 2009

Kees Konings

4

INHOUDSOPGAVE

1. Inleiding

1.1 Aanleiding ............................................................................................................ 6

1.2 Probleemstelling ................................................................................................. 7

1.3 Doel onderzoek ................................................................................................... 8

1.4 Werkwijze en onderzoeksverantwoording ......................................................... 9

1.5 Relevante definities onderzoek ......................................................................... 12

2. Rol van woningcorporatie bij maatschappelijk vastgoed

2.1 Inleiding ............................................................................................................. 15

2.2 De sector woningcorporaties algemeen .......................................................... 15

2.3 Rol van de woningcorporatie ............................................................................ 17

2.4 Maatschappelijk vastgoed ................................................................................. 19

2.5 Welke rollen zijn er voor de woningcorporatie bij een MFA ............................ 20

2.6 Mogelijke eigenaren bij MFA’s? ........................................................................ 23

2.7 Bijzondere rolverdeling bij MFA’s met een Brede School ................................. 24

2.8 Conclusie ........................................................................................................... 26

3. Rekenmethodieken en rendementen

3.1 Inleiding ............................................................................................................. 27

3.2 Rekenmethodieken ........................................................................................... 27

3.3 Weighted Average Cost of Capital (WACC) ....................................................... 30

3.4 Disconteringsvoet .............................................................................................. 32

3.5 Verband tussen IRR/ BAR / NAR/ disconteringsvoet ........................................ 35

3.6 Conclusies .......................................................................................................... 36

5

4. Welke partijen zijn van belang voor het rendement van een MFA

4.1 Inleiding ............................................................................................................. 38

4.2 Waarborgfonds Sociale Woningbouw (WSW) .................................................. 38

4.3 Centraal Fonds Volkshuisvesting (CFV) ............................................................. 39

4.4 Overheid ............................................................................................................ 40

4.5 Bankinstellingen ................................................................................................ 41

4.6 Rol taxateurs ..................................................................................................... 42

4.7 Conclusie ........................................................................................................... 42

5. Rendement in de corporatiesector

5.1 Inleiding ............................................................................................................. 43

5.2 Woningcorporaties en rendement: sturen met kengetallen ............................ 43

5.3 De corporatie en haar onrendabele top ........................................................... 44

5.4 De benchmark van de corporatiesector: Aedex ................................................ 45

5.5 Disconteringsvoet bij woningcorporaties: opslagen en afslagen ...................... 47

5.6 Conclusie ........................................................................................................... 53

6. Uitgangspunten voor een MFA

6.1 Inleiding ............................................................................................................. 56

6.2 Een kostprijsdekkende huur voor investeringen in een MFA ........................... 56

6.3 Invloed parameters op de kostprijsdekkende huur .......................................... 59

6.4 Opbrengsten van een MFA: Markthuren en VNG normen ............................... 63

6.5 Matchen: Markthuur versus kostprijsdekkende huur ...................................... 65

6.6 Conclusie ........................................................................................................... 66

7. Conclusies en aanbevelingen

7.1 Inleiding ............................................................................................................. 68

7.2 Conclusies .......................................................................................................... 68

7.3 Aanbevelingen ................................................................................................... 74

6

1. Inleiding

1.1 Aanleiding

Woningcorporaties worden steeds actiever op het terrein van het zogenaamde maatschappelijke

vastgoed, het is voor de corporatie een nieuw soort vastgoed. Het lijkt een modewoord, waarin de

corporatie nog zoekt naar haar rol. Nog redelijk onbekend hierbij is tevens tegen welke (financiële)

voorwaarden de corporatie dit wil realiseren. Hierdoor wordt er slechts moeizaam tot besluitvorming

gekomen, zodat er langdurige processen ontstaan die tot veel onderlinge irritatie kunnen leiden.

Commerciële beleggers rekenen met een disconteringsvoet, die meestal als volgt is samengesteld:

financieringsrente (risicovrije voet) met risico opslagen voor vastgoed, soort vastgoed en het project.

Ook een corporatie kent het begrip disconteringsvoet, maar gaat hier soms anders mee om. Een

woningcorporatie kent soms geen expliciete rendementsuitgangspunten, het begrip onrendabele top

is bekender bij investeringsbeslissingen.

De woningcorporatie wordt door anderen steeds vaker gezien als een ideale partij bij

maatschappelijk vastgoed. Waarom? Is het ons vermogen, onze vastgoedexpertise, het

maatschappelijke rendement van de sector… Momenteel zijn meerdere overheidsorganen1 (onder

andere Gemeente Etten-Leur) bezig met een inventarisatie van hun omvangrijke

vastgoedportefeuille, dat is voor de meesten een hele opgave. Bij de evaluatie van hun strategisch

vastgoedbeleid wordt nagedacht over waarom men dit vastgoed heeft, hierbij wordt door veel

overheden tot de conclusie gekomen dat dit geen core business is. Het vastgoed is faciliterend,

belangrijker zijn de verschillende beleidsterreinen waarop men inhoudelijk actief is: onderwijs, sport,

zorg, cultuur, openbare orde etc.

Het realiseren van maatschappelijk vastgoed, is een taak die corporaties willen oppakken. Het

verschilt per corporatie of en hoe men dit doet en wanneer de corporatie die rol vervult dan kan het

zo maar zijn dat zij binnen haar werkgebied daar verschillend mee omgaat. Een van de argumenten

waarom corporaties voor zichzelf een rol zien is het positieve effect wat men verwacht voor de eigen

woningportefeuille. Opvallend is dat sommige corporaties bij al deze soorten van vastgoed

verschillende rendementen hanteren. Afhankelijk van het maatschappelijk belang, wordt een hoger

of lager rendement geëist.

Een van de vragen is of corporaties ook onrendabele toppen accepteren bij realisatie van

maatschappelijk vastgoed, meer specifiek voor dit onderzoek bij multifunctionele accommodaties

(=MFA). Is een onrendabele top bij een projectinvestering in een MFA verantwoord, bv. in het kader

van investeren in de leefbaarheid, hogere vastgoedwaarden portefeuille corporatie, een

tegenprestatie (wederkerigheid) zoals een grondpositie.

1 Bron: Massa en Kracht, Vormen van samenwerken tussen overheid en marktpartijen, ICS adviseurs in opdracht van

ministerie OCW, 2007

7

Een MFA is een gebouw waar meerdere partijen in zijn gehuisvest en waar de ruimten zo mogelijk

door meerdere gebruikers worden gehuurd. Specifiek voor dit onderzoek zijn in de MFA in ieder

geval schoolvoorzieningen voor het kind van 0 tot 12 jaar opgenomen, omvattende: basisonderwijs,

kinderopvang, voor- en naschoolse opvang en peuterspeelzaal. Deze basis is gekozen omdat

Woonstichting Etten-Leur de komende jaren een rol wil gaan invullen bij dergelijke voorzieningen,

die de komende jaren in diverse wijken in de Gemeente Etten-Leur worden gerealiseerd. Dergelijke

voorzieningen kunnen mogelijk het (nieuwe) hart van een wijk of buurt vormen, daarmee kunnen

sterke en prettig leefbare omgevingen worden gecreëerd.

1.2 Probleemstelling

Het moge duidelijk zijn, het onderzoek richt zich op de sector van de woningcorporaties en wordt

ook bekeken van uit die sector. Specifiek gericht op de mogelijke rollen die een woningcorporatie kan

vervullen bij MFA’s; een rol die beïnvloed wordt door de verschillende overheidsorganen en voor

genoemde MFA met onderwijsvoorzieningen, de onderwijswetgeving die een bijzondere rolverdeling

vastlegt. De overheid heeft regels specifiek voor corporaties vervaardigd, die het grotere kader van

het onderzoek bepalen:

Besluit Beheer Sociale Huursector (BBSH)

MG: circulaire die het ministerie van Vrom opstelt

Adviezen onderzoekscommissies

In eerste instantie het BBSH, dit bevat een zestal prestatievelden waarop de corporaties dienen te

presteren, twee prestatievelden zijn voor dit onderzoek met name van belang:

1. Financiële continuïteit: via haar financiële beleid en beheer, moet de corporatie haar financiële

positie voor de korte en lange termijn waarborgen. Investeringen in MFA’s hebben daar een

rechtstreekse invloed op.

2. Leefbaarheid: de verantwoordelijkheid die er is voor een leefbare woonomgeving, voorzieningen

zoals een MFA dragen bij aan het prettig wonen in die wijk.

Naast het BBSH zijn er regelgevingen van het ministerie, voor het onderzoek met name MG 1999-23

en MG 2001-26: voor het investeren in MFA’s moet er een relatie zijn met de kerntaken van een

corporatie op het gebied van volkshuisvesting en de financiële risico’s die verbonden zijn aan de

activiteit moeten beheersbaar zijn. Om dit te toetsen wordt er gekeken naar het voorziene gebruik

van het vastgoed, het doel dat de corporatie nastreeft met de activiteit en het financiële belang van

de corporatie.

Ten slotte zijn de adviezen van een tweetal commissies specifiek van belang voor dit onderzoek:

commissies De Boer 2005 en Meijerink 2008. Commissie De Boer heeft in haar advies voor

investeringen in MFA’s een beoordelingskader voorgeschreven, wat een viertal elementen bevat:

argumentatie voor de investering vanuit het wonen, adequate bedrijfseconomische onderbouwing,

legitimerend contract met de betrokken overheid/ instelling, toets van de raad van commissarissen.

Commissie Meijerink stelt dat bij het investeren in maatschappelijk vastgoed door een

8

woningcorporatie er een relatie moet zijn met het wonen, het woningbezit van de corporatie. Hoe

dunner de relatie met het wonen, hoe kleiner de bijdrage van de corporatie. In een schrijven van het

ministerie van WWI van 24 juli 2009, wordt overigens de koppeling met het eigen woningbezit van

corporaties steeds meer losgelaten. Kortom een terrein wat nog continu op verschillende niveaus in

beweging is. Duidelijk is wel dat er een mogelijke (toekomstige) rol ligt voor woningcorporaties.

Van uit het eigen netwerk en het onderzoek van PWC en Aedex2 blijkt, dat menige woningcorporatie

nog onvoldoende rendementsuitgangspunten in haar bedrijfsvoering geïntegreerd heeft. Welk

rendement men nodig acht voor het investeren in vastgoed en specifiek voor dit onderzoek het

investeren van een MFA, ligt in het algemeen nog niet expliciet vast. Hierdoor ontstaat er

onduidelijkheid op velerlei niveaus. Intern bij de eigen organisatie, bij de mogelijke ontwikkelaar of

aanbieder van vastgoed en de afnemer c.q. huurder van het maatschappelijk vastgoed. In dit

onderzoek gaat het specifiek over een multifunctionele accommodatie, waarin schoolvoorzieningen

zijn opgenomen voor het kind van 0 tot 12 jaar: dagverblijf, peuterspeelzaal, basisschool. Het begrip

rendement is in de corporatiesector niet duidelijk gedefinieerd. Welk rendement is voor een

woningcorporatie minimaal nodig, om te willen investeren in een multifunctionele accommodatie. Bij

het minimale rendement gaat het in dit onderzoek om het rendement op de investeringsbeslissing

op projectniveau en niet om het vermogen in het algemeen van de woningcorporatie. In dit

onderzoek wordt verder dan ook niet ingegaan op de besteding/ allocatie van het vermogen van de

woningcorporatie. Het rendement van de projectinvestering wordt niet alleen bepaald door het

financieel geëiste rendement op het vermogen, maar daarnaast zijn er tal van knoppen waaraan kan

worden gedraaid wanneer deze beslissing wordt genomen en die het rendement beïnvloeden:

huurprijs, exploitatielasten, toekomstige huur- en lastenstijgingen, onderhoudskwaliteit etc. Meer

dan genoeg redenen om hier een passende oplossing voor te zoeken, daarom dit onderzoek.

1.3 Doel onderzoek

Het opstellen van een afwegingskader om te bepalen tegen welk minimaal rendement, een

woningcorporatie een multifunctionele accommodatie wil exploiteren.

Om dit doel te bereiken, is bovenstaande doelstelling verwoord in een aantal centrale

onderzoeksvragen. Het onderzoek richt zich met name op het financiële minimale rendement en de

mogelijke rollen rondom het realiseren van MFA’s door woningcorporaties. De centrale

onderzoeksvragen zijn:

1. Wat is rendement? 2. Hoe te bepalen welk rendement minimaal nodig is voor een woningcorporatie, om in een

MFA te beleggen? 3. Hoe rendement te beïnvloeden om minimaal rendement te halen en welke aanvullende

instrumenten zijn eventueel nodig om het beleggen in een MFA meer haalbaar te maken? 4. Opslagen maar ook afslagen in de disconteringsvoet, waarom doet de woningcorporatie dat? 5. Welke parameters hebben bij de realisatie van een MFA de meeste invloed op het

rendement en hoe deze te beheersen of afspraken hierover te maken?

2 Bron: Woningcorporaties, Financiële sturing, Fundament voor toekomstige uitdagingen, 2008.

9

Om al deze vragen te kunnen beantwoorden, wordt in het onderzoek eerst ingezoomd op de mogelijke rollen van de woningcorporatie rondom de multifunctionele accommodatie.

1.4 Werkwijze en onderzoeksverantwoording

MFA is een ruim begrip en diverse soorten samenstellingen van gebruikers, naast die van dit

onderzoek, komen voor3: bibliotheek, sportzaal, welzijnsactiviteiten, thuiszorg centrum, politiepost,

restaurant, theater etc. In dit onderzoek is de basis voor de MFA, schoolvoorzieningen primair gericht

op het kind van 0 tot 12 jaar, omvattende: basisonderwijs, kinderopvang, voor- en naschoolse

opvang, peuterspeelzaal. Daarnaast wordt gekeken naar overige gebruikers in eventueel aanvullende

gebouwde voorzieningen, die de MFA mogelijk financieel meer haalbaar maken. Bij deze aanvullende

voorzieningen wordt uitsluitend gekeken naar hun invloed op de grondexploitatie en daarmee de

invloed op de totale vastgoedexploitatie van de MFA.

Door een algemene literatuurstudie (zie Bijlage 1) en interviews met woningcorporaties (zie Bijlagen

2 en 3) is de inhoudelijke rol van de corporatie bij maatschappelijk vastgoed nader bekeken. Dieper is

daarna ingezoomd op de rol van de corporatie als belegger in maatschappelijk vastgoed en meer

specifiek multifunctionele accommodaties.

Bij het waarderen van vastgoed zijn in de theorie4 een aantal methoden mogelijk om een investering

in een MFA te toetsen:

1. Comparatieve benadering

2. Kostenbenadering

3. Inkomstenbenadering

Ad. 1 Comparatieve benadering

Hierbij worden objecten met elkaar vergeleken die overeenkomstige kenmerken hebben. Vervolgens

worden afwijkingen vastgesteld en verrekend met de vast te stellen waarde. Bij MFA’s heeft deze

methode momenteel (en mogelijk ook in de toekomst) amper nut, omdat de meeste MFA’s

verschillend van opzet zijn en er te weinig te vergelijken MFA’s in de meeste dorpen/ steden zijn.

Ad 2. Kostenbenadering

Vaststelling van een waarde op basis van stichtingskosten, gesplitst in grondkosten, bouwkosten en

bijkomende kosten. Een methode die objectieve vergelijking mogelijk maakt, die echter weinig met

huidige en toekomstige marktomstandigheden doet. Een methode die ook vooral terugkijkt, de

waarde is een historische kostprijs en deze zegt weinig over de toekomstige mogelijke exploitatie.

Om een keuze voor investering in een MFA te maken, is een benadering vanuit sec de kostenzijde

onvoldoende. Wel wordt deze methode gebruikt bij de bepaling van de kostprijsdekkende huur, een

term die ontstaan is in overheidsland en die is beredeneerd van uit de kosten: investeringen en

3 Bron: Inventarisatie 24 multifunctionele accommodaties, Ossenkoppele en De Vor, in opdracht van De Kopgroep

Maatschappelijk Vastgoed, mei 2008.

4 Bron: Taxatieleer Vastgoed 1, Ten Have, 2002.

10

exploitatie uitgaven moeten minimaal worden gedekt. Gezien de opzet van de MFA met minimaal

genoemde schoolvoorzieningen, zal deze systematiek bij de gebruikers/ huurders bekend voor

komen.

Ad 3. Inkomstenbenadering

Het beleggen in een MFA wordt in de corporatiesector benaderd vanuit een combinatie van

investeren, jaarlijkse inkomsten en uitgaven (bedrijfswaardeberekening). De inkomstenbenadering

kent een drietal te gebruiken methoden: BAR, NAR en DCF. BAR en NAR zijn zogenaamde eenvoudige

kapitalisatiemethoden, welke hun “kracht” ontlenen aan de veel voorkomende en nodige market

evidence. In de taxatiewereld bij de makelaars waarschijnlijk de meest gebruikte methode. Beide

methoden baseren hun waarde slechts beperkt op de toekomstige meerjarige exploitatie. Daarnaast

is bij MFA’s momenteel nog onvoldoende specifiek market evidence aanwezig, het is ook de vraag of

deze er op termijn zal komen. De DCF (discounted cashflow) methode oftewel netto contante

waarde methode (NCW) is in corporatieland heel bekend, in de sector wordt hij echter anders

genoemd: bedrijfswaardeberekening. Een bruikbare methode om investeringsbeslissingen te

nemen, zoals in dit onderzoek in MFA’s. Daarnaast ook een voorgeschreven methode bij een tweetal

bekende benchmarks: ROZ/ IPD en Aedex. De DCF methode biedt daarnaast meer inzicht in

kasstromen, is toekomstgericht, kan allerlei toekomstige ontwikkelingen meenemen. Een van de

grootste uitdagingen en ook het meest bepalende element bij deze methode is de vaststelling van de

disconteringsvoet. Zodoende staat centraal in dit onderzoek: de disconteringsvoet.

De DCF methode is het contant maken van de toekomstige inkomsten en uitgaven tegen deze vast te

stellen disconteringsvoet. De gehéle toekomstige exploitatie wordt dus verdisconteerd met deze

disconteringsvoet. De disconteringsvoet staat dan ook centraal in dit onderzoek, de impact is groot.

Het is het verwachte rendement van een belegger of in dit onderzoek de woningcorporatie, voor een

mogelijke investering in een MFA. Hoe moet er theoretisch gerekend worden en hoe gaan

corporaties daar in de praktijk mee om? Wat wordt hiervan geleerd oftewel wat betekent dit voor de

theorie en de praktijk.

In de theorie zijn meerdere definities van de discontovoet aanwezig, de meest gehanteerde en voor

dit onderzoek het meest bruikbare is risicovrije voet (IRS 10 jaar of staatslening) verhoogd met een

drietal opslagen: vastgoed, sector en object. In hoofdstuk 3 wordt het theoretisch kader van de

mogelijkheden van de disconteringsvoet verder uiteen gezet. Een bijzonder te vermelden element

hier, is de WACC (weighted average cost of capital), in de financiële theorie gebruikt bij het

waarderen bij bedrijfskundige investeringsvraagstukken. Goed hanteerbaar voor dit onderzoek,

aangezien deze is opgebouwd uit een gedeeltelijke financiering met vreemd vermogen en eigen

vermogen. In de woningcorporatiesector gebruikelijk bij investeringen in vastgoed, dus ook bij

investeringen in MFA’s. Belangrijk hierin is het rendement welke de corporatie verlangd op haar

eigen vermogen, daarnaast uiteraard de rentekosten voor de aan te trekken geldlening. Een eerste

uitgangspunt is: wanneer het rendement op het eigen vermogen gelijk is aan de inflatie, wordt er in

ieder geval niet ingeteerd op dit vermogen.

Rendement is een ruim begrip: het is de vergoeding die men vooraf eist (disconteringsvoet) of

achteraf “krijgt” (IRR) en wat is het verband hier tussen. Om dit te onderzoeken wordt de

disconteringsvoet (het verlangde rendement vooraf in een DCF berekening) vergeleken met de

11

output van de te verwachten kasstromen, het daadwerkelijke rendement van de belegging, de IRR

(Internal Rate of Return). De IRR is het rendement waarbij de netto contante waarde van de netto

kasstromen gelijk is aan nul. Een belangrijk nadeel van de IRR is het schaalprobleem, het is een

percentage en daardoor kan een investering van € 1.000 een zelfde IRR hebben als een investering

van € 1.000.000,-.

Heeft de woningcorporatie bij de investering in een MFA een kostendekkende exploitatie nodig of

accepteert men een onrendabele investering? Er is in ieder geval een relatie tussen de onrendabele

top “van de woningcorporatie” en de IRR: het zijn beide resultanten van een DCF model. Een

absoluut bedrag en een percentage, de ideale combinatie?

Voor het voorgaande is naast de theorie van vastgoed rekenen5 een meer financieel gerichte

literatuurstudie verricht, naast de genoemde algemene literatuurstudie:

1. Bouwstenen voor sociaal, Vastgoed voor voorzieningen: een handreiking (VROM, mei 2007), 2. Zo rekenen we aan maatschappelijk vastgoed, Handreiking voor het vaststellen de huurprijs

van maatschappelijk vastgoed (De Kopgroep Maatschappelijke voorzieningen en vastgoed, oktober 2008),

3. Gemeentelijk vastgoed; een kostendekkende exploitatie (Van der Werf, mei 2007), 4. Prijs van de plek, Woonomgeving en woningprijs (Ruimtelijk planbureau, april 2006). 5. Vastgoedrendement bij woningcorporaties: optimalisatiemogelijkheden in samenhang met

maatschappelijke investeringen, Dolmans, februari 2007)

In het onderzoek wordt geen aandacht besteed aan de mogelijke effecten van de

vennootschapbelasting: het is nog nieuw in de sector en de effecten zijn nog niet geheel duidelijk.

Kasstromen op basis van de DCF methode met bijbehorende disconteringsvoet, zijn voor dit

onderzoek dus de basis. Cruciaal hierbij is, wat theoretisch minimaal nodig is om te spreken van een

kostendekkende exploitatie (IRR project > = rendementseis), wat is dan het bijbehorende minimale

rendement voor de investeringsbeslissing in de MFA. De (on)haalbaarheid van genoemde MFA met

brede school wordt sterk bepaald door de huidige normen binnen het primair onderwijs, deze

normen bepalen in dit onderzoek mede het financiële kader.

Om de (on)mogelijkheden van dit minimale rendement te verkennen, is gesproken met partijen6

(CFV, WSW, BNG, overheid) die in de corporatiesector hierbij een bepalende rol spelen. Ingezoomd

wordt op hun rol, welke impact dit heeft en hoe deze partijen kijken naar het realiseren van MFA’s

door corporaties. Zij hebben rechtstreeks invloed op het mogelijke minimale rendement voor een

corporatie, bij investeringen in MFA’s.

Via interviews met een aantal woningcorporaties, is gekeken hoe zij met rendementsbegrippen en

minimaal rendement bij MFA’s in de praktijk omgaan. Het was niet eenvoudig om deze

5 Bronnen o.a.: Vastgoed financieel, Rust, Seyffert, Den Heijer, Soeter, 1997 en Taxatieleer Vastgoed 1, Ten

Have, 2002

6 CFV is Centraal Fonds Volkshuisvesting, WSW is Waarborgfonds Sociale Woningbouw, BNG is Bank Nederlandse

Gemeente. Voor een verdere toelichting zie hoofdstuk 4

12

woningcorporaties te vinden, die én ervaring hadden met rendementsdenken én ervaring met

maatschappelijk vastgoed/ MFA. Beide terreinen zijn in corporatieland nog volop in ontwikkeling,

zodat soms redelijk exploratief te werk moest worden gegaan. Door contacten via de Kopgroep

Maatschappelijk Vastgoed7 (Jasper van der Wal), de site van de Kei8 en het eigen netwerk; is

gekomen tot woningcorporaties die voldeden aan deze eisen (zie bijlage 3 Geïnterviewde

woningcorporaties). Daarnaast is via het netwerk Gebiedsontwikkeling van Aedes9 en het eigen

netwerk van Woonstichting Etten-Leur, meer in het algemeen gesproken over rendement bij

woningcorporaties.

Uiteindelijk is een praktijkvoorbeeld opgezet om te bekijken of het realiseren van een MFA door een

woningcorporatie tegen een minimaal rendement tot een verantwoorde exploitatie leidt. Welke

parameters hebben daar bij het meeste effect en hoe zijn deze te beïnvloeden. Of hoe kunnen

hiervoor afspraken worden gemaakt, zodat het realiseren van een MFA een verantwoorde

investering is.

Afgesloten wordt met diverse conclusies en aanbevelingen, welke een antwoord zijn op de

onderzoeksvragen. Daarnaast wordt een model gepresenteerd, wat gehanteerd kan worden bij de

bepaling van de disconteringsvoet, voor de exploitatie van een MFA. Met dit onderzoek wordt

getracht het rendementsdenken in de corporatiesector verder te ontwikkelen en een handreiking

aan de sector te bieden, hoe te komen tot een verantwoorde exploitatie van een MFA.

1.5 Relevante definities onderzoek

In deze scriptie staat het vastgoed (specifiek de MFA) en het benodigde rendement centraal. Voor

een betere leesbaarheid van de scriptie is er voor gekozen om in deze paragraaf de meest relevante

definities weer te geven, te beginnen met het vastgoed.

Maatschappelijk vastgoed10

Vastgoed waarbij het gaat om sociale en culturele voorzieningen, zoals (brede) scholen, buurthuizen,

speeltuinen, kinderboerderijen, kulturhusen, buurtsupers, begeleid woonprojecten voor

gehandicapten en sociale pensions. De voorzieningen worden vaak gevestigd midden in de buurt of

wijk en zijn betaalbaar voor alle verenigingen in de wijk. Daarnaast worden de gebouwen zo ingericht

dat ze voor meerdere activiteiten te gebruiken zijn. De organisaties kunnen onderling gebruik maken

van de ruimte in elkaars gebouwen.

7 De Kopgroep, landelijke voorhoede van professionals die vaart willen maken met de vernieuwing van maatschappelijk

vastgoed en voorzieningen

8 De Kei, Kenniscentrum Stedelijke vernieuwing, een netwerkorganisatie en zoekmachine voor publieke en private partijen

9 Aedes is de branchevereniging van woningcorporaties in Nederland

10 Gemeentelijk vastgoed; een kostendekkende exploitatie, Van der Werf, mei 2007

13

Multifunctionele accommodatie (MFA)11

Multifunctionele accommodaties zijn gebouwen waarin meerdere partijen zijn gehuisvest en waarin

verschillende diensten (bijvoorbeeld wonen, zorg en welzijn) geïntegreerd worden aangeboden. De

ruimten worden voor meerdere doelen gebruikt. Door de combinatie van specifieke diensten leveren

multifunctionele centra een bijdrage aan de leefbaarheid van de wijk en de instandhouding van

voorzieningen. Basis voor dit onderzoek is dat in de gebouwde voorziening in ieder geval voor het

kind van 0 tot ongeveer 12 jaar primair onderwijs wordt geboden. Met daarnaast aanvullende

voorzieningen zoals voor- en naschoolse opvang, peuterspeelzaal en een kinderdagverblijf. Tevens

wordt onderdak geboden aan wisselende functies, zoals wijkgebouw, commerciële functies en/ of

wonen.

Brede School12

Een brede school is een samenhangend netwerk van toegankelijke en goede voorzieningen voor

onderwijs, welzijn en zorg voor kinderen en hun ouders, met als doel de actieve deelname van

kinderen aan de samenleving te bevorderen en kinderen een goede ‘dagindeling’ te bieden. Het

draagt bij aan de ontwikkelingsmogelijkheden van kinderen en biedt oplossingen voor ouders om

arbeid en zorg voor kinderen te combineren. Ook vervult de brede school een belangrijke rol bij het

vergroten van leefbaarheid en bij het versterken van sociale cohesie in de buurt.

Hierna volgen korte definities13 van diverse relevante financiële begrippen voor dit onderzoek, in de

desbetreffende hoofdstukken wordt hier verder op ingegaan.

WACC

Weighted average cost of capital. Een percentage wat wordt aangehouden bij het contant maken van

toekomstige algemene cashflows. Het is een samenstelling van vreemd en eigen vermogen, met hun

bijbehorende rendementen. Bij vreemd vermogen het gemiddelde percentage van de te betalen

rente en bij eigen vermogen het behaalde dan wel geëiste rendement.

11 Bron: Breed, breder, best, Een onderzoek naar de rol van woningcorporaties bij brede scholen, ICS adviseurs,

maart 2009

12 Bron: Brede scholen voor de wijk, Samenwerken rond onderwijs en opgroeien, Aedes, januari 2008

13 Bronnen financiële definities: Vastgoed financieel, Rust, Seyffert, Den Heijer, Soeter, 1997 en Taxatieleer

Vastgoed 1, Ten Have, 2002

14

BAR: Bruto aanvangsrendement

Het geraamde bruto beleggingsresultaat op moment van verwerving , uitgedrukt in een percentage

dat gedurende het eerste jaar van exploitatie op een investering in een vastgoedobject is te behalen.

Een van de meest bekende kengetallen in makelaarsland, waar veel transactiegegevens van bekend

zijn.

NAR: netto aanvangsrendement

Het bij de BAR genoemde bruto beleggingsresultaat, gecorrigeerd met de lasten die bij de exploitatie

van een vastgoedobject periodiek gemaakt worden, gedeeld door de aanvangsinvestering.

IRR: internal rate of return

De IRR is die rentevoet waarbij de contante waarde van de toekomstige cashflows, inclusief

restwaarde bij verkoop of aan het eind, gelijk is aan de oorspronkelijke investering. Het is de

resultante van een rekenmodel.

Disconteringsvoet:

De rentevoet die minimaal nodig is voor het aangaan van nieuwe projecten, het is de input voor een

rekenmodel. Meest voorkomende definitie: risicovrije voet + vastgoedopslag + sectoropslag +

objectopslag.

Kostprijsdekkende huur:

De aanvangshuur waarvoor, gegeven een jaarlijkse huuraanpassing en een rendementseis, geldt dat

de contante waarde van de huren gedurende een periode gelijk is aan de contante waarde van de

investering plus de contante waarde van de exploitatielasten verminder met de contante waarde van

de restwaarde.

15

2. Rol van woningcorporaties bij maatschappelijk vastgoed

2.1 Inleiding

De context van het onderzoek ligt in de sector van de woningcorporaties, wat speelt er in deze

sector. Welke rol heeft de woningcorporatie of wat wordt er van de woningcorporatie verwacht.

Welke rol heeft zij bij maatschappelijk vastgoed en meer specifiek voor dit onderzoek bij een MFA.

Welke eigenaren zijn er mogelijk bij een MFA en is de woningcorporatie hierbij een geschikte

kandidaat. Een MFA is onderdeel van het bredere begrip maatschappelijk vastgoed. Bij een MFA

wordt er in dit onderzoek van uit gegaan, dat een primaire school hier onderdeel van is. Bij een

school gelden bijzondere rolverdelingen, hier wordt nader op ingezoomd.

2.2 De sector woningcorporaties algemeen

Om de omgeving van het onderzoek in te leiden, wordt in deze paragraaf eerst gekeken naar de

corporatiesector. In de woningwet van 1901 is het fenomeen woningcorporatie geboren, met als

doel: het verbeteren van de woonomstandigheden van de Nederlandse burgers. Corporaties zijn

oorspronkelijk niet opgericht door de overheid, maar in het verleden waren het particuliere

initiatieven die leiden tot het oprichten van woningbouwverenigingen. Corporaties zijn private

ondernemingen die met maatschappelijk bestemd vermogen werken aan de brede zorg voor het

wonen. Bedrijven bedoeld om (met name sociale) woningbouw te produceren, exploiteren,

verhuren, beheren etc. Corporaties zijn met name voor mensen met lage inkomens, mensen op

leeftijd die zolang mogelijk zelfstandig willen wonen, starters op de woningmarkt, personen met

psychische en fysieke problemen, bewoners in achterstandswijken, dak- en thuislozen.

Om woningbouw voor iedereen mogelijk te maken werden zij tot 1995 ruim voorzien van

staatssteun. Simpel gezegd: alle exploitatietekorten werden tegen genormeerde bedragen aangevuld

door het rijk. Woningcorporaties zijn er met name voor goedkope huurwoningen, dit is ook het beeld

wat nog steeds bij veel mensen in het hoofd zit. Dit is uiteraard wel het voornaamste doel, maar met

name sinds de brutering 1995 is het aantal activiteiten rigoureus toegenomen: koopwoningen in

allerlei prijsklassen, vele vormen van aanvullende dienstverlening op het gebied van wonen,

gebiedsontwikkeling, maatschappelijk vastgoed etc.

De bruteringsoperatie was het begin van een nieuw tijdperk voor de corporatiebranche: de sector

werd geheel zelf verantwoordelijk voor de financiële exploitatie van haar woningen. Geen

overheidsbijdragen meer, geen goedkope rijksleningen meer. Het bekendste begrip in de

corporatiebranche is destijds ook ontstaan: de onrendabele top. Oftewel de huurinkomsten van een

sociale huurwoning zijn te beperkt om de uitgaven (exploitatie en investering) te dekken, de

financiële exploitatie is niet meer kostendekkend. Bij nieuwbouw (investering € 170.000,-) van

huurwoningen met een maandhuur van ongeveer € 500,-; zijn onrendabele toppen van € 70.000,-

geen uitzondering.

Het Besluit Beheer Sociale Huursector (BBSH) is de bijbel waarna corporaties moeten leven. Het

BBSH bevat de regels waaraan woningcorporaties (en gemeentelijke woningbedrijven) zich moeten

16

houden. Volgens het besluit dienen hun werkzaamheden op het terrein van de volkshuisvesting te

liggen. Verder geeft het BBSH regels over de verslaglegging en het toezicht op woningcorporaties.

Het BBSH noemt zes prestatievelden voor woningcorporaties:

1. kwaliteit van de woningen

2. verhuur van de woningen

3. betrekken van bewoners bij beleid en beheer

4. financiële continuïteit

5. leefbaarheid

6. wonen en zorg.

Voor dit onderzoek zijn vooral de prestatievelden 4 en 5 van belang. Prestatieveld 4 financiële

continuïteit houdt in dat de woningcorporatie via haar financiële beleid en beheer haar financiële

continuïteit dient te waarborgen. Batige saldi moeten uitsluitend voor werkzaamheden op het gebied

van de volkshuisvesting worden ingezet en de bedrijfsvoering van woningcorporaties dient sober en

doelmatig te zijn. Het gebied van de volkshuisvesting is een breed veld van activiteiten geworden,

waar in paragraaf 2.3 verder op wordt in gegaan. Prestatieveld 5 leefbaarheid impliceert dat een

woningcorporatie wordt geacht bij te dragen aan de leefbaarheid van wijken waar zij woningen

heeft. Daartoe behoren ook de woonomgeving en het leefklimaat in de wijk. In een aangename

woonomgeving, dragen voorzieningen zoals een MFA bij aan het prettig wonen in die wijk. Een

woningcorporatie heeft daar, gekeken naar het BBSH, een rol.

Van groot belang voor corporaties is ook de Nota Wonen, die VROM in 2000 heeft gepubliceerd.

Volgens de nota wordt het werkdomein voor corporaties verbreed tot 'wonen, woondiensten en

woonmilieus'.

De corporatiebranche en “haar vermogen” krijgen de laatste tijd volop aandacht: Vogelaarheffing en

de ingevoerde VPB plicht, zijn de meest recente ontwikkelingen in de branche die het vermogen

aantasten. Daarnaast doen momenteel ook tegenvallende woningverkopen en inflatoire

huurprijsstijgingen, een directe aanslag op de inkomende kasstromen van corporaties. Ook hebben

corporaties te maken met toenemende bedrijfslasten, waar ze geen invloed op hebben (naast

toenemende bouwkosten en genoemde overheidslasten, bijvoorbeeld ook forse verhogingen van de

waterschapslasten). Zonder positieve kasstromen kunnen corporaties in problemen komen bij het

aantrekken van financiering voor de lokaal gewenste volkshuisvestelijke investeringen. Het grootste

gedeelte van het vastgoed van de corporatie is gefinancierd met relatief goedkoop vreemd vermogen

(bron: Centraal Fonds Volkshuisvesting 70%). Door WSW borging en achtervangpositie van de

overheid zijn de corporaties solide partijen die goedkope leningen uit de markt halen. Hierdoor zijn

de corporaties in staat om maatschappelijk gewenste investeringen te doen, die de leefbaarheid in

kleine maar zeker ook in grote steden positief beïnvloeden.

17

2.3 Rol van de woningcorporatie

Basis van haar rol ligt zoals gemeld in de prestatievelden genoemd in het BBSH. Om die velden verder

uit te werken zijn er verschillende MG’s uitgebracht en hebben verschillende commissies hierover

geadviseerd. De MG’s en commissies schetsen de steeds omvangrijkere rol van de woningcorporaties

tot onder andere die van realisator van maatschappelijk vastgoed. Daar wordt in deze scriptie verder

op ingezoomd, maar eerst de ontwikkelingen die tot deze rol voor de woningcorporatie hebben

geleid.

MG 1999-23 en MG 2001-26

In de MG 1999-23 en de MG 2001-26 is aangegeven welke activiteiten naast de kerntaken volgens

het Besluit beheer sociale-huursector (Bbsh) tot het werkdomein van corporaties kunnen behoren.

Onder deze zogenaamde nevenactiviteiten vallen diverse activiteiten, grofweg te onderscheiden in

dienst verlenen en investeren. Wat betreft dienst verlenen gaat het onder meer over makelen (niet-

toegestaan), het al dan niet via een verbinding aanbieden van zorg of welzijn (niet-toegestaan), het

tegen betaling verrichten van onderhoud aan woningen (wel toegestaan) enzovoort. Bij dienst

verlenen zijn de belangrijkste criteria: de relatie met de kerntaken op het gebied van volkshuisvesting

en beperking tot de eigen klantenkring. Het in dienst hebben van de bemensing van het postkantoor

in een klein dorp is derhalve niet toegestaan, het in bezit hebben van het pand wel (een pand voor

een voorziening ten behoeve van de leefbaarheid van het dorp).

Over investeringen in (maatschappelijk) vastgoed staat het volgende. Bij de beoordeling of

investeringen in deze activiteiten worden toegestaan zijn er op basis van de genoemde MG’s twee

belangrijke criteria: de relatie met de kerntaken van een corporatie op het gebied van

volkshuisvesting en de financiële risico’s die verbonden zijn aan de activiteit. Om inzicht te geven in

hoe activiteiten al dan niet passen binnen deze criteria worden ze getoetst aan de hand van drie

kenmerken: het voorziene gebruik van het vastgoed, het doel dat de corporatie nastreeft met de

activiteit en het financiële belang. Afgesloten wordt met de beoordeling van de toelaatbaarheid van

de activiteit.

Tal van cases staan beschreven bij genoemde MG’s, relevant voor dit onderzoek is dat in de loop van

de tijd de definitie van aanvaard maatschappelijk vastgoed uitgebreid is. Waar in de MG 2001-26 nog

met name gewezen wordt op het realiseren van vastgoed voor welzijnsactiviteiten (buurthuizen etc.)

is vervolgens vastgoed voor onderwijs, eerstelijns gezondheidszorg, sport en tenslotte cultuur steeds

meer geaccepteerd als een toegestane activiteit voor corporaties. Deze beweging is in lijn met het in

de afgelopen jaren gegroeide besef dat voor een goed woon- en leefklimaat naast goede woningen

ook goede voorzieningen op deze terreinen van belang zijn. Uit een schrijven van de minister van

WWI aan de tweede kamer van 24 juli 2009 blijkt overigens ook dat de koppeling met het eigen

woningbezit van corporaties, daarbij steeds meer wordt losgelaten.

Commissie De Boer (2005)

Voor dit onderzoek is relevant om te kijken naar het beoordelingskader wat is geadviseerd door deze commissie en dan met name om de mogelijke rol van de corporatie bij investeringen in maatschappelijk vastgoed. Het beoordelingskader kent de volgende elementen:

1. Deugdelijke argumentatie voor de investering, geredeneerd vanuit het wonen;

18

2. Adequate bedrijfseconomische onderbouwing;

3. Legitimerend contract met de overheid of instelling op wiens gebied men zich begeeft;

4. Toets van de Raad van Commissarissen.

Het is een beoordelingskader wat de corporatie kan hanteren, vooraleer men investeert in

maatschappelijk vastgoed.

Commissie Meijerink (2008)

Een stuurgroep die is opgericht om te komen tot afspraken tussen overheid en de

woningcorporaties. Deelnemers waren de brancheorganisatie voor woningcorporaties Aedes en het

ministerie voor WWI. In november 2008 hebben zij haar unaniem gedragen rapport uitgebracht,

hetgeen moet leiden tot een modernisering van het toezicht en de governance van corporaties.

Corporaties zijn verantwoordelijk voor de “brede zorg voor het wonen” , om dit nader te duiden is dit

in het rapport verder uitgewerkt in drie onderdelen:

1. Zorg voor de woonomgeving

2. Investeren in maatschappelijk vastgoed

3. Sociale en economische activiteiten in het kader van de wijkaanpak

In het werkveld van de corporatie staat de bewoner centraal, maar het belang van de corporatie

verschilt per onderdeel. Bij de zorg voor de woonomgeving staat de huisvesting van de bewoner in

zijn woning centraal, hier MOET de corporatie actief zijn. Bij investeren in maatschappelijk vastgoed

gaat het om de bewoner en zijn directe woon- en leefomgeving, hier KAN de corporatie actief zijn. Bij

het laatste onderdeel, de bewoner en de wijk, OVERWEEGT de corporatie hoeverre men actief wil

zijn.

Voor dit onderzoek is de tweede rol (Investeren in maatschappelijk vastgoed) van belang. Zoals

aangegeven kan de corporatie actief zijn, bij maatschappelijk vastgoed. Hierbij wordt gesproken over

onder andere scholen en zorggebouwen. Dit wordt in relatie gezien met het woningbezit en de

woonomgeving van dat bezit. Hierbij is wederkerigheid van belang, de corporatie komt op het terrein

van met name de gemeente, of de corporatie daar actief wil zijn is contextafhankelijk en betreft een

lokale afweging. De wederkerigheid van de gemeente kan bestaan uit bv. medewerking in

procedures, vergunningen, bestemmingsplan of bij gronduitgifte. Omdat de relatie met het wonen

indirecter is, moet de corporatie zich verantwoorden over haar rol en inzet. Commissie De Boer heeft

in haar advies hiervoor een beoordelingskader voorgeschreven. Daarnaast gelden bij genoemde drie

rollen dat de corporatie haar middelen met een afnemende proportionaliteit inzet. Hoe dunner de

relatie met het wonen, hoe kleiner de bijdrage van de corporatie. Om al deze mogelijke rollen en

inzet van de corporatie te toetsen stelt deze commissie een nieuw op te richten orgaan voor: De

Autoriteit. Momenteel is dit nog niet verder uitgewerkt.

19

2.4 Maatschappelijk vastgoed

Maatschappelijk vastgoed is een ruim begrip en reeds door velen gedefinieerd. In de regel gaat het

bij maatschappelijk vastgoed om diverse gebouwen voor onderwijs en kinderopvang, voor sociale en

culturele voorzieningen, voor sportbeoefening e.d. Volgens Keeris14 is deze opsomming niet

limitatief, waardoor het onduidelijk is wat daartoe gerekend moet worden. Kenmerkend voor dit

vastgoed is het gehele of gedeeltelijk gebruik door derden, mits dat past binnen een maatschappelijk

belang. Het is gebruik van een gebouw voor erkende maatschappelijke doeleinden.

Velerlei soorten maatschappelijk vastgoed in corporatieland zijn hot, velen zijn bezig met of hebben

plannen in voorbereiding. Het sectorbeeld wat het Centraal Fonds Volkshuisvesting heeft opgesteld

voor 2009 laat zien dat de corporatiesector steeds meer plannen in voorbereiding neemt. Er is zelfs

een verschuiving waarneembaar ten nadele van de “core business” wonen:

X 1 miljard euro 2008-2012 2009-2013

Wonen 39,1 37,6

Maatschappelijk vastgoed 1,7 2,2

Commercieel vastgoed 1,7 2,4

Totaal: 42,5 42,2

Tabel: Ontwikkeling voorgenomen investeringen woningcorporaties CFV 2009

Maatschappelijk vastgoed is vaak in bezit bij de gemeente (andere benaming gemeentelijk

vastgoed), een instelling die meestal niet specifiek vastgoedgericht georiënteerd is. Verspreid over

vele afdelingen wordt het vastgoed geëxploiteerd, het vastgoed is ondersteunend om diverse

beleidsdoelen te bereiken. Vele gemeente zijn momenteel bezig om een accommodatienota voor

hun vastgoedportefeuille op te stellen met als doel een inventarisatie van hun gehele vastgoed en te

bekijken welk vastgoed men nodig heeft om hun toekomstige doelen te bereiken.

Gekeken naar voorstaande investeringen hebben woningcorporaties reeds een rol bij

maatschappelijk vastgoed en deze zal gekeken naar de voorgenomen investeringen in de toekomst

verder toenemen. In het begin van dit hoofdstuk is ingezoomd op het BBSH, enkele MG’s en de

adviezen van een tweetal commissies die zich gebogen hebben over de rol van de woningcorporatie.

Deze geven steeds meer mogelijkheden aan corporaties om hun rol verder uit te breiden, corporaties

gaan ook steeds verder bij het ontdekken van hun rol, ook op het gebied van maatschappelijk

vastgoed. Maatschappelijk vastgoed en het bijdragen aan de sociale en economische ontwikkeling in

wijken en dorpen (leefbaarheid) is steeds meer deel uit gaan maken van het werkterrein van

corporaties. Dat wordt binnen het voorstel van Van der Laan (juni 2009) verder geformaliseerd.

Minister Van Der Laan heeft daarnaast in zijn schrijven van 24 juli 2009 aangegeven welke

nevenactiviteiten van woningcorporaties NIET tot hun taak behoren. Bij investeringen in

14 Bron: Tijdens openingswoord Prof. Ir. W.G. Keeris MSc MRICS bij het congres van het Nederlands

Vastgoedinstituut, mei 2006.

20

maatschappelijk vastgoed zijn de volgende zaken relevant: er is een relatie met de kerntaken van een

corporatie op het gebied van volkshuisvesting en de financiële risico’s die verbonden zijn aan de

nevenactiviteit zijn beperkt. Uit het overzicht blijkt dat in de loop van tijd de definitie van aanvaard

maatschappelijk vastgoed uitgebreid is.

Begin oktober 2009 heeft minister Van der Laan de 2e kamer geïnformeerd inzake het bereikte

akkoord met het Europees parlement, relevant hierbij voor dit onderzoek is het volgende inzake

maatschappelijk vastgoed. Corporaties mogen maatschappelijk vastgoed financieren met

staatssteun. Dat is niet alleen toegestaan in de 40 aandachtswijken, maar in heel Nederland.

Allerlei externe factoren leiden er ook toe dat van de corporatie steeds meer wordt verwacht op het

terrein van het maatschappelijke vastgoed. Veel corporaties pakken deze (verwachte) rol dan ook

met verve op. Een corporatie lijkt ook bijzonder geschikt voor deze rol: financieel tot veel in staat,

maatschappelijke verantwoordelijkheid en een brede vastgoedexpertise. Bovendien biedt het ook

mogelijkheden om haar portefeuille meer te differentiëren. Corporaties zijn in staat om met

maatschappelijk vastgoed te zorgen voor een “prettigere” samenleving en aantrekkelijkere wijken. Zij

besteden hun middelen (graag) in het belang van de volkshuisvesting en dat wordt een steeds breder

begrip. Zonder corporaties worden een aantal taken in onze samenleving niet opgepakt. Corporaties

moeten steeds meer maatschappelijke opgaven oppakken, het wordt ook steeds meer (mede) haar

primaire taak.

2.5 Welke rollen zijn er voor de woningcorporatie bij een MFA

Meerdere rollen dienen goed te worden ingevuld voor een succesvolle MFA. Welke zijn die rollen en

waarom is een woningcorporatie zo geschikt. Het volgende komt uit het onderzoek, de dagelijkse

praktijk en ander onderzoek15 naar voren:

1. Ontwikkelaar

2. Realisator / bouwer

3. Verhuurder

4. Eigenaar

5. Facilitair beheerder

6. Technisch beheerder

Ad 1 Ontwikkelaar

Een rol die mogelijk is, dit is mede afhankelijk van de rol van de gemeente. Van oudsher heeft een

gemeente vaak een regisserende rol, zeker bij een MFA waarin onderwijs wordt gehuisvest. Bij de

meeste corporaties is projectontwikkeling core business en dat is dan ook vaak opgenomen in de

organisatiestructuur. Vele partijen zijn vaak vanaf aanvang betrokken bij de ontwikkeling van de

MFA. Om het project haalbaar te houden is een van de belangrijkste uitgangspunten: vanaf aanvang

een duidelijk pve met daar aan gekoppeld budgetten. Door vanaf aanvang een directe koppeling te

15 Bronnen: Breed, breder, best. Een onderzoek naar de rol van woningcorporaties bij brede scholen. ICS

adviseurs, maart 2009. Bouwstenen voor sociaal, Vastgoed voor voorzieningen. Vrom, mei 2007,

21

houden tussen bouwkosten en toekomstige huuropbrengst, valt dit financieel te beheersen.

Hierdoor zullen alle betrokken partijen het proces nauwgezetter volgen, aangezien de gevolgen voor

iedere partij direct financieel tastbaar zijn.

Door een directe betrokkenheid van de corporatie bij de ontwikkeling kan o.a. bij de materialisering

ook direct invloed worden uitgeoefend op de toekomstige onderhoudsexploitatie. Dit is een rol die

een corporatie van nature gewend is, bij de ontwikkeling van vastgoed is het toekomstige

onderhoud een mede bepalende factor. Bij MFA’s met onderwijs is dit een van de faalfactoren,

doordat de geldstromen van onderwijs gescheiden zijn: nieuwbouw en groot onderhoud bij scholen

(gemeente) en exploitatie (schoolbestuur). Hierdoor wordt bij de ontwikkeling van de nieuwbouw

amper aandacht besteed aan de toekomstige onderhoudsexploitatie. Met als gevolg een (te) grote

druk op de meerjaren onderhoudswerkzaamheden, een corporatie weet uit ervaring dat dit funest is

voor een gezonde exploitatie.

Ad 2 Realisator / bouwheer

In deze rol is de corporatie de bouwheer en zal zij een partij in de markt zoeken die conform het pve

de MFA realiseert, ook dit is een rol die een corporatie gewend is. Afhankelijk van de gekozen

contractuele afspraken, kan de corporatie haar exacte rol kiezen. Contractvormen die de laatste tijd

in de sector vaak gebruikt worden zijn o.a. design and built; design, built and maintain; design,

finance, built and maintain. Belangrijkste element in deze is dat de corporatie haar risico’s duidelijk in

beeld heeft en afhankelijk van het contract keuzes kan maken. De kennis die hiervan op de werkvloer

aanwezig is, maakt het dat een dergelijk proces volledig aan de corporatie kan worden toevertrouwd.

Elke soort MFA kent zijn eigen specifieke pve, dit zal ook in de toekomst vaak afwijkend zijn.

Flexibiliteit van het gebouw, is echter wel een waarborg voor een goede toekomstige

verhuurbaarheid. Bij de ontwikkeling en bouw zullen meerdere partijen invloed trachten uit te

oefenen: gemeente, toekomstige huurders/ gebruikers. Door het opzetten van een geschikte

projectstructuur kan dit vanaf de aanvang tot de oplevering worden beheerst. Grootste uitdaging

rondom het bouwproces blijft, alle betrokken partijen vanaf het begin tot het eind erbij te houden.

Dit vergt vooral vaardigheden die gericht zijn op samenwerking, onderhandelingskennis en

mensenkennis. Dit is mogelijk een separate rol voor iemand met voldoende bevoegdheden, naast de

bouwkundig projectleider.

Ad 3 Verhuurder

De verhuurder gaat contractuele relaties aan met de toekomstige huurders, deze hebben een

rechtstreekse invloed op een gezonde financiële exploitatie. Verhuur is bij de corporatie dagelijks

werk, vele standaardcontracten zijn voor de diverse soorten vastgoed aanwezig. Diverse partijen

treden bij een MFA op als huurder, een directe contractuele relatie met (een solvabele) gemeente is

voor de exploitatie aantrekkelijk.

Een MFA is grotendeels maatwerk naar toekomstige gebruikers/ huurders, wanneer deze huurder in

de toekomst vertrekt dreigt een leegstandsrisico. Insteek is dan ook langlopende huurcontracten (10

of 20 jaar), met aanvullende afspraken over mogelijke leegstand. Bij MFA ligt de uitdaging om deze

zo efficiënt mogelijk door diverse huurders te laten gebruiken, dubbelgebruik van de diverse ruimtes

is de uitdaging.

22

Ad 4 Eigenaar

Zie paragraaf 2.6 voor een uitgebreide toelichting op de mogelijke eigenaarsrol van de corporatie en

een vergelijking met de diverse mogelijke andere eigenaren.

Ad 5 Facilitair beheerder

Onder facilitair beheer bij een MFA vallen allerlei zaken in relatie tot het dagelijks beheer, in

vogelvlucht een klein overzicht:

-taakomschrijvingen en taakverdeling (schoonmaak, sleutelbeheer, toezicht, zaalverhuur etc)

-beheerafspraken maken en bewaken

-organisatie van het onderhoud en schoonmaak: personeel, financieel, aansturing

-diverse zaken zoals inkoop, catering, telecommunicatie

-beveiliging inbraak, brand, extern

-calamiteitenplan: vluchtroutes, noodverlichting, onderhoud veiligheidsvoorzieningen,

ontruimingsplan, alarmering.

Een aantal van deze zaken regelen corporaties nu ook, deze taken liggen nogal eens verspreid over

diverse functies: huismeesters, verhuurmedewerkers, eigen onderhoudslieden. Er is dus zeker

ervaring met dergelijke werkzaamheden. Aan te bevelen is echter deze taak separaat te verankeren

in de eigen organisatie. Facility management er zo maar even bij doen is onmogelijk, dit belemmert

een gezonde toekomstige exploitatie. Goed facilitair beheer voorkomt allerlei “kleine” irritaties en

leidt tot tevreden blijvende huurders.

Ad 6 Technisch beheerder

Dit is van oudsher core business van de woningcorporatie, zij doen dagelijks niet anders. Onderhoud

begint bij de ontwikkeling van de nieuwbouw, de bouwtechnische nieuwbouwkwaliteit is bepalend

voor het onderhoud in de toekomst. Door jarenlange ervaring van de corporaties met

conditiemeting, planmatig onderhoud, prestatiecontracten kan dit uitstekend worden beheerst.

Daarnaast hebben een aantal corporaties nog een eigen deskundige onderhoudsdienst, die snel en

vakkundig kan reageren op allerlei reparatieverzoeken. De corporatiebranche heeft ruime ervaring

met al deze instrumenten en is de aangewezen partij om deze rol te vervullen.

Rollen woningcorporatie bij een MFA

De woningcorporatie kan dus een geschikte partner zijn om al genoemde rollen rondom de MFA te

vervullen. In de praktijk kan dit worden vormgegeven door een DBFM-model: Design, Build, Finance,

Maintain. Oftewel ontwerpen, bouwen, financieren en beheren. In dit model heeft de

opdrachtgevende partij (bv. een gemeente) een beperkt risico, deze zijn slechts gelegen in de

initiatieffase: definiëren van een duidelijk en volledig pve. Hierna neemt de opdrachtnemer

(corporatie) het eigendom over en draagt dan de volledige verantwoordelijkheid voor de bouw,

exploitatie, beheer en onderhoud. Een rol die voor de corporatie bij de woningbouw dagelijks werk

is.

23

2.6 Mogelijke eigenaren bij MFA’s?

Wat is belangrijk als je eigenaar van een MFA bent16. Wat zijn de voor- en nadelen van de mogelijke

eigenaren en wie is mogelijk de meest geschikte partij. Verschillende eigenaren zijn denkbaar bij

MFA’s:

Gemeente

Gebruikers

Woningcorporatie

Commercieel belegger

Gemeente

Het grootste belang voor de gemeente om eigenaar te zijn, betreft de zeggenschap die men dan

heeft in het “dienstenpakket” welke de MFA kan bieden. Om eigenaar/ exploitant te zijn, is het voor

de gemeente wel noodzakelijk om vastgoedexpertise in huis te hebben. Aangezien vastgoed over het

algemeen geen core business is voor een gemeente, is deze kennis bij veel gemeenten vaak niet

aanwezig. Daarnaast komt het vaak voor dat de verantwoordelijkheid voor het vastgoed verspreidt

ligt over diverse afdelingen en vele personen. Gemeentes zijn actief op vele beleidsterreinen, het

vastgoed is hiervoor “slechts” faciliterend en dus is eigendom niet noodzakelijk om de beleidsdoelen

te bereiken. Daarnaast leidt het ook tot een fors kapitaalsbeslag bij de gemeente, waardoor

andersoortige investeringen welke directer van openbaar belang zijn, blijven liggen, bv. wegenaanleg

en onderhoud, openbaar groen, veiligheid etc. Voor de gebruikers/ huurders kan deze vorm echter

wel interessant zijn, omdat in de praktijk de huur wordt gebaseerd op een laag rendement. Voor de

gemeente kan die last steeds zwaarder drukken op de totale exploitatie, zeker in deze tijden kan men

deze last amper nog dragen. Wanneer een gemeente geen eigenaar is en partijen mogelijk een

marktconforme huur moeten betalen, zullen sommige gebruikers waarschijnlijk wel een beroep op

de gemeente doen voor subsidie. Een rol die een gemeente overigens van nature gewend is.

Gebruikers

Wanneer de gebruikers zelf functioneren als eigenaar moeten zij een vereniging van eigenaren

oprichten. Hierbij wordt het gebouw verdeeld in meerdere delen: ieder heeft een eigen deel en

daarnaast zijn er ook gemeenschappelijke delen waarbij het eigendom ligt bij de verenigde

eigenaren. Gebruikers zijn van nature niet gewend om die rol op zich te nemen, daarvoor ontbreekt

het hen aan vastgoedexpertise op velerlei terrein. Bij de opzet is het noodzakelijk om

overeenstemming te bereiken over het gehele programma van eisen, ontwerp, beheer en de

gezamenlijk exploitatie; een gigarol zeker als diezelfde gebruiker ook nog eens eigenaar wordt.

Daarnaast geldt voor een VvE hetzelfde nadeel als bij een commerciële belegger, de

financieringsvoorwaarden zijn ongunstiger dan bij de gemeente of corporatie. Een voordeel

16 Bron: Multifunctionele accommodaties, Onderzoek naar de uitgangspunten van en sturingsmogelijkheden

voor het bouwproces van multifunctionele huisvesting. Willemsen, Universiteit Twente, 2003.

24

daarentegen is de mogelijkheid om het beheer gezamenlijk te regelen, dit kan synergievoordelen

opleveren, al leidt het in de praktijk ook vaak tot ellenlange discussies.

Woningcorporatie

Een vorm die de laatste jaren steeds meer toeneemt en gekeken naar de toekomst nog meer zal

toenemen (zie par. 2.4 Centraal fonds en voorgenomen investeringen van corporaties).

Woningcorporaties beschikken over veel vastgoedexpertise ( zie paragraaf 2.5 en een toelichting op

de diverse rollen rondom het vastgoed) en zijn gericht op maatschappelijke behoeften. Voordelen

daarnaast zijn: gunstige financiële voorwaarden, beheermatige controle, aansluiten bij grotere

meerjaren onderhoudscontracten, gebruik maken van reeds aanwezige vastgoedkennis. Aangezien

MFA’s vaak centraal in een wijk liggen en kunnen groeien tot een bruisend hart voor de

omwonenden, is voor een corporatie een eigenaarsrol van belang. Door het creëren van een

aantrekkelijke MFA, kan de waarde van het omliggende vastgoed direct en indirect in waarde stijgen.

Commercieel belegger

Voor deze partijen met veel eigen middelen is een MFA een mogelijk interessante vastgoed

investering: redelijk rendement en een beperkt risico. Of het rendement voldoende is om hen echt te

interesseren is per project wisselend. Interesse van deze beleggers is er vooral, als multifunctionele

projecten voorzien in maatschappelijke functies in combinatie met commerciële functies. Voor een

belegger is een hoge kwaliteit van het voorzieningaspect van belang, dit heeft namelijk invloed op de

waarde van haar mogelijk eigen vastgoed in de directe omgeving. Over het algemeen zal dit feit zich

bij de commercieel belegger veel minder vaak voordoen dan bij de corporatie. Een belegger zal

investeren wanneer de toekomstige inkomsten hoger liggen dan de huidige waarde. Wanneer dit

rendement negatief wordt, dan tracht de belegger de kosten te verhalen op de gemeente of een

hogere bijdrage/ huur van de participanten. De financieringen vinden plaats tegen marktconforme

tarieven, welke hoger zullen zijn dan voor een gemeente of corporatie.

2.7 Bijzondere rolverdeling bij MFA’s met een Brede School

Een aandachtspunt voor dit onderzoek is de bijzondere rolverdeling bij MFA’s met als onderdeel een

primaire school. Aangezien dit een component is die vaak aanwezig is in een MFA, in ieder geval bij

dit onderzoek, is het goed om aandacht te besteden aan de wettelijke rolverdeling en de

bijbehorende (on)mogelijkheden.

Wettelijke rolverdeling

De wet kent in eerste instantie slechts 2 partijen wanneer het gaat om onderwijshuisvesting:

gemeente en schoolbestuur. De onderwijswetgeving is duidelijk als het gaat om bouw en beheer van

scholen: gemeente stelt op aanvraag van het schoolbestuur middelen beschikbaar en kiest een

locatie. Het schoolbestuur is opdrachtgever naar uitvoerende partijen en krijgt economisch

eigendom van terrein en gebouwen. Het is geen volledige eigendom, het schoolbestuur kan het

eigendom niet vervreemden, belasten of verhuren aan derden. Daarnaast heeft de gemeente de

mogelijkheid om leegstaande onderwijsgebouwen op te vorderen, zij kan daar bv. een andere school

in huisvesten of voor andere maatschappelijke doeleinden gebruiken. Wanneer de

25

onderwijsbestemming vervalt (in overleg tussen B&W en schoolbestuur), dan is de eigendom van de

gemeente; dit wordt ook wel aangeduid als het “economisch claimrecht” van de gemeente. In de

praktijk is het overigens (met wederzijdse goedkeuring) zeker bij MFA’s met een Brede School

gebruikelijk dat de gemeente (of corporatie) de rol van bouwheer op zich neemt, aangezien het

schoolbestuur slechts een gedeelte van het gebouw gebruikt.

Een artikel in de huidige onderwijswetgeving biedt de mogelijkheid om bij overeenkomst af te wijken

van de verhouding tussen uitsluitend gemeente en schoolbestuur, hierbij is dan sprake van

doordecentralisatie. Hierbij sluiten genoemde partijen een overeenkomst waarbij een jaarlijkse

vergoeding voor de schoolhuisvesting wordt afgesproken, de wet biedt helaas geen enkele indicatie

over het bedrag van die vergoeding. De vergoeding kan door het schoolbestuur naar eigen inzicht

worden gebruikt, hierbij geldt wel dat het bestuur zich niet meer kan beroepen op de gemeente op

recht van bekostiging van huisvesting bij nieuwbouw. Met deze vergoeding zou het schoolbestuur

een geldverstrekker kunnen zoeken voor het aangaan van een geldlening, maar in het kader van dit

onderzoek gaan wij er van uit dat dit bedrag wordt ingezet voor meerjarige huurafspraken die men af

gaat spreken met een corporatie. De vergoeding is niet geheel bestedingsvrij, maar

prestatiegebonden, de term budgetovereenkomst past daarom beter. Het voordeel is dus dat deze

meerjarige budgetovereenkomst past in de MFA gedachte waarbij men huurder is van een gedeelte

van het gebouw. De “huidige” meest gebruikelijke bekostigingssystematiek waarbij a fonds perdu

een eenmalige uitkering wordt verstrekt, is minder geschikt voor deze constructie. Theoretisch is het

overigens wel mogelijk om de eenmalige uitkering als een soort afkoop van toekomstige

huurbetalingen te zien, in het kader van dit onderzoek wordt hier niet nader op ingegaan.

Maatwerk bij rolverdeling

Met deze budgetovereenkomst kunnen schoolbesturen rechtstreeks afspraken maken met bv.

corporaties om te participeren in een MFA. Daarnaast is het ook mogelijk dat gemeenten op basis

van deze vergoedingen met corporaties afspraken maken, waarbij vervolgens een gebouwdeel in

(mogelijk gezamenlijk) gebruik wordt gegeven aan het schoolbestuur. De praktijk worstelt

momenteel wel met al deze afspraken, door de budgetovereenkomst kunnen partijen voor een

bepaald project in ieder geval een gewenste rolverdeling afspreken die mogelijk maatwerk biedt.

Zoals in dit hoofdstuk wordt uitgewerkt, is de corporatie een geschikte partij om meerdere rollen op

zich te nemen bij een MFA. Hierbij geldt dat deze toedeling van taken, ook een toedeling van de

risico’s betekent. Belangrijkste voordeel hierbij is echter wel, dat hierdoor de huidige splitsing van

investering en groot onderhoud (gemeente) en onderhoud (schoolbestuur) in één hand komen te

liggen, waardoor tijdens de ontwikkeling al aandacht wordt besteed aan bv. het toekomstige

onderhoud. Daarnaast kan door een extra bijdrage van het schoolbestuur de kwaliteit van de

voorziening worden verhoogd, waarbij deze investering zich terugverdient in lagere exploitatielasten

bv. lager energieverbruik. Het bestuur kan deze investering vergoeden door een gedeelte van de

lumpsum vergoeding te gebruiken, die men rechtstreeks ontvangt van het ministerie van OCW.

Europese aanbesteding?

Bij deze verdeling van taken en risico’s in overeenkomsten geldt een bijzonder aandachtspunt:

Europese aanbesteding. De bouw en het beheer van scholen wordt voor het grootste gedeelte uit

overheidsmiddelen bekostigd, hierdoor moet bij het geven van een opdracht rekening worden

26

gehouden met de openbare aanbestedingsregels en de hiervoor eventueel geldende

drempelbedragen. Ook al wordt de opdracht verleend door een corporatie, dan nog moeten de

aanbestedingsvoorschriften na worden gekomen. De vraag is zelfs of een corporatie niet als een

uitvoerende partij moet worden gezien, waardoor dit mogelijk ook pas kan na genoemde mogelijke

Europese aanbesteding. Momenteel is het niet mogelijk om hier afdoende op te antwoorden, in het

kader van het onderzoek wordt het dan ook niet verder onderzocht. Het ministerie van VROM-WWI

verwacht overigens binnenkort meer duidelijkheid te kunnen verschaffen.

2.8 Conclusie

De rol van de woningcorporatie ontwikkelt zich snel en wordt steeds breder, dit willen zij zelf en

wordt door de maatschappij gevraagd. Sommige woningcorporaties zien geen grenzen meer en

motiveren “alles” in het kader van de volkshuisvesting. Dit maakt dat de regering allerlei commissies

heeft ingesteld die gaan over de rol van de woningcorporatie, maar vooral ook welke activiteiten

daar niet toe horen. De woningcorporatie lijkt de ideale partij voor diverse rollen bij maatschappelijk

vastgoed en meer specifiek voor dit onderzoek rondom een MFA: ontwikkelaar, bouwheer,

verhuurder, eigenaar, facilities, onderhoud. Bij dit onderzoek gaat het onder andere om de bepaling

van het minimale rendement, dit betekent dat de corporatie minimaal de rol van eigenaar op zich

neemt. Een Design, Built, Finance en Maintain contract is hiervoor bijzonder geschikt. Een corporatie

is een geschikte partij want: ervaren vastgoedpartij, goedkope financiering , lagere huren (door o.a.

lage rendementseis en schaalvoordelen), aantrekkelijke meerjaren onderhoudscontracten, hoog

service level, maatschappelijke doelstelling. De eigenaarsrol voor de corporatie bij MFA’s is relevant

gezien de potentie van een goede MFA: het bruisende hart van een wijk/ buurt. Dit heeft een

positieve invloed op het omliggende vastgoed van de woningcorporatie.

Bijzondere aandacht is vereist voor het integreren van een school in een MFA: belemmerende

rolverdeling door wetgeving, een budgetovereenkomst is een mogelijke oplossing voor afspraken

tussen gebruiker/ huurder (schoolbestuur) en verhuurder/ eigenaar (corporatie). Door de diverse

rollen bij de corporatie weg te leggen, is er een centraal aanspreekpunt en regie. Het gesplitst belang

bij realisatie van scholen (investering en onderhoud) kan door de corporatie in een vroegtijdig

stadium bij de ontwikkeling worden meegenomen.

Hoofdconclusie: Een woningcorporatie is een uiterst geschikte partij bij realisatie van een MFA, zij

kan worden gezien als een soort maatschappelijk belegger in maatschappelijk vastgoed.

27

3. Rekenmethodieken en rendementen

3.1 Inleiding

In dit hoofdstuk wordt vanuit de theorie gekeken naar de verschillende rekenmethodieken die

worden gehanteerd. Wat is rendement, wat voor soorten zijn er, door welke verschillen worden ze

gekenmerkt. Zijn er verbanden tussen de diverse methodieken. Hoe is de disconteringsvoet

opgebouwd en wat is de invloed. Welke methodiek is het meest geschikt voor het onderzoek.

Kortom: rekenen aan vastgoed, hoe doe je dat. 17

3.2 Rekenmethodieken

De meeste methodieken om waarde van bezit vast te stellen zijn contante waarde berekeningen. Het

verschil komt door de verschillende uitgangspunten ten aanzien van toekomstige opbrengsten en

uitgaven en de gehanteerde disconteringsvoet. De rekenmethodieken kunnen worden gebruikt bij

vastgoed, maar zijn ook te gebruiken voor leningen, beleggingen etc.

3.2.1 Netto contante waarde en discounted cashflow

De contante (of huidige) waarde van een bedrag wat te ontvangen is op een bepaald moment, is

gelijk aan dat bedrag verdisconteerd met de rentevoet welke hoort bij het tijdstip. Oftewel de

huidige waarde is het bedrag wat nu geïnvesteerd moet worden, om het gewenste toekomstige

bedrag te realiseren.

In formulevorm:

CW bedrag = CF t / (1 + Rt)t

CW= contante waarde

CFt= bedrag op tijdstip t

Rt= rentevoet op tijdstip t

Hoe hoger de rente, hoe minder nu geïnvesteerd moet worden. Hoe verder in de tijd, hoe minder te

investeren vanwege het feit dat het bedrag dan langer groeit met rente. Andere definitie voor rente

in deze is opportunity cost of capital, dat wil zeggen het rendement wat behaald kan worden door je

geld te investeren in vergelijkbare alternatieven. De contante waarde van elk toekomstig bedrag kan

per nu worden bepaald en daardoor zijn alle contante bedragen op te tellen. De contante waarde

van een kasstroom is dus gelijk aan de som van contante waarden van alle toekomstige bedragen:

CW kasstroom= CF t / (1 + Rt)t

17 Bronnen: Vastgoed Financieel; Rust, Seyffert, Den Heijer, Soeter. Taxatieleer vastgoed 1, Ten Have.

Financeel-economische grondslagen voor woningcorporaties, Gruis.

28

Voorstaande formule wordt ook wel de discounted cashflow formule (DCF) genoemd. Hierbij is de

gedachte dat de investering waarde oplevert, als het rendement groter is dan het rendement op

investeringen met een vergelijkbaar risico. Bij DCF zijn er drie belangrijke variabelen: timing van

toekomstige bedragen en de looptijd, de grootte van de kasstroom en de disconteringsvoet. Als

voorbeeld de contante waarde berekening door een woningcorporatie, in corporatieland

bedrijfswaardeberekening genoemd. Over een looptijd van vaak 50 jaar, wordt een inschatting

gemaakt van alle relevante opbrengsten en uitgaven in deze periode. Zoals huur, huurderving,

onderhoud, variabele lasten, vaste kosten etc. Al deze toekomstige kasstromen worden contant

gemaakt tegen een vast te stellen disconteringsvoet, in corporatieland vaak de disconteringsvoet van

het WSW (momenteel 6%). De DCF methode is de basis voor dit onderzoek, om een aantal redenen:

Meer inzicht in kasstromen.

Methode is toekomstgericht.

Goed toepasbaar bij wisselende kasstromen.

Wordt in het algemeen veel toegepast en is daar door goed communiceerbaar.

Men wordt gedwongen de parameters nauwgezet te onderzoeken.

Diverse scenario’s kunnen worden vergeleken en snel worden doorgerekend.

Meest bekend in corporatieland (bedrijfswaardeberekening).

Enkele nadelen zijn:

Het groot aantal variabelen dat moet worden vastgesteld.

Inschatting maken van macro economische grootheden.

Bepalen van een eindwaarde.

Bepaling van de disconteringsvoet.

Tenslotte is er de netto contante waarde (NCW), deze geeft inzicht in het resultaat dat de investering

of het bezit oplevert. Hierbij wordt de startinvestering afgetrokken van de contante waarde van de

toekomstige kasstromen. Hier ontstaat bij de corporatie vaak de “bekende” onrendabele top,

oftewel de contante waarde van de kasstromen zijn onvoldoende om de aanvangsinvestering te

dekken. In schemavorm:

NCW >= 0 Investeren

NCW < 0 Niet investeren of onrendabele top nemen

NCW > 0 Te prefereren boven NCW = 0 ; investeren.

3.2.2 Internal Rate of Return (IRR)

De IRR berekening lijkt op de NCW berekening, hier wordt echter geen absolute waarde berekend

maar een rentevoet waartegen de toekomstige kasstromen contant moeten worden gemaakt, om op

de aanvangsinvestering uit te komen (NCW = 0). De IRR geeft aan welke gemiddelde jaarlijkse

vergoeding op een project wordt gehaald, het is een maat voor de rentabiliteit van een investering

(profatibility indicator). Oftewel de IRR is het break even rendement op een investering. Een project

is positief bij een positieve NCW of bij een IRR welke groter is dan het geëiste rendement op de

29

investering. De IRR is die rentevoet waarbij de contante waarde van de toekomstige cashflows,

inclusief restwaarde bij verkoop, gelijk is aan de oorspronkelijke investering. De IRR is dus een

resultante van een rekenmodel. De hoogte van de minimale IRR wordt in principe bepaald door de

basisrente te verhogen met specifieke risico toeslagen zoals huurderving, restwaarde en specifieke

risico’s per regio en vastgoedsegment.

Het gebruik van de IRR, is bij sterk wisselende cashflows (positief en negatief) op verschillende

tijdstippen minder geschikt. Bij de IRR bepaling worden positieve cashflows met dezelfde rente

contant gemaakt als negatieve cashflows, dit is niet realistisch. In het bancaire circuit hebben credit-

rente en debet-rente doorgaans verschillende waarden. Om dit probleem te ondervangen wordt

gewerkt met de Modified internal rate of return (MIRR). De MIRR methodiek verrekent negatieve

cashflows met de debetrente ( finance rate) en positieve cashflows met de creditrente (reinvest

rate). In de corporatiepraktijk wordt de MIRR amper toegepast, aangezien hier meestal sprake is van

jaarlijkse reguliere positieve kasstromen.

De IRR en NCW zijn de meest gebruikte methoden, alhoewel beide methoden op elkaar lijken, krijgt

de NCW methode om investeringen te beoordelen de voorkeur boven de IRR. Verklaringen hierbij

zijn dat de IRR meerdere waarden kan hebben als er sprake is van negatieve en positieve

kasstromen. Daarnaast houdt de IRR geen rekening met de schaalgrootte van een investering, het is

een percentage. Beide methoden kunnen elkaar wel mogelijk goed aanvullen, waarbij IRR de

vergelijking van diverse projecten beter mogelijk maakt en de NCW absolute bedragen inzichtelijk

maakt. Beide methoden houden overigens niet expliciet rekening met de looptijd. IRR besluitvorming

in schemavorm:

IRR project > rendementseis : Investeren

IRR project < rendementseis : Niet investeren

IRR project = rendementseis : Investeren

3.2.3 BAR/ NAR

Het alternatief voor de kasstroommethodiek is de BAR of NAR methode, deze kijkt in geheel niet

naar de toekomstige ontwikkeling van de kasstromen, uitsluitend het komende jaar is belangrijk. Het

Bruto aanvangsrendement (BAR) is de markthuur in het eerste jaar gedeeld door de investering. Het

Netto aanvangsrendement (NAR) is de markthuur in het eerste jaar minus de gemiddelde

exploitatielasten, gedeeld door de investering. Beide methodieken worden veel gebruikt in de

makelaardij, de methode wordt gebruikt bij het bepalen van de waarde van het onroerend goed in

verhuurde staat. De huuropbrengsten worden met een yield gekapitaliseerd. De yield is afhankelijk

van de markt en het categorie pand. Verschillen binnen de categorie ontstaan door:

Verschillen in locatie en/ of de technische kwaliteit van het object

Exploitatiekosten en netto huur

Mate van beheer

Kwaliteit huurder

Onderhoudsgevoeligheid

Resterende looptijd van het huurcontract en het huurniveau ten opzicht van de

markthuur

30

Het bepalen van de yield die marktverhoudingen weergeeft is moeilijk. Nadeel van de methode is

ook dat invulling van de factoren subjectief is. De methode wordt gebruikt bij bepaling directe en

indirecte opbrengstwaarde. Bij direct stelt de taxateur een yield vast op basis van analyse van

recente transacties. Bij een indirecte (beleggingswaarde) geeft de taxateur een oordeel over de

bepalende factoren die een yield vormen:

1. Basisrendement: effectieve rendement op langlopende staatsobligaties

2. Groeipercentage: meestal gekoppeld aan de verwachte gemiddelde inflatie voor komende 10

jaar

3. Risico opslag: subjectief

Het BAR percentage is een kengetal waartegen vastgoed wordt verworven, bv. een pand met een

jaar huur van € 12.000 en een BAR van 8% geeft een aankoopwaarde van € 150.000,- von. Bij een

BAR van 8% wordt ook wel gezegd 100/8 maal de jaarhuur oftewel 12,5 x de jaarhuur. Naarmate de

rendementseis van de kopers hoger is, zakt voor hen de acceptabele koopprijs. Voor verschillende

soorten vastgoed, verschillende locaties zijn er uitgebreide BAR ervaringcijfers bekend. Aangezien

makelaars veelvuldig werken met de BAR zijn er vele kengetallen inzake transacties die hebben

plaatsgevonden. Door de vele referenties is het “eenvoudiger” om de waarde van een vergelijkbaar

pand vast te stellen. DTZ Zadelhoff publiceert regelmatig BAR cijfers inzake winkels, kantoren,

bedrijfsgebouwen en woningen. Van deze kengetallen is in het algemeen de BAR van woningen lager

is dan die van winkels, deze is weer lager dan die van kantoren. De BAR van bedrijfsgebouwen is in

het algemeen het hoogst. Een hogere BAR geeft een indicatie dat de markt een meer direct

rendement (huuropbrengsten) verwacht, en minder indirect rendement (waardeontwikkeling). Ook

geldt dat een BAR op een A-locatie lager is dan die van een C locatie. Er is dus veel marktervaring en

kennis op dit gebied aanwezig. Voor maatschappelijk vastgoed is het opbouwen van markt

kengetallen pas in ontwikkeling, er zijn nog te weinig kengetallen om op deze wijze tot transacties of

afspraken te komen. Gezien de grote hoeveelheid plannen, zal deze database de komende jaren wel

gaan toenemen. Of het verkopen van maatschappelijk vastgoed, zoals bij kantoren en winkels, veel

gaat voorkomen is momenteel nog niet aan te geven. Gezien de meestal betrokken partijen,

(overheid en corporaties) wordt dit momenteel nog niet verwacht. Bij paragraaf 4.3 inzake de Aedex

zal hier nader op worden ingezoomd.

3.3 Weighted Average Cost of Capital (WACC)

Vooraleer naar de disconteringsvoet wordt gekeken is het goed om eerst in te zoomen op de WACC;

de disconteringsvoet bij “normale” bedrijfskundige investeringsvraagstukken. De WACC wordt

voorgeschreven bij reguliere bedrijfskundige investeringsvragen, voor het bepalen van de waarde. De

WACC wordt toegepast als er sprake is van gedeeltelijke financiering met vreemd vermogen, in

formulevorm:

31

VV EV

WACC = _____ * Rvv + _____ * Rev

TV TV

VV= Vreemd vermogen

EV= Eigen vermogen

TV= Totaal vermogen= VV + EV

Rvv= Rendement op vreemd vermogen

Rev= Rendement op eigen vermogen

Om in het onderzoek het rendement wat een corporatie verlangt op haar eigen vermogen te

vergelijken met de financiële theorie, eerst een korte beschouwing op het Capital Asset Pricing

Model (CAPM). Hierbij wel de opmerking dat de meeste (institutionele) beleggers hun beleggingen in

vastgoed vrijwel volledig met eigen vermogen doen (WACC = Rev).

Het CAPM model is in de zestiger jaren ontwikkeld door Sharpe, Lintner en Mossin en is gebaseerd

op de Moderne Portefeuille-theorie van Markowitz. Het belangrijkste uitgangspunt hierbij is dat elke

belegger zijn vermogen belegt in een combinatie van risicovrije en risicovolle objecten. Het CAPM

beantwoord vervolgens de vraag hoeveel rendement een belegger kan verwachten van een object, in

formule:

Eri = Rf + Bi (Erm –Rf)

Eri = Verwacht/ geëist rendement (Rev) van een object

Rf = risicovrije voet

Bi = gevoeligheid

Erm = verwacht rendement op de marktportefeuille

Door te beleggen in een gedifferentieerde portefeuille, wordt het risico van een portefeuille

gereduceerd. Het is (helaas) niet mogelijk alle risico’s uit te sluiten, alleen de unieke risico’s van een

object kunnen worden verwijderd. Het marktrisico, het systematische risico, blijft aanwezig. Dit is het

risico voor macro economische ontwikkelingen, dit geeft aan hoe gevoelig (Bi) een object is ten

opzicht van de marktportefeuille. Dit is te vergelijken met het waarderingsuitgangspunt risicovrije

voet + risico opslag, waarbij de factor Bi (Erm – Rf) de hoogte van de risico opslag is. Het CAPM heeft

een aantal uitgangspunten die voor de vastgoedmarkt niet (volledig) overeenkomen:

Iedereen heeft de marktportefeuille in bezit en de markt is efficiënt; oftewel

iedereen heeft de beschikking over dezelfde informatie.

Er kan vrij worden geleend en uitgeleend tegen de risicovrije rente.

Geen transactiekosten en belastingen.

Iedereen heeft hetzelfde verwachtingspatroon en beleggingshorizon.

32

Voor vastgoed zijn onvoldoende historische datareeksen beschikbaar om een

betrouwbare basis te bepalen.

Er zijn echter ook beleggers (fondsen/ maatschappen en corporaties?) die voor financiering van de

belegging, vreemd vermogen uit de markt halen. Het mogelijke te behalen rendement op het eigen

vermogen, is bepalend voor de investeringsbeslissing. Voor deze beleggers is dus de WACC de

disconteringsvoet in het DCF model (zie par. 5.5 Tabel Rendement voor beleggen in maatschappelijk

vastgoed door een woningcorporatie). Het model wordt hiertoe verlengd met een extra berekening

waardoor via de WACC formule en het gegeven aandeel vreemd vermogen en het rentepercentage

hiervoor , het rendement op het eigen vermogen wordt berekend. In genoemde tabel is de redenatie

andersom, oftewel een corporatie verlangd een bepaald rendement op haar eigen vermogen en

hierdoor wordt het minimale rendement berekend wat het vastgoed moet opbrengen. Tabel: WACC

oftewel minimale IRR is 6%, waarbij 75% gefinancierd met vreemd vermogen tegen 5%, dan wordt

het eigen vermogen 9%. Andersom geredeneerd: vreemd vermogen 5% met een aandeel van 75%,

gekeken naar het soort vastgoed waarbij het maatschappelijk belang laag is wordt een rendement op

het eigen vermogen verlangd van 7%; dan betekent dit dat een IRR wordt verlangd van minimaal

5,5% om te investeren in het vastgoed. De geïnterviewde corporaties geven overigens de inflatie aan,

als minimaal rendement voor het eigen vermogen bij investeren in een MFA. Als inflatiepercentage

wordt hierbij meestal gehanteerd, hetgeen door het WSW wordt aangegeven.

Diverse vastgoedfondsen en corporaties redeneren op deze wijze, hierdoor wordt volgens de

algemene vastgoedregels (te) veel betaald voor het vastgoed. Voor een woningcorporatie is de

financiële haalbaarheid een randvoorwaarde om de gewenste portefeuille haalbaar te maken (een

gewenste leefbare omgeving te krijgen), financiële optimalisatie is geen doel. Uiteraard moet een en

ander passen bij de lange termijn strategie, waarbij tevens de financiële continuïteit wordt

gemonitord. In het kader van het waarderen kan het volgende ontstaan: indien dit in een bepaald

segment regelmatig voorkomt, wordt de markt door deze partijen gemaakt. Dit zal zich dus ook

vertalen in gerealiseerde BARren, waardoor dit principe uiteindelijk in de waarderingspraktijk wordt

meegenomen.

3.4 Disconteringsvoet

In vervolg op de voorgaande paragraaf inzake de WACC, het logische vervolg de disconteringsvoet,

welke meestal18 als volgt wordt gedefinieerd:

Disconteringsvoet = risicovrije voet + vastgoedopslag + sectoropslag + objectopslag

De risicovrije voet is bij de meeste waarderingen rendement op 10 jarige staatslening

of IRS 10 jaar.

Vastgoedopslag = verwerking van het risico dat vastgoed heeft ten opzichte van

andere beleggingsmogelijkheden.

18 Bron: Taxatierichtlijnen ROZ/IPD vastgoedindex november 2002

33

Sectoropslag = verdiscontering van risico’s die de verschillende sectoren van het

vastgoed hebben: kantoren, winkels, woningen en bedrijfspanden

Objectopslag = hierin zijn specifieke risico’s van het project opgenomen.

De systematiek van opslagen is ontstaan in de jaren ‘50/ ’60, Vrom wilde de woningbouw stimuleren,

destijds werd vrijwel alleen belegd in staatsleningen. Door de beleggers werd een rendement geëist

van staatsleningen + 1%. Hieraan lag een comparatieve methode ten grondslag, beleggen in vastgoed

wordt risicovoller geacht dan staatsleningen, hoe hoger het risico des te hoger de opslag/

vergoeding. Vooral de objectgebonden opslag is een grijsgebied en wordt grotendeels bepaald door

de (subjectieve?) zienswijze van de taxateur. Meestal is een hoog risico gekoppeld aan lage kwaliteit.

Een van de terugkerende discussies is het aspect of een bepaald risico al of niet al is opgesloten in de

cashflows en of men dit zo niet “dubbel” meeneemt. Een bijzonderheid hierbij kan zijn dat alle

risico’s worden verwerkt in de kasstromen en dat hier door voor gelijksoortig vastgoed dezelfde

disconteringsvoet te gebruiken.

De disconteringsvoet bepaalt welk minimaal rendement vereist is voor het aangaan van nieuwe

projecten. Belangrijk aspect daarbij is dat de sector met overwegend vreemd vermogen is

gefinancierd. De verschuldigde rente zal op lange termijn betaald moeten kunnen worden. Daarom is

de financieringsrente een belangrijke factor voor de hoogte van de disconteringsvoet. Echter, er is

daartussen geen één-op-éénrelatie. Uit onafhankelijk onderzoek door het Centraal Planbureau blijkt

dat de reële rente varieert tussen 2,5% en 3,5%. Voor de corporatiesector gaat het WSW uit van 3%,

omdat de risico's beperkt zijn.

De crux zit hem echter in het vaststellen van de risico-opslagen; op welke wijze moeten deze worden

vastgesteld en hoe hoog moeten deze zijn? Voor waarderingen is consistentie belangrijk, een

eenmaal gekozen systeem kan en mag niet naar behoefte worden gewijzigd. Als het systeem enige

tijd goed functioneert, dan wordt het mogelijk om discussies te voeren over de opslagen. Welke

risico-opslagen zijn er in het algemeen, welke elementen bepalen die opslagen en wat is de hoogte

van die opslagen? Onderzoek 19 laat zien dat deze opslagen ieders en per belegger ver uit elkaar

liggen: van 0% tot 11%. De motiveringen hiervoor zijn ook sterk wisselend. In het algemeen wordt

gesteld dat de gehele opslag varieert van 1% tot 3%, hiervoor geldt echter dat dit wisselend is, wat

betreft het percentage en de motivatie. Elke organisatie gaat op haar eigen manier om met het

bepalen van de rendementseis en vooral de verdiscontering van de risico’s in de disconteringsvoet.

De disconteringsvoet kan ook worden gezien als een afspiegeling van de karakteristieken van een

investering, waarvoor men gecompenseerd wil worden20. In formulevorm:

Disconteringsvoet = reëel rendement + verwachte inflatie + risicopremie + premie voor kosten

19 Bron: De disconteringsvoet voor taxaties, Van Hulst, 2004

20 Bron: Lusht, 2001.

34

Het reëel rendement is de compensatie voor uitgestelde besteding en is altijd hetzelfde. Een

belegger verwacht ook vergoeding voor verwachte inflatie, daarnaast uiteraard een ingecalculeerde

premie voor risico en eventuele kosten. De risicopremie bestaat hierbij uit 3 zaken:

1. Risico voor beleggen in vastgoed

2. Risico voor onverwachte inflatie

3. Risico in verband met illiquiditeit van het vastgoed

In het kader van dit onderzoek, wordt eerst genoemde definitie aangehouden. Deze wordt in de

sector ook gebruikt bij taxaties in het kader van de Aedex.

Er zijn tal van publicaties inzake BARren en diverse rendementen, op het gebied van de

disconteringsvoet is dit er niet. Tot nu toe is in opdracht van Troostwijk (Onderzoek door faculteit der

Economische Wetenschappen en Econometrie van Universiteit van Amsterdam), het enige

onderzoek. Gekeken naar de eerst genoemde definitie van de disconteringsvoet, kan op basis van de

cijfers van Troostwijk een inschatting van genoemde risico opslagen (vastgoed, sector en object)

worden weergegeven. In onderstaande tabel en grafiek is voor de risicovrije voet de 10 jaars IRS

aangehouden:

Rendementen Instutionele beleggers

6,0%

6,5%

7,0%

7,5%

8,0%

8,5%

9,0%

9,5%

1999 2000 2001 2002 2003 2004 2005 2006 2007 2008

jaar

ren

dem

en

t

Woningen

Kantoren

Winkels

Bedrijfsgebouwen

Bron: Jaarlijks onderzoek Faculteit der Economische Wetenschappen en Econometrie, in opdracht

van Troostwijk

Deze rendementscijfers bevestigen het beeld wat geschetst werd in paragraaf 3.2.

Andere gepubliceerde reeksen zijn vooral gerealiseerde rendementen, deze zijn minder bruikbaar.

Twee opmerkingen bij de reeks uit het onderzoek:

het zijn gemiddelde R-eisen van 50 beleggers en geen objectspecifieke R-eisen. Het is een

soort benchmark waarmee de disconteringsvoet kan worden vergeleken en waarna men een

correctie moet toepassen voor bepaalde eigenschappen.

35

Het betreft een gewenst rendement, hierdoor kan er een verschil ontstaan tussen de reeks

en daadwerkelijke rendementseisen.

De disconteringsvoet wordt vooral gebruikt als input voor een taxateur bij een rekenmodel. Het

bepalen van deze disconteringsvoet zou in de praktijk gelijk moeten zijn aan het door de markt

gewenste rendement. Aangezien er bijna niets over wordt gepubliceerd, is het amper mogelijk om

deze op deze manier te vinden. De disconteringsvoet hangt samen met het inschatten van de

cashflows en de risico’s. In het rekenmodel voor de MFA een cruciale factor, afhankelijk van het

vereiste rendement door de corporatie wordt de MFA wel of niet haalbaar. Corporaties proberen de

risico’s zoveel mogelijk te vermijden, door onder andere langlopende contracten af te sluiten met

solvabele (overheids)partijen.

3.5 Verband tussen IRR/ BAR / NAR/ disconteringsvoet

De BAR/ NAR methodiek wordt vaak gebruikt in combinatie met de IRR. Wanneer een pand wordt

verworven tegen 7,5%, dan dient voor een periode ongeveer 1,5% te worden gereserveerd voor de

exploitatiekosten, hierdoor resteert een NAR van 6%. Bij een IRR eis van 9% geldt dat de waarde- en

cashflowstijging in verdere jaren de NAR van 6% mogelijk moet maken. Dit betekent dat gedurende

de levensduur de cashflow en waarde met 3% per jaar moeten stijgen. Dit betekent voor een pand

met lange levensduur globaal het volgende:

Op langere termijn komt circa twee derde van het verschil van 3% uit de stijging van

de netto opbrengsten en een derde uit de waardestijging.

Voor de eerste 10 jaar geldt dat drie vierde uit de waardestijging komt en een vierde

uit de huurverhogingen.

Een 1% hogere NAR levert bij gelijkblijvende overige parameters een 1% hogere IRR.

De waardestijging wordt beïnvloed door de IRR eis van kopers in relatie tot alternatieve

beleggingskansen. Hoe hoger de IRR eis, hoge lager de acceptabele aankoopprijs.

In formulevorm het volgende:

IRR = NAR + groeivoet

De groeivoet is die van al de kasstromen, niet alle kasstromen zullen echter dezelfde groeivoet

kennen. De afgelopen jaren zijn de meeste kosten harder gestegen dan de opbrengsten.

Relatie BAR en NAR in formulevorm:

BAR = NAR * Bruto huur/ Nettohuur oftewel NAR = BAR * nettohuur/ brutohuur

Er is veel verricht naar de relatie tussen aanvangsrendementen en de disconteringsvoet. De hoop

was dat als men het aanvangsrendement in beeld had, dat daarna de disconteringsvoet bepaald kon

36

worden . Osinga ( 2000, Marktconforme disconteringsvoet) heeft getracht op deze manier de

risicopremie te achterhalen. Deze zou daarna ingevuld worden in de vergelijking van de NAR:

NAR = reëel rendement + risicopremie

Osinga komt tot de volgende conclusies:

Alleen bruikbaar indien voor de groeivoet een gewogen gemiddelde wordt

aangehouden voor de huur- en waardegroei.

Huurgroei en waardegroei zijn niet aan elkaar gelijk.

Huurgroei en inflatie blijken niet aan elkaar gelijk te zijn.

Een risicopremie op deze wijze bepalen is weinig realistisch.

Oftewel de veronderstelling dat men nadat het aanvangsrendement bekend is, de disconteringsvoet

kan bepalen, is van teveel factoren afhankelijk. Deze veronderstelling is dan ook niet reëel. In dit

onderzoek zal als definitie voor de disconteringsvoet worden gehanteerd: risicovrije voet en

genoemde mogelijke opslagen. Voor de risicovrije voet wordt voorlopig IRS 10 jaar aangehouden.

3.6 Conclusies

In de corporatiepraktijk wordt in het algemeen vaak gesproken over “het rendement” op een

investering, hierbij wordt vaak de disconteringsvoet of de IRR bedoeld. Het verdient aanbeveling om

hier duidelijker in te zijn. De disconteringsvoet is de input voor het rekenmodel bij een netto

contante waarde berekening en de uiteindelijke IRR de resultante van het rekenmodel. De

disconteringsvoet vertegenwoordigt het rendement wat vooraf op een project wordt verlangd, de

IRR is de resultante van de kasstromen welke voortvloeien uit het project. Bij een goed werkende

vraag en aanbod situatie en met marktconforme rendementen, zijn beide grootheden gelijk aan

elkaar. De volgende definitie wordt meestal gebruikt voor de disconteringsvoet: risicovrije voet +

vastgoedopslag + sectoropslag + objectopslag.

De discounted cashflow en netto contante waarde methode wordt in het onderzoek gebruikt als

meest geschikte methode om investeringen in MFA’s te beoordelen. De IRR is een kengetal wat

direct hiermee samenhangt, dit is echter een procentuele resultante en zegt minder over harde

euro’s. De IRR houdt dus geen rekening met de omvang van de investering, daarnaast is de IRR

minder gepast bij negatieve kasstromen. IRR en NCW kunnen voor een investeringsbeslissing wel

goed naast elkaar worden gebruikt: IRR voor de onderlinge vergelijking tussen projecten en NCW

voor de absolute gevolgen in euro’s.

In het commerciële segment is het BAR (of soms NAR) percentage het meest relevante kengetal

waarmee transacties tot stand komen, veel market evidence is hiervan aanwezig. In de

corporatiewereld in relatie tot het maatschappelijk vastgoed, is dit veel minder aanwezig en

zodoende ook minder bruikbaar. De WACC lijkt voor corporaties een goede basis om te hanteren als

disconteringsvoet bij netto contante waarde berekeningen. Bij corporaties wordt over het algemeen

het grootste gedeelte gefinancierd met vreemd vermogen en een kleiner gedeelte met eigen

vermogen, de WACC formule leent zich daar uitstekend voor. Dat hiermee mogelijk rekenkundig

37

teveel wordt betaald voor het vastgoed, is voor corporaties niet doorslaggevend bij haar

portefeuillebeleid.

In dit onderzoek gaat het om de bepaling van het minimale rendement, met gebruikmaking van de

WACC formule, het volgende: rente op het vreemd vermogen wordt door de bank “vastgesteld”,

minimale rendement op het eigen vermogen voor de corporatie is de inflatie. Dit is een soort

“minimale kostprijs”, hierbij liggen nog wel al de risico’s bij de corporatie. Hoe corporaties mogelijk

met deze risico’s omgaan, wordt in hoofdstuk 5 verder uitgewerkt. Voorlopige definitie voor de

disconteringsvoet voor woningcorporaties: WACC (aandeel vreemd vermogen x rente geldlening +

aandeel eigen vermogen x inflatie) + risico opslagen. Zoals ook bij commerciële beleggers, kunnen

ook in de corporatiebranche de procentuele risico opslagen ver uit elkaar liggen.

38

4. Welke partijen zijn van belang voor het rendement van een MFA

4.1 Inleiding

In dit hoofdstuk wordt ingezoomd op de belangrijkste spelers waarmee de corporatie te maken krijgt

wanneer men actief wordt op het gebied van maatschappelijk vastgoed. Zij allen hebben een

(in)directe rol bij het minimale rendement wat een corporatie bepaalt voor investeringen in

maatschappelijk vastgoed. Soms is het in een toezichthoudende rol, soms direct door het

verstrekken van een geldlening, soms indirect door borgstelling of achtervang bij een geldlening. In

dit hoofdstuk wordt vooral naar de huidige rollen gekeken van WSW, CFV, overheid, banken en

taxateurs.

4.2 Waarborgfonds Sociale Woningbouw (WSW)

Het WSW is de instelling die er mede voor zorgt dat de woningcorporatie kan beschikken over

“goedkoop” geld uit de onderhandse kapitaalmarkt. De sector is grotendeels gefinancierd met

vreemd vermogen waarvoor het WSW borg staat. De solide zekerheidsstructuur heeft ervoor

gezorgd dat de belangrijkste kredietbeoordelaar ter wereld (Standard & Poor’s en Moody’s Investors

Service) de sector de hoogst mogelijke rating heeft verstrekt: triple-A en Aaa.

Het WSW borgt de sociale woningvoorraad en het maatschappelijk vastgoed van de

woningcorporatie. De zekerheidsstructuur bestaat uit 3 lagen:

Primaire zekerheid

Hiervoor wordt gekeken naar de financiële positie van de woningcorporatie (liquiditeitspositie en

eigen vermogen), de corporatie moet zelf in staat zijn om aan haar financiële verplichtingen te

voldoen. Mocht dit uiteindelijk niet voldoende zijn, dan kan men onder voorwaarden saneringssteun

van het CFV krijgen.

Secundaire zekerheid

De borgstellingsreserve van het WSW vormt de tweede zekerheid, deze bedraagt 435 miljoen eind

2008. Mocht een corporatie haar rente- en aflossingsverplichtingen niet nakomen, dan kan daar een

beroep op worden gedaan. Hiervoor kan het WSW van de corporatie een hypotheekverklaring eisen

en men heeft ook een regresrecht op het overig bezit om de schade voor het WSW zoveel mogelijk te

beperken. Daarnaast moet de sector obligo’s aan het WSW verstrekken die opgevraagd kunnen

worden indien de reserve onder 0,25% van het geborgde bedrag komt. Hierdoor kan de reserve van

het WSW groeien tot 3,2 miljard.

Tertiaire zekerheid

De achtervangpositie van gemeente en rijk vormen deze tertiaire zekerheid. Het WSW maakt hier

van gebruik, nadat twee bovenstaande zekerheden onvoldoende hebben opgeleverd om aan de

verplichtingen te voldoen. Hierbij worden gemeente en / of rijk verplicht renteloze leningen aan het

WSW te verstrekken. Deze solide achtervangpositie vormen voor geldgevers de ultieme zekerheid op

de door hen verstrekte geldleningen.

39

Borgstelling en faciliteringsvolume maatschappelijk vastgoed

Voor de gehele vastgoedportefeuille wordt door een kasstroomanalyse het faciliteringsvolume

bepaald. Deze is bij de meeste corporaties ruim positief zodat nieuw vastgoed tot nu toe

“eenvoudig” geborgd kan worden. Daarnaast levert het maatschappelijk vastgoed, tegen de

waarderingsregels van het WSW, uiteraard ook zijn eigen faciliteringsvolume. Het WSW werkt met

een vijftal categorieën welke men wil borgen. In categorie 2 is het maatschappelijk vastgoed

opgenomen, gedefinieerd door het WSW als onroerend goed met een maatschappelijke waarde.

Genoemd worden: brede scholen, wijkgebouwen, HOED, bibliotheek, hospies etc. Dit maakt het

mogelijk dat voor dit vastgoed middels WSW borging goedkoop geld uit de onderhandse

kapitaalmarkt kan worden gehaald. Er zijn bij het WSW momenteel nog geen specifieke kaders die

het maatschappelijk vastgoed projectmatig toetsen. Gesteld wordt (Bron: T. Bisschop) dat zo lang de

kasstromen van maatschappelijk vastgoed minder bedragen dan 10% van het geheel en de activa van

het maatschappelijk vastgoed minder zijn dan 5% van de totale activa, dit zonder meer geborgd

wordt.

Disconteringsvoet WSW

In dit onderzoek wordt door een aantal corporaties aangegeven dat men de disconteringsvoet van

het WSW hanteert, hier zit verder geen uitgestippeld beleid onder. Verder in dit onderzoek wordt

uitgebreid ingegaan op de opbouw van de disconteringsvoet, een vergelijking wordt daar bij gemaakt

tussen het commerciële segment en de corporatiesector. In deze paragraaf wordt uitsluitend

gekeken naar de opbouw van de disconteringsvoet van het WSW.

Het WSW stelt dat de disconteringsvoet bepaalt welk minimaal rendement vereist is voor het

aangaan van nieuwe projecten. Belangrijk aspect daarbij is dat de sector met overwegend vreemd

vermogen is gefinancierd. De verschuldigde rente zal op lange termijn betaald moeten kunnen

worden. Daarom is de financieringsrente een belangrijke factor voor de hoogte van de

disconteringsvoet. Echter, er is daartussen geen één-op-éénrelatie. Uit onafhankelijk onderzoek door

het Centraal Planbureau blijkt dat de reële rente varieert tussen 2,5% en 3,5%. Voor de

corporatiesector gaat het WSW uit van 3%, omdat de risico's beperkt zijn. Het WSW hanteert

momenteel een disconteringsvoet van 6%, welke als volgt is opgebouwd:

algemene inflatie (2,25%), ontwikkeling reële rente tienjaarsfinancieringsrente (3%), een algemene

spread voor de corporaties (0,25%) en een kostentoeslag van 0,5% die voortvloeit uit de totale

financiering. Het WSW borgt vooral woningbouw en maakt bij de gepresenteerde disconteringsvoet

geen onderscheid naar andersoortig vastgoed.

4.3 Centraal Fonds Volkshuisvesting (CFV)

Het CFV houdt financieel toezicht op de totale vermogenspositie van de individuele

woningcorporatie, daarnaast geeft men een totaalbeeld af op de sector in het algemeen: Sectorbeeld

voornemens 2009 (zie o.a. par 2.4 voorgenomen investeringen corporaties in maatschappelijk

vastgoed). Tevens adviseert men inzake het rechtmatigheidstoezicht. Wanneer corporaties in de

40

financiële problemen komen kan men tegen voorwaarden steun van het CFV krijgen. Hiervoor

betaalt de totale sector aan het CFV een bijdrage. De laatste keer dat projectsteun is verstrekt

dateert ondertussen van 2002. Momenteel heeft het Ministerie van Vrom aan het CFV gevraagd, om

de bijzondere projectsteun 2008 van 75 miljoen, in het kader van de bijdrage van de corporatiesector

aan de 40 wijken, te innen.

Uit de rapportages van het CFV kan de corporatie zijn minimaal noodzakelijke weerstandsvermogen

bepalen c.q. de gewenste solvabiliteit vaststellen. Het weerstandsvermogen wordt door het CFV

voorgeschreven, dit is afhankelijk van de risico’s die het CFV bij de corporatie aanwezig acht. Dit leidt

per corporatie tot een andere bepaling van het benodigde weerstandsvermogen. Bij de

risicobepaling wordt naast het huidige vermogen vooral gekeken naar de meerjarenplanning en de

voorgenomen activiteiten van de corporatie. De minimale solvabiliteit wordt afgeleid uit het

minimaal noodzakelijk geachte weerstandsvermogen gedeeld door het totale vermogen, op basis van

bedrijfswaarde. Indien dit te laag is, zal het CFV aanvullende eisen aan het beleid van de corporatie

gaan stellen, de meest vergaande vorm hierbij is een soort onder curatele stelling. Hierbij adviseert

het CFV de minister om in contact te treden met de corporatie. Afhankelijk van de ernst van de

situatie is het bv. mogelijk dat elke investeringsbeslissing ter goedkeuring aan het ministerie moet

worden voorgelegd.

In het kader van maatschappelijk vastgoed, heeft het CFV (bron dhr. Paardekoper, medewerker),

geen uitgesproken mening. Men adviseert niet over individuele projecten en vertrouwt op de sector

en meer specifiek op het WSW. Zo lang het CFV positief oordeelt over de corporatie in het algemeen,

heeft het CFV geen directe invloed op het rendement van een corporatie bij maatschappelijk

vastgoed. Uiteraard geldt het tegenovergestelde ook, zodra men negatief oordeelt over de financiële

positie, dan zal het voor de woningcorporatie amper mogelijk zijn om goedkoop geld aan te trekken

voor maatschappelijk vastgoed.

4.4 Overheid

De sector wordt steeds actiever op velerlei terrein, zo actief dat de minister een schrijven heeft

opgesteld (juli 2009) waarin hij aangeeft welke activiteiten verboden zijn. In de sector schuilt veel

vermogen, de daarmee samenhangende risico’s zijn groot. Hierdoor is de sector helaas de afgelopen

tijd ook negatief in het nieuws geweest (bv. Rochdale, Woonbron), in dat licht is het logisch dat de

minister de sector tracht te beteugelen. Het instellen van een waakhond zoals Autoriteit Wonen,

waarin waarschijnlijk ook het CFV is opgenomen, lijkt niet ver meer weg. De overheid lijkt meer grip

op de sector te willen en te krijgen, waar dat toe leidt is nog niet duidelijk. De overheid heeft een

brede rol, in dit hoofdstuk gaat het echter vooral over de (directe) invloed van de overheid op het

rendement van de woningcorporatie.

De overheid is een breed begrip, voor dit onderzoek splitsen wij deze in de centrale overheid

(ministerie WWI en Vrom) en de lagere overheid (gemeente). Het ministerie bepaalt in

corporatieland al jaren de maximale huurverhoging. De afgelopen jaren was dat de inflatie van het

voorafgaande jaar, dit was zeer beperkt gekeken naar de diverse bouwkostenstijgingen.

41

Rondom de MFA heeft de gemeente een mogelijke invloedrijke rol, dit kan zijn als huurder,

subsidieverstrekker of achtervang bij geldleningen van de corporatie. Gemeente als een huurder die

solvabel is, dit betekent voor de geldverstrekker of verhuurder minder risico. Minder risico vertaalt

zich in het algemeen in een lagere rendementseis voor een voorgenomen investering.

Gemeente als subsidieverstrekker aan maatschappelijke instellingen, waardoor zij geschikte

huisvesting kunnen huren. Door de subsidie kan een marktconforme huur worden betaald, hetgeen

het voor de hurende organisatie mogelijk maakt haar doelstellingen te realiseren.

Achtervang door een gemeente bij geldlening aan een woningcorporatie, is onderdeel van de

zekerheidsstructuur. Hierdoor is het voor de woningcorporatie mogelijk om een nog aantrekkelijkere

geldlening aan te trekken. Op haar beurt kan de corporatie hierdoor tegen een aantrekkelijkere

huurprijs, huisvesting bieden aan een maatschappelijke organisatie.

4.5 Bankinstellingen

In de corporatiewereld zijn een aantal banken zeer actief, met name: BNG en Waterschapsbank. In

het kader van het onderzoek is gesproken met de BNG (dhr. R. Scheppers), hierbij wordt aangegeven

dat ze bereid zijn geldleningen voor MFA’s te verstrekken, er is echter een belangrijk vereiste: WSW

garantie. Wanneer men hierover niet beschikt kijkt men vooral naar de kasstromen, welke minimaal

voldoende moeten zijn om de rente en aflossing te dekken. De kasstromen worden zorgvuldig

getoetst: solvabele partijen, duur contracten, markthuur etc. Voor de minimale omvang van de

kasstroom kent men het begrip ICR (interest coverage ratio) oftewel kan uit de lopende exploitatie

de rente en aflossing worden voldaan. De norm die meestal wordt gehanteerd bedraagt 1,02 (1 voor

de dekking van de rente en 0,02 voor de ingecalculeerde aflossing); in formulevorm:

Saldo jaarexploitatie / rente is groter of gelijk aan 1,02

Belangrijkste voorwaarde vinden zij echter bij uitstek de WSW garantie met achtervang van de

gemeente. Wanneer hieraan wordt voldaan, wil men ver gaan bij het verstrekken van geldleningen:

75% financiering, ongeveer 0,5% boven 10 jaars staat/ IRS 10 jaar, 2% of zelfs geen aflossing is

mogelijk. Wanneer er sprake is van financiering zonder WSW garantie, ligt de rentevoet 1,5% hoger.

Om dit bevestigd te krijgen is begin oktober 2009 contact geweest met de BNG voor een

tariefvoorstel voor de financiering van een MFA: met wsw garantie 10 jarige fixe geldlening 3,95%,

zonder WSW garantie 5,45%. Voor een 5 jarige lening, lagen beide percentages 0,75% lager. Nog

meer dan in het verleden, gaat in deze economisch onrustige tijden in de bancaire wereld zekerheid

boven alles. Het is overigens momenteel in het algemeen lastig, om geld te “krijgen” voor

financiering. Er is sprake van een krapte aan geld, hetgeen op termijn tot renteverhoging gaat leiden.

42

4.6 Rol taxateurs

Gesproken is met DansenVanderVegt vastgoedconsultants bv, een partij die in de sector redelijk

actief is, met name taxaties in het kader van de Aedex is core business. Met hen is ingezoomd op de

mogelijkheden van verkopen en financieren van MFA’s.

Is een MFA te verkopen en wat is de mogelijke marktwaarde?

Het wordt gezien als een bijzondere vorm van bedrijfsonroerend goed; locatie,

eigendomsbeperkingen, (duur) lopende huurcontracten, hoogte huur, indexatiemogelijkheden, te

verwachten onderhoud bepalen mede de waarde. Een goede verhouding nvo/ bvo is belangrijk voor

een goede verhandelbaarheid: minimaal 85% is een wens. Bij een marktwaardebepaling denkt dhr.

Van der Vegt bij langlopende “goede” huurcontracten aan een BAR van 6 tot 6,5%. Op het gebied van

MFA’s kent hij overigens geen concrete verkooptransacties. Het is een markt van vooral overheden

die niet actief zijn met het verhandelen van hun vastgoed.

Financiering van een MFA?

Voor de mogelijke financiering zijn ook de huurders/ gebruikers belangrijk, solvabele/ goede

huurders (bv. overheid) zijn nodig om een aantrekkelijke financiering aan te trekken. Hij erkent

echter dat in de corporatiesector vooral het wel of niet hebben van WSW garantie bepalend is.

Vooral door dit feit, constateert hij dat er op dit moment amper een rol is voor de taxateur, wanneer

corporaties geldleningen aantrekken voor een MFA.

4.7 Conclusie hoofdstuk 4

Aangezien de corporatiesector haar vastgoed grotendeels financiert met vreemd vermogen, is het

cruciaal om goedkoop geld aan te trekken voor investeringen. Door de uitgebreide

zekerheidsstructuur van het WSW in 3 lagen, heeft de sector de hoogst mogelijke (zekerheids)rating:

triple-A. Een WSW garantie is cruciaal voor aan te trekken geldleningen: met WSW garantie “krijg” je

een goedkope lening (begin oktober, 10 jarige fixe lening: 3,95%), zonder WSW garantie “krijg” je een

veel duurdere (1,5 tot 2%) of mogelijk momenteel geen geldlening. De zekerheidsstructuur is

uitgebreid opgezet, een aantal partijen hebben een complementaire rol: centraal fonds

volkshuisvesting, gemeente, centrale overheid.

MFA’s behoren tot de borgbare activiteiten voor het WSW, de verhandelbaarheid van MFA’s is

momenteel vooral door de huidige marktsituatie waarbij vooral overheden het eigendom hebben,

nog beperkt.

Eindconclusie: In het kader van dit onderzoek is de realisatie van een MFA door een

woningcorporatie aantrekkelijk, als een lening met WSW garantie kan worden aangetrokken.

Wanneer dit niet mogelijk is, dan is een corporatie te vergelijken met een commercieel belegger die

een duurdere geldlening aan moet trekken of waarbij het zelfs mogelijk is dat er momenteel geen

lening kan worden aangetrokken.

43

5. Rendement in de corporatiesector

5.1 Inleiding

Om rendementsuitgangspunten van het commerciële segment te vergelijken met die uit de

corporatiesector, wordt in dit hoofdstuk gekeken naar de verschillende uitgangspunten. Welke

opbouw zit er theoretisch in de disconteringsvoet en hoe gaat de corporatiesector hier in de praktijk

mee om. Wat is nu die beroemde onrendabele top. Hanteert de sector dezelfde opbouw of gebruikt

zij een ander (maatschappelijk) rendement. Het benchmarkinstrument van de sector, de Aedex,

wordt nader bekeken.

5.2 Woningcorporaties en rendement: sturen met kengetallen

Rendementsdenken komt in de corporatiesector nog redelijk beperkt voor. Sedert de brutering heeft

de sector echter geen keuze meer, men is grotendeels zelf verantwoordelijk voor de eigen financiële

huishouding. Rendement (Direct en indirect), IRR, BAR en NAR zijn wel bekende begrippen waarvan

men het belang inziet, maar het zijn nog geen structurele criteria waarmee sturing wordt gegeven

aan het investeringsvraagstuk. Onderzoek van PWC en Aedex21 onder de 40 grootste corporaties laat

het volgende beeld zien:

Corporaties onderkennen het belang (4 op een schaal van 5), maar worstelen met de implementatie

(slechts 25%) van de rendementsbegrippen en de daarop te baseren verwachtingen. Hiervoor wordt

geen eenduidige reden aangegeven. Het enige vermoeden dat door de onderzoekers wordt

uitgesproken, is dat corporaties geen rendementseisen kennen die externe aandeelhouders hen

opleggen. Dit is het beeld bij de 40 grootste corporaties. Aangenomen mag worden dat dit bij de

overige in het algemeen niet beter zal zijn.

Kasstromen en haalbaarheidsberekeningen zijn wel gemeengoed geworden, vooral de resultante is

een “grootheid” in corporatieland: de onrendabele top. Dit is echter vooral een absoluut bedrag,

alhoewel de IRR hiervan een directe afgeleide is, is dit kengetal in corporatieland nog beperkt

aanwezig. Uit het onderzoek blijkt wel dat men bezig is deze kengetallen te ontwikkelen en daarmee

sturing te geven aan het investeringsproces. Men heeft nog geen duidelijk beeld hoe deze IRR of

discontovoet moet worden opgebouwd, vaak wordt de discontovoet van het WSW gehanteerd

(momenteel 6%). Dit wordt tevens bevestigd in het eigen onderzoek.

Een ander begrip wordt door benchmarking wel steeds meer gemeengoed: Total Rate of Return

(TRR). Dit is een optelling van het jaarlijks behaalde directe en indirecte rendement. In eerste

instantie is er de ROZ/ IPD index voor het commercieel onroerend goed, maar voor de sector wordt

vooral gekeken naar de benchmark voor het corporatiebezit: de Aedex. De kengetallen hebben

gezorgd voor een omslag in denken: van kostprijsgericht naar de totale financiële prestatie van het

21 Bron: Woningcorporaties, Financiële sturing. Fundament voor toekomstige uitdagingen, Aedex en

Pricewaterhousecoopers, 2008.

44

vastgoed. Daarnaast is in deze scriptie al uitleg gegeven aan de IRR, gelet op het lange termijn

karakter van dit kengetal geeft dit cijfer een stabieler beeld dan de jaarlijkse TRR. Aangezien de

Aedex (alhoewel begonnen in 1998) nog geen gemeengoed in de sector is (een derde van de

woningen uit de sociale sector), hebben wij hier nog te maken met een benchmark in ontwikkeling.

Het grootste verschil tussen het commerciële segment en de corporaties blijft uiteraard dat bij het

commerciële alles wordt bepaald door optimalisatie van het gerealiseerde rendement. Bij de

corporaties is dit slechts een middel om maximaal te kunnen presteren/ investeren in haar

maatschappelijke taakstelling. De corporatiesector is in eerste instantie bedoeld om mensen te

huisvesten die niet zelfstandig in woonruimte kunnen voorzien. Beide partijen zijn echter gebaat bij

efficiency, door benchmarking kan dit inzichtelijk worden gemaakt en hier is zeker ook de

corporatiesector bij gebaat.

5.3 De corporatie en haar onrendabele top

Onrendabele top is het begrip in en van corporatieland. Voor sommige corporaties is dit het kader op

basis waarvan investeringsbeslissingen worden genomen. De onrendabele top ontstaat door de

contante waarde van de toekomstige kasstromen, te vergelijken met de aanvangsinvestering. De

netto contante waarde methode wordt in dit onderzoek wel gezien als de meest geschikte methode

om investeringsbeslissingen voor een MFA te nemen. Deze is voor woningcorporaties zo geschikt,

omdat deze reeds veelvuldig in de sector wordt gebruikt. De methode is echter met een andere

naam bekend: bedrijfswaardeberekening. Corporaties kennen een grote verscheidenheid aan

parameters, van diverse variabele lasten tot een discontovoet welke men meestal door het WSW laat

voorschrijven. Is de onrendabele top dan wel een goed beslissingsinstrument en dan vooral bij

maatschappelijk vastgoed?

Voor woningen hebben veel corporaties referentiebedragen welke zij accepteren als onrendabele

top. De meeste corporaties geven aan een koppeling te maken met de te verkopen bestaande

huurwoningen. Met de (boek)winst van een verkochte huurwoning, tracht men de onrendabele top

(de afboeking) te dekken. Twee nieuwbouwwoningen realiseren, waarvoor men een oudere

huurwoning met een lage boekwaarde moet verkopen, komt bij meerdere corporaties voor. In deze

economisch moeilijke tijden een uitgangspunt wat onder druk staat, vooral omdat er bijna geen

huurwoningen meer verkocht worden. Bij maatschappelijk vastgoed bestaat dit referentiecijfer niet.

Wel wordt aangegeven dat men “een” onrendabele top accepteert, ook voor maatschappelijk

vastgoed. Hoe groot deze mag zijn, heeft men echter nog niet echt vastgesteld. Dit is absoluut ook

amper te doen, omdat het onder andere afhankelijk is van de totaalinvestering. Meest extreme

antwoord van een corporatie in relatie tot een onrendabele top was, dat men accepteert dat de helft

van de investering onrendabel is. Dit lijkt veel, dit heeft echter ook alles te maken met de parameters

welke men hanteert. Hierin speelt vooral de disconteringsvoet een bepalende rol. Een onrendabele

top valt echter ook uit te drukken in een IRR percentage, vooral voor de vergelijking van diverse

soorten maatschappelijk vastgoed een beter kengetal. Een IRR zegt echter weer niets over de grootte

van de investering. Het accepteren van een onrendabele top, is in principe gelijk aan het accepteren

van een lager rendement. Dit heeft onder andere te maken met de onderbouwing van de

disconteringsvoet: verhouding vreemd en eigen vermogen als basis, met gekoppelde

rendementseisen bv. bij eigen vermogen, de inflatie.

45

Een onrendabele top is dus voor corporaties een belangrijk kengetal, maar bij maatschappelijk

vastgoed leidt dit getal nog niet tot herkenning omdat er nog geen ervaringscijfers aanwezig zijn. Het

is echter wel een bekende “systematiek” en zodoende bruikbaar voor de sector. Zoals al eerder

gesteld is er een verband met het verlangde rendement (disconteringsvoet/ IRR): hoe hoger de

geaccepteerde onrendabele top, hoe lager het geëiste rendement.

5.4 De benchmark van de corporatiesector: Aedex

Aedex levert en verzorgt de aeDex/IPD Corporatie Vastgoedindex, hét benchmarksysteem voor de

woningcorporaties van Nederland. Hoewel opgezet in 1998, lopen de publicaties maar terug tot

2001. Men beschikt over informatie ten behoeve van vastgoedobjecten die in totaal zo’n 800.000

woningen omvatten, ruim een derde van de sociale woningvoorraad in Nederland. De benchmark

maakt zowel de bedrijfseconomische als maatschappelijke prestaties (het maatschappelijk offer) van

het door de deelnemers geëxploiteerde vastgoed inzichtelijk. Naast optimale vergelijkbaarheid voor

de deelnemers, wordt optimale vergelijkbaarheid met andere voor prestatiemeting van direct

vastgoed ontwikkelde benchmarksystemen nagestreefd. De met de aeDex/IPD Corporatie

Vastgoedindex en de aeDex Databank Vastgoedtaxaties beschikbare informatie vormt de basis

waarop vele beslissingen voor het investeren in en ontwikkelen van vastgoed worden genomen.

Bij het in kaart brengen van het rendement op het geïnvesteerd vermogen van de corporatie is de

component maatschappelijk het belangrijkst. Hoe wordt het maatschappelijk offer gemeten:

1. Bij de aeDex gaat het om het effect van maatschappelijke activiteiten op het gerealiseerde

financieel rendement zichtbaar te maken. Dit wordt gemeten, door te kijken hoever een

deelnemende corporatie afstaat van het optimale rendement wat had kunnen worden bereikt

ingeval zuiver commercieel was gehandeld. Het is niet de bedoeling om de maatschappelijke

prestaties zelf te waarderen.

2. Niet het gehele verschil wordt aangemerkt als maatschappelijk, hierin zit namelijk ook mogelijk

een bepaalde inefficiency van de organisatie begrepen. Om dit te elimineren wordt tevens aan iedere

deelnemer expliciet gevraagd aan te geven welke van haar activiteiten zij als maatschappelijk

bestempeld en waarop dat is gebaseerd.

3. De genoemde maatschappelijke activiteit moet in relatie staan tot het onroerende goed, een

complex of groep woningen.

Door bovenstaande handelswijze wordt een zicht gekregen op de maatschappelijke activiteiten en

daar bijbehorende kosten.

De drie doelstellingen van de Aedex zijn:

1. Een verbetering van de interne processen rondom ontwikkelen, beheren en investeren in woningen.

2. Een beter inzicht in de relatieve prestaties , met name over de economische efficiency. 3. De transparantie van de vastgoedmarkt vergroten door inzicht te geven aan de

vergelijkbaarheid van de prestaties van woningcorporaties met andere vastgoedpartijen.

46

De benchmark genereert rendementscijfers op complexniveau, marktsegment, type woning en

bouwjaar. Het totale rendement wordt gevormd door:

Het directe rendement oftewel de netto kasstroom uit exploitatie. Het indirecte rendement oftewel de kapitaalsontwikkeling.

Om een beeld te vormen bij de veel besproken vergelijking tussen corporaties en commerciële

beleggers, is het interessant om de Aedex te vergelijken met de ROZ/ IPD index voor de woningen in

de periode 2006-2008:

Aedex ROZ / IPD Verschil

Direct rendement 2,4 3,8 1,4

Indirect rendement 1,2 4,5 3,3

Totaal rendement 3,6 8,3 4,7

Relevanter voor dit onderzoek is dat de Aedex ook beschikt over een Maatschappelijke vastgoed

index. Tal van kengetallen worden (pas sinds 2 jaar) gegenereerd op dit “nieuwe” terrein, geen

onbekendheden, maar eventueel om te vergelijken met de kostenkengetallen die in deze scriptie

worden gebruikt. Om bruikbare cijfers te genereren moet uiteraard zorgvuldig worden gekeken naar

de definities van de cijfers. Aangezien gebruik alleen is toegestaan voor deelnemers aan de Aedex en

Woonstichting Etten-Leur nog geen deelnemer is; is het helaas onmogelijk om rendementscijfers uit

de Aedex te presenteren. Om de maatschappelijke en financiële vergelijking in de sector optimaal te

maken, is het voor elke corporatie aan te raden om deelnemer te worden. Deelname aan

benchmarks ondersteunt het collectief lerend vermogen van de sector.

Om een gevoel bij rendement op maatschappelijk vastgoed te krijgen, hierbij wel de resultaten over

2008 en de afgelopen 3 jaren welke onlangs in de pers verschenen:

2008 Gemiddelde 3 jaar

Totaal rendement 0,8 5,4

Indirect rendement -5,2 -0,7

Direct rendement 6,4 6,2

Verklaring voor het negatieve indirecte rendement wordt gevormd doordat in 2008 (begin

economische crisis) het investeren in vastgoed risicovoller wordt geacht, hierdoor steeg de

disconteringsvoet met 0,3% (dit gold voor de exit yield). Een vergelijkbare ontwikkeling deed zich ook

voor bij de “reguliere” vastgoedsegmenten.

47

5.5 Disconteringsvoet bij woningcorporaties: opslagen en afslagen

In hoofdstuk 3 is uitgebreid aandacht besteed aan de disconteringsvoet, ter herinnering de meest

voorkomende opbouw:

Risicovrije rentevoet

Vastgoedopslag

Sectorgebondenopslag

Objectgebonden opslag

In deze paragraaf wordt gekeken hoe corporaties daar in de praktijk mee omgaan.

Opzet disconteringsvoet bij woningcorporaties

Uit het onderzoek blijkt dat sommige corporaties de disconteringsvoet op een andere wijze invullen,

namelijk door naar de verhouding eigen en vreemd vermogen te kijken (WACC). In de praktijk wordt

ongeveer 75% gefinancierd door vreemd vermogen, de overige 25% is eigen vermogen. Dit is tevens

gebaseerd op hetgeen door de BNG (Bron: Dhr. R. Scheppers) werd aangegeven, die stelde dat bij

maatschappelijk vastgoed maximaal 75% wordt gefinancierd. Over het eigen vermogen verlangen

corporaties andere rendementen. Afhankelijk van hun financiële positie, toekomstige plannen,

maatschappelijk belang etc.; verlangt men een bepaald rendement. Deze wordt mede bepaald door

de normen van het CFV inzake de gewenste solvabiliteit. Elke corporatie kan uit de rapportage van

het CFV afleiden wat voor haar het minimaal noodzakelijke weerstandsvermogen is. Dit is het

vermogen welke het CFV minimaal nodig geacht, gekeken naar de risico’s die het CFV heeft

vastgesteld bij de individuele corporaties. De risicobepaling is per corporatie verschillend, deze wordt

door het CFV per corporatie vastgesteld. De corporatie kan op deze wijze haar minimale solvabiliteit

afleiden (is minimaal noodzakelijk weerstandsvermogen/ totale vermogen), op basis van

bedrijfswaarde. Een aantal corporaties geeft als minimum grens aan, dat het vereiste minimale

rendement op het eigen vermogen minimaal de verwachte inflatie is. Daarnaast worden afhankelijk

van het project, de gebruikelijke risico opslagen ingecalculeerd. Mogelijk hoger te behalen

rendement dient te worden ingezet voor de maatschappelijke taken van de corporatie.

Het rendement op het vreemd vermogen wordt bepaald door de lange termijn rente die men

verwacht op de leningenportefeuille, de rentevisie op de financiële markt. Ook daar wordt het WSW

genoemd als de bron, het WSW becijfert de lange termijnvergoeding op 6,0%. Deze rentevisie wordt

mede bepaald door de samenstelling van de huidige leningenportefeuille, belangrijk hierbij zijn

onder andere de looptijd van de gemiddelde lening, spreiding vervalmomenten en huidig te betalen

gemiddelde rente.

Wanneer de inflatie wordt gezien als minimale vergoeding voor het eigen vermogen en de WSW visie

voor het uitgangspunt voor de rente vreemd vermogen lange termijn, wordt in formulevorm de

opbouw van het rendement in de disconteringsvoet als volgt:

Rente VV x 75% en Rente EV x 25%= 6,0% x 75% + 2,25% x 25% = 5,06%

48

Met de diverse opslagen gaan corporaties (zoals ook commerciële beleggers) wisselend om, de

meeste hanteren opslagen van 1 tot 3%, andere WSW opslagen (1,5%). Kortom niet eenduidig en

ieder heeft een andere onderbouwing. Voor een gedeelte worden de risico’s ook “verdisconteerd” in

de kasstromen die men inschat. Over het risico van dubbeling van de risico opslagen (zowel

verwerking in de kasstromen als bij de opslagen in de te bepalen discontofactor) heb ik geen van de

corporaties gehoord.

Daarnaast streeft men bij MFA’s naar langlopende contracten (>= 20 jaar), bij voorkeur met de

overheid of schoolbesturen. Hiervoor is men bereid om te rekenen met lage opslagen. Dit betekent

dat de huurder voor een “maatschappelijk” tarief het vastgoed bij een corporatie kan huren. Voor

een concrete uitwerking zie hoofdstuk 6.

Notitie “Zo rekenen we aan maatschappelijk vastgoed” 22

Deze notitie is tot stand gekomen op initiatief van de Kopgroep Maatschappelijke Voorzieningen en

Vastgoed (een samenwerkingsverband van een aantal corporaties, welke actief zijn met

maatschappelijk vastgoed). Doelstelling van de handreiking is om betrokken partijen bij

maatschappelijk vastgoed meer inzage te verschaffen in exploitatieberekeningen. Men heeft zich

daarbij geconcentreerd op de meest belangrijke parameters en uiteraard is de disconteringsvoet er

daar een van. In hoofdstuk 6 wordt het opgestelde stappenplan (om te komen tot een

huurprijsvaststelling bij een MFA) nader toegelicht, hier is met name de onderbouwing van de

commissie bij de disconteringsvoet van belang.

Er wordt een onderscheid gemaakt tussen courant en incourant vastgoed, een Brede School/ MFA

wordt als redelijk incourant ingeschat23 . Een marktconforme discontovoet is niet te bepalen.

Gekozen uitgangspunt wordt de vast te stellen financieringsrente. Zoals in deze paragraaf ook bij de

corporaties wordt gesteld, gaan ze uit van verhuring aan een instelling zonder risico op wanbetaling

of faillissement. Mocht dit wel aanwezig zijn dan kan dit worden verdisconteerd in de kasstromen.

Het risico op leegstand kan door langlopende contracten met derden (met achtervang overheid) of

rechtstreeks aan de overheid, worden beperkt/ geminimaliseerd. Indien idealiter de duur van het

huurcontract gelijk is aan de exploitatieperiode, dan kan in combinatie met bovenstaande

uitgangspunten gekozen worden voor de financieringsrente als discontofactor. Voorgesteld wordt

wel een opslag voor algemene managementkosten, geadviseerd wordt 0,5%. Tevens moet rekening

worden gehouden met mogelijke financieringskosten (0,3% bron WSW), zoals: advieskosten,

afsluitingskosten geldlening, kosten WSW. Conclusie: discontofactor is minimaal kapitaalmarktrente

plus 0,8%. Voor de kapitaalmarktrente werd 4,4% aangehouden, hetgeen resulteert in een minimale

discontovoet van 5,2%.

22 Bron: Handreiking voor het vaststellen van de huurprijs van maatschappelijk vastgoed, De kopgroep

Maatschappelijke voorzieningen en vastgoed, oktober 2008.

23 Bron: Marktwaarde incourant vastgoed, P.L.J.M. van der Geer, augustus 2006.

49

Waarom afslagen in disconteringsfactor?

Een bijzonder fenomeen welke bij corporaties voorkomt, zijn de mogelijke afslagen in de

disconteringsvoet. Wat zijn die afslagen en waar is dat dan op gebaseerd? Wat ook bij de opslagen

werd geconcludeerd geldt ook hier, het is niet eenduidig. Elementen waarom men het doet, komen

bij diverse corporaties wel overeen. Afslagen worden om diverse redenen toegepast:

Maatschappelijk belang

Corporaties hebben een algemene verantwoordelijkheid24 voor leefbaarheid in wijken en dat gaat

verder dan het exploiteren van woningen. Om deze goed te houden, horen passende voorzieningen

zoals MFA’s aanwezig te zijn of gerealiseerd te worden. Een breed scala van MFA’s met diverse

gebruikers wordt hierbij overigens genoemd: basisscholen, peuterspeelzalen, kinderdagverblijven,

wijkgebouwen, gezondheidszorg, woonzorg etc.

Corporaties gaven ook aan binnen hun vastgoedportefeuille, mogelijk met verschillende

rendementen te werken. Dit was afhankelijk van het maatschappelijk belang wat in een bepaalde

wijk hoger was dan in de andere. Men is bereid om onrendabel te investeren in een MFA als dit

volkshuisvestelijk noodzakelijk is. Meest extreme voorbeeld kwam van een corporatie uit Zeeland,

die aangaf de helft van een investering in een MFA te accepteren als onrendabel (disconteringsvoet

conform WSW). Hierbij werd verwezen naar de krimp van de bevolking welke o.a. in Zeeland speelt.

Men heeft de hoop dat door het creëren van aantrekkelijke voorzieningen/ MFA’s het voor bewoners

aantrekkelijk blijft om daar te wonen. Hier is de corporatie direct bij gebaat, omdat anders een groot

gedeelte van hun woningvoorraad leeg komt te staan en/ of moet worden gesloopt. De sloop werd

hierbij “fraai” omschreven: de grond wordt teruggeven aan de natuur. Zonder hier verder uitgebreid

op in te gaan, komt dit “Zeeuwse verschijnsel” ook voor bij de 40 wijken van Vogelaar. Alhoewel

opgemerkt moet worden dat de gehele sector hier aan “mag” bijdragen.

Beïnvloeding (indirect of directe) vastgoedwaarde portefeuille

Een MFA kan het bruisende (nieuwe) hart van een wijk zijn of worden en is dus onmisbaar in een

gewenste wijkopbouw. Een nieuwe MFA kan het vliegwiel vormen van een ware facelift van de

gehele wijk. Het kan de negatieve spiraal waar in een wijk in kan zitten, doorbreken. Dit heeft een

rechtstreekse invloed op de verhuurbaarheid, huurprijzen en verkoopprijzen van het vastgoed van de

corporatie. Zie het meest extreme voorbeeld wat hiervoor is vermeld, bij de krimp van de bevolking

in Zeeland.

De locatie van de te realiseren MFA. Hoe beter en centraler de locatie, hoe groter de afslag die men

bereid is te hanteren. Afhankelijk van de bezetting van de MFA wordt mogelijk gedacht aan hogere

huurprijzen en een betere verkoopwaarde; daarnaast bepaald de locatie de restwaarde van de

grond.

24 Bron: Besluit Beheer Sociale Huursector, prestatieveld 5 Leefbaarheid

50

Het realiseren van een nieuwe MFA leidt tot een algemene kwaliteitsverbetering van de wijk. Deze

motivatie past ook in de “categorie” maatschappelijk belang. De wijk als geheel komt op een

imagotechnisch hoger niveau te liggen, oftewel de locatiewaarde verbetert. Positieve

waardeverbeteringen van de portefeuille worden genoemd: hogere huur en betere

uitpondmogelijkheden.

Door een Aedexcorporatie werd de toename van de vastgoedwaarde concreet benoemd, als een

element wat terug kwam bij de indirecte opbrengstwaarde. In hoeverre de hogere indirecte

opbrengstwaarde specifiek kwam door de MFA, kon niet concreet worden aangegeven. Daarnaast is

ook niet aan te geven of en wanneer deze hogere indirecte opbrengstwaarde kon worden

gerealiseerd. In ieder geval dient het verkoopbeleid van de corporatie, verkoop van betreffende

woningen wel mogelijk te maken. Doordat een aantal corporaties werkt met het “Te woon”

concept25 , is het mogelijk om bijna op elk moment een huurwoning te verkopen, dus realisatie van

de hogere verkoopopbrengst kan snel plaatsvinden.

Huurders van MFA’s worden aangeduid als “ideale” huurders: stabiele kasstromen, langlopende

contracten, solide huurders.

Corporaties hebben vaak een eenzijdige (woning)portefeuille: veel huurwoningen met een lage prijs,

woningbezit in verpauperende wijken, eengezinswoningen in lange rijen etc. Om een meer

evenwichtige vastgoedportefeuille te krijgen is differentiatie gewenst. MFA’s of andersoortig van

maatschappelijk vastgoed vormen een welkome bijdrage. Door een goede combinatie van

voorzieningen en woningen, wordt een aantrekkelijkere wijk gecreëerd.

Verwerving andere projecten

Rondom het proces van realiseren van een MFA, komen meestal grondposities vrij. Verschillende

toekomstige huurders komen van diverse locaties welke vaak in het bezit zijn van de gemeente, deze

locaties vallen vrij op het moment dat de nieuwe MFA is gerealiseerd. Wanneer met corporaties

hierover in de voorfase sluitende afspraken worden gemaakt, zijn zij mogelijk bereid om hiermee in

de vorm van afslagen rekening te houden. Zo kan de mogelijk te realiseren winst elders worden

ingezet, om een afslag te doen.

Conclusie, waarom afslagen

Afslagen ontstaan met diverse onderbouwingen, de grootte varieert per corporatie en er zijn zelfs

gevarieerde afslagen binnen een corporatie, vb. de leefbaarheid in wijk A kan een grotere impuls

nodig hebben dan in de “aangenamere” wijk B. Afslagen ter grootte van de bekende opslagen in de

disconteringsvoet komen voor. Overigens wordt door sommige corporaties een lagere

disconteringsvoet ook gezien als het accepteren van een hogere onrendabele top (bij bv. een

disconteringsvoet conform het WSW van 6%).

25 Te Woon concept: een beleidsinstrument van sommige woningcorporaties, waarbij de klant zijn

contractsvorm op verschillende moment kan wijzigen: koop huurwoning, koop huurwoning onder

voorwaarden, huurvast, huurzeker etc.

51

Om een en ander te concretiseren een rekenvoorbeeld. De risico opslagen in de disconteringsvoet

vallen hierbij weg tegen de afslagen. Hierbij is de disconteringsvoet minimaal gelijk aan de WACC

(gemiddelde kosten van het eigen en vreemd vermogen), wanneer deze lager is, betekent dit interen

op het vermogen. Banken bieden een financiering voor maximaal 75%, dit betekent dat het overige

met eigen vermogen wordt “gefinancierd”. Met het kengetal voor het vreemd vermogen uit

hoofdstuk 3 t.w. 3,95%. Voor het eigen vermogen willen corporaties minimaal rekening houden met

de toekomstige inflatie: 2,25% (parameter welke WSW voorschrijft voor inflatie). Dit leidt tot een

minimale discontofactor van 3,53%. In hoofdstuk 6 zal aan de hand van diverse rekenvarianten het

effect van de lagere disconteringsvoet op de kostprijsdekkende huur worden aangetoond. Bij gehele

“financiering” met eigen vermogen kan zelfs de inflatie als minimaal rendement worden

aangehouden, lager betekent dan wel interen op het eigen vermogen.

Corporaties zijn betrokken bij diverse soorten (maatschappelijk) vastgoed. Op basis van een

ondernemingsplan kent men een groter of kleiner maatschappelijk belang toe aan een bepaald soort

vastgoed. Hierbij hoort de keuze van de woningcorporatie voor het minimaal rendement wat men

verlangt op haar eigen vermogen. De volgende tabel geeft een mogelijk beeld, om de diverse soorten

(maatschappelijk) vastgoed te vergelijken:

52

IRR voor het beleggen in (maatschappelijk) vastgoed door een woningcorporatie:

Soort vastgoed Maatschappelijk

belang

Keuze Wcp:

Rendement eigen

vermogen

Berekende IRR

Goedkope huurwoning

Core business Negatief -2% 3,25%

Bijzondere doelgroep

Opvangcentra

woonzorgcomplexen

Zeer hoog Nul 3,75%

Betaalbare

huurwoning

Buurt/ wijkgebouw

Starterskoop woning

Hoog Inflatie 4,25%

Huurwoning < € 645

Brede school

Kinderopvang

Buurtwinkel(centra)

Gemiddeld Gelijk aan rente VV 5%

Gezondheidscentrum

Sporthal/ zwembad

Bibliotheek

Laag Rente VV + 2% 5,5%

Commerciële verhuur

Winkels

Fysio/ arts/ apotheek

Zeer laag Rente VV + 4% 6,0%

Uitgangspunten tabel:

Rente VV = 5% Verhouding Vreemd/ eigen vermogen = 75% / 25% Jaarlijks vast te stellen bij begroting Rendement = 75% x 5% + 25% x rendement eigen vermogen

53

De genoemde IRR’s zijn gemiddelden van corporaties die hebben deelgenomen aan de interviews

voor dit onderzoek. De tabel dient slechts om een beeld te geven van de diverse soorten

(maatschappelijk) vastgoed, waarmee de corporaties te maken krijgen. Een verder onderzoek onder

meerdere corporaties is nodig om deze mogelijk verder te ontwikkelen. In dit onderzoek wordt dit in

ieder geval niet verder meegenomen. Bij de genoemde IRR wordt door de corporaties aangegeven,

dat prestaties op het gebied van de “leefbaarheid”, in sommige buurten meer noodzakelijk zijn dan

in andere buurten. Hetgeen kan resulteren in een ander rendementspercentage. Daarnaast is het

uiteraard afhankelijk van het vermogen van de corporatie, welk rendement men wil halen c.q.

noodzakelijk is. In een ondernemingsplan en jaarplan zal het beleid van de corporatie worden

vastgesteld en zal mede worden bepaald waartoe men haar vermogen wil inzetten. Door Van Os is

hierover een essay26 geschreven inzake de aanwending van het vermogen van de woningcorporatie.

Zoals in paragraaf 1.4 bij de onderzoeksverantwoording aangegeven, wordt in dit onderzoek hier

verder niet op ingegaan.

5.6 Conclusie

De corporatiesector erkent het belang van sturen op rendementskengetallen, het is tot nu toe echter

nog maar beperkt (25%) geïmplementeerd. Om de sector verder te professionaliseren dient er meer

op kengetallen gestuurd te worden. Het deelnemen aan een benchmark (Aedex) biedt hierbij

ondersteuning. Het sturen op kasstromen is algemeen aanvaard, NCW berekeningen (lees:

bedrijfswaardeberekening) bij investeringsbeslissingen vinden vaak nog plaats met als resultante een

maximale onrendabele top. Dit is voor sociale woningbouw in de corporatiesector een bekend

kengetal per woning. Voor het realiseren van maatschappelijk vastgoed is dit echter nog niet

uitgewerkt. De Aedex maakt het maatschappelijk rendement voor de corporatie in euro’s duidelijk.

De benchmark voor maatschappelijk vastgoed is pas 2 jaar in ontwikkeling en levert nog (te) weinig

relevante informatie. Zoals geconcludeerd: een grotere deelname en meerdere kengetallen zijn

dringend gewenst. Een verplichte deelname voor een woningcorporatie aan een vastgoed

benchmark (Aedex), is hierbij te overwegen.

Corporaties dienen extra aandacht te besteden aan het “dubbelingseffect” bij de disconteringsvoet

en de kasstromen: wanneer men risico’s verdisconteerd in de opslagen bij de disconteringsvoet, dan

mogen deze risico’s geen invloed meer hebben op de inschatting van de kasstromen. Door het

uitvoeren van een risico analyse kan worden bekeken welke risico’s er zijn en waar deze te

verwerken, zodat dubbeling wordt voorkomen.

Corporaties geven diverse redenen aan, waarom naast risico opslagen wordt gekozen voor afslagen

bij de bepaling van de disconteringsvoet:

1. maatschappelijk belang; verantwoordelijk voor leefbaarheid in wijken, volkshuisvestelijke

noodzaak in de wijk.

26 De allocatiefunctie van wooncorporatie, Van Os, Rigo Research & Advies b.v., januari 2009.

54

2. beïnvloeding vastgoedwaarde portefeuille; MFA wordt het bruisende nieuwe hart van de

wijk, locatie van de MFA op een goede en centrale locatie, kwaliteitsverbetering van de wijk

in het algemeen/ verbetering imago wijk, toename van de algemene vastgoedwaarde, goede

solvabele huurders bij de MFA, meer gedifferentieerde vastgoedportefeuille.

3. verwerving andere projecten; overnemen van vrijvallende grondposities door realisatie van

de nieuwe MFA.

Dit zijn de motivaties die uit het onderzoek naar voren kwamen, voor een mogelijk vervolgonderzoek

is het een uitdaging om deze argumenten meer kwantificeerbaar te maken. Het eerste resultaat

hiervoor is behaald in een recent onderzoek van ABF research in 1.000 buurten, waarbij als gevolg

van de realisatie van brede scholen een waardeverhoging van de omliggende woningen van 1,3% is

geconstateerd (voor verdere toelichting zie paragraaf 6.3).

De risico opslagen in de disconteringsvoet kunnen in corporatieland bij bepaalde projecten

(gedeeltelijk) wegvallen tegen de “maatschappelijke corporatie-afslagen”, hierdoor is de

disconteringsvoet als het ware gelijk aan de WACC. Hierbij is het verlangde rendement op het eigen

vermogen, gelijk aan het toekomstige inflatiepercentage. Dit is in afwijking van de theorie, die stelt

dat de disconteringsvoet = risicovrije voet + vastgoedopslag + sectoropslag + objectopslag. De

motivatie om de afslagen te hanteren worden vooral ingegeven door de effecten van de MFA op het

overige bezit van de corporatie, die dus buiten de directe exploitatie van de MFA zelf liggen.

Woningcorporaties zijn in het algemeen bereid om ook bij een MFA een onrendabele top (NCW < 0)

te accepteren. Dit is in eerste instantie de onrendabele top die ontstaat bij een

bedrijfswaardeberekening met een WSW disconteringsfactor van 6%; zoals gesteld is dit gelijk aan

het accepteren van een lager rendement dan die 6%. Dit is nog geen gebruikelijke manier van

redeneren in de sector. Hopelijk draagt dit onderzoek bij aan die overgang. Argumenten die

genoemd zijn bij de maatschappelijke afslagen, komen waarschijnlijk over een met de argumenten

waarom men een onrendabele top accepteert. Dit kan een eerste aanzet zijn om over te gaan naar

gedifferentieerde rendementen. Waarbij het overigens goed denkbaar is dat in de “overgangsfase”

een combinatie van onrendabele top (absolute bedragen) en een gewenst rendement

(disconteringsvoet/ IRR), de basis vormen voor investeringsbeslissingen.

Een woningcorporatie is dus bereid om tegen een laag rendement (onder andere door

maatschappelijke afslagen en rendement op eigen vermogen gelijk aan inflatie) een MFA te

realiseren. In afwijking van de theorie hanteren corporaties voor de disconteringsvoet hiervoor in de

praktijk een andere definitie:

aandeel vreemd vermogen x rente geldlening + aandeel eigen vermogen x rendement eigen

vermogen (inflatie) + risico opslagen -/- maatschappelijke afslagen.

In modelvorm ontstaat het volgende bij het bepalen van de minimale disconteringsvoet:

55

56

6. Een MFA, een verantwoorde investering voor een corporatie?

6.1 Inleiding

In dit hoofdstuk worden de besproken rendementsuitgangspunten, concreet gemaakt aan de hand

van een mogelijke MFA met als basis primair onderwijs. Alles wordt verwerkt in een rekenmodel en

daarmee worden scenario’s gemaakt.

Hoe wordt een investeringsbeslissing voor MFA opgebouwd, welke rol speelt het minimale

rendement en wat is de bijbehorende kostprijsdekkende huur.

Welke parameters spelen een rol bij deze huur, maar vooral welke invloed hebben deze parameters

op het rendement en hoe deze te beïnvloeden.

Welke markthuur is mogelijk en is dit voldoende in relatie tot de vastgestelde kostprijsdekkende

huur. Welke speciale rol spelen de normvergoedingen voor het primaire onderwijs en zijn deze in het

algemeen wel voldoende?

Als de markthuur niet matcht met de kostprijsdekkende huur. Wat zijn dan nog de mogelijke

oplossingen?

Veel vragen die om een antwoord vragen, met als mogelijke eindconclusie: het realiseren van een

MFA is voor een corporatie een verantwoorde investering?

6.2 Een kostprijsdekkende huur voor investeringen in een MFA

De term kostprijsdekkende huur wordt vooral gebruikt bij vastgoed van overheden, bij MFA’s en de

mogelijke contractspartner (gemeente/ schoolbestuur) waarschijnlijk dus een bekend begrip.

Definitie27: de aanvangshuur waarvoor, gegeven een jaarlijkse huuraanpassing en een

rendementseis, geldt dat de contante waarde van de huren gedurende een periode gelijk is aan de

contante waarde van de investering plus de contante waarde van de exploitatielasten verminderd

met de contante waarde van de restwaarde. De rendementseis is ook hier een bepalende factor; de

vast te stellen huur het ontbrekende element. De disconteringsvoet die vooraf wordt gesteld, is

ongeveer gelijk aan de IRR; de kostprijsdekkende huur fluctueert afhankelijk van de parameters,

waarbij de netto contante waarde gelijk is aan nul.

In de bijlage 4 treft u een uitdraai van het rekenmodel waar bij de gegevens van de MFA die in dit

hoofdstuk wordt opgezet zijn ingevoerd. Het rekenmodel is geïntroduceerd door de handreiking

Bouwstenen voor sociaal, Vastgoed voor voorzieningen (Vrom, 2007). Een rekenmodel waarmee de

exploitatie van een MFA financieel kan worden opgezet en geoptimaliseerd. Elke MFA kent zijn eigen

kengetallen, het is dan ook niet mogelijk om dé exploitatie voor een MFA op te zetten. In het kader

27 Bron: Investeren in vastgoed, grond en gebieden. P.J. Vlek, Fakton, 2009.

57

van dit onderzoek gaat het vooral om het noodzakelijke rendement voor een MFA en hoe deze te

beïnvloeden.

Om de invloed van de parameters inzichtelijk te maken is een basismodel van een MFA opgezet, op

basis van een aantal kengetallen van gerealiseerde MFA’s. De kengetallen zijn afkomstig van diverse

referentieprojecten, het bouwkostenkompas en Brink’s kostenwijzer bijzondere gebouwen.

Rekenmodel

Basis is een kasstroomanalyse, met inkomsten en uitgaven voor de corporatie bij een investering in

een MFA. Hier worden rente en afschrijving dus buiten beeld gehouden. Dit zijn geen feitelijke

kasstromen bij het project. De meest relevante kasstromen binnen de exploitatieduur (bij MFA

gesteld op 40 jaar) zijn: aanvangsinvestering, huuropbrengst, exploitatiekosten en restwaarde. Om

de diverse kosten en opbrengsten met elkaar te kunnen salderen, worden de bedragen in een DCF

model geplaatst. De saldering van de investeringskosten met de exploitatieopbrengsten en

exploitatiekosten is gelijk aan nul. De ontbrekende factor hierbij is de te bepalen kostprijsdekkende

huur. Een belangrijk element hierbij, is de reeds in deze scriptie behandelde disconteringsvoet. Bij

onderstaande cijfers wordt hier verder op ingegaan.

Om tot een basisopzet voor de MFA te komen, dient echter eerst een inventarisatie plaats te vinden

van kandidaat huurders welke geschikt zijn/ interesse hebben. Welke voorzieningen worden het

meest in de wijk of plaats gemist en kan door de realisatie van een (centraal gelegen) MFA worden

opgelost. Door een wijkscan, mede in relatie tot de directe omgeving in de stad, kan dit in beeld

worden gebracht. Wanneer de potentieel meest geschikte kandidaten zijn vastgesteld, kan dit verder

concreet worden gemaakt. Dit vergt veel van de deelnemende partijen: veel overleg, overbrugging

cultuurverschillen, samenwerkingsgezindheid etc. In het kader van dit onderzoek, vindt de

samenstelling van de “soort” huurders plaats rondom die van het primair onderwijs.

Van al deze “gewenste” kandidaten wordt een totaaloverzicht gemaakt, met de volgende gegevens:

m2 bvo, welk kwaliteitsniveau wordt verlangd, fiscale voorwaarden, duur huurcontract, indicatie van

de huurprijs, demarcatie eigenaar en gebruiker, solitair en overlappend gebruik. Doel van deze stap

is om grofweg een lijst op te stellen van potentiële huurders, welke als basis dient voor de te

ontwikkelen MFA.

Na deze analyse zijn grofweg de volgende gegevens voor de MFA bekend (alle bedragen zijn incl.

BTW):

Totale ruimtebehoefte, hier 3.000 m2 bvo,

Primair onderwijs: 16 groepen, 1 gymzaal, 2 peuterspeelzalen; in totaal 2.735 m2 bvo

op basis van de geldende normen

Overige huurders: gemeente voor wijkgebouw, diverse kleinere huurders met aan

het kind gerelateerde zaken (bv. buro jeugdzorg, kind en gezin)

Stichtingskosten€ 6.060.000,-; waarvan gemiddeld aan bouwkosten € 1.545,- ,

bijkomende kosten € 300,- en grondkosten € 175,- (bedragen per m2 bvo)

Exploitatielasten per m2 bvo: onderhoud € 24, markttechnische aanpassing € 8,-,

zakelijke lasten € 6,-, management € 6,-

58

Inflatie: Kosten en huurstijging 2,25% (Bron: inflatieparameter WSW, conform beleid

ECB)

Exploitatieduur 40 jaar

Disconteringsvoet

Ontbrekende schakel om bovenstaande berekening uit te kunnen voeren is de disconteringsvoet. In

deze scriptie is ingezoomd op de nodige disconteringsvoet oftewel bij corporaties het minimaal

noodzakelijke rendement. Afhankelijk van de vermogenspositie van de corporatie, welk gebied het

betreft, welke meerwaarde genereert de MFA voor zijn directe omgeving; kan de disconteringsvoet

worden vastgesteld. Doordat de kostprijsdekkende huur fluctueert en de netto contante waarde

gelijk is aan nul, komt de IRR op hetzelfde rendement als de disconteringsvoet. Voor het rekenmodel

wordt gekomen, mede op basis van het onderzoek, tot 3 opties:

1. Bij een rendement voor eigen vermogen gelijk aan inflatie van 2,25% en rente

vreemd vermogen van 3,95% (bij een verhouding 25% / 75%) geeft dit 3,53%. De

risico opslagen zijn hierbij gelijk aan de maatschappelijke afslagen.

2. Een rendement voor 2 verschillende periodes: 1e 10 jaar, conform systematiek zoals

bij punt 1 vermeld. Na 10 jaar een gewijzigde inschatting van de rente vreemd

vermogen, conform het WSW van 6%; de inflatie blijft hierbij 2,25%. Dit geeft voor

jaar 11 tot jaar 40 een disconteringsvoet van 5,06%. Ook hier zijn de risico opslagen

gelijk aan de vastgoedafslagen.

3. Disconteringsvoet van het WSW (6%), die door de meeste corporaties wordt

gebruikt.

Door de meeste corporaties wordt de disconteringsvoet van het WSW gehanteerd, in het op te

stellen basismodel van de MFA gaan wij hier dan ook van uit. In paragraaf 6.3 gaan wij nader in op

het effect van een lagere disconteringsvoet op de kostprijsdekkende huur. Sommige corporaties die

de discontovoet van 6% gebruiken, geven wel aan bereid te zijn tot het accepteren van een

onrendabele top oftewel men accepteert dus een lager rendement. Het accepteren van onrendabele

toppen is de sector echter gewend; besluitvorming op basis van onrendabele toppen is een groter

gemeengoed dan besluitvorming op basis van gedifferentieerde rendementen.

Vaststellen kostprijsdekkende huur

Nu alle variabelen zijn benoemd is het bepalen van de kostprijsdekkende huur mogelijk. Bij een

eindresultaat van NUL, op basis van bovenvermelde uitgangspunten, is een kostprijsdekkende huur

voor de MFA nodig van € 139,- per m2 bvo; oftewel een totale jaarhuur op basis van 3.000 m2 bvo

van € 417.000,-.

N.b. Over het algemeen is het gebruikelijk om te communiceren in huurprijzen per m2 VVO

(=verhuurbaar vloeroppervlak); veel betrokken partijen bij maatschappelijk vastgoed (in dit geval het

onderwijs, peuterspeelzalen, kinderdagverblijf) doen dit echter nog niet, zij zijn gewend vanuit de

normen waar zij aan gebonden zijn, om huurprijzen per m2 BVO (bruto vloer oppervlak) te

gebruiken.

59

6.3 Invloed parameters op de kostprijsdekkende huur

In deze paragraaf gaat het vooral om de effecten en de impact van de belangrijkste parameters.

Wanneer de impact van de parameters inzichtelijk is, dan kan bij de ontwikkeling van een MFA hier

op worden gestuurd. Onderstaand een overzicht van de parameters die de meeste invloed hebben

op de kostprijsdekkende huur, voor elke wijziging is het effect op de kostprijsdekkende huur

aangegeven:

Disconteringsvoet,

basis was 6%. In paragraaf 6.2 is toegelicht waarom hiervoor gekozen is. Daar is echter ook bij

aangegeven dat een lagere disconteringsvoet, logischerwijs is te onderbouwen. Het is project en

corporatie afhankelijk, welke keuzes hierbij worden gemaakt. Zoals beredeneerd met de WACC, kan

de disconteringsvoet momenteel zelfs teruglopen tot 3,53%. Dit is afhankelijk van het project en

vooral het maatschappelijk belang. Dit geeft een groot verschil in de jaarhuur van € 417.000,- (bij een

disconteringsvoet van 6%) tot € 315.000,- (bij een disconteringsvoet van 3,5%). Onderstaand de

effecten bij de verschillende disconteringsvoeten op de huurprijs per m2 bvo:

5,5% 5,0% 4,5% 4,0% 3,5%

€ 132 € 125 € 118 € 111 € 105

Intensiteit van gebruik,

dit is een term die vooral bij “echte” MFA’s voorkomt. Bv. Een school is ongeveer 40 weken per jaar,

van maandag tot vrijdag 8.30u tot 16.00u in gebruik. Dit biedt mogelijkheden om schoollokalen of

algemene ruimte (bv gymzaal/ aula) extra te verhuren, bv. buitenschoolse opvang, sportvereniging,

wijkverenigingen, cursussen in de avonduren, activiteiten in de vakanties etc. Dit is per MFA

wisselend. Onderstaand de gevolgen voor de huurprijs per m2 bvo, bij een toename van de totale

huur (t.o.v. genoemde basishuur € 417.000,-) doordat de ruimtes meer gebruikt worden.

5% is € 21.000 10% is € 42.000 15% is € 63.000

€ 132 € 126 € 121

Onderhoudsarm materiaal:

Door bij nieuwbouw te kiezen voor een bepaalde materialisering, kan dit een gunstig effect hebben

op de toekomstige exploitatie. Dit hoeft niet altijd tot een hogere aanvangsinvestering te leiden. Vb.

kunststofkozijnen in plaats van hout. Bij de basisvariant is gerekend met € 72.000,- aan onderhoud

per jaar, onderstaand is weergegeven wat een jaarlijkse onderhoudsbesparing voor een effect heeft

op de huurprijs per m2 bvo.

60

5% is € 3.600 10% is € 7.200 15% is € 10.800 20% is € 14.400

€ 137 € 136 € 135 € 134

Lagere bouw- en bijkomende kosten;

Een element wat zeker in deze voor aannemers moeilijke tijden, mogelijkheden biedt. Uiteraard is dit

mede afhankelijk van de kwaliteitseisen die door de huurders aan het gebouw worden gesteld. Door

de kostprijsdekkende huurprijs te koppelen aan de gewenste kwaliteit, krijgen wij betrokken

huurders die kritisch meedenken bij de ontwikkeling. Onderstaand het effect van een procentuele

besparing op de bouw- en bijkomende kosten op de huurprijs per m2 bvo.

5% 10% 15%

€ 134 € 130 € 125

Huurstijging boven inflatie;

een aspect wat in de voorfase kan worden afgesproken met de huurders. Een lagere aanvangshuur

die op termijn wel tot hogere huurstijgingen leidt. Bij onderstaande uitkomsten is er van uit gegaan,

dat de hogere huurstijging geldt voor de gehele exploitatieperiode, uiteraard kan dit ook voor een

kortere termijn worden afgesproken. Dit is overigens een keuze, die door elke huurder separaat kan

worden genomen, een en ander overigens wel afhankelijk van de contractduur. Onderstaande

uitkomsten zijn op basis van de gehele looptijd, te weten 40 jaar.

Meerdere corporaties kennen diverse contractvormen welke gebaseerd zijn op de gewenste te

bepalen huurprijs: huurvast, huurzeker of afkoop toekomstige huur. Dit zijn diverse varianten waarbij

de huurder meer zekerheid krijgt over zijn toekomstig te verwachten huurstijging. Mogelijk biedt de

laatste variant, gekeken naar de huidige a fonds perdu systematiek (dit is een eenmalige vergoeding

vooraf voor de investeringskosten) bij het onderwijs een mogelijke passende oplossing voor deze

sector.

N.b. De verwachte inflatie bij de stichting ROZ index, basis Consensus forecast (van 15-10-2009);

geeft een inflatie voor de komende 15 jaar van slechts 1,4%. Wanneer voor de kosten- en

huurstijging 1,4% wordt aangehouden, bedraagt de kostprijsdekkende huur € 150,- in plaats van

€ 139,- per m2 bvo.

Het effect op de aanvangshuur per m2 bvo, voor een toekomstige extra jaarlijkse huurstijging boven

inflatie van 2,25% is:

61

0,5% 1,0% 1,5%

€ 129 € 119 € 110

Exploitatieduur:

In het basismodel is met een levensduur gerekend van 40 jaar; bij schoolvoorzieningen een

gebruikelijke termijn. Door het creëren van een meer flexibel gebouw, wat op termijn eenvoudiger

aanpasbaar is aan haar huurders, kan mogelijk met een langere exploitatietermijn worden gerekend.

Het is een uitgangspunt wat in het begin kan worden bepaald, maar wat uiteraard wel een “keuze” is

waar men voor de lange termijn aan gehouden is. Onderstaand het effect van een aanpassing van de

exploitatieduur op de huurprijs per m2 bvo.

35 jaar 45 jaar 50 jaar

€ 144 € 134 € 131

Stijging marktwaarde omliggende woningen

Naast voorstaande parameters zijn er ook aanwezige grootheden die moeilijk in een algemene

parameter zijn uit te drukken, maar die wel degelijk door woningcorporaties genoemd worden en

een effect hebben. De stijging van de marktwaarde omliggende woningen, is een opmerking welke

veel wordt genoemd door corporaties28. In het onderzoek van Dolmans 29 wordt gesteld dat door

betere voorzieningen, huurders langer blijven wonen. Door daling van de mutatiegraad, komt het

uitpondmoment verder in de tijd te liggen. Hij stelt dat waardestijging niet is te effectueren.

Corporaties verkopen echter ook steeds meer woningen aan zittende huurders (in deze economisch

moeilijke tijd is dit overigens wel teruggelopen), dus het moment van uitponding wordt mede door

corporaties zelf bepaald. Daarnaast betekent een dalende mutatiegraad, ook een daling van

exploitatielasten, hetgeen tot een positief effect leidt op de exploitatie. Daarnaast zal er op termijn

een moment komen dat een aantal woningen wordt verkocht, dan kan de waarde hoger liggen.

In corporatieland zijn diverse onderzoeken30 van het SEV (Stichting Experimenten Volkshuisvesting)

gaande, welke de waardestijging inzichtelijk proberen te maken. Vooraleer het effect van een

investering in maatschappelijk vastgoed kan worden gemeten, zijn echter al enkele jaren verstreken.

Een eerste concreet resultaat is onlangs gemeld, in een gehouden onderzoek door ABF Valuation in

september 2009. Zij hebben 1.000 buurten in Nederland onderzocht en hebben geconcludeerd dat

28 Bron: Gebaseerd op onderzoek Prijs van de Plek, Ruimtelijk Planbureau, 2006.

29 Bron: Vastgoedrendement bij woningcorporaties, Dolmans, 2007.

30 Bronnen: Maatschappelijk harder en Waardevolle interventies in wijken.

62

een Brede school, een waardeverhogend effect heeft van 1,3% op de omliggende woningen.

Afhankelijk van het aantal woningen kan het effect worden vastgesteld. Grote vraag is echter hoe dit

mogelijk te vertalen in het rendement voor de MFA. Corporaties geven in ieder geval aan dat zij

hiertoe bereid zijn, dit is echter wel afhankelijk van het aantal eigen woningen in de directe

omgeving. Het onderzoek van ABF research heeft het verwachte effect in een percentage uitgedrukt;

ook hier wordt echter wel aangegeven dat afhankelijk van de soort buurt het effect hoger/ lager kan

zijn dan genoemde 1,3%.

Een gemiddelde corporatiewoning heeft in Nederland een marktwaarde (leegwaarde) per 31-12-

2008 van € 155.800,- (bron Aedex 2009); 1,3% is een bedrag van € 2.000,- per woning. Afhankelijk

van het aantal woningen, het mogelijke verkoopmoment (het moment is niet concreet vast te

stellen), het aantal te verkopen woningen; is dit bedrag te kapitaliseren. Het is niet eenvoudig hier

een algemene norm aan te hangen. De uitkomst kan op diverse momenten worden ingebracht: bij

het vaststellen van de disconteringsvoet of op het moment dat er een verschil overblijft tussen de

kostprijsdekkende huur en markthuur. Dit om het project tegen voor beide partijen acceptabele

voorwaarden op te starten.

Commerciële functies of woningen toevoegen

Naast de vastgoedexploitatie voor de MFA is er uiteraard ook sprake van een grondexploitatie. Beide

exploitaties tezamen sluiten dus op nul, waarna de kostprijsdekkende huur kan worden bepaald. Het

toevoegen van andersoortig vastgoed bij een MFA, kan de exploitatie voor de MFA positief

beïnvloeden. Voor dit onderzoek gaan wij hierbij niet verder dan het vermelden van de mogelijke

extra grondopbrengsten van het vastgoed. Uiteraard is hier geen standaard voor te ontwikkelen en is

het afhankelijk van de mogelijkheden die het gebouw of de directe omgeving bieden. In de praktijk

komt het regelmatig voor dat bv. appartementen aan het gebouw worden toegevoegd. Het

bevordert de leefbaarheid en veiligheid van de MFA in het algemeen, het biedt een soort gratis

sociale controle. Bv. Het toevoegen van 10 appartementen met een marktwaarde van € 250.000,- ,

een grondquote van 25%, genereert een grondopbrengst van € 625.000,-. Wanneer dit bedrag wordt

toegerekend aan het project kan de kostprijsdekkende huur dalen tot € 129,- per m2 bvo. Hierbij

moet wel rekening worden gehouden met mogelijke extra investeringskosten in de MFA,

bijvoorbeeld om de appartementen bereikbaar te maken. Deze kosten kunnen overigens ook worden

meegenomen in de kostprijs van de appartementen.

Samenvoeging van diverse parameterscenario’s

Door een gewenste en reële combinatie van de diverse parameters, kan het meest optimale

resultaat worden bereikt. Aan de hand van voorstaande opsomming is het brede scala van

mogelijkheden in beeld en kan per project per MFA in beeld worden gebracht wat de mogelijkheden

zijn. Door het minutieus en in overleg doorlopen van de diverse parameters, komt de exploitatie voor

eenieder in beeld. Transparantie in het overleg met diverse partijen is een vereiste, om voor

eenieder tot het beste resultaat te komen. Uiteindelijk gaat het om het bereiken van meerwaarde

voor iedereen, uitsluitend dan wordt gekomen tot het optimale resultaat. Uiteraard zal er altijd

sprake zijn van onderhandeling, bv. een lager rendement kan leiden tot mogelijk meer investeringen

en dus een hogere kwaliteit. Deze hogere kwaliteit kan tot gevolg hebben dat er bv. een lager

verbruik van energie is. In goed overleg moeten hierbij keuzes worden gemaakt.

63

6.4 Opbrengsten van een MFA: Markthuren en VNG normen

Bij het inventariseren en sommeren van de markthuren zijn er 3 mogelijkheden:

a. de gebruikers per gebouwdeel,

b. extra opbrengst door nevengebruik

c. toevoeging door omgevingswaarde.

Ad a. Gebruikers per gebouwdeel

Met iedere huurder wordt in beginsel van uit zijn eigen referentiekader gekomen tot een

marktconforme huurprijs; sommige huurders zijn gebonden aan normen en hebben minder te

bieden. Veel voorkomende huurders bij een MFA zijn gelieerd aan de overheid en hebben te maken

met diverse normeringen. Belangrijk voor de realisatie van de MFA is naast de mogelijke lagere

huurprijzen, dat men een contractuele relatie met de overheid krijgt of met een stichting waarbij de

gemeente achtervang biedt. Veel voorkomende huurders zijn: primair onderwijs (schoolbestuur/

gemeente), peuterspeelzalen (gemeente), kinderdagverblijven (particulier initiatief), voor- en

naschoolse opvang (particulier of gemeente/ schoolbestuur), wijkgebouw (gemeente), kantoor voor

ondersteunende diensten (particulieren of gemeente).

Ad b. Extra opbrengst door nevengebruik

Gezien genoemde voorgaande (beperkte) normen voor het primair onderwijs, biedt het

nevengebruik (dit is het gebruik door meerdere huurders van dezelfde ruimte, waardoor er extra

huur kan worden gegenereerd) kansen om de exploitatie te verbeteren. Het gebouw dient zich daar

echter wel voor te lenen, anders zullen de extra opbrengsten wegvallen tegen de extra

beheerkosten. Voorwaarden voor het gebouw zijn o.a.: compartimentering gebouw met eigen

toegang en separate verwarming, aparte beheerorganisatie voor actieve verhuur en facilitaire

dienstverlening, goede bereikbaarheid en parkeergelegenheid, multifunctionele inrichting van de

nodige ruimten, meewerkende huurders die accepteren dat zij naast andere huurders gebruik maken

van dezelfde lokalen en faciliteiten.

Wanneer deze mogelijkheden aanwezig zijn dient de jaarlijkse opbrengst door nevengebruik in beeld

te worden gebracht: inventarisatie van ruimte met m2 welke geschikt zijn voor nevengebruik,

bepaling van het aantal dagdelen dat de ruimten verhuurbaar zijn, inschatting bezettingsgraad, huur

per m2, extra kosten voor beheer.

Ad c. Toevoeging door omgevingswaarde

MFA’s worden gerealiseerd met de gedachte dan het meer is dan de kwaliteit van een individueel

gebouw. Hierbij moet worden gedacht aan dagarrangementen, sociale samenhang, meer

werkgelegenheid etc. Wanneer deze extra’s worden geboden zijn overheidsinstanties soms bereid

tot extra bijdragen. Ook kan worden gedacht aan de bijdrage van een projectontwikkelaar op grond

van winst van een commerciële ontwikkeling op deze locatie of door het vrijkomen van locaties

elders. Het gaat om bijdragen die buiten de waarde van het gebouw liggen. Meestal zal het hier gaan

om een eenmalige bijdrage, deze kan dan ook gebruikt worden om de onrendabele top te dekken

64

(hier te lezen: de kostprijsdekkende huur is hoger dan de mogelijke markthuur). Bij deze MFA levert

een eenmalige bijdrage van € 100.000,-; een daling van de nodige kostprijsdekkende huur van € 2,-

per m2 bvo.

VNG normen primair onderwijs verhogen?

Zoals bovenstaand gemeld bij de inkomsten, levert vooral het onderwijs een (te) beperkte bijdrage

voor het vastgoed. Voor de vergoedingsystematiek/ huurprijzen krijgen wij te maken met VNG

normen waar schoolbesturen en/ of gemeenten hun budget op baseren. Deze VNG normen krijgen al

jaren veel kritiek en staan mogelijk ontwikkelingen van Brede Scholen in MFA’s in de weg. In het

kader van dit onderzoek, is het goed om hier wat uitgebreider op in te gaan.

Het primair onderwijs “krijgt” zijn vergoeding op basis van de gemeentelijke huisvestingsverordening

(die meestal gebaseerd is op het model van de VNG) welke de normbedragen bepalen. De

systematiek start bij het aantal leerlingen met hun zgn. gewichtensom (hoe meer

“achterstandsleerlingen”, hoe meer budget er is) en de daarvoor benodigde bruto vloeroppervlakte

(bvo). De vergoeding bestaat uit een vaste voet per gebouw en naar gelang er meer leerlingen zijn en

dus meer ruimtebehoefte, neemt deze evenredig toe. De praktijk laat al langer zien, dat de normen

onvoldoende zijn om de stichtingskosten af te dekken. Daarnaast ontvangen de schoolbesturen

rechtstreeks van het Rijk, een bekostiging voor o.a. het onderhoud. Dit is een kalenderjaarvergoeding

op basis van het aantal leerlingen (lumpsumbedrag) en aantal groepen. Daarnaast kan de gemeente

of het schoolbestuur, afhankelijk van de meerwaarde van de oplossing, nog eigen middelen

toevoegen.

Vele referentieprojecten zijn de afgelopen jaren verschenen, met een vaak terugkerende conclusie

voor het primair onderwijs: de a fonds perdu vergoeding welke is gebaseerd op VNG normen is

onvoldoende om een kwalitatief goede schoolvoorziening te realiseren. De meest eenvoudige

oplossing is het verhogen van de normen, is dat echter wel zo en leidt dat tot betere voorzieningen?

Goed om even af te stappen van het onderwijs en dit te reflecteren op andere sectoren die hetzelfde

dilemma hebben gekend. Wat past er beter in dit onderzoek dan dit te vergelijken met de

corporatiesector, ook daar was het tot de brutering gebruikelijk dat gebouwd werd op basis van

normen en subsidiebijdragen. Wat is er echter gebeurd na de brutering, zijn de huurwoningen

kwalitatief minder geworden? Werd er minder geïnvesteerd in woningen? Niets van dit alles, het

“tegenovergestelde” is ontstaan: corporaties kozen voor extra kwaliteit en toekomstwaarde,

investeringen daalden niet maar stegen. Sober en doelmatig bouwen werd afgeschaft, want dat

waren de woningen die het eerst moesten worden gesloopt en dat mag ons niet weer overkomen

was de gedachte. Eerlijkheidshalve dient wel vermeld te worden dat ten tijde van de brutering het

economisch perspectief voor corporaties gunstig was: lage rentestand, lage inflatie, enkele jaren van

forse huurverhogingen (5 tot 6%). Daarnaast hadden de corporaties in die tijd een aardige reserve

opgebouwd: verkoop huurwoningen tegen marktwaarden (of 90% van marktwaarde) en lage

boekwaarden (20% van marktwaarde), herfinancieringsreserves welke bij veel corporaties waren

ontstaan in de jaren voorafgaand aan de brutering.

Een vergelijkbaar voorbeeld wat dichter ligt bij het primair onderwijs: het hoger onderwijs. Ook daar

heeft in de jaren negentig een vergelijkbare stelselwijziging plaatsgevonden. Dit veroorzaakte ook

een drastische wijziging van het investeringsbedrag. Het jarenlange tekort aan schoolhuisvesting

65

bleek ineens voorbij. De laatste jaren kiezen deze instellingen er zelfs (noodgedwongen) voor om

kwalitatief hoogwaardige voorzieningen rondom hoge scholen te realiseren en ook de

schoolhuisvesting zelf komt in een steeds aantrekkelijkere jasje te zitten. Simpele verklaring: er zijn

(extra) studenten nodig en deze kiezen niet alleen voor de studie, daar komt meer voor kijken en dat

moet je dan ook kunnen bieden.

Een van de mogelijke oplossingen in het huisvesten van het primair onderwijs ligt in het integreren in

multifunctionele gebouwen. Ook daar zorgt echter het huidige vergoedingsysteem voor problemen:

de gesplitste financiering van het vastgoed. Gemeente moet de investeringskosten en het groot

onderhoud dekken en de exploitatiekosten zijn voor de scholen waar zij een aparte vergoeding voor

krijgen. Het systeem is nog teveel gebaseerd op een enkelvoudige schoolvoorziening en deze tijd

vraagt om andere oplossingen. Daarnaast is het een “gedragsprobleem”, een systeem met normen

leidt tot subsidiegedreven gedrag en een norm is per definitie te laag. Een systeem dat de

verantwoordelijkheid legt (doordecentralisatie) waar deze thuishoort, beloont een ander gedrag:

innovatie en ondernemerschap. Mogelijke opbrengsten centraal stellen, in plaats van normatieve

kosten.

Succesvollere MFA’s rondom primair onderwijs kunnen dus ontstaan als het huidige normatieve

stelsel kritisch tegen het licht wordt gehouden en minimaal wordt gemoderniseerd. Bij

verhuurconstructies rondom MFA’s leidt het huidige stelsel tot onduidelijkheid, ingewikkelde

contractafspraken en niet op de laatste plaats tot een niet kostprijsdekkende huur. De PO raad heeft

opdracht om hiermee aan de slag te gaan. Wanneer men daarbij kijkt naar de huidige praktijk

rondom succesvolle MFA’s met Brede Scholen, dan kan een passende stelselwijziging wel eens het

laatste zetje zijn tot een successtory. Het gaan communiceren met jaarlijkse huurbedragen, in plaats

van separate vergoedingen voor stichtingskosten en jaarlijkse onderhoudsbijdragen, is daarbij de

eerste gewenste omslag om een goede toekomstige kwaliteit van het onderwijs te mogelijk te

maken.

Huuropbrengsten voor een MFA

Als afronding van deze stappen ontstaat een overzicht van alle huurders met huurbedragen,

neveninkomsten en mogelijke eenmalige bijdragen van ontwikkelaars, gemeente, schoolbesturen of

corporaties. Iedere partij heeft daarbij zijn eigen motivatie. Hierbij geldt wel, eenmalige bijdrage bij

voorkeur te vertalen in een mogelijke verlaging van het huurbedrag.

Huurbedragen zijn wisselend per project, diverse referentieprojecten geven indicaties per m2 bvo:

primair onderwijs € 110,-, kinderopvang € 130,-, peuterspeelzaal € 115,-, wijkfuncties € 120,-. Al

genoemde bedragen zijn slechts indicaties, per project ligt dit anders.

6.5 Matchen: Markthuur versus kostprijsdekkende huur

Wanneer de gehele inventarisatie van markthuren en kostprijsdekkende huren is uitgevoerd,

ontstaat er een overzicht van het geheel. Een drietal uitkomsten zijn mogelijk:

1. Kostprijsdekkende huur is hoger dan de markthuur

66

2. Kostprijsdekkende huur is lager dan de markthuur

3. Kostprijsdekkende huur is gelijk aan de markthuur

Ad 1. Kostprijsdekkende huur is hoger dan de markthuur

Er is sprake van een tekort op de (gewenste) exploitatie, in gezamenlijk overleg moet worden

bekeken hoe dit op te lossen. Aan allerlei “knopjes” kan gedraaid worden; door dit proces

transparant te houden tussen huurder en verhuurder, kan het beste resultaat worden bereikt. De

opties zijn divers: van bezuinigen in kwaliteit tot genoemde parameter uit paragraaf 6.3. Om niet te

tornen aan de gewenste kwaliteit en uitgangspunten is het toevoegen van woningen of passend

commercieel vastgoed, een oplossing die kan worden gekozen. Meestal zit ook de gemeente aan

tafel, zij is de partij die op basis van bouwvolumes en bestemmingsplannen, mogelijk extra

oplossingen kan bieden.

Ad 2. Kostprijsdekkende huur is lager dan de markthuur

Dit kan tot een aantal reacties leiden: huurder en verhuurder zijn tevreden en het project kan

worden opgestart, er wordt gezocht naar mogelijkheden om bv. extra kwaliteit toe te voegen of te

betalen huur wordt verlaagd. De extra kwaliteit kan om diverse redenen gewenst zijn: positief effect

hebben op de gewenste uitstraling van de MFA, betere toekomstige exploitatiemogelijkheden. Een

lagere huur (wie wil dat niet?) geeft voor de verhuurder effect dat de huurder beter aan zijn

verplichtingen kan blijven voldoen. Bij een toekomstige leegstand is uiteindelijk niemand gebaat.

Ad 3. Kostprijsdekkende huur is gelijk aan de markthuur

Mogelijk de meest ideale uitkomst, waarbij alle partijen het gevoel hebben het maximale te hebben

bereikt: gewenste huur, gewenst kwaliteit. Na de gebruikelijke contractuele afspraken (van

intentieovereenkomst tot huurcontracten) kan dit leiden tot een snelle opstart van het project.

Wanneer het proces conform gemelde stappen wordt uitgevoerd en de grootst mogelijke

transparantie wordt betracht, dan leidt dit tot onderling vertrouwen tussen partijen. Men is bereid

om met elkaars problemen mee te kijken en met constructieve oplossingen te komen. Raakt het

vertrouwen echter beschadigd, dan kan dit het proces eindeloos vertragen. Uiteindelijk hebben

corporaties en gemeenten hetzelfde belang: een aantrekkelijke woonomgeving voor bewoners te

realiseren, hierbij horen passende voorzieningen.

6.6 Conclusie

De woningcorporatie is bereid om de effecten als gevolg van de MFA, te verdisconteren in vast te

stellen disconteringsvoet voor de MFA. Daarnaast draagt de MFA bij aan een leefbare woonomgeving

(BBSH, prestatieveld leefbaarheid), hierdoor is het voor de woningcorporaties ook een verantwoorde

investering. Aan de hand van de parameters kan voldoende worden gestuurd, doordat de NCW gelijk

is aan nul is de disconteringsvoet gelijk aan de IRR. De kostprijsdekkende huur wordt hierbij

verhoogd of verlaagd, als gevolg van wisselende parameters. Naast de disconteringsvoet hebben de

67

volgende parameters mogelijk invloed op het te halen rendement/ kostprijsdekkende huur:

intensiteit van gebruik, onderhoudsarm materiaal, lagere bouw- en bijkomende kosten, toekomstige

huurstijging boven inflatie en exploitatieduur.

Een DCF model (bv. uit de handreiking Bouwstenen voor sociaal, Vrom 2007) is een goed instrument

om de effecten van verschillende parameterkeuze te analyseren. De vast te stellen disconteringsvoet

heeft hierbij de grootste invloed. De disconteringsvoet kan per project wisselend zijn, het werken

met gedifferentieerde rendementen is in de corporatiesector nog volop in ontwikkeling. Bruikbare

referenties zijn nog amper bekend. Besluitvorming op basis van maximaal onrendabele toppen is

momenteel nog een groter gemeengoed.

Door het besluitvormingsproces rondom de te realiseren MFA (met als basis primair onderwijs) zo

transparant mogelijk te maken, wordt gekomen tot het beste resultaat, waarbij de volgende stappen

worden doorlopen:

1. Opzet gewenste samenstelling MFA op basis van wijkscan

2. Totale ruimtebehoefte potentiële huurders met bijbehorend investeringsbedrag

3. Kostprijsdekkende huur met bijbehorende parameters

4. Salderen opbrengsten: markthuren, toevoegen functies, eenmalige bijdragen

5. Matchen kostprijsdekkende huur met opbrengsten: Go of No Go

Bij het matchen van de kostprijsdekkende huur met de markthuur zijn er drie situaties mogelijk:

1. Kostprijsdekkende huur > markthuur

2. Kostprijsdekkende huur < markthuur

3. Kostprijsdekkende huur = markthuur (bij een NCW=0 is de disconteringsvoet gelijk

aan de IRR)

In situatie 2 en 3 kan het project in principe worden opgestart, bij situatie 1 zijn er onder andere nog

de volgende mogelijkheden om minimaal tot situatie 3 te komen: toevoegen commerciële functies of

woningen aan de MFA, variëren met diverse genoemde parameters of mogelijk samenvoegen van

enkele parameter scenario’s.

De huidige vergoedingssystematiek rondom het primair onderwijs, belemmert momenteel de

toekomst van de huisvesting en daarmee de kwaliteit van het onderwijs:

1. Het werken met (ontoereikende) normen

2. De gesplitste verantwoordelijkheid, investeren en groot onderhoud (gemeente) en

exploitatie/ onderhoud (schoolbesturen)

Het werken met normen leidt tot een kostengedreven gedrag, het staat momenteel het ontwikkelen

van succesvolle MFA’s in de weg. Afschaffing van deze normen en/ of de verantwoordelijkheid voor

de gehele exploitatie bij een partij (woningcorporatie) wegleggen, zijn hierbij de mogelijke

oplossingen.

68

7. Conclusies en aanbevelingen

7.1 Inleiding

Dit onderzoek heeft zich gericht op het rendementsdenken van de woningcorporatie op het gebied

van maatschappelijk vastgoed, meer specifiek gericht op de multifunctionele accommodatie, met als

basis het primair onderwijs met de aanvullende voorzieningen gericht op het kind van 0 -12 jaar:

kinderdagverblijf, peuterspeelzaal, voor- en naschoolse opvang. Vanuit de centrale

onderzoeksvragen wordt bij de conclusies gekeken of hier voldoende antwoord op kan worden

gegeven. Om het minimale rendement te kunnen definiëren, is echter eerst gekeken van uit welke

rol een woningcorporatie dit kan doen.

Tenslotte worden een aantal aanbevelingen gegeven die uit het onderzoek zijn ontstaan en die

mogelijk een vervolg kunnen geven aan dit onderzoek. Dit alles is er op gericht om tot een verdere

professionalisering van de corporatiesector te komen en de sector een handreiking te bieden bij het

realiseren van MFA’s.

7.2 Conclusies

Een aantal onderzoeksvragen waren gedefinieerd om antwoord te kunnen geven op de doelstelling:

“Het opstellen van een afwegingskader om te bepalen tegen welk minimaal rendement, een

woningcorporatie een multifunctionele accommodatie wil exploiteren“.

Wat waren de centrale onderzoeksvragen en zijn hier voldoende antwoorden op te geven:

1. Wat is rendement?

2. Hoe te bepalen welk rendement minimaal nodig is voor een woningcorporatie, om in

een MFA te beleggen?

3. Hoe rendement te beïnvloeden om minimaal rendement te halen en welke

aanvullende instrumenten zijn eventueel nodig om het beleggen in een MFA meer

haalbaar te maken?

4. Opslagen maar ook afslagen in de disconteringsvoet, waarom doen wij dat?

5. Welke parameters hebben bij de realisatie van een MFA de meeste invloed op het

rendement en hoe deze te beheersen of afspraken hierover te maken?

Om al deze vragen te kunnen beantwoorden is eerst ingezoomd op de mogelijke rollen van de woningcorporatie rondom de multifunctionele accommodatie. Na beantwoording van de vragen wordt afgesloten met een model. Hierbij wordt stapsgewijs

aangegeven, hoe het minimale rendement (de disconteringsvoet) voor een investering in een MFA

door een woningcorporatie kan worden bepaald. De corporatie heeft in het model minimaal de rol

van eigenaar, alhoewel de overige rollen ook door de corporatie kunnen worden vervuld.

69

Rollen van de woningcorporatie rondom MFA’s

De woningcorporatie lijkt de ideale partij om samen met de gemeente of in opdracht van de

gemeente een regisserende rol te hebben, hierbij worden de volgende rollen gezien rondom de MFA:

ontwikkelaar, bouwheer, verhuurder, eigenaar, facilitair beheerder, technisch beheerder.

Een corporatie wordt als een geschikte partij gezien om meerdere zo niet alle rollen te vervullen:

ervaren vastgoedpartij, goedkope financiering , lagere huren (door o.a. lage rendementseis en

schaalvoordelen), projectontwikkeling en vastgoedbeheer in organisatiestructuur aanwezig,

aantrekkelijke meerjaren onderhoudscontracten, ervaren verhuurder, hoog service level, in vele

wijken vaak centraal met vastgoed aanwezig en tenslotte een maatschappelijke doelstelling.

Overigens ligt wettelijk bij scholen de primaire verantwoordelijkheid bij de gemeente, het is dus

afhankelijk van de positie van de gemeente in hoeverre men ruimte geeft aan de corporatie.

Door de diverse rollen bij de corporatie weg te leggen, kunnen zij functioneren als het centrale

aanspreekpunt en kan de regie worden gevoerd. Hierbij is er geen sprake meer van een gesplitst

belang bij de realisatie van scholen (momenteel gemeente verantwoordelijk voor investering/ groot

onderhoud en schoolbestuur voor het jaarlijks onderhoud), dat kan dan in een vroegtijdig stadium bij

de ontwikkeling geïntegreerd worden meegenomen.

Conclusie voor het onderzoek: een woningcorporatie is de ideale partij bij realisatie van een MFA, zij

kan meerdere rollen vervullen, hierbij kan zij worden gezien als een soort maatschappelijk belegger

in maatschappelijk vastgoed.

Ad 1 Wat is rendement?

Dit is een breed begrip, vanuit een aantal kengetallen is dit benaderd en is gekeken welke het meest

bruikbaar is in de sector: disconteringsvoet, IRR, BAR en NAR. Elke corporatie kent haar “eigen”

bedrijfswaardeberekeningen, welke vaak leiden tot haar bekende onrendabele toppen. Deze

berekeningen zijn gebaseerd op de netto contante waarde methode. Deze methode wordt over het

algemeen in de sector gezien als het meest geschikt om een investeringsbeslissing te kunnen nemen.

Het BAR en NAR percentage worden wel gebruikt, maar minder bij maatschappelijk vastgoed omdat

er nog (te) weinig kengetallen op dit gebied aanwezig zijn. Daarnaast zeggen deze kengetallen iets

over de aanvang, maar niets over de gehele exploitatie, hetgeen men in de sector door

bedrijfswaardeberekeningen wel gewend is.

De disconteringsvoet is de input voor het model en de IRR de resultante, zij wijken over het

algemeen dan ook niet ver van elkaar af. De disconteringsvoet vertegenwoordigt het rendement wat

vooraf op een project wordt verlangd, de IRR is de resultante van de kasstromen welke voortvloeien

uit het project. Het rendement is dus de vergoeding die men verlangt voor een investering, beide

kengetallen zijn daar voor geschikt.

70

Ad 2 Hoe te bepalen welk rendement minimaal nodig is voor een woningcorporatie, om in een MFA te

beleggen?

Dit wordt heel divers gezien en heeft vooral te maken met het maatschappelijk belang welke een

corporatie hecht aan de MFA. Het minimale rendement voor een MFA is in de corporatiesector niet

eenduidig vast te stellen, de meest gehanteerde disconteringsvoet is de 6% welke door het WSW

wordt voorgeschreven en vaak door corporaties wordt overgenomen (bron: Netwerk

gebiedsontwikkeling Aedes en eigen netwerk). Gekeken naar de doelstelling van het onderzoek, een

bepaling van het minimale rendement, wordt uitgekomen op de volgende definitie van de

disconteringsvoet:

aandeel vreemd vermogen x rente geldlening + aandeel eigen vermogen x rendement eigen

vermogen (inflatie) + risico opslagen -/- maatschappelijke afslagen

Door sommige woningcorporaties wordt aangegeven dat de risico opslagen, mogelijk wegvallen

tegen de maatschappelijke afslagen. De verschillende parameters dienen per corporatie en per

project telkenmale opnieuw te worden vastgesteld. Het lage rendement wordt vooral mogelijk

gemaakt door het WSW met haar uitgebreide zekerheidsstructuur in 3 lagen en bijbehorende

zekerheidsrating: triple-A. Het Centraal Fonds Volkshuisvesting en overheid, nemen bij deze

structuur een belangrijke rol in. Een MFA hoort tot de borgbare activiteiten bij het WSW.

Ad 3 Hoe rendement te beïnvloeden om minimaal rendement te halen en welke aanvullende

instrumenten zijn eventueel nodig om het beleggen in een MFA meer haalbaar te maken?

Rondom investeringen in MFA’s, liggen een aantal mogelijkheden om bepaalde rendementen c.q. de

kostprijsdekkende huur meer haalbaar maken, indien nodig. Dit zijn argumenten die ook wel eens

worden genoemd, als onderbouwing om de disconteringsvoet te verlagen. Hierbij dient wel te

worden voorkomen, dat tweemaal hetzelfde argument wordt gebruikt.

Mogelijkheden om het beleggen in een MFA eventueel meer haalbaar te maken:

Waardestijging van het omliggende woningbezit van de woningcorporatie incalculeren.

Het toevoegen van woningen (meestal appartementen) of commerciële functies aan de MFA.

Het variëren en/ of combineren van bepaalde investeringsparameters (bv. toepassen

onderhoudsarm materiaal, langere exploitatieduur en looptijd bijbehorende huurcontracten

afspreken, intensiteit gebruik verhogen, lagere kwaliteit accepteren), welke aan de basis van

de MFA liggen.

Het verkrijgen van vrijkomende grondposities, welke door realisatie van de nieuwe MFA

ontstaan, de winst op de vrijkomende grondposities wordt hierbij toegerekend aan het

minimale rendement.

Ad 4 Opslagen maar ook afslagen in de disconteringsvoet, waarom doen wij dat?

De corporatiesector kent ook de gebruikelijke risico opslagen die in de disconteringsvoet worden

opgenomen om de risico’s af te dekken. Belangrijk in dit onderzoek is echter, de motivatie waarom

men in afwijking van de meeste andere vastgoedsectoren, afslagen verdisconteert in de

71

disconteringsvoet. Meerdere argumenten zijn genoemd, uiteraard zijn deze per project wisselend. De

motivatie van de corporatie om de afslagen te hanteren worden vooral ingegeven door de effecten

van de MFA op het overige bezit van de corporatie, die dus buiten de directe exploitatie van de MFA

zelf liggen.

Waarom hanteren woningcorporaties maatschappelijke afslagen in de disconteringsvoet:

1. Beïnvloeding (indirect of direct) rendement van de portefeuille of de waarde van de MFA

Het creëren van een nieuw bruisend hart voor de wijk

MFA op een goede en centrale locatie in de wijk

Algemene kwaliteitsverbetering van de wijk, het imago van de wijk krijgt een

positieve impuls

Toename van de algemene vastgoedwaarde van het corporatiebezit in de wijk

Huurders van een MFA zijn “ideale” huurders: solvabel, overheidsorganen,

langlopende contracten

Meer gedifferentieerde vastgoedportefeuille voor de woningcorporatie

2. Maatschappelijk belang;

Verantwoordelijkheid voor leefbaarheid in de wijken (BBSH, prestatieveld

Leefbaarheid)

Volkshuisvestelijke noodzaak in diverse wijken, bijvoorbeeld dreiging van

grootschalige leegstand

3. Creatie mogelijke andere projecten

Vrijkomende grondposities elders na realisatie nieuwe MFA

Ad 5 Welke parameters hebben bij de realisatie van een MFA de meeste invloed op het rendement en

hoe deze te beheersen of afspraken hierover te maken?

Een spreadsheettoepassing maakt dat je bij wijziging van parameters, de gevolgen voor de

kostprijsdekkende huur direct inzichtelijk kunt maken. Doordat de NCW gelijk is aan nul en er sprake

is van een fluctuerende kostprijsdekkende huur, blijft het verlangde rendement (disconteringsvoet)

gelijk aan de het uiteindelijke rendement (IRR). In het onderzoek is gebruik gemaakt van Het

rekenmodel uit de handreiking Bouwstenen voor sociaal, Vastgoed voor voorzieningen (Vrom, 2007).

Door dit model in overleg met huurders concreet te gebruiken en transparant te bespreken, kunnen

concrete afspraken worden gemaakt die op basis van argumenten onderbouwd worden. Deze

werkwijze moet voor wederzijds vertrouwen zorgen, dit leidt uiteindelijk tot het beste resultaat.

Te bespreken parameters voor investeringskeuzes MFA, waarbij de eerste parameter de

disconteringsvoet verreweg het grootste effect veroorzaakt:

1. Disconteringsvoet: uiteindelijk een keuze van de corporatie, maar door aan te geven

hoe men deze vaststelt en hoeveel die mogelijk lager is dan gebruikelijk, krijg je

vertrouwen en een betrokken gebruiker/ huurder.

72

2. Intensiteit van gebruik: samen kijken naar de (on)mogelijkheden, zorgt er onder

andere voor dat de gebruikers niet het alleenrecht claimen voor de diverse ruimten,

maar dat de (financiële) meerwaarde wordt gezien van meerdere gebruikers.

3. Onderhoudsarm materiaal: door de inbreng van de vastgoedkennis van de

corporatie, kan concreet worden gemaakt wat de mogelijke voordelen zijn. Dit maakt

het ook dat de gebruikers bepaalde materiaalkeuzes begrijpen en accepteren.

4. Lagere investeringskosten: door een directe koppeling met de toekomstige huurprijs

te maken en te houden, krijgen wij betrokken huurders tijdens het gehele

nieuwbouwproces. Minder gewenste kwaliteit, geeft minder nodige investeringen en

leidt uiteindelijk tot een lagere huurprijs.

5. Huurstijging boven inflatie: afspraken worden niet alleen over de aanvangshuur

gemaakt, maar ook over de toekomstig te verwachten huurstijging. Over het

algemeen is deze gelijk aan inflatie, maar door bv. een hogere toekomstige

huurstijging te accepteren, kan een lagere aanvangshuur worden afgesproken.

6. Exploitatieduur: normaal wordt 40 jaar gehanteerd bij een MFA, maar wanneer er

goede argumenten zijn, kan hier van worden afgeweken.

Bepaling disconteringsvoet

Al deze parameters hebben invloed op de benodigde kostprijsdekkende huur en dus het geëiste

rendement. Door gepast creatief met deze parameters om te gaan, kan er een MFA tegen een

gewenst rendement ontstaan. De disconteringsvoet is in dit onderzoek het meest van belang,

zodoende een modelmatige opzet op basis van dit onderzoek voor de bepaling van de

disconteringsvoet. Hierbij wordt er van uit gegaan dat de corporatie minimaal de rol van eigenaar

heeft. Het rendement op het eigen vermogen is gelijk aan de toekomstige inflatie.

73

74

7.3 Aanbevelingen

Ter afsluiting van de scriptie volgen enkele aanbevelingen, in vervolg op het onderzoek en in het

algemeen.

De disconteringsvoet met opslagen en afslagen

In de theorie is een veel voorkomende definitie van de disconteringsvoet: risicovrije voet + risico

opslagen (vastgoedopslag + sectoropslag + objectopslag). Corporaties gaan hier in de praktijk bij

investeringen in een MFA anders mee om en hanteren naast de gebruikelijke opslagen ook afslagen.

Deze afslagen zijn vooral gebaseerd op het effect van de investering op zijn directe omgeving, meer

specifiek de invloed op het omliggende vastgoed: directe en indirecte waardestijging. Het verlangde

rendement (vertaalt in de disconteringsvoet) op een investering, ligt dus niet alleen in het project zelf

maar wordt ook verwezenlijkt door zijn effect op de directe omgeving. Nieuwe mogelijke definitie

voor woningcorporaties van de disconteringsvoet voor investeringen in maatschappelijk vastgoed

(MFA):

aandeel vreemd vermogen x rente geldlening + aandeel eigen vermogen x rendement eigen

vermogen + risico opslagen -/- maatschappelijke afslagen.

Vervolgonderzoek: van onrendabele top tot gedifferentieerd rendement

In de wereld van het maatschappelijk vastgoed zegt het absolute bedrag van de onrendabele top

veel minder, het is zeker nog geen referentiebedrag zoals bij sociale huurwoningen veelal het geval

is. De vraag is ook wat de onrendabele top echt is, als wordt gekeken naar de mogelijke opbouw van

de disconteringsvoet. Sommige corporaties accepteren bij maatschappelijk vastgoed een

onrendabele top, omdat men werkt met de disconteringsvoet van het WSW 6%, zonder dat men zelf

expliciete uitgangspunten hiervoor heeft. Het accepteren van een bepaalde onrendabele top bij een

disconteringsvoet van 6%, betekent impliciet dat men al een lager rendement (disconteringsvoet/

IRR) accepteert. In een vervolgonderzoek is het een uitdaging om deze argumenten meer

kwantificeerbaar te maken: de euro’s van de onrendabele top, te vertalen in gedifferentieerde

rendementen per soort vastgoed. Aangezien maatschappelijk vastgoed steeds vaker op de agenda

van de corporatie gaat komen, verdient het aanbeveling om minimale gedifferentieerde

rendementen vast te stellen voor de diverse soorten (maatschappelijk) vastgoed.

Deelname aan een benchmark

In de commerciële wereld is het al vele jaren een van de grootste uitdagingen, het verslaan van de

ROZ/IPD index. In de corporatiewereld leeft dit amper. Onder andere om meer te kunnen sturen op

waarde, rendementsdenken te ontwikkelen en meer kennis te krijgen van kostenkengetallen, is het

collectief deelnemen aan een benchmark is voor de woningcorporatiesector (Aedex) belangrijk. Een

benchmark vergelijkt jouw positie ten opzichte van andere corporaties, door een goede analyse kan

richting worden gegeven aan verbetertrajecten. Door een grote deelname door de sector wordt het

75

collectief lerend vermogen van de sector vergroot, het imago verbeterd en daarmee wordt de

verdere professionalisering gestimuleerd. Een verplichte deelname valt hierbij te overwegen.

Het “dubbelingseffect” van risico’s in de disconteringsvoet en kasstromen

In de theorie 31 wordt beargumenteerd dat risico’s voor het investeren in vastgoed kunnen worden

verwerkt in de disconteringsvoet óf de kasstromen; niet echter in beiden want dat leidt tot een

onjuiste dubbeling van de risico’s. Tijdens het onderzoek bleek dat corporaties daar in de dagelijkse

praktijk amper aan denken, het is echter belangrijk voor corporaties dat men zich daar bewust van is.

Door het uitvoeren van een risico analyse kan worden bekeken welke risico’s er zijn en waar deze te

verwerken, zodat dubbeling wordt voorkomen.

Onderzoek naar MFA’s van uit andere sectoren

Dit onderzoek is verricht met de scope vooral van uit en door de corporatiesector. Hierdoor is het

mogelijk dat de corporatiesector, zo nu en dan te positief belicht wordt. Het zou ter vergelijking goed

zijn als er op het terrein van het realiseren van MFA’s van uit andere sectoren vergelijkbaar

onderzoek zou worden verricht, gedacht wordt hierbij aan de overheid, institutionele beleggers,

gebruikers van MFA’s.

Het stelsel van normvergoeding voor primair onderwijs moderniseren

Meermaals is tijdens het onderzoek aangelopen tegen VNG normen, conclusies waren:

Normen zijn onvoldoende.

De gesplitste verantwoordelijkheid (investeren en groot onderhoud voor gemeente en

exploitatie/ onderhoud voor schoolbesturen), leidt mogelijk niet tot de gewenste

besluitvorming voor het geheel.

De normen zorgen voor kostengedreven gedrag en de ondernemingsgeest wordt

belemmerd.

Normen sluiten niet aan bij de mogelijke toekomstige (huur)ontwikkelingen, hetgeen de

realisatie van toekomstige MFA’s met schoolvoorzieningen zal belemmeren.

Voldoende aanleiding om te komen tot afschaffing van het normatieve stelsel en te komen tot een

gemoderniseerd systeem wat aansluit bij de huidige maar vooral toekomstige praktijk. Het is een

kans voor het onderwijs, om te komen van solitaire schoolgebouwen tot multifunctionele

accommodaties.

31 Bron o.a.: Vastgoed Financieel, Rust.

76

Huurprijzen per m2 vvo in plaats van m2 bvo

De sector van het onderwijs, maar ook andere sectoren (bv. zorg, kinderdagverblijf,

gezondheidscentra) communiceren huurprijzen vaak in huurprijzen per m2 bvo. Om meer aansluiting

te krijgen met de markt en market evidence te genereren, verdient het aanbeveling om huurprijzen

per m2 vvo te gaan hanteren.

Transparantie bij investeringskeuzes in MFA’s

Om te komen tot succesvolle MFA’s is transparantie nodig bij investeringskeuzes. Door aan de hand

van een begrijpelijk rekenmodel (gezamenlijk) investeringskeuzes te maken, wordt gekomen tot

kennisuitwisseling, respect voor elkaars achtergrond en uiteindelijk hopelijk tot wederzijds

vertrouwen . Dit kan de sleutel zijn tot realisatie van succesvolle mfa’s, een product waar meerdere

partijen bij gebaat zijn.

77

Bijlage 1 Literatuurlijst

Beheer & Exploitatie van brede scholen, Oberon in opdracht VNG, augustus 2006.

Brede scholen voor de wijk, Samenwerken rond onderwijs en opgroeien; Compact van Aedes, januari

2008.

Breed, breder, best. Een onderzoek naar de rol van woningcorporaties bij brede scholen, ICS

adviseurs, 2009.

Bouwstenen voor sociaal, Vastgoed voor voorzieningen: een handreiking, VROM, mei 2007.

De allocatiefunctie bij wooncorporaties, Van Os, Rigo Research & Advies b.v., januari 2009.

De disconteringsvoet voor taxaties: DV-tax, Van Hulst RT, september 2004.

Financeel-economische grondslagen voor woningcorporaties; het bepalen van de bedrijfswaarde,

risico’s en het voorraadbeleid, Gruis, 2000.

Gemeentelijk vastgoed; een kostendekkende exploitatie, Van der Werf, mei 2007.

Handboek Brede School; Oberon en Sardes, opdracht Min OCW, oktober 2007.

Inventarisatie 24 multifunctionele accommodaties, De kopgroep maatschappelijk vastgoed;

Ossenkoppele en De Vor, mei 2008.

Maatschappelijk kosten-batenanalyse Brede School; Berenschot, juni 2007.

Maatschappelijk vastgoed als katalysator van maatschappelijk ondernemen; Marc van Leent

(Kennisplatform Maatschappelijk Ondernemen, Aedes), juni 2007.

Marktwaarde incourant vastgoed: “Wie het weet mag het zeggen”, Van Geer, 2008.

Massa en kracht, Vormen van samenwerken tussen overheid en marktpartijen, ICS adviseurs in

opdracht van Ministerie OCW, 2008.

Ondernemen met maatschappelijk vastgoed; SEV door Joost van Katwijk, maart 2007.

Praktijkboek Maatschappelijk Rendement, deel 1: methoden; SEV Jochum Deuten, november 2007.

Prijs van de plek, Woonomgeving en woningprijs, Ruimtelijk planbureau, april 2006.

Sectorbeeld voornemens 2009, Centraal Fonds Volkshuisvesting, 2008.

SEV-effectenkaart; Deuten, juni 2007.

78

Vastgoedrendement bij woningcorporaties: optimalisatiemogelijkheden in samenhang met maatschappelijke investeringen, Dolmans, februari 2007

Waardevolle interventies in wijken, ABV research, opdracht SEV, 2005.

Weten van renderen, drs. Jochum Deuten en prof.dr.ir. George de Kam, in opdracht van SEV,

november 2005.

Wijken van waarde, Zoektocht naar een duurzame gebiedsexploitatie, Futura, 2006.

Zo rekenen we aan maatschappelijk vastgoed, Handreiking voor het vaststellen de huurprijs van maatschappelijk vastgoed (De Kopgroep Maatschappelijke voorzieningen en vastgoed, oktober 2008),

79

Bijlage 2: Basis vragenlijst interview woningcorporaties

1. Wat voor soort maatschappelijk vastgoed is er gerealiseerd door de woningcorporatie?

2. Wat was de reden om te investeren in dit maatschappelijk vastgoed?

3. Is er specifieke ervaring met realisatie van MFA’s / Brede Scholen?

4. Welke rol speelde gemeente en wat was hiervan de invloed op de rol van de woningcorporatie?

5. Wat voor rollen zijn er rondom realisatie van MFA’s en welke rollen zijn geschikt voor woningcorporaties?

6. Meest voorkomende rollen zijn:

Ontwikkelaar

Realisator / bouwer

Verhuurder

Eigenaar

Facilitair beheerder

Verhuurtechnisch onderhoud

Welke rollen vervult de corporatie en waarom is de corporatie hiervoor geschikt?

7. Welke rendementsbegrippen hanteert u en waarvoor: IRR, BAR, NAR of ?

8. Wanneer gewerkt wordt met een DCF model (kasstromen met een netto contante waarde berekening), welke disconteringsvoet wordt gehanteerd?

9. In het algemeen is een disconteringsvoet = risicovrije voet + opslagen voor vastgoed, sector, object; hoe is deze disconteringsvoet bij jullie ontstaan/ opgebouwd?

10. Indien u eigen vermogen in maatschappelijk vastgoed investeert, welk rendement verlangt u voor uw eigen vermogen?

11. Kent u verschillende rendementen voor (maatschappelijk) vastgoed? Wat voor soort rendementen zijn dit?

12. Accepteert u een onrendabele top voor te realiseren maatschappelijk vastgoed? Zo ja, is er een maximum en met welke disconteringsvoet is deze berekend?

80

13. Waarom accepteer je soms een lager rendement of onrendabele top? Bv. grondpositie, maatschappelijk belang, stijging vastgoedwaarde woningportefeuille etc.

14. Welk minimaal rendement heeft jouw corporatie vastgesteld om een Brede School te realiseren of andersoortig maatschappelijk vastgoed?

15. Wanneer door jullie een brede school wordt verhuurd; welke huurprijzen per m2 bvo of vvo zijn jullie overeengekomen?

16. Hoe is deze huurprijs ontstaan/ onderbouwd?

17. Welke parameters hanteert u bij een huurprijsberekening bij een MFA en welke hebben de meeste invloed? disconteringsvoet, intensiteit van gebruik, onderhoudsarm materiaal, lagere investeringskosten, huurstijging boven inflatie, exploitatieduur.

18. Wat voor soort huurcontracten verlangt u bij maatschappelijk vastgoed/ MFA en met wie?

81

Bijlage 3 Geïnterviewde woningcorporaties

Mitros, dhr. T. Woertman, Financieel directeur

Casade, dhr. M. van Beurden, Manager vastgoed

Antares, dhr. J. Meelkop, Manager vastgoed & Projectontwikkeling

Domesta, dhr. E. Meulenbelt, Controller

Vivare, dhr. W. Wiersman, Projectmanager

Wonen Limburg, Mevr. M.T. Dubbeldam-Ooms, Business Controller

Haag Wonen, mevr. R. Koppen, Directeur bedrijfsuitvoering

Woonstichting Etten-Leur, dhr. J. Dekkers, Hoofd Controll & Bedrijfsondersteuning

82

Bijlage 4: Basisopzet rekenmodel

Bijgaand een overzicht van het model gepresenteerd in hoofdstuk 6. Het rekenmodel is

geïntroduceerd door de handreiking Bouwstenen voor sociaal, Vastgoed voor voorzieningen (Vrom,

2007).

Rekenen aan maatschappelijk vastgoed - algemeen Vastgoedexploitatie (alle bedragen incl. BTW) 2009 NCW Object

Bruto Vloeroppervlak m2 BVO 3.000 Startjaar exploitatie begin jaar 2009 Looptijd exploitatie jaar 40 Prijspeil begin jaar 2009 Financieringsrente %/jaar 4,50% Exploitatie risico opslag %/jaar 1,50%

Investering € 6.060.000

Bouwkosten/ bijkomende kosten €/ m2 BVO € 1.845 Grondkosten €/ m2 BVO € 175

Exploitatiekosten € 2.797.000

Onderhoud € / m2 BVO /

jaar € 24

Markttechnische aanpassing € / m2 BVO /

jaar € 8

Zakelijke lasten € / m2 BVO /

jaar € 6

Management € / m2 BVO /

jaar € 6 Kostenstijging %/jaar 2,25%

Exploitatieopbrengsten € 8.857.100

Huuropbrengsten € / m2 BVO /

jaar € 139 Huurstijging %/jaar 2,25% Leegstandsgraad % huur 0% Benutting restcapaciteit % capaciteit 0% Restwaarde gebouw % bouwk. 0% Restwaarde grond % grondk. 100% Restwaardestijging %/jaar 2,50%

Exploitatieresultaat vastgoed

Exploitatieresultaat contant € 0

Kostprijsdekkende huur € / m2 BVO /

jaar € 139