boys of summer.pdf

7/25/2019 boys of summer.pdf

1/21

STOCKMARKETOUTLOOK

ZOMER2016

FISHERINVESTMENTSEUROPE


2/21

2016 Fisher Investments Europe Limited.Alle rechten voorbehouden. Pagina | 1Vertrouwelijk. Alleen voor persoonlijk gebruik. Telefoon:0800 40 438Zomer 2016 www.fisherinvestments.be

Zomer 2016 Stock Market Outlook

Samenvatting

De markten maakten in de tweede helft van het eerste kwartaal wereldwijd een opleving

door. De terugval die we aan het begin van het jaar zagen, werd daar grotendeels mee

gecompenseerd, maar over het hele kwartaal genomen bleven de aandelenkoersen toch

achter. Hoewel scherpe dalingen zoals in januari ongemakkelijk aanvoelen, laten de sterke

returns sinds half februari zien hoe snel correcties weer kunnen omslaan. Gedisciplineerde

beleggers profiteren hiervan. Wij zijn ervan overtuigd dat aandelen die discipline zullen

blijven belonen nu de bullmarkt aanhoudt.

2016 lijkt het jaar van de afnemende onzekerheid te worden. Het jaar begon met enorme

onzekerheid rond de Amerikaanse verkiezingen, lage olieprijzen, China, negatieve

rentestanden en een dreigende 'Brexit'. Geen van deze gebeurtenissen is desastreus, maar decombinatie ervan wakkerde de vrees flink aan. Nu die vrees naar de achtergrond verdwijnt en

de onzekerheid afneemt, wordt er plaats gemaakt voor opluchting, met wellicht een positieve

invloed op de aandelenkoersen. Een aantal gebeurtenissen hebben vaste vervaldata, zoals de

stemming voor of tegen een Brexit en de Amerikaanse verkiezingen. Na deze data krijgen

beleggers meer duidelijkheid. Andere angsten verdwijnen na verloop van tijd vanzelf naar de

achtergrond.

De terugval aan het begin van het jaar mag dan voorbij zijn, al zal dat alleen achteraf met

zekerheid te zeggen zijn, een nieuwe correctie later dit jaar is nog altijd mogelijk. Correcties

(een korte, heftige, op sentiment gebaseerde beweging van ruim -10%) zijn het gevolg van de

onvoorspelbare grillen van het sentiment. Ze werken niet volgens een schema, dus het feit datwe er net n hebben gehad betekent niet dat er niet nog meer kunnen volgen. Naar onze

mening is de beste reactie om kalm te blijven wanneer scherpe neerwaartse dalingen toeslaan.

Het kan verleidelijk zijn om te proberen om correcties te timen uit angst dat ze nog verder

zullen vallen, maar zulke ingrepen hebben vaak een tegengesteld effect en kunnen uw

langetermijndoelstellingen in gevaar brengen doordat u kansen laat liggen. Wij adviseren

alleen om de aandelenblootstelling te verminderen als we geloven dat er een bearmarkt op

komst is, een langdurige, wereldwijde neergang met fundamentele oorzaak van meer dan

20%, en dat is nu niet het geval. Een negatieve verassing moet voor miljarden aan

economische activiteit doen verdampen om een bearmarkt te kunnen veroorzaken. We

voorzien nu geen onopgemerkte negatieve gebeurtenis die krachtig genoeg is om de

bullmarkt te kunnen beindigen.

De financile media staan nu al bol van de artikelen en items over een mogelijke Brexit. Dat

zal alleen nog maar toenemen naarmate we dichter bij 23 juni komen. De volatiliteit zal

hierdoor ongetwijfeld groter worden. Het is onmogelijk om op de uitkomst van het

referendum in te spelen. De peilingen liggen inmiddels dichter bij elkaar, maar we kunnen

daar geen voorspellende waarde aan hechten. Volgens marktgebaseerde indicatoren zoals

wedkoersen en voorspellingsmarkten heeft de 'Blijven'-campagne een kleine voorsprong,

maar onvoorziene omstandigheden zouden dat sentiment zomaar kunnen laten omslaan. Wat

er ook gebeurt, op 23 juni zullen we weten waar we aan toe zijn, en duidelijkheid is altijd

positief. Als het Verenigd Koninkrijk (VK) in de EU blijft, zullen de markten de status quowaarschijnlijk toejuichen. Als het VK uit de EU stapt, dan weten we in ieder geval dat de


3/21

Pagina | 2 2016 Fisher Investments Europe Limited. Alle rechten voorbehouden.

Telefoon: 0800 40 438 Vertrouwelijk. Alleen voor persoonlijk gebruik.www.fisherinvestments.be Zomer 2016

markten, na enige onzekerheid, zullen inzien dat dit niet de grote ramp is die ze vreesden.

Een soepel verlopende Brexit zal de markten waarschijnlijk opgelucht laten ademhalen.

De Amerikaanse verkiezingen zijn pas over zeven maanden, en het is te vroeg om daarover

voorspellingen te doen. Maar ook hierbij wordt de situatie voor de markten steeds duidelijker.

De situatie is inmiddels al concreter geworden. Hillary Clinton is de waarschijnlijkeDemocratische kandidaat, en het is aan Donald Trump om Republikeinse goedkeuring te

krijgen. De mist zal tegen het congresseizoen grotendeels zijn opgetrokken. Markten hebben

dan minder wilde scenario's om over te tobben, en dat helpt beleggers zich te focussen op het

resultaat, en hun prijzen daarop af te stemmen. Op 8 november zal alle onzekerheid achter de

rug zijn en kunnen beleggers weer doorgaan met hun leven. Dat zal zeker een positieve

invloed hebben op de markten.

Onze politieke analyse is altijd zo objectief mogelijk, omdat markten geen voorkeur hebben

voor een kandidaat of politieke partij. Krantenkoppen speculeren of Trump, Clinton en de

anderen goed of slecht nieuws voor de markten betekenen, maar het ontbreekt daarbij aan

fundament. Campagneleuzen worden zelden omgezet in wetgeving, omdat presidenten hunambities intomen of op weerstand in het Congres stuiten. Bovendien werken alle opinies,

goed en slecht, door in de aandelenkoersen. Angst wordt snel genoeg ingeprijsd, waardoor de

markten zullen warmlopen voor de uiteindelijke winnaar. Hoe dichterbij de verkiezingen

komen, des te meer de markten op de hand van de winnaar zijn.

Ook andere lopende kwesties verdwijnen waarschijnlijk op een vergelijkbare manier naar de

achtergrond. De angsten voor China, negatieve rente en lage olieprijzen hebben geen vaste

vervaldatum maar worden ofwel verkeerd genterpreteerd, of zijn onbelangrijk. Beleggers

zullen ze naar verwachting snel genoeg overwinnen. China groeit, en stort niet in. De

eurozone kent al sinds juni 2014 negatieve rentes. Toch groeit de eurozone, en nemen de

kredietverstrekking en de brede geldvoorraad toe. De winsten en investeringen in de

energiesector zijn al gedaald, maar aan de dalende winsten zal snel een einde komen. De

groei zal dan ook op andere gebieden zichtbaarder worden. Naarmate de winstcijfers en de

economische groei de sombere verwachtingen overtreffen, zal de onzekerheid waarschijnlijk

afnemen.

Binnenkort zullen beleggers volop reden tot vrolijkheid hebben. De wereldeconomie blijft

groeien, wat de winsten in de meeste sectoren aanjaagt. De groei van de brede geldvoorraad

versnelt wereldwijd. De rol van centrale banken is gebrekkig maar staat groei niet in de weg.

Alle seinen staan op groen voor de kapitaalmarkten en de wereldeconomie. Grote delen van

de ontwikkelde wereld raken steeds verder verwikkeld in politieke patstellingen, waardoorhet wetgevingsrisico kleiner wordt. Markten zijn dol op dat soort situaties, want hoe

vervelend ze ook zijn, ze laten het risico op radicale omslagen afnemen.

Er zijn volop onbekende positieve invloeden aanwezig in de wereld, en bestaande negatieve

invloeden zijn te klein of te algemeen bekend om de aandelenmarkten te raken. Beleggers

zijn niet euforisch of zelfgenoegzaam. De verwachtingen kunnen eerder te somber genoemd

worden. Dit is geen tijd om angstig te zijn. Dit is het moment om te waarderen wat de

onzekere massa niet ziet, en te profiteren van een aanhoudende bullmarkt.


4/21


Inhoudsopgave

Bijlage: Het jaar van afnemende onzekerheid 4

Fundamentals wijzen op een voortzetting van de bullmarkt 4

Extreme wetgeving is onwaarschijnlijk 4

Een correctie, maar geen bearmarkt 5

Bearmarkten onder de loep 6

Afnemende onzekerheid is gunstig voor de markten 6

Brexit: storm in een theekopje 7

Meer politieke partijen zorgen voor impasse in Europa 8

De wilde race om het Amerikaanse presidentschap 10

Olie en sentiment 13

De economische fundamentals blijven sterk 14

Financials in de spotlight 17


5/21



Bijlage: Het jaar van afnemende onzekerheid

Na een volatiele start van het jaar in de eerste zes weken van 2016 herstelden de markten zich

wereldwijd, maar registreerden niettemin een terugval van -5,0% over het hele kwartaal.1Dit

zorgde voor pessimistische berichten in de media en verscheidene analisten verlaagden hun

verwachtingen voor 2016. De sterke schommelingen van het eerste kwartaal hebben onze

visie echter niet gewijzigd. We verwachten nog steeds een goed jaar dat gepaard zal gaan met

volatiele marktbewegingen. Die zijn er al geweest - zowel neerwaarts als opwaartsen er

staan mogelijk nog meer volatiele episodes op het programma. Wij denken echter dat de

markten gedisciplineerde beleggers zullen belonen naarmate het jaar voortschrijdt.

Hoe hoog de aandelenkoersen in 2016 zullen stijgen hangt af van de ontwikkeling van het

sentiment. Verschillende factoren met een nog onvoorspelbare uitkomst (zoals de

Amerikaanse presidentsverkiezingen en het referendum over een mogelijke Brexit) zorgden

begin 2016 samen met de vrees voor instorting van de Chinese economie, de dalende

olieprijzen, negatieve rente en de gezondheidstoestand van de banken in de eurozone, vooreen dikke mist van onzekerheid. Onzekerheid kan de aandelenmarkten in opschudding

brengen, zoals bleek in januari en februari. Volgens ons zal deze mist echter geleidelijk

optrekken, waardoor beleggers weer zicht krijgen op de relatief gunstige fundamentele

factoren. De presidentsverkiezingen in de VS en het Brexit-referendum vinden dit jaar plaats

en zullen dus duidelijkheid brengen. De zorgen over lagere olieprijzen hebben geen

vervaldatum, maar de negatieve impact van de lagere prijzen op de bedrijfswinsten en de

economie zullen geleidelijk verdwijnen, tenzij zich een nieuwe dramatische terugval

voordoet. De vrees voor negatieve rentestanden lijkt in feite al weg te ebben. De mist moet

dus in principe optrekken en dat zal het sentiment een positieve impuls geven. Hoe sneller dat

gebeurt, hoe groter de rendementen dit jaar waarschijnlijk zullen zijn.

Fundamentals wijzen op een voortzetting van de bullmarkt

De nog steeds gunstige fundamentals wijzen erop dat een bearmarkt dit jaar onwaarschijnlijk

is. Het sentiment is verre van euforisch. In veel ontwikkelde landen is de regering

vleugellam. Ondanks de vrees voor recessie groeit de wereldeconomie nog steeds.

Waarnemers met een pessimistische inslag wijzen vaak op de zwakkere cijfers over de

industrie en handel, maar die cijfers zijn vertekend door de olie- en grondstoffenprijzen.

Consumptie en dienstverlening zijn de aandrijvers van de groei in de VS, het VK en de

eurozone. De voorlopende economische indicatoren geven aan dat de groei zal aanhouden.

Zelfs ontwikkelde economien die sterk leunen op grondstoffen, zoals Canada en Australie,

staan niet op het punt van instorten omdat hun dienstensector de zwakte van hungrondstoffensectoren compenseert. Japan kwakkelt, maar vormt een uitzondering. Ook de

opkomende markten blijven groeien. Velen zijn bang voor een tragere groei in China, maar

denken daarbij niet aan de sterke groeicijfers van dit land. Rusland en Brazili bevinden zich

in een diepe recessie. Hun economien worden echter omlaag getrokken door de zwakke

grondstoffenprijzen. India, Indonesi, Maleisi, Peru en andere opkomende landen groeien in

een stevig tempo, terwijl Thailand, Mexico, Korea en Chili niet ver achter blijven. De

opkomende markten zijn dus niet uniform zwak.

Extreme wetgeving is onwaarschijnlijk

De meeste ontwikkelde landen bevinden zich nog steeds in een politieke impasse. Dat maakthet (door de markten gehate) risico op extreme wetgeving kleiner. In de VS staat er in


6/21


verkiezingsjaren gewoonlijk geen ingrijpende nieuwe wetgeving op het programma, omdat

politici hun populariteit bij de kiezers liever niet riskeren. In het VK hebben de Conservatives

een kleine meerderheid, maar de partij is sterk verdeeld over kwesties zoals een mogelijke

Brexit en bezuinigingsmaatregelen. Onwelkome nieuwe wetgeving is dus niet waarschijnlijk.

Rommelige verkiezingen hebben zwakke regeringen opgeleverd in Portugal en Ierland,

terwijl Spanje nog steeds geen nieuwe regering heeft. Eerdere economische hervormingenkunnen daarom moeilijk worden teruggedraaid. Deze hervormingen hebben het herstel van

deze landen sterk ondersteund en verklaren voor een deel de recente snelle groei van het bbp

in Spanje. Frankrijk en Itali hebben enerzijds moeite om hun arbeidsmarkten te hervormen

ter verbetering van hun concurrentievermogen, maar voeren anderzijds ook geen maatregelen

in die de groei drukken. Als resultaat is er (weliswaar beperkte) groei in beide economien.

Structurele economische hervormingen zouden goed zijn voor Japan, maar het uitblijven

daarvan hangt meer samen met het gebrek aan politieke wil van premier Shinzo Abe om

omstreden hervormingen door te voeren, dan met een vleugellamme regering.

Een correctie, maar geen bearmarkt

Naar onze mening was de negatieve marktbeweging begin dit jaar een correctie (een korte,

sterke daling van meer dan -10% onder invloed van sentiment) en geen bearmarkt. Correcties

zijn normaal in bullmarkten. Deze laatste correctie is de derde in de huidige bullmarkt die op

9 maart 2009 het licht zag.

Illustratie 1: Correcties van de wereldwijde bullmarkt sinds 9 maart 2009

0

50

100

150

200

250

maart 2009 maart 2010 maart 2011 maart 2012 maart 2013 maart 2014 maart 2015 maart 2016

MSCI World Price IndexCorrectie

Bron: FactSet, per 2/5/2016. MSCI World Index inclusief netto dividenden.


7/21



De laatste correctie duurde historisch gezien lang. De markt viel tweemaal sterk terug (in

augustus/september 2015 en in januari/februari 2016), waardoor het leek alsof er twee

correcties waren. Toch was deze correctie vrij typisch. Zoals gewoonlijk ging de volatiliteit

gepaard met angstwekkende verhalen van analisten over de vermeende oorzaken van de

terugval. Deze verhalen bleken echter al relatief snel niet met de feiten te kloppen. Dit keer

stonden China, de opkomende markten, de negatieve rente, de olieprijzen en de Europesebanken in de spotlight. Het is nog te vroeg om te zeggen dat de correctie voorbij is, maar de

stijging van de markten na 11 februari (het laagste punt tot dusver) lijkt op een typisch sterk

herstel na een correctie. Hoge volatiliteit maakt meestal een plotselinge omslag door zonder

een duidelijke katalysator of een 'groen licht', tot verrassing van veel waarnemers die

vervolgens verklaren dat er geen sprake is van een echte rally en dat het ware probleem nog

niet is opgelost. De financile pers wordt momenteel beheerst door dit soort verhalen.

De volatiliteit van begin dit jaar sluit een nieuwe correctie op een later tijdstip niet uit. Drie

correcties in zo'n korte tijd zou vanuit historisch oogpunt wat ongewoon zijn, maar het is niet

onmogelijk. Het sentiment kan op elk moment omslaan, om welke reden dan ook of zelfs

zonder enige reden. De positieve fundamentals geven echter aan dat een bearmarkt hoogstonwaarschijnlijk is.

Bearmarkten onder de loep

Omdat wij een aanhoudende bullmarkt verwachten is het reduceren van de

aandelenpositionering geen logische stap. Uit onderzoek is gebleken dat de

vermogensallocatie (de mix van aandelen, vastrentende beleggingen, cash en andere effecten

in uw portefeuille) de belangrijkste aandrijver is van rendement op de langere termijn. Indien

uw beleggingsdoelstellingen vragen om een rendement dat vergelijkbaar is met het

rendement op aandelen, en dat op zijn beurt weer vraagt om het aanhouden van aandelen voor

het merendeel van de tijd, dan kan het speculeren op korte termijnmet als doel omcorrecties en pull-backs te timen, het risico vergroten dat u het opwaarts potentieel mist en u

het rendement misloopt dat u nodig heeft om uw doel te bereiken. Daarom geloven wij dat

het alleen verstandig is om uw beleggingen in aandelen te verkleinen als uw persoonlijke

omstandigheden veranderen of als we geloven dat er een bearmarkt aan komt (een

langdurige, door fundamentele factoren aangedreven daling van meer dan -20%). In alle

andere gevallen, ongeacht of we uitstekende, matige of zelfs licht negatieve rendementen

verwachten, zien wij een uitstap of verkleining van de aandelenpositionering als een groot

risico.

Afnemende onzekerheid is gunstig voor de markten

Het begin van 2016 stond in het teken van onzekerheid. Beleggers maakten zich zorgen over

het Brexit-referendum, de Amerikaanse presidentsverkiezingen, China en de olieprijzen.

Velen hebben nog steeds moeite om door de mist heen te kijken, maar de mist zal

waarschijnlijk snel optrekken. Sommige kwesties hebben een vaste einddatum. Daarna komt

er duidelijkheid voor de markten en dat is altijd positief, ongeacht de uitkomst. Andere

bronnen van bezorgdheid hebben geen vervaldatum, maar zullen verdwijnen naarmate de

cijfers bewijzen dat de bezorgdheid ongegrond is.

De markten vrezen vaak de slechts mogelijke uitkomst, maar haten de onzekerheid zelf het

meest. Duidelijkheid, in welke zin dan ook, is meestal beter dan de vrees voor het slechtste


8/21


scenario die is ingeprijsd in de aandelenkoersen. De daarmee gepaard gaande opluchting kan

de markten dan ook een stevige duw in de rug geven.

Brexit: storm in een theekopje

In 2013 beloofde premier Cameron dat hij de voorwaarden van het Britse lidmaatschap vande EU zou heronderhandelen, bepaalde bevoegdheden terug zou halen uit Brussel en nog

voor het einde van 2017 een referendum zou houden over voortzetting of beindiging van het

lidmaatschap onder de nieuwe voorwaarden. Cameron en de Europese leiders bereikten een

akkoord in februari dit jaar, met een aantal opt-outs op het gebied van politieke integratie en

sociale uitkeringen aan migranten. Het referendum vindt op 23 juni plaats.

Het is onmogelijk om de uitkomst te voorspellen. De opiniepeilingen wijzen op een nek-aan-

nek race tussen de voor- en tegenstanders van een Brexit, maar online wedkantoren en

voorspellingsmarkten geven de 'Blijven'-campagne een sterke voorsprong. Referenda over

onafhankelijkheid hebben geen lange geschiedenis, maar kiezers hebben vaker voor behoud

van de status quo gestemd dan ertegen. Schotland in 2014 en Quebec in 2015 zijn tweebekende voorbeelden. Mensen kiezen in een referendum meestal voor de status quo als er iets

belangrijks op het spel staat.

Het verschil tussen voor- en tegenstemmers is klein, de campagnes zijn luidruchtig en beide

kanten springen achteloos om met feiten. De onzekerheid zal dus waarschijnlijk aanhouden

en pas verdwijnen op 23 juni wanneer de uitslag bekend is. De wetenschap dat het VK in de

EU blijft of uitstapt zal voor opluchting zorgen. Als de Britten blijven, dan blijft alles bij het

oude. De status quo is een bekende factor en de markten zijn er al tientallen jaren tevreden

mee. Als de Britten vertrekken, dan komt er verandering maar de nasleep zal waarschijnlijk

lang niet zo erg zijn als velen veronderstellen. Het zal een langzaam, openbaar proces zijn,

waardoor het verrassingseffect zal afzwakken. Een soepel verlopende Brexit zal de markten

waarschijnlijk opgelucht laten ademhalen.

De markten bewegen het sterkst in de kloof tussen werkelijkheid en verwachtingen. Velen

zien een Brexit als het slechtst mogelijke scenario, maar een desastreus vertrek is hoogst

onwaarschijnlijk. De voordelen van de EU-lidmaatschap voor onder meer wisselkoersen en

obligatierendementen worden vaak overschat. De handel is een onvoorspelbare factor, maar

een Brexit zal in principe niet tot protectionisme leiden. Als de voorstanders van vertrek uit

de EU winnen, dan zal het VK de banden met Brussel niet in n dag doorsnijden. Er zal een

uitstapproces van twee jaar zijn, waarin het VK en de EU onderhandelen over hun nieuwe

relatie en nieuwe handelsvoorwaarden. Beide kanten profiteren van vrije handel. Dat is eensterk argument voor het behoud daarvan. De Britten kunnen deze periode ook gebruiken om

vrijhandelsovereenkomsten te sluiten met bestaande vrije handelspartners van de EU en ze

zullen voor het eerst sinds tientallen jaren vrij zijn om nieuwe bilaterale

handelsovereenkomsten aan te gaan. Ook als de onderhandelingen langer dan twee jaar

duren, behoudt het VK zijn status van 'meest begunstigde natie' in de

Wereldhandelsorganisatie. Het land profiteert dus wereldwijd van lage handelstarieven.

De kans op grote negatieve gevolgen van een Brexit lijkt klein. Ook als we zouden uitgaan

van het doemscenario waarbij de Brexit een recessie in het VK of op het Europese continent

ontketent, dan moeten we in gedachten houden dat regionale recessies tijdens een fase van

wereldwijde expansie en een wereldwijde bullmarkt niet ongewoon zijn. In deze cyclus heeftJapan (een economie die iets groter is dan de Britse) al drie recessies beleefd sinds het einde


9/21



van de wereldwijde terugslag in 2009 en er is wellicht een vierde in aantocht. De eurozone is

veel groter dan de Britse economie en was van eind 2011 tot begin 2013 in recessie. Zowel

Azi als de EU ondergingen regionale recessies in de bloeiende jaren na 1990. In al deze

gevallen namen de sterkere naties de zwakkere op sleeptouw. Regionale zwakte kan drukken

op de aandelenmarkten in de getroffen regio, maar wereldwijd beleggen helpt om dit risico te

beperken. Niettemin geloven wij dat de positieve kracht van afnemende onzekerheid na 23juni de belangrijkste aandrijver van de markten zal zijn.

Voor de wereldwijde markten doet het er weinig toe of het VK wel of geen lid is van de EU.

Een Brexit is niet hetzelfde als het einde van de euro, waarvoor de markten in 2011 vreesden.

Europa heeft het VK vanuit economisch punt misschien harder nodig dan het VK Europa

nodig heeft, maar dankzij de sterke wil van de kernlanden om de EU bijeen te houden zal de

Unie een Brits vertrek waarschijnlijk wel overleven. Het VK profiteert van het vrije verkeer

van goederen, diensten, mensen en kapitaal binnen de EU, maar het land heeft wereldwijd

sterke handelsbetrekkingen. Ook bij vertrek uit de EU blijft het land geografisch en fiscaal

aantrekkelijk voor multinationals. Fiscaal gezien is het VK momenteel een van de meest

aantrekkelijke landen ter wereld. In 2020 zal de Britse vennootschapsbelasting de laagste zijnvan alle G20-landen. Dat was een generatie geleden nog ondenkbaar.

Meer politieke partijen zorgen voor impasse in Europa

Graag uw aandacht: Wij hebben geen voorkeur voor een bepaalde politieke partij of

kandidaat en beoordelen de politieke factoren uitsluitend voor zover zij betrekking hebben op

de markten.

De politieke onzekerheid in de eurozone escaleerde in het eerste kwartaal en wakkerde een op

sentiment gebaseerde tegenwind voor de regionale aandelenmarkten verder aan. Wij

verwachten echter dat deze tegenwind geleidelijk afneemt. Door de veelbesproken

verkiezingen in Spanje, Ierland en Duitsland is het gebrek aan actie op regeringsniveau nog

groter geworden. Het wetgevingsrisico is dan ook kleiner geworden.

In Duitsland behaalden de anti-establishment partij Alternative fr Deutschland (AfD) en de

Groene partij sterke resultaten in de regionale verkiezingen van maart. Beide partijen

veroverden een aanzienlijk groter aandeel van de stemmen over de gehele linie, ten koste van

de steun voor de regerende coalitie van christendemocraten (CDU) en socialisten (PSD). De

samenstelling van het nationale parlement verandert niet, maar de regionale

verkiezingsresultaten zijn wel een illustratie van de uitholling van het politieke kapitaal van

kanselier Angela Merkel en de groeiende invloed van nieuwe partijen in het Duitse politiekelandschap. De opmars van de AfD weerspiegelt ook de groeiende aanhang van

nationalistische, anti-EU partijen in de Unie.

Ook in Spanje zijn alternatieve partijen in opkomst. Na de verkiezingen van december vorig

jaar heeft het land nog steeds geen nieuwe regering. Daarom worden er in juni nieuwe

verkiezingen gehouden. De Partido Popular van premier Mariano Rajoy won de meeste

zetels, maar verloor zijn meerderheid in het parlement. De partij slaagde er niet in een

akkoord te sluiten met de nieuwe centrumrechtse partij Ciudadanos of de centrumlinkse

socialistische partij voor een regering van nationale eenheid. De socialisten deden tevergeefs

pogingen om een deal te sluiten met Ciudadanos en de linkse protestpartij Podemos. De

nieuwe verkiezingen vinden pas op 26 juni plaats, maar uit de opiniepeilingen blijkt dat zewaarschijnlijk niet veel zullen helpen om de impasse op te lossen. In Spanje zal het


10/21


waarschijnlijk uitkomen op een zwakke coalitieregering van meerdere partijen die niet veel

gedaan zal kunnen krijgen. De onderhandelingen zullen echter tijd kosten en het is

onmogelijk om te voorspellen hoe de volgende regering eruit zal zien.

In Ierland kwamen de twee belangrijkste partijen uiteindelijk overeen om een

minderheidsregering te vormen na maandenlange onderhandelingen, volgend op de

verkiezingen in februari. Fine Gael, de partij die aan het hoofd stond van de vorige regering,won slechts 50 van de 218 zetels in het parlement. Fianna Fil herstelde zich en veroverde 44

zetels, terwijl de nationalistische partij Sinn Fin goed was voor 23 zetels, terwijl de Labour

Party 7 zetels won. Het nieuwe akkoord betekent dat Fine Gael de minderheidsregering zal

leiden met steun van Fianna Fil, ook al zal deze partij de oppositiebanken bezetten in het

parlement. Ondanks de toezegging van Fianna Fil om deze deal te steunen tot september

2018, zal de nieuwe regering toch vrij instabiel zijn vanwege zijn minderheidsstatus.

De rode draad in deze drie landen is een vleugellamme regering. Het algemene publiek is hier

niet van gediend, maar aandelenmarkten vinden het geweldig. De markten houden er niet van

wanneer politici ingrijpende veranderingen aanbrengen op gebieden zoals eigendomsrechten,

de verdeling van middelen, de beschikbaarheid van kapitaal en regulering. Veranderingen inde regels ontmoedigt het nemen van risico's en het doen van investeringen - en zijn vaak

winnaars en verliezers. Wanneer politici geen ingrijpende nieuwe wetten kunnen invoeren,

hoeven de markten zich minder zorgen te maken.

De opkomst van meerdere partijen in landen die traditioneel een tweepartijenstelsel hadden,

zoals Spanje en Duitsland, is een nieuwe variant van politieke impasse. Duitsland heeft

eerdere ervaringen met nieuwe kleine partijen die ook hebben deelgenomen aan eerdere

coalitieregeringen. Spanje heeft minder ervaring met kleinere partijen, maar de meeste landen

in de eurozone hebben een lange geschiedenis van coalities. Deze trend zal waarschijnlijk

aanhouden. De tegenstelling tussen establishment en anti-establishment partijen voegt een

nieuwe laag van polarisatie toe aan het traditionele onderscheid tussen links en rechts.

Dit zal de onzekerheid op de korte termijn mogelijk vergroten, vooral wanneer de

verkiezingsuitslag niet duidelijk is, maar politieke impasse door de opkomst van meer

politieke partijen is niet slecht voor de markten. Wanneer een nieuwe regering lang op zich

laat wachten, is dat evenmin slecht. Belgi zat 589 dagen zonder regering, van juni 2010 tot

december 2011, maar Belgische aandelen waren in het eerste jaar van die impasse positief,

voordat de eurocrisis eind 2011 een sterke correctie veroorzaakte. Als een verkiezing geen

regering of een instabiele coalitie oplevert, is het resultaat hetzelfde: de regering kan geen

belangrijke (of zelfs helemaal geen) wetgeving invoeren.

Voor het grootste deel van Europa is dat positief. Duitsland en Ierland zijn al twee van de

economien met het beste concurrentievermogen van Europa. Ingrijpende veranderingen

zullen dus waarschijnlijk meer kwaad dan goed doen. In Spanje (en in mindere mate in

Portugal) voorkomt de impasse op zon manier dat een nieuwe regering de recente

hervormingen terugdraait. Ook dat is positief. De vleugellamheid van de bestaande

regeringen in Itali en Frankrijk houdt mogelijk positieve hervormingen tegen, maar zorgt er

ook voor dat het concurrentievermogen van deze landen niet verzwakt.

In tegenstelling tot bezorgdheid over een Brexit, heeft de politieke onzekerheid in de

eurozone geen vaste einddatum. De gunstige impact zal echter geleidelijk merkbaar worden

wanneer de markten onbewust de voordelen realiseren van een kleiner politiek risico. Hoeminder de politici doen, hoe gelukkiger de markten in de eurozone in principe zullen zijn.


11/21



De wilde race om het Amerikaanse presidentschap

Naarmate 2016 vordert, zal de onzekerheid rond de Amerikaanse verkiezingen afnemen. In

de aanloop naar het verkiezingsresultaat zullen de marktwaarderingen de toenemende

duidelijkheid geleidelijk weerspiegelen. Maar we moeten niet vergeten dat de markten de

toekomst verdisconteren en niet wat er nu gebeurt. Het jaar begon met maar liefst 15kandidaten, onder wie nogal wat excentrieke figuren en personen die erover dachten om zich

kandidaat te stellen maar in het eerste kwartaal uiteindelijk besloten om dat niet te doen. Het

meest bekende voorbeeld daarvan was de voormalige burgemeester van New York, Michael

Bloomberg. Het aantal kandidaten slonk in het eerste kwartaal tot vijf. Dit bracht wat meer

duidelijkheid. Ook de kans op een verkiezing met drie kandidaten werd snel kleiner, omdat

de derde kandidaat zich niet langer op tijd zou kunnen registreren in voldoende staten

vanwege de sluitingsdata voor registratie die van staat tot staat verschillen. Alleen iemand

met het voornemen om roet in het eten te gooien, maar niet met de hoop om ook echt te

winnen, zou zich nu aanmelden.

Op het moment van schrijven van deze Stock Market Outlook is noch Hilary Clinton, nochDonald Trump er zeker van de nominatie van hun partijen op zak te hebben. Er hangt nog

steeds een mist van onzekerheid rond de verkiezingen, maar het zicht wordt langzamerhand

beter. In juli komt er meer duidelijkheid. De partijcongressen zullen de resterende

onzekerheid wegnemen en formeel genomen twee kandidaten opleveren. De markten zullen

zich op die twee figuren richten en inschatten hoe groot de kans is dat zij winnen en hun

beloftes ook daadwerkelijk uitvoeren. Op dit moment kunnen we niet voorspellen wie er zal

winnen maar na de sluiting van de stembussen op 8 november zal er een gekozen president

zijn. De markten zullen die keuze waarschijnlijk al in augustus en september hebben

ingeprijsd. Markten wachten niet, maar anticiperen - en daar zijn ze heel goed in.

Wachten op de uitslag van de presidentsverkiezingen betekent een gemiste kans om te

profiteren van de positieve impuls die de afnemende onzekerheid aan de markten zal geven.

Samen met de gebruikelijke onwil van de regering om ingrijpende wetgeving in te voeren in

verkiezingsjaren, verklaart dit volgens ons gedeeltelijk waarom 82% van de verkiezingsjaren

sinds 1928 postieve rendementen hebben geleverd, vergeleken met 71% van de jaren waarin

geen verkiezingen werden gehouden.2

Bijna allemaal hebben we politieke voorkeuren en daarom kunnen we moeilijk voorspellen of

bepaalde kandidaten wel of niet goed zouden zijn voor de markten. De financile pers heeft

Clinton, Trump, Bernie Sanders en Ted Cruz om beurten neergezet als slecht voor de

markten. Beleggers in de VS en wereldwijd hebben hun eigen visie op wie slecht zouden zijnvoor de markten en waarom. Politiek vooroordeel is sterk en werkt verblindend. De vrees

voor het toekomstige beleid concentreert zich onder meer op handelsoorlogen,

maximumprijzen voor geneesmiddelen op recept, belastingverhogingen, hoge

begrotingstekorten en andere angsten, waarbij de retoriek de onzekerheid nog verder

vergroot. Veel mensen hebben bovendien verschillende perspectieven op deze kwesties. De

markten zien al deze factoren duidelijker dan wij ieder afzonderlijk en zien ze ook eerder

aankomen. Dat is waar ze goed in zijn.

De Amerikaanse president heeft veel minder invloed op de economie dan de meeste mensen

denken. De particuliere sector vertegenwoordigt 87% van alle economische activiteit en bijna

85% van de bestaande banen.3

Mensen overschatten de macht van de president, die bewust isingeperkt door de Amerikaanse grondwet. De meeste beloften van de kandidaten vergen


12/21


wetgeving en het Congres laat ingrijpende wetsvoorstellen vaak links liggen of zwakt de

voorstellen af. Beleggers overschatten meestal de impact van wat de president kan doen op

andere gebieden dan wetgeving. Wat groot lijkt, is vaak onbelangrijk voor de

wereldeconomie en de markten. Nieuwe presidenten matigen bovendien hun toon meestal en

schrappen de meest radicale verkiezingsbeloften uit vrees om kiezers van zich te

vervreemden bij tussentijdse verkiezingen en hun kans op herverkiezing te runeren. Deuitvoerende macht en haar instellingen kunnen de regels aanpassen door herinterpretatie van

bestaande wetgeving, maar deze aanpassingen zijn doorgaans beperkt en worden vaak bij de

rechter betwist.

Het Congres zal waarschijnlijk onder controle van de Republikeinen blijven. Ondanks alle

berichten die we ongetwijfeld in de media zullen horen, is het Congres feitelijk niet meer in

andere handen gekomen in welk verkiezingsjaar dan ook sinds 1952. Dat zal nu nog sterker

gelden dan voorheen. In het Huis van Afgevaardigden hebben de recente inspanningen om de

grenzen van verkiezingsdistricten bij te stellen ertoe geleid dat er minder zetels verkiesbaar

zijn. Het is dus moeilijk geworden om veel zetels in een enkele verkiezing van partij te laten

wisselen. In de Senaat hebben de Democraten een sterk structureel voordeel in de race van ditjaar. De Republikeinen moeten meer zetels verdedigen in typisch Democratisch grondgebied.

Om de controle over te nemen moet de campagne vrijwel foutloos zijn. En dat gebeurt zelden

in verkiezingen. Sommigen suggereren dat een slechte Republikeinse presidentskandidaat een

overweldigende overwinning kan opleveren voor de Democraten die dan het Congres in

handen zouden krijgen, maar dit is volgens ons een overdreven inschatting. In

presidentsverkiezingen met een overduidelijke winnaar zijn in het verleden maar weinig

zetels in de Senaat van partij gewisseld. Grote verschuivingen in het Congres na de tweede

wereldoorlog vonden plaats in tussentijdse verkiezingen, zoals de 'Republikeinse revolutie'

van 1994, de verovering van de controle van het Congres door de Democraten in 2006 of de

Republikeinse controle van het Huis van Afgevaardigden en de Senaat in 2010 en 2014.

Als een Democraat (hoogstwaarschijnlijk Clinton) de presidentsverkiezingen wint, zal hij of

zij waarschijnlijk te maken krijgen met een politieke impasse, wat gunstig is voor de markten.

Wint een Republikeinse kandidaat, dan kan de impasse waar de markten sinds 2010 van

profiteren wellicht verdwijnen, met Trump als mogelijke uitzondering. Als Trump wint, komt

er wellicht een nieuwe vorm van politieke patstelling, waarbij de president ruzie heeft met

zijn eigen partij - dat kan een interessant spektakel opleveren, maar zal zeker leiden tot

impasse. Tot op zekere hoogte zou dit vergelijkbaar zijn met de nieuwe vormen van impasse

in West-Europa door de opkomst van meerdere nieuwe partijen. Impasse is echter gunstig

voor de markten. Het grootste politieke risico voor de Amerikaanse markten in 2017 en 2018

als Trump wint, is zijn eventuele verzoening met de leiders van de Republikeinse partij. Deimpasse zal dan verdwijnen. De Republikeinen zien dat waarschijnlijk als een voordeel op de

lange termijn. Ongeacht of dit waar is, vergroot dit op de middellange termijn het risico op

veranderingen in de wetgeving. De markten houden niet van verandering en geven de

voorkeur aan stabiliteit.

Dit wordt benadrukt door de traditionele reactie van de markt waarbij aandelen doorgaans

bovengemiddelde rendementen leveren in een jaar waarin een Republikeinse kandidaat de

presidentsverkiezingen wint en het merendeels Republikeinse beleggerspubliek de

bedrijfsvriendelijke campagneleuzen toejuicht. In het eerste jaar, waarin de nieuwe president

gewoon weer een andere politicus blijkt te zijn die niet zo veel bedrijfsvriendelijke wetgeving

kan of wil invoeren als was beloofd, draagt de teleurstelling bij tot lager dan gemiddelderendementen. Voor de Democraten geldt het omgekeerde. De markten renderen minder dan


13/21



het historisch gemiddelde in het verkiezingsjaar wanneer een Democraat wint, maar presteren

bovengemiddeld in het eerste jaar van de nieuwe president. (Illustratie 2)

Illustratie 2: De Perverse Inverse

Verkiezingsjaar Eerste jaarRepublikein gekozen 13,3% 0,7%

Democraat gekozen 7,4% 16,2%

Bron: Global Financial Data, per 20/04/2016. S&P 500 Total Returns, 1928 2013. InAmerikaanse dollars. Koersschommelingen tussen de Amerikaanse dollar en de euro kunnenleiden tot hogere of lagere beleggingsopbrengsten of andere statistische gegevens afgeleidvan het rendement.

Negatieve renteBlaffende honden bijten niet

Negatieve rentestanden bestaan al sinds 2012, en in de eurozone sinds 2014. Het is dusvreemd dat iedereen er pas bang voor werd in het eerste kwartaal van 2016. Ondanks de

negatieve rente is de eurozone gegroeid. Dat zou de angst in principe moeten wegnemen.

Maar sentiment is vaak irrationeel. Als dat niet zo was, dan zouden er nooit zeepbellen of

correcties in de markten zijn.

Negatieve rente is het middel van de Japanse en Europese centrale banken om het hamsteren

van cash te ontmoedigen en de kredietverstrekking te stimuleren. Veel centrale banken

betalen rente op extra reserves die banken bij de centrale bank aanhouden om de liquiditeit en

de interbancaire beleningsrente beter te beheersen. Wanneer een centrale bank een negatieve

rente invoert, dan krijgen de banken geen rente uitbetaald op deze reserves, maar moeten zij

er een kleine vergoeding voor betalen. Dit moet de banken in principe stimuleren om meer

geld uit te lenen, onbenutte reserves te reduceren en de brede geldvoorraad (M3 of M4) te

vergroten. In de praktijk fungeert negatieve rente echter als belasting voor de banken. Debanken in de eurozone hebben niet zomaar extra reserves. Dit komt deels door de relatief

kleine vraag naar leningen, deels door de verminderde winstgevendheid van leningen

(vanwege de vlakke rentecurves) en deels door de enorme hoeveelheid nieuwe reserves als

gevolg van de monetaire stimuleringsmaatregelen. Om de winstmarges te beschermen,

moeten de banken dus ofwel hun overschot aan cash beleggen in iets dat hoger rendeert, zoals

staatsobligaties, ofwel de kosten doorberekenen aan hun klanten. Door de concurrentie en, in

sommige landen, de wettelijke voorschriften, kunnen banken in de eurozone hun particuliere

klanten geen kosten aanrekenen voor deposito's. Bovendien is de rente op groot aantalstaatsobligaties in de eurozone eveneens negatief. Daardoor gaan de kosten voor banken

omhoog.

De impact is echter niet enorm. Slechts 5% van de reserves bij de belangrijkste centrale

banken wereldwijd heeft een negatieve rente.4De ECB heeft bovendien onlangs toegezegd

dat zij rente zal uitkeren aan banken met een kredietgroei die hoger is dan bepaalde

minimumwaarden. Dit heeft de bezorgdheid beperkt, omdat deze banken tot de eurozone

behoren. De kredietgroei verbetert langzaam maar zeker en de geldvoorraad in de eurozone

groeit snel. De negatieve rente heeft ook een lichtpuntje: de negatieve rente drukt de rente aan

het korte eind van de rentecurve, waardoor de curve iets steiler wordt. Ook is er een

wereldwijd downstreameffect. De negatieve rente in de eurozone creert op zijn beurt weervraag naar hoger rendement in de vorm van staatsobligaties van andere landen. Dat drijft de


14/21


rente op obligaties met middellange en langere looptijden in het VK en de VS omlaag. Zowel

de Amerikaanse als Britse geldvoorraad groeit. Dit wijst erop dat banken nog steeds in

kapitaalbehoeften van bedrijven voorzien door middel van leningen en dat is goed voor de

economische groei.

Negatieve rente is ongunstig, maar de impact is te klein om de economische groei en dekredietgroei te laten ontsporen. De kredietgroei is verbeterd in de twee jaar sinds de invoering

van negatieve rente door de ECB (Illustratie 3). Naarmate de cijfers bewijzen dat het

doemscenario geen werkelijkheid wordt, zal de onzekerheid afnemen.

Illustratie 3: Toenemende kredietgroei in de eurozone, ondanks de negatieve rente

-5

-4

-3

-2

-1

0

1

2

2011 2012 2013 2014 2015

Veranderingperjaarin%

Geleidelijke verbetering

van de kredietgroei beginteerder dan de negatieve

rente en zal ook daarna

voortduren

Negatieve rente begint

Bron: FactSet, op 21-4-2016. December 2011- maart 2016.

Olie en sentiment

Olieprijzen en aandelenkoersen waren begin dit jaar sterk gecorreleerd. Daarom dachten veel

mensen dat olie de markten aandreef. Die indruk is nog versterkt door het feit dat zowel de

olieprijzen als de aandelenmarkten zich hebben hersteld van hun dieptepunt in februari. Olie

en aandelen zijn soms kortstondig gecorreleerd. Dat is grotendeels te wijten aan sentiment en

niet aan een fundamenteel verband. Op de lange termijn is er geen zichtbare relatie tussen de

twee en olieprijzen, op welk niveau dan ook, hebben geen vast omschreven effect op de

economie.

Olie heeft indirect afbreuk gedaan aan het beleggerssentiment, maar die negatieve invloed zal

in principe wegebben. De kelderende olieprijzen hebben de winsten van energiebedrijven

vorig jaar geruneerd. De winstgroei in de VS ging daardoor omlaag en dit wakkerde de vreesaan voor afnemende winstgevendheid en zwakke waarderingen. Naarmate de olieprijzen zich


15/21



stabiliseren, zal het nadelige effect op de winstcijfers in de energiesector afnemen. Dat zal

beleggers helpen om te erkennen dat de meeste beursgenoteerde bedrijven veel gezonder zijn

dan de meesten veronderstellen.

Zoals blijkt uit illustratie 4, is energie verantwoordelijk voor het grootste deel van de dalende

winst per aandeel in de VS in 2015. Per saldo daalde de winst voor de S&P 500 -1,1%, maarexclusief de daling van -60,6% voor de energiesector steeg de winst met 6,2%.5Gemiddeld

is de winstgroei in de overige negen sectoren behoorlijk goed.

Illustratie 4: 2015 S&P 500 winsten en winsten exclusief energie

-1.1%

6.2%

-3.6%

1.8%

-6%

-4%

-2%

0%

2%

4%

6%

8%

S&P 500 Ex. Energie

groeiopj

aarbasis

winstgroei

omzetgroei

Bron: FactSet Earnings Insight, per 21/4/2016.

Dit zal snel merkbaar worden. Na verscheidene negatieve kwartalen zijn de winsten in de

energiesector van jaar op jaar vrij laag. In de komende kwartalen zal de basis laag genoeg

worden om de winstgroei in de sector weer te stabiliseren, tenzij de olieprijzen opnieuw een

duik nemen. De winsten zullen niet enorm zijn, maar dat hoeft ook niet. Zelfs als de winsten

in de energiesector nog een poosje laag blijven, zonder een herstel van meer dan 10%, dan

nog zal het negatieve effect op de totale winstgroei beperkt zijn. Zonder de negatieve drukvan energie zal de kracht van de overige sectoren beter zichtbaar worden.

De economische fundamentals blijven sterk

De eurozone is 12 achtereenvolgende kwartalen gegroeid. De groei trok in het eerste kwartaal

aan tot 0,6% van kwartaal op kwartaal (2,2,% geannualiseerd).6De groeicijfers voor de

afzonderlijke lidstaten zijn nog niet beschikbaar, maar de voorlopige rapporten voor Frankrijk

en Spanje wijzen op aanhoudende groei in ten minste twee van de vier grootste economien

van het blok. Het Franse bbp groeide 0,5% van kwartaal op kwartaal (2,2% geannualiseerd).

De consumptie veerde op na de lichte krimp van het vierde kwartaal en ook de

bedrijfsinvesteringen namen toe.7

Spanje groeide 0,8% vergeleken met het vorige kwartaal(3,2% geannualiseerd), wat het sterke herstel van dit land onderstreepte.8Andere data


16/21


bevestigen dat de groei breed gebaseerd is. De PMI's zijn grotendeels boven de 50, vooral in

de vier grootste economien (Duitsland, Frankrijk, Spanje en Itali). Op jaarbasis is de

industrile productie grotendeels gestegen sinds eind 2013, evenals de retailomzet.9De

Leading Economic Index (LEI) van de eurozone steeg in 9 van de afgelopen 12 maanden. Dat

wijst op aanhoudende groei, ook al is deze wellicht onregelmatig.10

In dit positieve economische klimaat werd Europa getroffen door de tweede terreuraanslag in

vier maanden, ditmaal in Brussel. Net als bij de aanslag in Parijs in november vorig jaar,

verloren onschuldige mensen hun leven en de aanslag veroorzaakte groot menselijk leed. De

economische impact is echter beperkt. Vrije markten en vrije mensen zijn veerkrachtig.

Aanslagen kunnen de plaatselijke activiteit kort verstoren. De PMI's voor de Franse

dienstensector en de consumentenbestedingen daalden licht na de aanslag van november,

maar de bredere impact is uitermate klein. Terrorisme heeft nog nooit een einde gemaakt aan

bullmarkt of een recessie veroorzaakt. De trieste realiteit van frequentere aanslagen

vermindert ook hun schokeffect.

Er is een risico dat grensbewaking terugkeert, waarbij er een einde zou komen aan devisumvrije Schengen-zone in Europa. Dit is negatief, maar hoeft de economische activiteit

niet te drukken. De Amerikaanse Patriot Act van 2001 veroorzaakte opschudding door de

vele beperkingen en rapportagevereisten, maar andere landen namen geen

represaillemaatregelen en de economische aciviteit daalde niet.

De groei van de Amerikaanse economie is in lijn met de langzame maar gestage trend van

expansie. In het eerste kwartaal nam de bbp-groei af tot 0,5% geannualiseerd, zoals de meeste

analisten hadden verwacht. Een daling van de bedrijfsinvesteringen met -5,9% drukte op de

groei.11Dit effect werd echter vertekend door de massale terugval van -86% van de

investeringen in olie- en mijnbouwstructuren - een duidelijk gevolg van de welbekende

zwakte in deze sector. De bbp-cijfers voor het eerste kwartaal zijn echter een verre van

perfecte poging om de economische activiteit in het verleden te meten. Aandelenmarkten

kijken vooruit en de meeste analisten en economen verwachten groeiherstel. Als dat herstel

doorzet, zal de bbp-groei in 2016 er grotendeels hetzelfde uitzien als in 2011, 2014 of 2015.

De Leading Economic Index (LEI) van The Conference Board blijft een opwaartse trend

tonen. Dit is een verdere aanwijzing voor aanhoudende groei. Bovendien is het in de bijna

60-jarige geschiedenis van de LEI niet voorgekomen dat een recessie begon terwijl de LEI

hoog stond en een stijgende trend volgde.


17/21



Illustratie 5: De Leading Economic Index (LEI) in de VS wijst niet op dreigende recessie

0

20

40

60

80

100

120

140

1959 1964 1969 1974 1979 1984 1989 1994 1999 2004 2009 2014

Recessie in VS

LEI indexniveau

Bron: FactSet, op 13-4-2016. Januari 1959- maart 2016.

De voorlopige cijfers voor de Britse bbp-groei in het eerste kwartaal wezen op een groei van

0,4% van kwartaal op kwartaal (1,6% geannualiseerd), een kleine daling ten opzichte van het

kwartaalcijfers van 0,6% in het vierde kwartaal (2,4% geannualiseerd).12Beide cijfers wijzen

op expansie onder leiding van de dienstverlening, de grootste sector van de Britse economie.

Zware industrie daalde licht, voornamelijk door de malaise van de olie-industrie in de

Noordzee en de welbekende problemen van de plaatselijke staalindustrie. Naast het bbp,

wezen de PMI's voor de dienstensector en de productie-industrie erop dat bedrijven groeien.

De LEI blijft waarschijnlijk zijn langdurige opwaartse trend volgen. Ook dit wijst op verdere

groei.

De opkomende markten groeien in een goed tempo. De groei in China is trager geworden,

maar blijft sterk in vergelijking met de meeste standaarden, met 6,7% op jaarbasis in het

eerste kwartaal.13Ondanks de hardnekkige, misplaatste vrees voor devaluatie van de Chinese

munt en een 'harde landing' van de economie wijzen de cijfers niet op een dreigende

instorting. De zware industrie groeit fors trager, maar de consumptie blijft robuust. Dat sluitaan bij de overgang op de lange termijn van een groei op basis van industrile activiteit naar

een model dat is gebaseerd op consumptie.

Andere opkomende markten weerspiegelen het verschil tussen grondstoffenexporteurs en -

importeurs. De bbp-groei in het vierde kwartaal van 2015 (op jaarbasis) was bijvoorbeeld

robuust in niet van grondstoffen afhankelijke landen, zoals India (7,3%), Indonesi (5,0%),

Korea (3,0%), Maleisi (4,5%), Peru (4,7%), Thailand (2,8%) en Mexico (2,5%).14De

meeste van deze economien worden aangedreven door een gezonde binnenlandse vraag en

profiteren van lage energieprijzen. Rusland is nog steeds verstrikt in een recessie, en het lot

van deze economie hang sterk af van de olieprijzen. Dat geldt ook voor Brazili, dat zich nu

in de langste recessie sinds de jaren 1930 bevindt. Bij de opkomende markten zijn dezelanden echter geen regel, maar uitzondering.


18/21


Financials in de spotlight

Financials werden zwaar getroffen door de volatiliteit begin dit jaar. Ondanks het goede

herstel in de tweede helft van het kwartaal eindigde de MSCI World Financials index het

eerste kwartaal met een verlies van -3,9%.15Wij geloven dat de angsten voor de Financials

als sector overdreven zijn, alhoewel de vooruitzichten voor de Britse en Amerikaanse markt,volgens ons goed zijn, terwijl de eurozone en in Japanse Financials tegenwind kennen.

Grote Britse en Amerikaanse banken zijn goed gekapitaliseerd en hebben hun schuldafbouw

na de crisis bijna afgerond. Bovendien bieden de groeiende economien en de gunstige

kapitaalmarkten in deze landen goede mogelijkheden voor omzetgroei. De positieve

rentecurves helpen de kredietgroei en steunen het behoud van de winstgevendheid. Ondanks

enige incidentele obstakels, groeiden de winsten van de banken in 2015 en dat zal

waarschijnlijk ook dit jaar zo blijven.

In het eerste kwartaal werd het gezonde fundamentele beeld getroffen door een stortvloed aan

overdreven angsten, zoals vrees voor de exposure van Amerikaanse banken aan deenergiesector en zorgen over de balansen van de banken in de eurozone. In beide gevallen

was er vrees voor een terugkeer naar de crisis van 2008. Geen van beide scenario's is

gegrond. Energieleningen vertegenwoordigen maar 3% van het totale aantal leningen in de

VS. De energiesector heeft de meeste schuld uitstaan in de bedrijfsobligatiemarkten. 16Het

stijgende aantal wanbetalingen in de energiesector is niet voldoende om een financile crisis

te veroorzaken, vooral niet wanneer we in aanmerking nemen dat de 3% leningen omvat die

zijn verstrekt aan gentegreerde Mega-cap bedrijven en dat wanbetaling daarvan dus

onwaarschijnlijk is. Voor de kleinere producenten ligt het risico niet in hun relatie met de

banken. Zij waren al conservatief gepositioneerd, met 1,5% van hun leningen gereserveerd

voor de dekking van mogelijke verliezen, en deze voorzieningen zijn iets opgehoogd als

voorzorgsmaatregel.17Ter vergelijking: in 2007 was de exposure van banken aan vastgoed

110 maal groter dan hun huidige exposure aan energie. Bovendien waren de verliezen op

leningen niet de oorzaak van de paniek op de financile markten in 2008. Een nieuwe

boekhoudregel in de VS die eind 2007 werd ingevoerd, de FAS 157, dwong banken om

biljoenen aan activa af te schrijven waar geen markt voor was. Vandaag de dag is er geen

sprake van een vergelijkbare regel voor energieleningen.

Wij zijn minder optimistisch over de banken in de eurozone, maar ook hier is de vrees voor

een crisis overdreven. Zorgen over verminderde winstgevendheid leidden tot vrees voor een

herhaling van het Lehman-debakel, maar men vergat daarbij de grote verschillen tussen de

situatie van toen en die van nu. Toen ging het om de solventie, het overlevingsvermogen, vande banken. Nu gaat het om de vraag of de kwartaalwinsten van de banken wel of niet voldoen

aan de analistenverwachtingen. Anders gezegd, het gaat nu om het rendement op kapitaal en

dat is iets anders dan rendement uit kapitaal.

Beleggers waren niettemin angstig en vreesden dat het recordverlies van een Duitse bank,

deze bank zou dwingen om kapitaal op te halen, waarbij sommige schuldeisers mogelijk een

deel van het verlies op zich zouden moeten nemen onder de nieuwe regels voor de

afwikkeling van banken die in het eerste kwartaal van kracht werden. (Dit maakt de

afwikkeling van de Cypriotische banken in 2013, die werd gefinancierd door schuldeisers en

grote depositohouders in plaats van belastingbetalers, tot het model voor de eurozone). Dit

was niet consistent met de recente afwikkelingen van Portugese en Italiaanse banken, waarbijde rente op ongedekte converteerbare obligaties van de banken werd opgedreven terwijl deze


19/21



effecten als eerste werden afgeschreven. Algemene bezorgdheid over niet-consistente

afwikkelingen van banken zijn niet ongegrond. Willekeurige toepassing van de nieuwe regels

kan het vertrouwen ondermijnen. Er is echter weinig kans dat de grootste banken van Europa

deze regels binnenkort op de proef zullen stellen. De balansen in de eurozone hebben zich

langzamer hersteld dan die van Britse of Amerikaanse banken, maar banken in de eurozone

zijn nu beter gekapitaliseerd dan voor de crisis, met 4,235 miljard in nieuw Tier 1-kapitaaldat is opgehaald sinds 2007.

Samen genomen hebben banken in de VS, het VK en de eurozone bijna 1,1 biljoen Britse

pond aan kapitaal. Dat is niet alleen bijna het drievoudige van de niveaus in 2008, maar ook

een record in de recente geschiedenis. Wanneer de markten zich realiseren dat de vrees voor

een crisis ongegrond is, zullen zij opnieuw waarde hechten aan de sterke kanten van Britse en

Amerikaanse banken.

Wij hopen dat u deze informatie nuttig vond. Indien u verdere vragen heeft over onze

marktvooruitzichten en dienstverlening, aarzel dan niet om contact op te nemen met Fisher

Investments Europe via 0800 40 438.

Investment Policy Committee, Fisher Investments

Aaron Anderson, Ken Fisher, Bill Glaser en Jeff Silk

Beleggen in aandelen brengt risico's met zich mee. Er kan niet worden gegarandeerd dat het

belegde kapitaal geheel of gedeeltelijk wordt terugbetaald. De waarde van uw beleggingen

kan fluctueren. Het rendement kan door internationale valutaschommelingen hoger of lager

uitvallen. In het verleden behaalde resultaten bieden geen garantie voor de toekomst. Dit

document behandelt de algemene visie van Fisher Investments Europe en Fisher Investments,

en moet niet worden beschouwd als persoonlijk beleggings- of belastingadvies of als indicatie

voor hun performance of van dat van hun klanten. Er kan niet worden gegarandeerd dat zij

aan deze visie zullen vasthouden; deze kan te allen tijde wijzigen als gevolg van nieuwe

informatie, analyses of heroverwegingen. Daarnaast kunnen geen garanties gegeven worden

voor de nauwkeurigheid van de hierin opgenomen prognoses. Niet alle in het verleden

gedane prognoses waren en niet alle toekomstige prognoses zullen zo nauwkeurig zijn als de

hier weergegeven prognoses. Fisher Investments Europe Limited is toegelaten door en staat

onder toezicht van de Britse Financial Conduct Authority (FCA-registratienummer 191609)

en is ingeschreven als vennootschap in Engeland onder nummer 3850593. Hoofdkantoor

Fisher Investments Europe Limited: 2nd Floor, 6-10 Whitfield Street, London, W1T 2RE,

Verenigd Koninkrijk. De moedermaatschappij van Fisher Investments Europe Limited,

Fisher Asset Management, LLC, optredend onder de handelsnaam Fisher Investments, isgevestigd in de Verenigde Staten en staat onder toezicht van de Amerikaanse Securities and

Exchange Commission en treedt op als subcontractant overeenkomstig een

uitbestedingsovereenkomst.

1FactSet, per 6/4/2016. Rendement van de MSCI World Index inclusief netto dividenden, 31/12/2015

31/3/2016.2Global Financial Data, Inc., per 20/4/2016. Frequentie van positieve jaarlijkse total returns S&P 500 In

Amerikaanse dollars. Koersschommelingen tussen de Amerikaanse dollar en de euro kunnen leiden tot hogere

of lagere beleggingsopbrengsten of andere statistische gegevens afgeleid van het rendement.


20/21


3Bureau of Economic Analysis en Bureau of Labor Statistics (VS), per 13/4/2016. Amerikaans bbp per

toegevoegde waarde (2014) en aandeel van de particuliere sector in de loonsom exclusief landbouw in de VS,

maart 2016.4de Federal Reserve, de Europese Centrale Bank, de Japanse centrale bank, de Bank of England, de Zwitserse

Nationalbank, de Bank of Canada, de Chinese volksbank, Reserve Bank of India, de centrale bank van Brazili

en de Zweedse Riksbank, per 28/2/2016.5FactSet, per 1/4/2016.

6 Eurostat, per 29/4/2016.

7National Institute of Statistics and Economic Studies en FactSet, per 29/4/2016.

8Instituto Nacional de Estadstica en FactSet, per 29/4/2016.

9 FactSet, op 13-4-2016.

10The Conference Board, per 28/4/2016. Eurozone Leading Economic Index (LEI), maandelijkse verandering in

%, april 2015 maart 2016.11

Bureau of Economic Analysis (VS), per 28/4/2016. Bbp-groei K1 2016, seizoensgecorrigeerd jaarlijks

percentage.12

FactSet, per 13/4/2016.13

FactSet, per 15/4/2016.14

FactSet, per 13/4/2016.15 FactSet, per 29/4/2016. Rendement van de MSCI World Financials sector inclusief netto dividenden,31/12/2015 31/3/2016.16

FDIC en gedeponeerde financile informatie van bedrijven, per 31/12/2015.17

Ibid.

BE.01.034-Q2160505


21/21

Fisher Investments Europe

2nd Floor, 6-10 Whiteld Street, London, W1T 2RE

Tel: 0800 40 438

Fax: 0800 49 984

Email: [email protected]

Web: www.sherinvestments.be

Fisher Investments Europe Limited is toegelaten door en staat onder toezicht van de Britse Financial Conduct Authority (FCA-

registratienummer 191609) en is ingeschreven als vennootschap in Engeland onder nummer 3850593. Hoofdkantoor Fisher

Investments Europe Limited: 2nd Floor, 6-10 Whiteld Street, London, W1T 2RE, Verenigd Koninkrijk.

De moedermaatschappij van Fisher Investments Europe Limited, Fisher Asset Management, LLC, optredend onder de

handelsnaam Fisher Investments, is gevestigd in de Verenigde Staten en staat onder toezicht van de Amerikaanse Securities

and Exchange Commission en treedt op als subcontractant overeenkomstig een uitbestedingsovereenkomst.

BE.01.034-Q2160505

boys of summer.pdf

Documents

Transcript of boys of summer.pdf